2024年时代新材研究报告：迎“风”而上，“振”作有为

1. 中车旗下新材料产业平台，多元化发展驱动成长

1.1. 轨交弹性件、风电叶片翘楚，高端新材料打开成长空间

中车旗下新材料产业平台，轨交、风电、汽车多应用领域处于行业领先 地位。据公司公告，截至 2024 年上半年，公司在全球轨道交通悬挂部件产 品领域规模第一，在线路减振、桥梁与建筑减隔震等领域均处于行业前列， 是轨道交通减振全套方案提供者和减振产品研发制造品类最为齐全的企业 之一；在风力发电领域，风电叶片规模位居国内第二，是国内拥有较强独立 自主研发能力的叶片制造商之一，是全球少数具备聚氨酯叶片批量制造能 力的企业，在风电联轴器及减振产品领域持续保持国内市场份额第一；在全 球汽车减振细 分领域规模排名第三，是全球第一个主动减振产品批量装车 推广应用企业；在高分子新材料产业领域，近几年先后突破了一系列诸如高 性能聚氨酯材料、长玻纤增强热塑性复合材料、芳纶材料、有机硅材料、电 容隔膜材料等高性能高分子材料的工程化应用。 以橡塑为基础延伸至风电叶片，海外并购进军汽车领域。公司始建于 1984 年，前身为原铁道部株洲电力机车研究所橡胶试验室。公司于 1998 年 5 月在株洲时代橡塑实业有限责任公司的基础上整体改制并增加其他发起 人，以发起方式设立股份有限公司。公司现为中车集团旗下一级子公司，于 2002 年在上交所上市。公司于 2006 年进军风电叶片领域，2007 年进军汽 车领域。2011 年，公司收购澳大利亚轨道减震零部件公司代尔克 100%股权。 2014 年，公司收购德国采埃孚集团旗下橡胶与塑料业务。2021 年，公司被 中车集团提升为一级子公司。2022 年，公司荣获国务院国资委科改示范企 业称号。

背靠央企中国中车，股权结构稳定。中国中车集团有限公司是时代新材 实际控制人。截至 2023 年末，中国中车股份有限公司下属全资子公司中车 株洲电力机车研究所有限公司为公司第一大股东，持有时代新材 37.65%股 份。

