中国资本市场顶级赋能者之恒生电子深度解析

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一、多年积累形成顶级壁垒，经营质量大幅改善

1.国内金融领域顶级赋能者，先发优势、研发积累构筑壁垒

国内金融领域顶级赋能者，多个细分市占率第一。1）1995年，恒生电子股份有限公司成立于杭州，2003年在上海证券交易所主板上市，是国内领先的金融软件供应商。公司业务聚焦于资产管理行业，致力于为证券、期货、基金、信托、保险、银行、交易所、私募等机构提供整体的解决方案和服务，并且还为个人投资者提供财富管理工具。2）公司产品技术水平一直在业内处于领先地位，如券商的核心交易系统、资管的投资管理系统、银行的综合理财系统以及金融机构的TA系统等。因此，公司在基金、证券多个细分领域，国内市场占有率第一。而且市占率的提升与品牌影响力实现共振。3）公司在国内外曾获得诸多殊荣。其连续多年被工信部列为中国自主品牌软件企业十强，被福布斯评为亚太最佳中小上市企业200强，2017年入选IDCChinaFintechPioneerTop25第10名，且近十年入选《美国银行家》全球Fintech百强。

历史上实现由产品型向云、AI科技升级，由证券向大金融领域拓展，享受金融行业发展红利的同时，也展现顶级的研发能力、创业基因和战略判断力。公司成立于1995年，以证券业务系统起家，基于先发优势和产品导向，很快市占率全国第一，随后转战基金、信托、银行等金融IT细分。2003年公司成功上市。2007年二级市场迎来牛市，券商、基金等对IT系统采购预算暴增，公司业绩大幅增长。2012年，公司开启第二轮行业领域扩张，着力于保险、信托、期货、交易所等领域。2014年与蚂蚁金服合作，成为阿里体系重要构成，并于2015年推出ARESCLOUD金融云。2016年基于顶级的研发基因和创业机制，设立了一批创新业务子公司，积极向云、AI科技领域升级，从更高维度为金融机构及个人投资者提供技术服务，并且打造了开放生态GTN平台，构建开发者生态圈和应用软件市场。同年，公司还成立恒生研究院，聚焦AI、云计算、区块链等领域，对前沿技术的研究持续投入。

蚂蚁金服背景企业，有望享受集团科技和流量资源。2014年，马云控股的浙江融信网络技术有限公司收购恒生集团及其持有的恒生电子股权；2015年，蚂蚁金服获得浙江融信100%股权，成为恒生电子的第一大股东。2019年3月28日，浙江融信与蚂蚁金服签署了相关协议，约定浙江融信将其持有的恒生集团100%股权转让给蚂蚁金服。现蚂蚁金服直接持股比例为20.72%。随着蚂蚁金服入驻，公司有望在云计算、AI等前沿科技实现与集团研发资源共享，以及在线上流量资源等方面产生协同。

金融核心业务系统的品牌效应极强，产品线全面可满足各类型客户需求。1）对比金融IT领域几家上市公司，恒生的旗舰产品为基金和券商的核心业务系统，对系统稳定性、高并发和实时性等指标有很高的要求，壁垒相对较高。而拥有诸多成功实施案例的老牌厂商先发优势明显，尤其恒生经历二十多年的持续经营，形成了对客户业务的认知以及全面、复杂的客户服务能力。目前公司的用户粘性极强，往往成为新客户“不会犯错误的选择”。2）业内曾发生过多起因IT系统故障导致的重大事故。2013年8月，光大证券自营部门在使用其独立的套利系统时出现问题，导致著名的“乌龙指”事件发生。2015年5月，两市早盘出现宽幅震荡，首个半小时内成交额达5432亿元。短时间天量成交压力下，多家券商的交易系统出现异常状况。3）例如公司的经纪业务运营平台，由全品种交易中心、账户管理中心、统一清算中心、经营管理中心等组成，支持证券、基金、保险、信托、银行等所有金融机构全品种的业务。由于产品功能的全面性可对不同需求的客户形成覆盖，且降低客户采购成本和系统协同性风险，预计对提升公司中标率起到重要作用。

国内金融IT本土领军优势较为明显。1）从金融IT系统业务流程角度，恒生电子优势在于投资交易系统、券商柜台系统等。细分领域的头部厂商的先发优势明显，多年成功的案例和实施经验为其构筑了坚实的品牌壁垒，从而为金融机构采购部门形成品牌背书。2）从金融IT各研发主体来看，虽然大型金融机构也有成规模的IT团队，诸多核心业务模块仍与细分领域优势厂商合作。并且，海外IT厂商存在明显的水土不服。

2.顶级研发基因，子公司布局多项创新技术领域

持续高研发投入和完善的体系打造顶级研发基因。1）公司是典型的科技型企业，始终保持高研发投入。2018年的研发费用投入总计14.04亿元人民币，占营业收入的43.05%。目前公司拥有硕士以上（含博士）学历的员工有500多人。2018年公司研发人员数量为4590人，占公司总人数比为64%。而恒生远高于同行业金融IT公司的薪酬水平，也反映出员工队伍素质较高。2）公司建立了由恒生研究院、研发中心以及业务部门研发平台组成的的三级研发架构体系。恒生研究院于2016年正式成立，由行业高端专业人才组成、约20人，负责Fintech前沿技术和创新应用的研究，覆盖区块链、高性能计算、大数据、人工智能、金融工程等前沿技术领域。研发中心是第二层、约200人，主要是前瞻技术的落地应用，着重于底层技术平台的开发。而业务部门研发平台共4000人左右，致力于打造金融行业大中台、为金融业务赋能。研发方面高投入和健全的体系支撑了公司在证券IT各产品线的技术竞争优势。

创新业务布局主要由子公司落地，涉及大数据、AI、金融云等前沿领域。典型子公司核心业务领域包括：云英，财富管理；云毅，资产管理和估值系统；恒云科技，海外云；云纪网络，专业投资工具；鲸腾，金融公共基础服务；恒生聚源，金融大数据。其中聚源的业务规模最大，2018年营收达到1.61亿元。

阿里达摩院打造全球前沿技术研发基础。1）阿里巴巴达摩院成立于2017年10月11日，阿里巴巴就宣布将在3年中投入1000亿元作为探索基金，致力于探索科技未知，以人类愿景为驱动力，开展基础科学和创新性技术研究。马云对达摩院的发展提出三个要求：“活得要比阿里巴巴长”、“服务全世界至少20亿人口”、“必须面向未来、用科技解决未来的问题”。2）阿里巴巴达摩院金融科技研究领域致力于提升金融领域的连接、信任、安全和便捷，提升金融预测和决策能力，重塑可持续的普惠金融服务。金融科技研究领域下设金融智能、区块链、生物识别三个实验室。拥有资深金融行业专家和顶级科学家，在杭州、北京、西雅图、硅谷、纽约等设有办公地点。

