2025年中国金茂研究报告：金茂好房做答美好生活，焕新战略引领再启新篇

一、轻舟已过万重山，央企开发商重新起航

1.1 业绩扭亏为盈，盈利能力筑底回升

业绩扭亏为盈。由于结算规模收缩，公司收入有所下降，2024 年公司实现营业收入 591 亿元，同比降低 18%； 但得益于计提减值下降、毛利率提升、费用率下降以及合营联营企业收益转正，2024 年公司实现归母净利润 10.7 亿元，上年同期公司亏损 69 亿元，业绩实现扭亏为盈。

毛利率逆势提升，各项费用均有所下降。公司盈利能力率先筑底，2024 年 A 股和港股上市开发类房企整体 毛利率为 13.2%，较上年下降 2.2 个百分点，而公司 2024 年整体毛利率为 14.6%，较上年上升 2.1 个百分点，毛 利率逆势提升。各项费用均有所下降，2024 年公司销售费用/管理费用/财务费用较上年分别下降 6.8/9.5/4.8 亿元， 三项费用率合计 13.1%，较 2023 年下降 0.5 个百分点。除并表公司外，2024 年公司联营合营企业也实现扭亏为 盈，全年贡献收益 13.1 亿元，较 2023 年提升 22.3 亿元。

1.2 计提减值充分，精简公司架构降本增效

相较其余头部房企公司计提减值更为充分。2022-2023 年公司计提资产减值较为充分，两年合计计提 87.5 亿元资产减值，2024 年计提 13.9 亿元资产减值，较上年降低 30 亿元。2021 年至 2024 年，公司合计计提资产 减值 111 亿元，占 2024 年末存货 6.3%，同期头部房企（2024 年全口径销售额前十房企）计提资产减值占 2024 年末存货的平均比例为 2.9%，最高计提比例为 5.2%，公司计提资产减值比例高于其余头部房企，计提资产减值 更为充分。

精简公司架构，持续降本增效。随着公司战略持续聚焦高能级城市，公司不断优化组织架构，今年公司将 “总部-区域-城市”三级管控架构，调整为“总部-地区”二级管控架构，取消华北、华东、华南、华中、西南 5 个区域公司，对现有城市公司撤并重组调整为 14 个地区公司。通过调整组织架构，公司有望继续在管理上提 质增效，降低成本，并且在重点城市做大做优。2024 年公司管理费用率下降 0.4 个百分点至 4.9%，随着公司继 续优化组织架构，未来费用率水平有望继续下降。

1.3 融资渠道畅通多元，融资成本持续下降

公司融资渠道多元，融资成本下降。除了银行开发贷款外，公司2024年以来发行多笔低利率债券，1）CMBS： 公司充分利用优质核心资产，2023 年公司持有的上海金茂大厦获批 100 亿元 CMBS 额度，2023 年完成两期发 行合计 65 亿元，利率分别为 4.68%和 3.60%，2024 年 2 月完成发行 35 亿元金茂大厦 CMBS，利率 3.2%，融资 成本较前两期明显降低。2）公司债：今年 2 月公司发行 17 亿元公司债，利率为 2.79%；3）2024 年发行的两笔 中期票据合计金额 50 亿元，发行利率均为 2.80%，创历史新低。除债券外，公司 2024 年打通持有资产的“投 融建管退”渠道，以长沙览秀城为底层资产完成消费基础设施公募 REITs 上市，募集资金合计 10.68 亿元。 截至 2024 年底，公司有息负债合计 1228 亿元，较上年底下降 3.6%；有息负债中银行贷款占比 47%，债券 融资占比 29%。2024 年全年新增综合融资成本为 3.39%，其中境内综合融资成本降至 2.87%，较上年下降 91BP， 融资优势明显。

1.4 开发销售与经营服务并进，“一核三聚焦”战略持续推进

坚持城市运营商定位，推进“一核三聚焦”战略。公司始终坚持城市运营商定位，推进“一核三聚焦”业 务战略升级，以高品质开发为核心，聚焦精品持有、高端服务和建筑科技创新。高品质开发包括城市运营和房 地产开发销售，城市运营强调通过整体规划、资源整合和长期赋能，打造产城融合的现代化新城；房地产开发 销售以“金茂”品牌为核心，专注改善类产品开发，主打“金茂府”等科技住宅产品线；精品持有业务重点聚 焦商业地产与高端酒店，涵盖豪华酒店、地标性写字楼及城市级商业体；高端服务以金茂服务为载体，积极打 造品质、智慧、共生三大 IP，提供卓越的场景设计能力和品质输出能力；建筑科技业务帮助公司夯实差异化竞 争优势，布局智慧能源、建筑科技等赛道。提供区域能源站、智慧楼宇解决方案，并拓展光伏、储能等低碳服 务。