1.2. 基于高分子材料拓展应用场景，海内外市场同步发展

据公司公告，公司以高分子材料的研究及工程化应用为核心，产品延伸 到橡胶、塑料、复合 材料、功能材料等多个领域，在轨道交通、风电、汽 车、高性能高分子材料等多个产业领域实现大规模工程化应用。 五大业务板块基本情况如下： （1）轨道交通领域：公司主要从事轨道交通机车车辆减振降噪、车体轻量 化系列产品的研发、生产与销售。截至 2023 年底，公司在全球轨道交通弹 性元件产品领域规模第一，是轨道车辆减振全套方案提供者和减振产品研 发制造品类最齐全的企业之一。公司与世界主要先进机车车辆制造企业（中 国中车、WABTEC、ALSTOM、EMD、SIEMENS、CAF、ROTEM、TALGO、 PESA 等）建立了战略合作关系并实现批量供货，是 WABTEC、ALSTOM 悬挂部件全球最大供应商，是国铁集团及众多城市地铁公司轨道车辆减振 部件的核心供应商。 （2）风力发电领域：公司主要从事风电叶片的设计、生产、销售及运维业 务。截至 2023 年底，公司风电叶片规模位居国内第二，是国内拥有较强独 立自主研发能力的叶片制造商之一，是全球少数具备聚氨酯叶片批量制造 能力的企业，在风电联轴器及减振产品领域保持国内市场份额第一。公司在风电市场形成国内以远景能源、浙江运达、中车风电等为主，海外以 VESTAS、 NORDEX 等为主的客户结构，积极与东方电气、中国海装、明阳风电发展 业务，同时系统性提升风电叶片运维市场开拓和服务能力。 （3）汽车领域：公司汽车零部件产业致力于为客户开发集成解决方案。截 至 2023 年底，公司在全球汽车减振领域规模排名第三，是全球首个实现主 动减振产品批量装车应用的企业。汽车减振客户覆盖中高端一线品牌，一方 面与大众、奥迪、奔驰、宝马、一汽、福特、通用、特斯拉等形成了紧密的 战略合作关系，另一方面聚焦新能源汽车头部企业，积极布局打造新的市场 增长点。 （4）工业与工程领域：公司主要从事线路（含城轨）减振降噪、桥隧与建 筑减震隔震、工业减振产品的研发、制造与销售。截至 2023 年底，公司是 国内悬挂部件和铁路桥梁支座产品最大供应商之一，产品出口澳大利亚、意 大利、秘鲁、罗马尼亚、韩国和马来西亚等国家，是五大扣件集成商、三大 桥梁厂以及中铁、中交、中建各大施工单位的主要供应商。截至 2023 年底， 国内风电减振市场份额，稳定在 70%以上，保持国内第一；2023 年，在桥 建减隔震市场，统招市场新签订单较上年增长 70%；路外市场实现订单破 亿元；LNG 储罐隔震业务获得了上海申能 LNG、营口 LNG 项目订单；地 铁上盖物业系统减振方案（TOD）中标广州项目，打开大湾区新市场。 （5）高分子材料领域：公司近几年先后突破了一系列诸如高性能聚氨酯材 料、长玻纤增强热塑性复合材料、芳纶材料、聚酰亚胺材料、有机硅材料、 电容隔膜材料等高性能高分子材料的工程化应用。

1.3. 公司主营业务经营稳健，短期扰动不改长期增长

中长期看，营收、利润总体保持增长。（1）从收入端来看，2019-2023 年，公司营业收入从 2019 年的 112.46 亿元增长到 2023 年的 175.38 亿元， 期间 CAGR 为 11.75%。（2）从利润端来看，2019-2022 年，公司归母净利 润从2019年的0.54亿元增长到2023年的3.86亿元，期间CAGR为63.51%。 短期业绩波动不改长期增长趋势。（1）据公司公告，2020 年公司收入 大增主要系风电行业抢装带动公司风机叶片业务大幅增长，抵消了轨道交 通产业、汽车板块业绩下滑的影响。（2）2021 年公司收入下滑主要系风电 招标价格持续下降，新增并网装机容量走低，原材料价格高居不下，汽车缺 芯、新冠疫情反复所致。（3）2022 年公司收入增长显著主要系各板块销售 收入同比增长，同时公司积极推进产品结构升级，客户结构优化以及降本增 效等工作，经营利润同比增长所致。

从收入构成来看，风力发电、轨道交通、汽车贡献主要收入来源，其收 入占比常年保持在 90%左右。（1）风电：风电业务收入从 2019 年的 20.68 亿元增长至 2023 年的 38.21 亿元，CAGR 约为 16.59%。（2）轨道交通：轨 道交通业务收入保持平稳增长，自 2022 年以来轨道交通业务的收入占比变 化主要系 2022 年工业与工程事业部调整所致。（3）汽车：受汽车行业景气 度影响，汽车业务收入从 2019 年的 60.95 亿元略降至 2022 年的 55.72 亿 元，2023 年汽车业务收入有所复苏。

从毛利构成来看，风电、轨道交通、汽车三大主业贡献主要毛利。（1） 风电：风电业务毛利占比有所波动，其中 2020 年由于风电抢装，风电毛利 大幅增长，毛利占比超 40%；（2）轨道交通：轨道交通业务稳健经营，2022 年轨道交通业务毛利占比降低主要系 2022 年将轨道交通业务中除轨道交通 车辆以外的线路减振、工程减隔震、设备减振等业务纳入工业与工程业务所 致；（3）汽车：汽车业务毛利占比从2019年的39.10%降至2022年的11.28%， 但 2023 年出现好转，汽车业务毛利占比提升至 29.35%。