3.管理加强改善经营质量，高毛利率体现产品竞争力

2018年管理加强，经营质量显著改善。1）2015-2018年公司营业收入增长平稳，2018年达到32.63亿元、同比增长22.38%。利润方面，2016年公司由于受监管处罚影响，利润大幅下滑；2018年归母净利润达到6.45亿元，同比增长36.96%，同期扣非净利润达到5.16亿元，同比增长142.77%。2）2019H1利润增速稳定。根据公告，预计2019年半年度实现归属于上市公司股东的净利润约为67200万元人民币到68200万元人民币，同比增长约124%到127%。预计归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润约为25500万元人民币到26000万元人民币，同比增长约14%到16%。3）预计公司2018年经营质量大幅改善主要由于内部费用和人员管控加强。2018年公司扣非净利润率为15.81%，历史上一般可达20-25%区间，预计后续管理力度持续，公司盈利能力将持续改善。

毛利率大幅领先同业，体现产品化水平和竞争力。从产业发展轨迹来看，金融IT公司大多从软硬件系统集成向软件解决方案，再发展至软件产品，同期毛利率体现为逐年增长。对比同行业公司，公司的销售毛利率明显领先，意味着公司的产品化程度很高，也是竞争力水平的体现。

二、监管容忍度上升，市场创新迎来拐点

从下游行业客户需求端看，主要有五大来源带来IT产品以及更新的需求：第一、金融产品种类的增加；第二、金融政策及制度的变化；第三、金融客户的增加或收购、兼并等；第四，IT技术本身的发展；第五，客户因差异化竞争带来的个性化需求。自2018年四季度，随着资管新规、第三方接入、科创板等政策陆续落地以及资本市场回暖，第一和第二类需求或将显著提升。

1.资管行业近五年经历蓬勃发展

我国资产管理行业近年蓬勃发展，金融机构数量快速增长。1）根据中国产业信息网统计，2017年我国资产管理行业规模已超150万亿元，主要包括：银行理财产品、公募基金产品、私募基金产品、信托计划、证券公司资管计划、基金及其子公司资管计划、保险公司资管计划等。2）根据基金业协会数据，截至2018年6月，我国基金公司等资管机构（仅包含基金管理公司及其子公司、证券公司、期货公司、私募基金管理机构）业务总规模为53.07万亿元，而2014年底仅为20.50万亿元，尤其是2015和2016两年间规模快速扩张。进入2017年随着金融监管加强，行业整体规模维持在53万亿左右。同期，行业公司数量也出现快速增长。其中私募基金管理人数量增长迅速，由2015年初的2527家增长到2016年初的11000家左右，公募基金数量近十年由60家增长到119家。金融机构牌照放开对IT系统新建需求有直接带动作用。

2.诸多重磅监管新政落地，催生IT建设刚需

2018年《资管新规》进入落地阶段，提升两年IT建设需求。1）2018年4月27日，中国人民银行、中国银行保险监督管理委员会、中国证券监督管理委员会、国家外汇管理局联合印发了《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》，简称“资管新规”。随后资管体系下的相关政策文件及配套规范陆续出台，尤其是四大重磅文件：资管新规、理财新规、信托资管新规和私募资管新规。其中《资管新规》已经进入落地阶段，诸多上市银行公告成立资管子公司，且要求金融机构需要在2020年底以前完成改造。2）《资管新规》要求金融机构在产品、业务、组织架构、内部流程以及IT系统进行调整。其中IT系统建设包括加强资产管理、投资交易、托管估值、清算交收、信息披露等方面的系统建设。金融机构为符合监管要求，必须对IT系统进行新建或升级。3）根据银保监会数据，2018年底我国银行业金融机构共4588家。而预计大型商业银行、股份制银行、城商行以及少数农商行才具备理财产品发行能力（共计约562家）。截至2019年6月27日，已有包括五大行在内的共计31家银行公告设立理财子公司，共计9家银行获得筹建批复。经过前期筹备，建设银行、工商银行、交通银行旗下理财子公司建信理财、工银理财、交银理财均已于2019年6月率先正式开业运营，而2019年6月27日中国银行旗下中银理财有限责任公司获准开业。4）估计未来两年国内银行机构共有200家成立资管子公司，假设单客户资管IT系统销售平均价格为500万/套（综合考虑一体化销售和模块化销售），未来两年仅银行新设资管子公司的IT系统建设新增市场就有望达到10亿元。

第三方接入放开现政策信号，对资本市场和IT系统创新意义重大。

2019年初，第三方接入政策现趋缓信号。1）交易信息系统外部接入（简称第三方接入）是指证券公司通过提供信息系统接口或其他信息技术手段，接入投资者交易系统并接收投资者交易和查询指令的行为。2）2019年2月1日，证监会就《证券公司交易信息系统外部接入管理暂行规定》向社会公开征求意见。此次公开征求意见为期一个月，截止时间为2019年3月2日。3）官网公告中表示：近年来，随着证券市场发展，公募基金管理人、保险公司等机构投资者交易占比逐年上升，传统以人工为主的操作方式已不能满足其分仓管理、统一风控等需求。即监管部门认可，部分专业投资者存在借助交易信息系统外部接入实现分仓管理、统一风控以及交易策略执行等需求，有意重启外接分仓系统。

历史上看，第三方接入对于市场流动性改善、乃至市场风险偏好提升有重要影响，自2015年叫停后一直未放开。1）在2015年牛市期间，由于HOMS等分仓交易系统成为股市“加杠杆”的重要工具，市场赚钱效应与杠杆资金入市形成正反馈，驱动股市长红。2）为防控杠杆资金风险，证监会一度停掉了所有证券公司外接的私募分仓管理系统。2015年6月12日，证监会下发了《关于加强证券公司信息系统外部接入管理的通知》，要求证券公司对外部接入进行自查，各地证监局对自查情况进行核实；要求中国证券业协会制定证券公司信息系统外部接入的规范标准。当天，中国证券业协会发布了《证券公司外部接入信息系统评估认证规范》，明确规定：除经国务院及中国证监会批准设立的合法证券交易场所及中国证监会认可的金融机构外，证券公司不得向第三方运营的客户端提供网上证券服务端与证券交易相关的接口。第三方运营的客户端是指除证券公司、投资者之外，由第三方进行发布、升级等运营管理的客户端。自此，第三方接入被正式叫停。