开发业务贡献主要收入利润。2024 年公司房地产开发/商务租赁与零售商业运营/酒店经营/物业服务/其他业 务收入占比分别为 81%/3%/3%/5%/8%，贡献毛利占比分别为 61%/15%/7%/8%/9%。公司整体毛利率水平为 15%， 精品持有业务（即商务租赁、零售运营、酒店经营等三项业务）毛利率较高，以 6%的收入占比贡献 22%的毛利， 其中商务租赁与零售商业运营毛利率分别为 81%/36%。

精品持有主打地标性物业，写字楼出租率领先行业整体水平。截至 2024 年底，公司已开业 12 个商业地产 项目，包含 4 个写字楼、7 个零售物业以及 1 个综合体项目，合计面积为 79.4 万平。其中写字楼主打精品持有， 包含上海金茂大厦、北京凯晨世贸中心等地标性建筑，并且公司写字楼出租率领先行业整体水平，其中北京凯 晨世贸中心和西城金茂中心出租率均在 90%以上，上海金茂大厦与南京金茂广场出租率均在 80%以上，均高于 所在地甲级写字楼平均出租率。从收入来看，2024 年公司商务租赁与零售运营收入 17 亿元，较 2023 年下降 1 亿元，主要因为长沙览秀城完成 REIT 发行后不再并表。

公司酒店业务着力打造酒店差异化轻资产管理能力，聚焦豪华酒店运营，旗下包含金茂君悦、金茂三亚亚 龙湾丽思卡尔顿等高端酒店。截至 2024 年底公司旗下已开业酒店合计 13 家，客房数量超过 4000 个。2024 年 公司酒店运营业务实现收入 17 亿元，较 2023 年下降 1.8 亿元，主要受 2023 年下半年出售北京威斯汀酒店影响。

物业服务储备资源充裕。公司物业服务主要依托上市主体金茂服务开展，遍及全国 71 个城市，在管项目达 595 个。2024 年物业服务实现收入 29.7 亿元，同比增长 9.7%，实现归母净利润 3.72 亿元，同比增长 10.4%，业 绩稳健增长主要得益于在管面积上升。2024 年公司在管面积 1.01 亿平米，较 2023 年增长 20%。当前公司已签 约建筑面积合计 1.34 亿平，较当前在管面积高 3340 万平米，储备资源丰富，为未来物业服务业绩稳定增长提 供基础。

二、打造新时代品质住宅，构筑金茂品牌护城河

2.1“好房子”建设引领房地产新发展模式

房地产迈入品质升级阶段，新规护航好房子建设。从总量来看，当前我国城镇人均住房建筑面积超过 40 平方米，与日韩以及欧洲多个发达国家相当，在当前房地产新发展模式背景下，居民的住房需求更多由“有没 有”转向“好不好”，改善性住房需求仍存在很大空间，“好房子”建设成为房地产市场转型的新赛道，未来 房企的竞争将逐渐转向住宅产品力的竞争。在居民对高品质住宅需求增加背景下，相关政策也顺势出台。2023 年，住建部曾多次提出要提高住房品质，建设“好房子”；今年两会期间建设“好房子”首次被列入政府工作 报告十大工作任务之列，随后 5 月《住宅项目规范》正式落地。《住宅项目规范》要求新建住宅建筑层高由 2.8 米增加至 3 米；此前的“7 层及以上需设电梯”调整为“4 层及以上住宅设置电梯”，同时新规在其他方面均有 强制性工程建设规范，切实为“好房子”建设护航。

2.2 焕新产品战略，推出“金玉满堂”产品线

推出“金玉满堂”产品线，开启产品战略新纪元。2024 年 3 月，公司全面焕新产品战略，推出“金玉满堂” 四大新产品线，为不同客群提供高品质住宅。其中，“金”即“府”系产品，金茂府是公司旗下最知名的经典 产品，金茂府主打以科技为核心的全维度提升，为高知及新贵家庭营造“自然生长的社区”；“玉”指公司全 新推出的高端产品“璞”系，定位“城市核心区的国际东方艺术作品”，致力于为看遍世界的中国财智精英提 供一种“返璞归真”的东方韵美学生活；“满”系产品定位于为城市新贵家庭和高级白领、时尚达人打造的产 品，倡导“小满胜万全”的居住哲学；“堂”即公司推出的“棠”系产品，是公司为重视家庭陪伴、轻子成长 的“顾家派”客户定制的全龄友好社区。

十余年至臻打磨，府系产品焕新 3.0。公司从 2009 年金茂府 1.0“会呼吸的房子”问世，到 2018 年金茂府 2.0“会思考的房子”推出，金茂府用 12 大科技系统创造了绿色健康、智慧科技的高品质居住解决方案，不断 收获客户美誉度和品牌知名度。当前，金茂府进阶 3.0，升级为“自然生长的社区”，用“一核、五美、两配套、 两服务”打造全新金茂府，即以科技为核心；对立面、园林、户型、精装、地库五个维度全面提升；配备专属 会所和街区商业、提供酒店式服务与圈层服务。