2020-2022 年销售毛利率呈现下降趋势，2023 年销售毛利率修复显著。 公司销售毛利率从 2020 年的 17.78%降至 2022 年的 12.14%，2023 年销售 毛利率提升至 16.35%。

三大核心业务毛利率受外界因素影响有所波动。（1）轨道交通业务在 三大主营业务中毛利率最高。由于公司轨道交通减振产品 2022 年全球市场 份额提升至 23%，具备一定竞争优势，因此轨道交通业务毛利率较为稳定， 2019-2023 年毛利率基本保持在 30%附近。（2）风电业务毛利率呈现一定的 波动，2021-2022 年出现较大降幅主要系风电叶片产品销售价格下降所致， 2023 年风电叶片同比提升主要系材料价格下降、内部降本增效所致。（3） 2020 年汽车业务毛利率下降受新冠疫情影响、产能利用率不足所致。2021 年汽车业务毛利率下降主要系原材料价格上涨所致。 2022 年汽车业务毛利率下降主要受俄乌冲突影响，能源、原材料及物 流成本出现大幅增长所致。2023 年汽车业务毛利率上升主要系多举措降低 生产成本，同时积极向客户申请价格补偿的共同影响所致。

公司费用控制得力，期间费用率在波动中下降。公司期间费用率从 2019 年的 16.23%降至 2023 年的 13.90%。

公司资本结构健康，资产负债率整体下行。公司资产负债率自 2019 年 的 69.75%降至 2023 年的 64.20%。

1.4. 组织架构调整提升经营效率，股权激励彰显管理信心

完成组织架构调整，各事业部齐头并进。据公司公告，2022 年，公司 对组织架构进行了调整，将技术中心更名为材料技术与工程研究院，成立了 新材料事业部。从轨道交通事业部中划分成立工业与工程事业部，以聚焦资 源加强线路减振、桥建隔震、系统减振等工业工程领域开拓力度。

发布股权激励计划，激发组织活力，保障公司战略执行和经营目标实 现。2022 年，公司发布限制性股票激励计划，明确了业绩考核目标，设定 了限制性股票激励的授予对象、授予时间节点以及预计解禁期限。其中业绩 考核目标从营收增长率、净资产收益率、资产负债率三个维度设定条件。

2. 风电叶片领先供应商，技术规模打造阿尔法

2.1. 叶片将风能转换为机械能，其性能关系到风力发电效率

叶片是风电整机的重要零部件，其行业景气度与风电整机环节紧密关 联。风电叶片产业链主要由上游原材料、中游风力发电机叶片、下游风电整 机构成。其中，上游企业提供风电叶片制造所需的原材料，包括芯材及碳梁、 环氧树脂、纤维布、结构胶、油漆等，价格受市场供需影响；风电叶片制造 行业与下游风电整机行业存在很强的关联性；风电叶片生产企业根据风电 整机制造商的订单进行产品研发、生产和销售，下游风电整机行业对风电叶 片行业景气度有一定影响。

叶片占风电整机成本比例较高，呈大型化、高功率、轻量化趋势。风电 整机主要零部件包括叶片、齿轮箱、发电机、变流器、变桨系统、主控系统、 轮毂、主轴、机舱罩、减速机、回转支承等。根据三一重能招股书，2021 年 叶片及主材占风机整机成本比例约为 17.46%。风电叶片是使风力发电机风 轮旋转并产生气动力的重要零部件，直接影响风能的转换效率和年发电量， 是水平轴风力发电机的重要零部件之一。近年来，风电叶片行业呈现出大型 化、高功率、轻量化等发展趋势。