预计此次放开的券商和投资机构范围较广。1）从券商角度，根据《规定》，证券公司从事交易信息系统外部接入活动，应当符合下列条件并向中国证监会备案。据券商中国报道，近三年分类结果中至少有一年在A级或者以上级别的券商共有58家。2）从投资机构角度，根据《规定》，证券公司可以为符合《证券期货投资者适当性管理办法》且自身存在合理交易需求的专业投资者提供交易信息系统外部接入服务。经有关金融监管部门批准设立的金融机构，包括证券公司、期货公司、基金管理公司及其子公司、商业银行、保险公司、信托公司、财务公司等；经行业协会备案或者登记的证券公司子公司、期货公司子公司、私募基金管理人。社会保障基金、企业年金等养老基金，慈善基金等社会公益基金，合格境外机构投资者（QFII）、人民币合格境外机构投资者（RQFII）。特别地，私募基金管理人应当为私募证券投资基金管理人，最近一年末管理产品规模不低于5亿元，且接入的产品应当经中国证券投资基金业协会备案。除前款类型投资者以外，确有合理接入需求的，证券公司可以向中国证监会提交业务创新试点申请。中国证监会可以委托中证信息开展安全、合规管理有效性评估。3）预计政策放开后，主流的券商和投资机构均有可能受益。其中，至少包括58家券商以及上千家投资机构（根据基金业协会数据，2018年3月超过5亿规模私募机构达到2955家）。

政策放开后或将催生接口升级以及创新产品需求。1）预计第三方接入政策放开以后，券商端交易系统接口产生改造需求，同时投资机构端产生核心交易系统升级需求，都将打开金融IT市场空间。2）对于公司而言，对券商进行第三方接口升级以及Oplus、Pbox两款针对私募开发的产品有望直接受益。经测算认为，政策放开的当年有望新增3亿元的收入空间。

科创板推进迅速，展现深化资本市场改革决心。1）2019年1月30日，中国证监会和上海证券交易所密集下发多份针对科创板的政策规则，包括《科创板首次公开发行股票注册管理实行办法》（征求意见稿）等3份部门规章和6份交易所规则。2）根据意见稿文件，科创板在券商跟投、涨跌幅限制、发行定价、退市和信批制度等方面亮点颇多，体现对创新型企业的支持力度很大，深化改革进程的决心坚定。科创板推出之后，将给很多成长空间大、发展速度快但受限于利润等指标的创新型企业提供更好的融资支持。

随着科创板有序推进，将提升金融机构模块升级需求。1）科创板各项规则向国际市场靠拢，将提升国内资本市场成熟度，价值投资和机构化属性非常明显。现有资管机构和券商若有意参与，则必须对交易模块等IT系统进行升级。2）中长期来看，A股现有板块也有望在制度改革上跟随，对存量IT系统的升级需求也会提升。3）基于公司各细分行业市占率和客单价假设，测算科创版有望带来增量市场空间约6亿元。

3.资本市场回暖，业绩弹性大幅提升

监管趋缓、市场若回暖，金融机构采购意愿将提升。1）2018年下半年金融监管现趋缓信号。2018年6月份起，国内对民营经济政策的支持力度明显加强。10月31日，中央政治局会议强调我国各项经济工作要“稳字当头”，尤其是要着力稳住民营经济和稳住资本市场。尤其从三季度起，金融监管开始出现趋缓信号，在呵护资本市场运行方面陆续推出诸多政策。2）随着资本市场回暖、交易量提升，资管机构和券商当期业绩直接受益，对IT系统采购意愿或将明显提升。

历史上公司业绩与市场景气度高度相关。历史上，公司的营业收入增速跟资本市场景气度高度相关，2007年收入增速达到65.51%、扣非净利润增速达到261.15%，2015年收入增速达到56.52%、扣非净利润增速达到55.75%。

三、云\AI多类技术变革不断提升长期壁垒

1.金融云政策不断加强，细分领域进入落地阶段

金融上云将提升业务效率和监管范围。1）基于云计算技术的金融产品能够更便捷地与业务场景做更深层次的整合，这有助于构建多层次、广覆盖的个性化融资体系，从而推进普惠金融的发展。2）金融上云将减少监管盲点、增加监管覆盖面，进一步提升风控体系建设，防范金融风险。

近年诸多鼓励金融机构上云的重要政策措施出台。2015年国务院发布《关于积极推进“互联网+”行动的指导意见》，明确了对金融云发展的支持态度，并表示鼓励企业探索利用云服务平台开展金融核心业务。2016年，银监会首先对银行业的云计算进程做出了量化规定，《中国银行业信息科技“十三五”发展规划指导意见》指出，到十三五末期，银行业面向互联网场景的重要信息系统全部迁移至云计算架构平台，其他系统迁移比例不低于60%。2017年，央行出台《中国金融业信息技术“十三五”发展规划》，指出“十三五”期间要推动新技术应用，促进金融创新发展。重点强调加强金融科技和监管科技研究与应用；稳步推进系统架构和云计算技术应用研究。2018年，银监会牵头16家金融机构搭建中国金融基础设施，16家金融机构成立一家金融云公司融联易云，旨在推进金融科技公共服务的提供，促进银行间合作、解决行业共性问题。2018年8月，央行印发《云计算技术金融应用规范》等三项金融行业标准文件，规范了行业规范，促进了金融云行业的有序发展。2018年8月，工信部出台《推动企业上云实施指南(2018-2020年)》，明确提出到2020年，全国新增上云企业100万家，形成典型标杆应用案例100个以上等指标要求。

目前金融上云已成为行业共识，企业看重安全性、偏向私有云。1）中国信通院调查数据显示，截至2018年3月，我国已经或计划应用云计算的金融机构共占87.98%，接近九成，说明金融云的应用已成为行业共识。其中，41.38%的金融机构出于缩短部署时间、看重业务无间断升级等理由已经应用云计算技术。另外，还有46.80%的金融机构正处于上云的计划通道中。2）服务安全性和可持续性是金融机构对云计算技术最主要的要求。其中，服务安全性占比60.94%，可持续性占比59.38%。3）金融机构更倾向采用自建私有云模式。在已经使用云计算技术的金融机构中，69.57%的金融机构采用自建私有云模式搭建云平台，19.25%的金融机构采购由专业金融行业云服务商提供的行业云服务，而仅有11.18%的金融机构使用公有云。

金融云在银行业进入落地阶段。不仅四大行及大部分股份行均有云计算的落地，并且多家中小银行的核心系统也开始使用第三方云服务上云。其中，恒丰银行于2017年顺利完成包括核心银行系统在内的共6批、150余个应用系统向其金融云数据中心的迁移，实现了主要应用系统的云化升级，网上银行、手机银行等面向互联网的应用已实现整体上云。2018年，南京银行联手阿里云，宣布国内首个商业银行分布式核心业务系统顺利上线运营。