全新“璞”系产品打造东方韵美学生活。公司 2024 年推出的“璞”系产品定位为“城市核心区的国际东方 艺术作品”，旨在打造出一种“返璞归真”的生活体验。“璞”系产品推出后广受市场认可，首发作品西安金 茂璞逸曲江创下七开七罄、累计热销 50 亿的纪录；成都金茂璞逸锦江两开两罄揽金 29 亿；重庆金茂璞印金开 首开去化 90%，刷新区域单价天花板。

“满”系聚焦城市精英生活需求，“棠”系打造全龄友好社区。“满”系是“金玉满堂”最后亮相的一个 产品系，在不同城市的特质下生长出多元的美满生活，成都天鹭满园收藏海派摩登艺术格调畅享 24 小时的烟火 气息与通达全城的便利；天津金茂泮湖满庭兼有城市的丰盈繁华与湖畔的自然盛景；北京金茂满曜则是“豪宅 年轻化”理念的新奢探索。“棠”系产品是公司为“顾家派”定制的全龄友好社区，其视觉标识“一棵树”也 是棠系的精神 IP，每个棠系项目都有一棵家庭成长之树。“满”系与“棠”系产品同样收获市场认可，成都天 鹭满园首开去化率超 96%；天津金茂泮湖满庭首开去化率 100%；地处外环外的上海金茂棠前实现两开两罄。

2.3 住宅科技属性构筑品牌护城河

“好房子”时代标杆，科技住宅打造宜居典范。公司长期以来以“绿色科技”为核心基因，打造了引领行 业的科技住宅标杆，构建科技住宅护城河。其核心载体“府系”产品线通过自主研发的十二大科技系统，将尖 端科技与健康人居深度融合。公司围绕温度适宜、光照温和、声音平静、湿度平衡、空气洁净、水质纯净、智 慧科技等 7 个核心要素，打造十二大科技系统，包括毛细辐射空调系统、地源热泵系统、外围护保温系统、外 遮阳系统、节能外窗系统、隔音降噪系统、同层排水系统、置换式新风调湿与净化系统、生活热水系统、全屋 净水系统、智能家居系统以及智慧社区系统。

三、销售排名稳中有进，投资强度行业领先

3.1 销售规模稳居行业前列

上半年销售额逆势上扬，规模首进全国前十。2021 年后公司销售额受行业整体影响出现下滑，2022-2024 年全口径销售额分别为 1550/1412/983 亿元，同比降幅分别为 34%/9%/30%，2024 年降幅与百强房企相当。得益 于去年下半年公司在核心城市补仓多个优质地块以及公司新推出的产品线广受市场认可，今年上半年公司销售 额逆势上扬，上半年百强房企销售额合计同比下滑 11%，同期公司全口径销售额达 533.5 亿元，同比增长 20%， 增速在 Top10 房企中位列首位。过去十年公司销售规模稳中有进，从 2017 年全国 29 位上升至 2024 年的全国 12 位，今年公司市占率进一步上升，上半年公司销售规模首次挤进前十，位列全国第九位。

3.2 投资坚持双聚焦战略，积极补仓核心城市

投资强度行业领先。在房地产新发展模式加快推进背景下，公司继续坚定全国领先的城市运营商战略定位， 在投资方面坚持双聚焦战略，聚焦核心城市、核心地段，聚焦高端改善产品。2024 年下半年以来，公司积极补 仓核心城市，尤其在今年上半年，公司新增涉宅用地 14 宗，全部位于一二线城市，包括北京、上海、广州、成 都、杭州、武汉、南京、合肥、青岛。上半年公司合计新增拿地金额达 392 亿元，位列全国第四位，投资强度 达到 73%，显著领先于百强房企整体水平，上半年 Top10 房企平均投资强度为 41%，百强房企平均投资强度为 33%。

3.3 土储结构逐步改善

一二线城市货值占比提升至九成。随着公司拿地投资聚焦核心城市、核心地段，公司去年以来新增项目中 核心城市占比显著提升，2024 年公司新增土储建面中 47%位于核心 6 城，较 2023 年提升 35 个百分点，今年上 半年，核心 6 城新增土储建面占比进一步提升至 72%，其中近 45%建面位于北京和上海。公司存量土储结构也 逐步改善，2024 年全年公司新增货值 99%位于一二线城市，截至 2024 年年底存量土储货值大约 2800 亿元，其 中 87%位于一二线城市。公司上半年新增货值约为 673 亿元，并且全部位于一二线城市，若考虑今年上半年公 司新增项目，公司一二线城市货值占比提升至 90%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）