风电叶片是由复合材料制成的薄壳结构，一般由外壳、腹板和主梁三 部分组成，复合材料在整个风电叶片中的重量占比达 90%以上。

据中商情报网，2022 年原材料占风电叶片 75%以上成本，基体树脂、 增强纤维占原材料成本达 64%。风电叶片主要构成包括树脂基体、增强材 料以及粘接剂、芯材等，其中增强材料主要有玻璃纤维和碳纤维两种。从细 分原材料成本构成来看，基体树脂、增强材料、芯材、粘结胶、金属、涂层、 其他材料成本占比分别为 36%、28%、12%、11%、4%、4%、5%。

技术、人才、资金、市场多重因素提高风电叶片行业进入壁垒。研发能 力、制造工艺构成风电叶片主要技术壁垒。技术与管理人才储备是风电叶片 企业核心竞争力之一。重资产属性提升行业进入门槛。风电叶片行业重视市 场运营能力、客户服务能力。

2.2. 风电叶片行业集中度提升，多重因素构筑高壁垒

中欧美风电整机及叶片占全球产能较大份额，中国风电产业优势显著。 （1）风电整机：根据 GWEC《2023 全球风能报告》，2023 年全球风电整机 总产能约为 163GW，按地域进行划分，中国、欧美风电整机厂占全球总产 能的 88%。其中，中国境内风电整机厂占全球总产能的 60%，欧洲风电整 机厂占全球总产能的 19%，美国风电整机厂占全球总产能的 9%。（2）风电 叶片：根据 GWEC《2023 全球风能报告》，2022 年全球风电叶片总产能约 为 130GW，按地域进行划分，中国、欧洲、印度风电叶片厂占全球总产能 的 85%。其中，中国风电叶片厂占全球总产能的 60%，欧洲风电叶片厂占 全球总产能的 14%，印度风电叶片厂占全球总产能的 11%。

风电叶片行业整合出清，行业集中度提升。中国风电叶片行业经过 30 年的洗牌、整合，叶片厂家数量由高峰期近 100 家降至 20 余家，行业集中 度提升。2国内的叶片生产制造商主要有中材科技、时代新材、艾郎科技、 中复连众、洛阳双瑞等。国外的叶片生产制造商主要有 TPI Composites、LM Wind Power 等3。据 CWEA，2023 年全年中国新增风电装机容量为 79.37GW， 同比增长 59.3%。据 2023 年年报，2023 年中材科技、时代新材分别销售叶 片为 21.6GW、15.89GW。按 GW 口径进行计算，2023 年中材科技、时代新 材风电叶片国内合计市占率约为 47.23%，占据国内风电叶片市场较大份额。

专业叶片生产企业市场份额提升，有利于风电整机厂降本增效。据艾 朗科技招股书（申报稿），叶片制造商分为专业叶片生产企业和风电整机商 内部的叶片制造企业。据艾郎科技援引 GWEC《2020 全球叶片供应链报告》， 自 2006 年 2 月以来，风电整机商内部生产风电叶片的市场份额有所下降，在 2019 年降至 50%。

2.3. 中长期风电装机有望持续增长，海风增速已高于陆风

全球风电新增装机容量：2012 年全球风电新增装机容量为 40GW，2023 年全球风电新增装机容量为 117GW，2012-2023 年 CAGR 为 10.25%4。 国内风电新增装机容量：2012 年国内风电新增装机容量为 12.96GW， 2023年国内风电新增装机容量为75.66GW，2012-2023年CAGR为17.40%。

海风新增装机有望保持高增长，2022-2027 年 CAGR 预计达 15%。根 据全球风能协会(GWEC)发布的《2023 全球风能报告》，2023 年全球风电新 增装机有望突破 100GW；到 2024 年，全球陆上风电新增装机将首次突破 100GW；到 2025 年全球海上风电新增装机也再创新高，达到 25GW。据 GWEC《2023 全球风能报告》，未来五年全球风电新增装机容量预计达到 680GW。到 2027 年，全球海上风电新增装机容量预计达到 2022 年的 4 倍， 达到 36GW，2023-2027 年全球海上风电累计装机容量预计达到 139GW。