券商对云计算的弹性配臵需求更为迫切，资本市场行情的剧烈变动往往会给券商交易系统带来压力。2019年2月26日，A股行情的集中爆发使得多家券商交易系统出现故障，导致交易无法正常进行。而早在2015年5月底，A股出现宽幅震荡时，多家券商交易系统遭遇过类似问题；同年4月的港股牛市盛宴中，创纪录的交易量也导致多家券商的服务器出现宕机、系统瘫痪状况。目前，包括广发证券、中泰证券、中信建投在内的多家券商已达成与阿里、腾讯等互联网巨头在云计算方面的合作协议，券商上云已大势所趋。

腾讯云助力富途证券成功应对牛市行情。1）券商部分传统系统处理能力预留空间有限。主要是集中式的物理集群，基于成本考虑，通常根据规模发展情况计划性的新购臵设备来进行扩容。在2015年牛市最火爆期间，也有部分券商交易系统曾因为开盘交易过于火爆造成系统承压太大而崩溃，导致大批投资者无法交易。由于具备成本、技术上的优势，证券行业探索云计算的深度应用将成为行业的必然趋势。这既能保证券商系统在面对突发流量时有足够快速的资源调度能力，也能够解决牛熊转换时闲臵资源的成本问题。2）腾讯云与互联网券商富途证券合作探索上云。基于腾讯云的技术支撑，富途证券是2015年全市场唯一一家顶住了港股交易洪峰的互联网券商。牛市盛宴期间，富途证券同时在线人数和新增客户数同创新高，官网访问量增长10倍，交易额也迎来大幅上升，从60亿直接攀升到150亿，而腾讯云服务器在一小时之内规模快速增长3倍，稳健支撑了富途业务的发展。

2018年海通证券率先落地首个混合金融云方案，生产、研发和合规效率实现提升。1）2018年，海通证券率先探索实践了首个混合金融云方案。从单一的VMware资源池到开源OpenStack+公有云混合资源池、从单一的集中式存储池到开源分布式存储池再到容量/性能混合存储池、从传统网络架构到新一代SDN云网架构、从研发测试环境试点到生产环境大范围推广，海通证券金融云打造了中国证券行业首个自主可控的统一纳管、编排私有云、行业云和公有云资源池的混合金融云平台。2）混合金融云平台方案解决安全性问题。从成本、伸缩性等角度考虑，公有云有其优势，涉及公共数据如行情、资讯等以及一些静态页面资源，通常会使用公有云；而涉及客户数据或者涉及公司经营管理的数据时，通常都会使用私有云，也会通过行业云使用行业提供的一些服务。3）金融云上线后，在生产环境，业务、产品上线速度更加迅速；在研发测试环境，提高了研发测试的效率、给创新业务的快速推进提供了有力支持；同时，推动了研发领域的规范化管理，确保日常工作的开展满足合规要求。例如，海通证券办公桌面云基本建成，已有超过1400人使用办公桌面云在云上办公，实现了对员工办公终端的统一管控。研发测试云经过多次扩容后，已部署超1800台云主机，为21个部门、子公司提供服务，极大便利了软件研发测试工作，未来也将进一步扩大集团内子公司的使用。生产云正式投入使用，已有超过40套应用实现云端部署。

证券IT领域已经完成金融云顶层设计工作，2018年开始全面进入实施阶段。1）2018年8月，证监会正式印发《中国证监会监管科技总体建设方案》，标志着证监会完成了监管科技建设工作的顶层设计，并进入了全面实施阶段。2）2018年9月20日，在2018杭州〃云栖大会上，上交所技术公司宣布同阿里云达成深度合作，并介绍了最新的合作成果“证通云”。上交所技术公司金融云事业部总经理赵洋明表示，“依托于阿里云底层技术，我们构筑了技术先进，安全合规的金融行业云平台，全面助力基金证券行业对云计算技术应用的平稳、可持续发展。”“证通云”的优势在于了解证券行业的业务需求、安全合规上符合监管要求等。3）“证通云”采用同城双活及异地容灾数据中心，提供多运营商互联网、专线及上交所和深交所的交易、行情接入，将通过国家等保三级认证。核心技术国产化，真正做到了自主可控。阿里云计算操作系统飞天是上述自主可控技术的重要组成部分。4）“证通云”还和证券行业独立软件供应商合作提供基金IT系统上云解决方案、证券/基金IT系统灾备云解决方案、行业移动办公解决方案等。国内的所有证券机构都可以基于“证通云”快速搭建自己的业务系统，兼具合规、安全与弹性的金融需求。现公司针对公募基金客户已经推出了自建和托管两种模式。

预计随着监管政策和IT基础设施搭建完毕，未来各领域金融企业上云有望真正加速落地。

2.CapitalOne：云应用深化、数据驱动效率提升，盈利能力大幅提升

“数据驱动”信仰构建的金融帝国。1）CapitalOne的创始人曾说：“我们不是一家银行，我们是一家以信息作为基础战略的公司，只不过我们公司第一个成功的产品碰巧出现在银行业。”三十年来，凭借在数据分析上的超前意识、坚定信仰、深厚积淀和人才储备，在营销、定价和风控等领域的深度运用，仍然是公司难以被人模仿和超越的关键所在。2）该公司及其附属公司通过互联网、移动银行，以及咖啡店、自动柜员机和分行网点提供广泛的金融产品与服务，业务主要包括信用卡、消费银行和商业银行三个主要部分。以存款计，该公司经营着美国最大的在线直销银行；以信用卡贷款未偿余额计，该公司是继维萨和万事达之后在美国的第三大信用卡发卡机构。3）1988年，美国的大部分信用卡发卡行对全部客户不加区别地收取相同利率。Fairbank和Morris两人将数据驱动型策略引入Signet银行的信用卡部门，实现了批量定制，更好的满足了客户的个性化需求，大获成功。1994年底，Signet银行的信用卡部门独立出来成立OakstoneFinancialCorporation，同年更名为CapitalOneFinancialCorporation，继续采用数据驱动型策略经营信用卡业务。1998年，CapitalOne收购了SummitAcceptanceCorporation，将前述数据驱动型策略推广到汽车贷款领域。1999年开始，公司通过数据分析开发个性化存款产品，加大存款产品销售力度。2002年，公司推出企业信用卡，进入小微贷款市场。2004年收购eSmartloan，进入住房抵押贷款领域和房抵贷市场。2005年，CapitalOne收购Hibernia银行，以增强自身在吸收存款和从事小微贷款业务方面的能力。2006年又收购了NorthFork银行，进一步优化自身的负债结构，减少对资本市场融资渠道的依赖，增强负债的稳定性。收购完成后，CapitalOne从一家消费信贷公司转变为一家偏重消费信贷的综合性商业银行。2008年其在金融危机期间抓住市场机会，收购了ChevyChase银行。在2012年抓住欧洲经济与监管环境变化的机会，收购了ING在美国的直销银行和HSBC在美国的信用卡部门。到2018年末，CapitalOne按总资产排序是美国第七大银行，而前面都是“百年老店”。