2.4. 风电机组单机容量增加，叶片呈大型化发展趋势

风电机组单机容量增加，海上风电机组大型化趋势尤为明显。根据中 国可再生能源学会风能专业委员会（CWEA），2018 年至 2020 年，中国年 新增装机的风电机组平均功率从 2.2MW 提升至 2.7MW，提升幅度为 23%。 同时期，中国年新增装机中 4MW 及以上机型占比从 6%提升至 10%以上5。 根据 CWEA 发布的《2022 年中国风电吊装容量统计简报》，2022 年，中国 新增装机的风电机组平均单机容量为 4.49MW，同比增长 27.8%；其中陆上 风电机组平均单机容量为 4.29MW，同比增长 37.9%；海上风电机组平均单 机容量为 7.42MW，同比增长 33.4%。截至 2022 年底，累计装机的风电机 组平均单机容量为 2.18MW，同比增长 7.5%。风机大型化在提升单机发电 量的同时，有效降低了风力发电成本；同时，大型化趋势加速对整机研发以 及供应链提出了更高要求，需要全产业链协同发展。

风机机组单机容量增加，低风速区开发受重视，叶片大型化趋势显著。 由于风机单机容量大型化趋势的带动和随着中国风力发电行业对低风速风 区开发的重视程度增加以及市场对风电叶片的利用效率要求越来越高，中 国风力发电叶片的尺寸呈现出大型化趋势6。

2.5. 叶片大型化促进碳纤维渗透率提升

大型叶片对材料强度、轻量化要求提高，碳纤维复合材料成为重要材 料。为了在有限土地面积上实现大规模发电，提高风力发电效率，叶片正朝 着大型化方向发展。但大型叶片会增加叶根荷载，使之发生疲劳失效；风轮 在摆动方向所受载荷较大，易导致扭转变形。叶片重量增加导致荷载上升会 增加主梁帽层间失效的风险，若重量增加大于刚度增加，叶片还易发生共振， 破坏结构。因此有必要使用高刚性、高比强度、高比拉伸模量的增强材料来 制造叶片主梁。传统的玻纤复合材料无法满足以上要求，而碳纤维复合材料 密度更低、强度更高，是风电叶片大型化、轻量化的重要材料。

受益于低速风电场和海上风电发展，碳纤维需求有望持续增长。2016 年以来，低风速风场和海上风电共同推动了叶片的大型化发展，加上碳纤维 成本走低，叶片复合材料工艺不断创新，风电领域对碳纤维的需求大幅增长。 随着风电机组装机量稳步增加以及大型化机组渗透率提升，预计碳纤维在 风电领域的需求将持续增长。根据赛奥碳纤维技术统计预测，2019 年全球 风电叶片领域碳纤维需求为 2.55 万吨，预计 2025 年有望达到 9.73 万吨。

2.6. 全方位夯实竞争力，叶片业绩增长可期

风电叶片规模行业第二，具备聚氨酯叶片批产能力。在风力发电领域， 公司风电叶片规模位居国内第二，是国内拥有较强独立自主研发能力的叶 片制造商之一，是全球少数具备聚氨酯叶片批量制造能力的企业9。 “双海战略”稳步推进，国内外市场同步发力。据公司 2023 半年报， 公司通过国内客户配套出口、国外客户深入合作等模式，不断提高在双海市 场的开拓能力和市场竞争力。公司风电叶片目前已出口印度、法国、瑞典等 多个国家，并谋划通过海外建厂以配套国内外整机厂商，进一步拓宽海外业 务，加速国际化发展。公司形成了国内以远景能源、浙江运达、中车风电等 为主，海外以 VESTAS、NORDEX 等为主的客户结构，积极与东方电气、 海装风电、明阳风电发展业务。2023 年，公司持续发力海上风电领域，获 得明阳风电海上叶片大订单，与海外客户 NORDEX 再度实现海外业务合作。

国内外产能布局不断完善，规模效益可期。据前瞻产业研究院，公司在 中国、美国、德国、法国、斯洛伐克、墨西哥、澳大利亚、巴西等地拥有风 电叶片研发和生产布局。据公司 2023 年年报，产能布局进一步完善，东北 两大新基地吉林松原工厂、哈尔滨宾县工厂完成快速爬坡并实现量产，射阳 地区产能扩建工厂已顺利实现投产，西南、新疆及蒙西地区的产能扩建工作 按计划推进，海外基地建设工作取得阶段性进展，十四五产能布局基本成形。 公司风电叶片 2023 年产能预计可达到 3000 套以上，十四五末产能将达到 4000 套以上。随着新增产能逐步投产，我们预计公司风电叶片市占率有望 提升，业绩或将进一步增厚。 超大型叶片下线，抢抓海上风电先机。据公司 2022 年年报，公司风电 事业部快速响应，全力加快大叶型研发，推进大叶型的模具换型，提升满足 客户大叶型交付需求的能力。风电叶型从 16X 系列快速迭代为 18X、19X 系列。根据公司 2023 年半年报，公司自研的“海风 1 号”110 米级超大型 风电叶片顺利通过装机考核，111.5m 级海上风电叶片在射阳公司顺利下线。

新材料应用助力叶片轻量化降本。据公司 2022 年年报，风电事业部持 续加强 PET、聚氨酯、拉挤材料在叶片上的研究和应用，实现材料替代降 本，同时在满足结构强度及稳定性的基础上，通过外形及叶片结构优化，结 合新材料、新工艺的应用，去除设计冗余，实现叶片轻量化降本。

公司风电板块营收稳健增长，盈利能力不断优化。2020 年公司风电板 块营收大幅增长主要系国补退坡年底抢装所致。2021 年，风电业务收入有 所回落，2022 年风电业务仍保持稳健增长，收入为 53.67 亿元，同比增长 5.28%。2023 年风电产品收入同比增长 24.87%，主要是由于报告期内积极 开拓市场和维护大客户，客户订单增加，销售收入增加；毛利率同比提升了 5.16pct，主要是由于材料价格下降，以及内部降本增效的共同影响所致。我 们认为，公司风电叶片业务具备较强竞争力，主要得益于公司在大尺寸叶片 研发、制造方面的持续投入使其产品竞争力得以提升；公司率先采用 PET、 聚氨酯、拉挤材料等新材料、新工艺，从而实现技术降本；公司还通过扩大 产能来实现规模化降本。

3. 轨道车辆减振降噪龙头，谱写全球化愿景

3.1. 轨道交通弹性元件龙头，积极开拓全球化商业版图

公司作为轨道交通弹性元件龙头，具备以下核心竞争力： （1）领先的行业地位：据公司 2023 年年报，公司在全球轨道交通弹性 元件产品领域规模第一，在线路减振、桥梁与建筑减隔震等领域均处于行业 前列，是轨道车辆减振全套方案提供者和减振产品研发制造品类最为齐全 的企业之一。 （2）强大的产品力：公司主要从事轨道交通机车车辆减振降噪、车体 轻量化系列产品的研发、生产与销售。轨道交通减振降噪产品在技术解决方 案、产品质量、服务质量等综合竞争力方面已跻身于全球轨道车辆最高端弹 性元件行列，具备与世界顶尖弹性元件企业同台竞技的实力。 （2）雄厚的技术实力：公司拥有材料设计、仿真分析、结构设计等专 业化能力以及噪声、防火、理化等性能测试能力。公司参与全球机车车辆减 振降噪领域行业标准制定，具备全球领先的技术实力。 （3）营销网络全球化布局：公司在轨道交通领域已形成多元化营销模 式，北美、西欧、澳洲、亚洲、东欧、独联体等区域拥有成熟的客户群，建成三个海外本地化服务基地，营销网络基本覆盖了海外主机厂，品牌影响力 进一步提升。在国内及澳大利亚、印度设有本土化生产和维保基地。 （4）优质的客户资源：公司的客户资源丰富，是中国中车各大主机厂 的主要供应商，并与 WABTEC、ALSTOM、BOMBARDIER、SIEMENS 等 世界先进机车车辆企业建立战略合作伙伴关系。