依托数据分析技术，以高收益覆盖高风险独特模式，盈利水平再创新高。1）CapitalOne依托信息技术和精细的量化分析对潜在客户进行大量的数据分析与产品测试。例如，CapitalOne首先将客群分为数百组，针对不同组的客户，营销不同价格的产品，从而测试不同客群对不同产品的接受度（兴趣度）、NPV（用户贡献的净现值）、坏账率等指标，然后根据实际指标来调整产品策略、营销策略、风控策略。2）从风险控制看，CapitalOne多年来最为人称道的就是主营高风险的信用卡业务，但其不良率和逾期90天以上的贷款却常年保持低于1%的水平，远低于美国银行业平均水平；其信用卡逾期率常年保持在3.3%以下，也远低于美国银行业平均3.87%的水平。实际上，公司如此之低的不良率和90天以上贷款逾期率相当程度上得益于其较高的核销率水平。从年报数据看，CapitalOne会将逾期180天以上的信用贷款做核销处理，而其常年保持着较高的核销率（2018年为2.52%）。2018年的核销率相比2017年下降了0.15个百分点，高效的不良处臵对于降低不良水平起到积极作用。3）极低的不良率与较高的核销率反映了公司独特的盈利模式，即其主要发展信用卡用户中高风险的次级用户，通过差异化的营销、因人而异的利率定价和强有力的风控手段，实现了高收益对高风险的有效覆盖。公司仍保持了很高的盈利水平，可见其经营效率很高。4）2018年公司利润再创新高，达到60.15亿美元，同比增长203.48%。2018年信贷损失准备相比于净利息收入为25.6%，而2017年为33.6%；另外，有效所得税税率的调整也造成一定影响，2018年所得税税率为17.7%，而2017年为61.5%；这两项因素对2018年当期影响较大。

近年公司业务效率大幅提升，经营改善与云应用深化密不可分。1）CapitalOne在2015年宣布，公司的所有新应用程序都将开始采用云，并且所有现有应用程序将重新进行体系结构设计以适合云。CapitalOne将AWS作为其技术战略的核心部分。因此，该银行计划在2018年之前将数据中心的数量从之前的8个减少到3个。它使用或试用几乎每一项AWS产品来开发、测试、构建和运行其最关键的工作负载，包括全新的旗舰产品：手机银行应用程序。2）通过使用AWS，CapitalOne正在促进灵活的开发运营流程，帮助它在几周内将新功能和产品引入市场，而不用数月或数年；输入数据并提供强大的模型训练用于前沿机器学习分析和客户服务解决方案；将其联系中心与其CRM及其他关键的公司系统集成在一起；以及吸引前几名初级和处于职业生涯中期的开发人员和工程师，有可能学习到最新的云技术并作出创新。3）有赖于AmazonVirtualPrivateCloud（AmazonVPC）、AmazonElasticComputeCloud（AmazonEC2）、AmazonSimpleStorageService（AmazonS3）和AmazonRelationalDatabaseService（AmazonRDS）等AWS服务，该公司提高了响应客户见解的速度，将构建新应用程序基础设施所需的时间缩短了99%以上。

除了CapitalOne，FINRA、Intuit、NASDAQ等著名金融机构也纷纷选择AWS作为上云的合作伙伴，金融上云方案逐步成熟。

3.全面布局云计算/AI，提升份额、技术以及长期壁垒

全球来看，云技术应用深化带来：扩大的市场份额、增强的护城河以及持续衍生的增值服务。1）对于中小金融机构，包括城商行、农商行、城镇银行、小微金融、中小非银机构等，“缺钱少人”是其发展信息科技的最主要瓶颈。云技术深化应用可有效减少客户企业的运行成本、降低了实施风险、降低企业的维护成本，尤其在中小型客户群体的产品渗透率提升；并且，可大幅降低二次开发成本，部分新版本更新对原有大客户的粘性也将增强。因此，云计算将进一步提升领军公司的市场份额以及技术壁垒。2）SaaS订阅模式按月或者按年付费的模式，大幅降低了客户的门槛，吸引了大量的客户资源，而客户量和使用频率是积累数据最重要的基础。例如在传统时代，一个软件需要付费上千元、甚至上万元，把很多有需要的客户拒之门外，而SaaS模式中一年交几十元、几百元即可成为会员，客户群体扩大。其次，积累的客户数据资源可进行发掘利用，是产品迭代的基础。数据资源是许多组织和企业尚未开发的资源，在传统模式下，用户与用户、产品与产品之间相互独立，产生的数据无法汇集起来形成资源池，而在云计算时代很好完成这一点，单纯的工具已经越来越难以支撑一家公司保持行业领先地位，数据才是企业的重要壁垒。因此，海外大部分云计算领域的巨头企业例如亚马逊AWS、谷歌云、微软、Salesforce，都在数据产业链做了大量的储备和尝试。

甚至，为了能获得更多的数据资源，在2018年9月25日，在MicrosoftIgnite开发者大会上，Microsoft、SAP和Adobe这3家世界级的软件巨头宣布对彼此开放数据的重磅计划，开放数据计划连接三家公司的产品——AdobeExperienceCloud和AdobeExperiencePlatform，MicrosoftDynamics365，SAPC/4HANA和S/4HANA——具体操作是通过一个通用的数据模型，以便更容易在所有这些产品之间交换数据。

此外，线上迭代降低影响费用率，拥有更好的竞争力，通常不断迭代下行业集中度快速提升。以广联达为例，传统license模式下各公司均经历调研市场、分析需求、形成原型、试点应用、营销推广几个过程，迭代周期长，需要大量营销。而转云后，产品由企业和客户共同迭代，迭代加速后行业集中度大幅度提升，且营销费率下降（Adobe销售费用率已降到历史数值以下），新进入者的进入门槛大幅增加。