3.2. 国内外市场并驾齐驱，技术创新推动业务升级

研发创新驱动轨道交通业务技术升级。（1）完成了“CR450 动车组悬挂减振部件轻量化智能化技术研究”，并通过了型式试验；（2）开展了“轨 道车辆新型低维护成本悬挂系统减振技术研究与应用”，建立了寿命与持续 服役能力的评估方法，提升了悬挂部件寿命，并研究了热力耦合效应的疲劳 寿命仿真方法；（3）研制了新型独立轮对摆式高速列车悬挂减振部件，包括 空气弹赞、抗侧滚扭杆以及液固复合弹性元件；（4）在轻量化方面突破了空 心扭杆的工艺瓶颈，实现了主动控制较接装置装机应用，车轮降噪块完成产 品开发，即将实现装机应用；（5）在车体新材料领域，复合材料裙板、底护 板等实现了应用突破；（6）提出小幅倾摆系统、液体复合节点、EN45545 橡 胶悬挂三项新技术，在 InnoTrans2022 的 Speakers' Corner 上亮相世界舞台， 获得了客户及媒体的关注。

3.3. 轨道交通业务经营稳健，构成业绩“压舱石”

“十四五”后三年轨道交通仍处于稳定发展阶段，市场容量较大。据中 国城市轨道交通协会，2023 年共完成轨道交通建设投资 5214.03 亿元，同 比下降 4.22%。据中国城市轨道交通协会预测，预计“十四五”后三年城轨 交通运营线路规模接近 13000 公里，运营城市超 60 座。 “一带一路”带动中国轨道交通产业“走”出去。据人民网，近年来， 在共建“一带一路”框架下，中国铁路“走出去”步伐不断加快，中老铁路、 匈塞铁路、蒙内铁路、雅万高铁等铁路陆续投入运营。

轨道交通业务中长期保持稳健，为业绩“压舱石”。2016 年，公司轨道 交通业务收入为 25.07 亿元，2021 年轨道交通业务收入为 31.75 亿元，2016- 2021 年 CAGR 约为 4.84%。由于轨道交通业务长期以来收入占比、毛利润 较高，因此是公司业绩的“压舱石”。 2023 年轨道交通业务收入为 18.75 亿元，同比基本持平，市场结构进一步优化。据公司公告，2023 年海外市场收入、新签订单均创历史新高。 在车辆悬挂减振市场，与 ALSTOM、Wabtec、CAF 等重点大客户签订多项 战略协议，全球轨道车辆减振市场份额明显提升；在基建线路市场，在南美、 亚太区域获取墨西哥玛雅铁路、中泰高铁及印尼铁路等多个项目，新签订单 较同期增长超 150%；在新产业市场，具备国际竞争力的高分子材料制品， 完成在欧洲、美洲、亚太区域的市场布局，将带来新的业务增长点。 2023 年国内市场订单同比增长超 20%，轨道车辆市场份额稳步提升，核心产品 在各车型市场 保持领先地位，综合份额稳居行业第一。其中，机车市场保 持稳固，市场份额 80%；动车市场持续高位，市场份额超 90%；维保市场 份额持续提升，市场份额突破 60%。同时，面向未来市场，公司研发的新 产品实现了 CR450 等新一代主力车型的业务全覆盖，并基本形成了车体、 车端、车 顶“三位一体”的产业新格局。