案例对比：我们选取美国市场三家最典型的云转型公司为Adobe、微软、Autodesk进行转型前后对比。三家公司的云转型第一年分别为2012年、2014年、2016年转型期间约为1-2年，三家公司分别在2014年、2016年、2018年基本度过了转型的“阵痛期”。通过费用率前后对比可以得到两个结论：1）转型期间费用率的大幅升高只是暂时性的“阵痛”，转型成功后费用率将会快速回归；2）转型前后对比发现，转型后的费用率要低于转型前，原因在于云上的营销更加便捷，因此销售费用率更低；云上的迭代更加及时快速，并且在大数据的支撑下，新品的研发和迭代投入的力度大幅下降，因此研发费用率更低。

持续衍生的增值服务：业务与数据一旦上云，自然可以衍生诸多增值服务。以Adobe为例，Adobe自2012年转云后不断推出新的增值服务，服务深度持续延伸，收入上也打破市场认知的云计算仅为收入分摊预期，经历短暂下滑后，2018年收入超过2012年1倍以上。具体而言，2016年11月，Adobe公司在美国圣地亚哥举办的MAX大会上发布了旗下首个基于深度学习和机器学习的底层技术开发平台——AdobeSensei。AdobeSensei不是一款具体的产品，而是做为一个人工智能技术与云产品CreativeCloud、ExperienceCloud、DocumentCloud结合，增加产品的广度，向用户提供更优质的个性化服务，使得客户可以利用更好的底层功能、更智能完成工作，从而提高用户粘性。

在产品不断迭代以及不断增加增值服务提升用户体验满意度的情况下，Adobe的产品功能性越来越丰富。作为结果，Adobe收入在2013年因为转型短暂下滑后，开始了稳定的增长，过去几年每个季度都保持在20%以上的收入增速。

自2009年就开始云业务布局，正全面推进Online战略。1）公司在2009年就成立了恒生网络子公司，为金融机构提供轻量化系统服务，开始探索云服务。2014年，公司正式发布云转型战略，推出“七彩祥云”建设计划。此后依托传统业务优势，设立了一批创新业务子公司，为经纪、资管、财富、交易所、银行等业务提供基于互联网与云计算的业务服务。2）2018年公司提出以云化为核心的Online战略——MoveOnline，LiveOnline，ThinkOnline，HundsunOnline。MoveOnline即系统技术平台升级输出；LiveOnline即包括SaaS服务、交易网络链接GTN、技术服务组件化衔接等通过线上直接输出；ThinkOnline是深度融合人工智能方面的产品来研发创新。其核心就是产品服务在线化、运营管理在线化。2019年公司还将继续实行Online战略，提供在线的解决方案，通过整合解决方案业务体系，形成大财富、大资管、大平台、新经纪、新财资、新市场的业务架构。

高效研发体系推出一系列重磅云产品线。公司长期大量研发投入，逐渐形成了恒生研究院、研发中心和业务部门平台三位一体的研发部门结构。依托该研发体系，公司在云战略转型过程中相继推出了JRES3.0、ARESCloud、Light、GTN等一系列平台型产品，形成了具备竞争力的产品线。

十年迭代更新，打造核心产品JRES3.0技术平台。2008年，公司成立研发中心，确立面向企业级、WEB应用的技术导向，推出了自用的企业级Java应用开发套件JRES1.0；随后加大研发力度，聚焦用户前端体验与分布式资源的弹性资源池技术，于2013年推出了JRES2.0；2014年，恒生整体向云上转移，并结合沉淀已久的移动应用领域技术在互联网应用平台上增加了移动应用开发平台Light；2016年公司紧跟金融科技领域的技术焦点，在技术平台上增加了微服务、混合云相应的支持，并实现了ARESCloud的开发。2018年正式发布JRES3.0，旨在打造一个全面开放的“技术超市”，不仅要全面支持恒生的应用，为金融机构提供走向互联网化的应用；还将开放给金融机构，以及开放给为金融机构提供服务的其他的合作伙伴，共同服务好金融机构的用户。2019年5月，公司发布的JRES3.0poweredbyAnt平台，进一步集成蚂蚁金服、阿里云在互联网运营及虚拟化技术等方面的优势，助力金融机构构建一个更具创新性、灵活性的“大中台、小应用”的组织机制和业务中台。

覆盖金融客户全场景需求，上线PaaS开发平台“ARESCloud”。1）2016年，公司经过约20年中间件技术的积累和三年的研发与实战迭代以及200名工程师的研发投入的结晶，打造实现“端（个人终端、机构客户终端、终端服务支持平台）+网（OpenAPI、服务联接平台）+云（各类金融SaaS、业务基础服务）+数（金融大数据平台、业务数据处理中心）”架构的PaaS技术平台ARESCloud，全面助力云时代金融机构“双模IT”理念的落地。2）ARESCloud平台可以提供覆盖金融业务全场景的技术服务，除了面向开发者的API组件服务之外，还包括面向金融机构的多种SaaS产品，以及为金融领域各种技术角色提供量身打造的金融服务，其核心组件为JRES平台，其为构建最终企业应用提供了快速开发、快速迭代、快速交付与复用的支撑和保障。

GTN平台构建金融科技服务生态，提升在金融机构、互联网公司、开发者和终端用户的粘性。1）2017年，公司在原开放平台的基础上整合了区块链、支付、资源共享等多个模块，推出了开放金融技术服务平台——恒生GTN。恒生GTN平台提供了按需扩展、精简数据、改善业务流程、降低启动成本等一系列核心价值。核心金融技术能力开放，通过标准的openAPI接口开放给广大的开发者，帮助开发者快速技术接入，降低开发门槛，并提供完善的服务支持。2）有利于构建金融科技服务生态：对于具有金融行业私有云建设需求的客户，为他们提供开放的、支持互联网应用的弹性服务技术平台，并能够快速整合金融机构现有业务服务，快速部署云上系统；对于应用开发者，提供了仿真证券交易、仿真期货交易、仿真港股交易、股票资讯、行情等基础金融云服务，开放各类接口和协议，以及移动终端开发工具，致力于降低金融移动终端产品的开发门槛，帮助开发者提升产品交付效率，帮助产品以更小的试错成本快速迭代。推动金融云服务生态圈的建立，最终实现互联网金融时代大规模金融产品、服务、类终端应用的定制。3）充分发挥公司渠道优势，建立用户和开发者粘性：借助公司在传统业务中积累的客户资源和渠道优势，目前平台渠道可对接全球交易所、1000余家金融机构，拥有约15000条服务通道，提供300多项金融IT服务。恒生GTN平台提供友好的开放体系和弹性的开发平台，聚焦特色核心业务，大幅度提升新业务的创新能力，加快系统上线速度，有效降低投入成本和创新风险，并提升金融服务面向互联网客户的大规模定制能力。快速接入、创新，进而构建一个开放、共享、合作、创新、共赢的金融生态圈。开发者除了可以在平台上找项目，还可以将已完成的技术产品提交到恒生GTN平台上，借助恒生电子的渠道推广产品。4）根据新浪等媒体报道，2017年9月，恒生GTN的劳动力要素平台上已积累了超过3万名开发者，驻场开发岗位超过5000人，为开发者创造了4.9亿收入。平台上的需求交易完成率约85%，经过接近两年的沉淀，开发者参与完成的接口类产品超过300个、解决方案超过80个，H5组件超过50个、定制化方案超过240个。

传统核心产品也在进行架构级云化的创新迭代，最终体现为产业议价权的提升。1）恒生新一代核心产品投资管理平台O45及经纪业务平台UF3.0，都通过JRES3.0进行了全新升级，能够与公司其它丰富应用很好地实现一站式对接和集成。2）恒生UF3.0经纪业务平台，依托云架构已可支持5万亿-10万亿的行情甚至更大的交易量，同时具有按需购买、弹性配臵等特点。券商实现经纪业务云化的过程也相对容易，对于新筹建券商而言，可以直接选购UF3.0平台服务，无需自建业务支撑系统；对于已有券商，可将现有业务移植到云端运行，实现券商经纪业务系统的升级换代和运营模式的创新突破。3）传统核心业务线本身具备较高市占率，云化架构不仅可以加强中小机构覆盖、提升市占率，还可提高对原有客户议价权、ARPU值也有望提高。

AI是金融大数据运营的重要技术路径，公司近两年推出了16款产品、落地百余项案例。1）恒生金融AI云是一个开放的平台，依托iBrain平台，集成大数据和机器学习资源以及NLP和知识图谱研究成果，输出智能问答、智能资讯以及智能投研等人工智能服务，既可以为金融机构建设AI平台提供整体解决方案，也可以为金融机构提供AI云服务方案。与此同时，金融机构也能参与到AI云平台建设中来，不断优化共享资源。2）近两年时间，恒生已经发布16款人工智能产品，落地案例达到117个，涵盖智能投顾、智能投资、智能监管、智能客服等金融领域。其中，在智能监管领域，公司为地方金融监管机构提供风险预警服务，并在江西、广东、福建等省市落地；在智能客服领域，通过不断优化客服模型，提升用户体验建设一体化智能服务体系；在智能投顾领域，公司推出isee智能决策箱等产品，帮助机构更好地读懂用户，降低服务的门槛。

对于公司而言，云计算、AI产品若大规模上线将带来：1）产品准入门槛降低，可以覆盖更多中小金融机构，市场份额扩大；2）云架构更容易联动销售关联产品，对金融机构粘性更强，增强护城河；3）云架构+AI技术使得数据运营业务成为可能，持续衍生的增值服务将带动客单价提升。最终将提升公司在金融IT领域的长期壁垒，即产业议价权还将提升。

四、资本市场成核心因素，两大趋势来临顶级赋能者拥有十倍空间

1.全球Fintech投融资大趋势延续，FIS利用资本市场跨越式发展

2019年全球金融科技投融资大趋势仍有望延续。2018年全球金融科技公司的投融资成交额创下新高、达到1200亿美元，其中包括：蚂蚁金服完成140亿美元的后期融资。2019年上半年，虽然开局投资增速放缓，受外部环境一定影响。而考虑到FIS将以430亿美元（估值）收购WorldPay的全部股权及债务，2019年仍有望创新高。

高盛作为国际金融巨头全方位投入金融科技。1）高盛是美国最活跃的两个投资于金融科技初创企业的银行之一，投资包括市场贷款、移动支付、金融科技基础设施和商业房地产投资平台等。从项目数量来看，2017和2018年呈现逐渐加强趋势，单就2018年已经投资了9个金融科技资产。其中著名的公司如：Cadre（商业地产交易）、宜人贷（P2P网贷平台）、Kensho（智能投研）等。2）人才结构全面转向IT。截至2017年9月14日，高盛的所有职位中有46%（基于2000多份公开招聘信息）是在技术部门。技术职位的最高比例是平台角色，其次是运营工程和股票技术职位。3）高盛同时也在加强自身金融科技业务创新。2016年10月，高盛正式推出零售网络贷款业务Marcus，第一次进入消费贷款领域。IT方面自己构建了中间件，搭建微服务API架构。Marcus推出了一个单一的、可定制的个人贷款产品（至少660个信用评分以上）：高达3万美元，承诺不收取任何费用和直接的条款。Marcus在头8个月的运营中借出了10亿美元。

FIS作为全球金融IT领军，通过并购整合实现跨越式发展。1）富达国民信息服务公司（FidelityNationalInformationServices,Inc.；简称FIS）是全球最大的金融技术解决方案提供商，为金融界提供软件、服务、咨询和外包解决方案，专注于零售和机构银行业务、支付系统、资产和财富管理、风险和合规、贸易支持、交易处理和记录保存等多个领域。FIS总部设在美国佛罗里达州杰克逊维尔，在全球拥有超过5.2万名员工，服务于130多个国家的2万多位客户，每年全球交易量达到数十亿笔，交易金额超过9万亿美元。FIS是一家财富500强公司，也是标准普尔500指数的成员之一。2）该公司成立于1968年，原名Systematics™，后来被ALLTELInformationServices收购，并于2003年被产权保险巨头FidelityNationalFinancial®收购，后者将其更名为FidelityInformationServices(FIS)。在接下来的几年里，FIS收购了其他几家金融科技公司，包括2006年的Certegy®、2007年的eFunds®和2009年的Metavante®。这些收购扩大了FIS在全球的业务范围，使其在《财富》(fortune)500强企业中获得了一席之地，并使该公司成为全球金融业最大的技术服务提供商。2015年，FIS以91亿美元收购了金融软件制造商Sungard，这是该公司迄今最大的一笔收购。Sungard的加盟大幅扩展了IFS的市场面、业务面与客户面。3）据《华尔街日报》消息，2019年3月18日，FIS宣布以股票加现金的方式，斥资350亿美元收购电子商务领域的支付服务商Worldpay。交易完成后，原FIS股东持有新公司53%的股份，原Worldpay持有47%。预计新公司的年收益将达120亿美元。若交易顺利完成，这一并购案将成为支付行业迄今为止规模最大的一笔交易。

IFS和GFS为主要业务部门，分别向北美和全球客户提供金融类解决方案。1）FIS从运营领域和地理区域的角度，将财报分为三个部分：综合金融解决方案("IFS")、全球金融解决方案("GFS")和公司及其他。2）IFS部门主要致力于为北美客户提供交易和账户处理、支付解决方案、渠道解决方案、数字渠道、欺诈、风险管理和合规解决方案、贷款和财富及退休解决方案以及企业流动性方面的服务。这一领域的客户包括区域和社区银行、信用合作社和商业贷款机构，以及政府机构、商人和其他商业组织。这些市场主要通过综合解决方案提供服务，并以多年执行的合同为特征，这些合同可产生高经常性收入。3）GFS部门致力于为全球最大的金融机构和/或国际金融机构提供广泛的资本市场(包括资产管理公司、买卖双方的证券和贸易公司)、资产管理和保险解决方案以及银行和支付解决方案。GFS的客户包括全球最大的金融机构，包括总部设在美国的金融机构，以及我们在全球130多个国家服务的国际金融机构，以及资产管理公司、买卖双方的证券和交易公司、保险公司和私人股本公司。GFS客户的购买模式与IFS客户的不同，后者通常在外包的基础上购买解决方案。GFS客户则过各种方式购买解决方案和服务，包括授权、使用咨询和第三方服务提供商，以及完全外包的端到端解决方案。4）公司和其他业务部门包括某些非战略性业务。5）总的来说，IFS业务主要面向北美市场，其客户主要是银行、其他商业贷款机构及政府机构，而GFS业务的客户对象通常是全球化、国际化的大型金融机构。

近年通过资本市场并购整合，迅速做大营收规模。FIS在2016年财报营业收入明显提升，并购SunGard的效果开始体现。2018年营业收入规模达到84.23亿美元。其中IFS业务营收逐年增加，而GFS和公司及其他部分营收呈下降。另外，公司近年出售Capco咨询以及风险和合规咨询等协同性较差的业务，也造成一定影响。

2.资本市场受重视程度空前，打开金融IT市场空间

资本市场受重视程度空前，今年7月科创板顺利发行、推进注册制，成为直接融资核心因素。1）早在2018年10月31日，中央政治局会议强调我国各项经济工作要“稳字当头”，尤其是要着力稳住民营经济和稳住资本市场。而相比7月31日政治局会议，更加注重资本市场的稳定，即要求“加强制度建设，激发市场活力，促进资本市场长期健康发展”。2）后续证监会在稳定资本市场运行方面也推出诸多政策。如深化发行制度改革，推出“小额快速”并购重组审核机制；牵头多部门修订《公司法》，完善上市公司股份回购制度；再融资时间间隔从18个月缩短至6个月。3）2019年2月1日，证监会就《证券公司交易信息系统外部接入管理暂行规定》向社会公开征求意见。历史上看，第三方接入政策放开对于市场流动性改善、乃至市场风险偏好提升有重要影响，自2015年叫停后一直未放开。4）在我国传统以信贷为核心的融资体系下，新经济企业在发展早期往往不得不更多依靠海外私募股权资金的支持，造成我国资本市场高科技龙头标的稀缺的局面，未来科创板的推出将有效补充我国成长型科技创新企业融资短板、助力经济转型深化。2019年7月22日，科创板个股正式上市交易，资本市场正式迎来注册制时代。可见，进入2019年高层对资本市场重视程度空前，将成为直接融资核心因素。

以海外历史来看，注册制顺利推进对资本市场蓬勃发展意义重大。1992年6月，印度证券交易委员会颁布《投资者保护与信息披露指引》，推动印度发行制度由过去的“选优为本”（meritbased）转变为“披露为本”（disclosurebased）。到2018年底，印度股市27年间累计上市5379家，年均上市200家。共有近八成在改革措施推出后的5年内发行上市。印度成功执行注册制、开启上市公司浪潮的同时，也迎来了一波长牛。1992年1月1日，印度股市代表指数SENSEX30为1957点。现在已高达37000点。2019年比1991年印度股市在28年内上涨了34倍。

券商、基金等金融机构受益于资本市场发展，未来金融IT投入有望加速。1）2008年证券业协会发布的《证券期货经营机构信息技术治理工作指引（试行）》，规定原则上证券期货经营机构最近三个财政年度IT投入平均数额原则上应不少于最近三个财政年度平均净利润的6%或不少于最近三个财政年度平均营业收入的3%。根据证券业协会数据，2018年我国证券公司IT总支出占营业收入的比例在3.58%，近三年占比趋于稳定，规模接近百亿元。2）另外，根据基金业协会数据，截至2019年3月，我国基金公司等资管机构（仅包含基金管理公司及其子公司、证券公司、期货公司、私募基金管理机构）业务总规模为51.40万亿元，而2014年底仅为20.50万亿元，尤其是2015和2016两年间规模快速扩张。3）虽然近两年券商收入和基金规模均处于稳定期，预计随着后续资本市场加速发展，金融机构IT投入也有望同步增加。

国内银行IT、保险IT保守预计维持20%以上行业增速。根据IDC数据，2017年我国银行业IT解决方案市场整体规模达339.6亿元，同比增长22.5%，预计2021年市场规模将超过700亿元，同比增速维持在20%以上。而2017年我国保险业解决方案市场规模约为65亿元，预计到2022年保险业解决方案市场规模约为178亿元，同比增速也在20%以上。

随着资本市场被空前重视，银行业成立理财子公司、保险业成立资管子公司等方式也有望参与，预计对银行IT和保险IT市场也将产生带动作用。

3.大趋势下顶级赋能者远期拥有十倍空间

金融科技和国内资本市场两大趋势均已来临。1）2018年全球金融科技公司的投融资成交额创下新高、达到1200亿美元，预计2019年全球金融科技投融资仍有望延续高位。2）2019年国内资本市场受重视程度空前，7月科创板顺利发行、推进注册制，成为直接融资核心因素。以海外历史来看，注册制顺利推进对资本市场蓬勃发展意义重大。券商、基金等金融机构将直接受益于资本市场发展，未来金融IT投入规模有望加速。

远期展望，顶级赋能者远期拥有十倍空间。1）如前所述，参照国内银行IT和保险IT每年20%市场规模增速，在资本市场大力发展的情况下，预计证券IT市场规模增速在25%，即未来三年市场规模翻倍、达到200亿以上。2）海外对标角度，FIS作为全球级金融IT领军，顺应全球Fintech大趋势，通过资本市场融资并购实现跨越式发展。2018年FIS收入达到84.23亿美元，其中北美地区收入为44.01亿美元。同期，恒生电子营业收入为32.63亿元，与FIS相差十倍。另外考虑两家公司市值规模以及所处资本市场规模，远期来看，国内顶级资本市场赋能者恒生电子拥有十倍空间。

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（报告来源：国盛证券）

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