4. 多措并举促降本增效，博戈业绩有望迎来拐点

4.1. 外延并购德国博戈进军汽车减振，着力延伸轻量化业务

新材德国（博戈）主营汽车减振及轻量化零部件。2014 年，时代新材 收购德国采埃孚集团旗下博戈公司橡胶与塑料业务。博戈成立于 1931 年， 总部位于德国，是一家拥有独立自主研发能力的国际化汽车零部件供应商， 其橡胶和轻量化产品给各汽车品牌提供优异的驾驶、操控和 NVH 性能。产 品主要由液压衬套、副车架衬套、减振支架底盘部件，发动机悬置、主动液 压悬置等动力悬置系统和商用车产品，稳定连接杆、油罐、脚踏板等塑料件 三大类产品。 新材德国（博戈）在高端汽车减振降噪与轻量化行业处于领先地位。公 司汽车产业主要从事高端汽车减振降噪与轻量化产品的研发、生产、销售。 据公司 2023 年年报，公司在全球汽车减振细分领域规模排名第三，是全球 第一个主动减振产品批量装车推广应用企业。公司巩固减振产品全球第三 地位，力争轻量化制品进入行业前列。

拥有优质的客户资源，且不断优化客户结构。在汽车市场紧跟全球行 业发展趋势，主要客户均为汽车行业内材口中高端一线品牌，一方面与大众、 奥迪、奔驰、宝马、一汽、福特、通用、特斯拉等形成了紧密的战略合作关 系，另一方面聚焦新能源汽车头部企业，积极布局打造新的市场增长点。

建成多个低成本基地，推进全球资源整合。据公司 2023 年半年报，公 司建成了无锡工厂、墨西哥工厂和斯洛伐克工厂三期工程，推进全球资源全 面整合；调整新材德国(博戈)在全球资源布局，持续推进新材德国(博戈)可 持续发展计划，以促进其稳步健康发展。据公司 2023 年年报，公司加快完 成无锡基地的二期建设，提高新材德国（博戈）在全球的生产能力与经营效 率。

博戈亚太研发中心加大轻量化研发投入，推进产品结构转型。据公司 2022 年年报，2022 年，博戈在株洲工厂开始量产复合材料板簧，复合材料 板簧利用先进复合材料技术替代传统金属材料，可为整车带来近 100 公斤 减重，持续提升整车燃油经济性。同时，博戈亚太积极应对中国新能源汽车 的快速发展需求，协同博戈德国，自主主导研发，为新能源汽车减振提出解 决方案。截至 2022 年底，面向高端混动汽车的半主动悬置已经完成设计和 样件交付，较好地解决怠速(充电)的 NVH 问题；面向电动汽车的塑料电驱 悬置已经实现市场化应用，相比传统铝支架可以减重约 25%。 积极应对电动化转型带来的机遇与挑战。据公司 2022 年年报，电动化 转型可能导致燃油车发动机周边减振产品市场规模缩减，但底盘及其他减 振系统需求仍存，且新能源电驱动减振及轻量化产品需求更加迫切。因此， 电动化转型对于新材德国（博戈）来说，既是机遇也是挑战。

4.2. 德国博戈重组持续推进，汽零板块业绩有望改善

2023 年上半年持续推进德国博戈重组，全球资源协同进一步加强。据 公司 2023 年半年报，2023 年上半年，新材德国(博戈)实现销售收入 33.05 亿元，同比增长 25.09%。面对原材料价格上涨的不利因素及行业竞争加剧 的压力，上半年新材德国(博戈)重点推进德国地区重组工作，降低运营成本， 改善盈利能力。我们认为随着新材德国（博戈）重组逐步接近尾声，公司汽 车业务有望迎来业绩拐点。

5. 新设工业与工程事业部，发力减震降噪多样化应用

5.1. 新设工业与工程事业部，聚焦资源开拓应用端市场

新成立工业与工程事业部，聚焦资源加强多领域开拓力度。据公司 2022 年年报，2022 年，工业与工程事业部通过强化顶层设计，加快产业布局， 聚焦资源加强市场开拓力度，在多个领域都取得了新突破。新成立的工业与 工程事业部加强了轨道交通车辆以外的线路减振、工程减隔震、设备减振等 工业与工程领域的开拓力度及核心技术能力的提升。 国内轨道、桥建、风电减振（震）器件龙头，加速出口拓展市场。时代 新材深耕工业工程行业，是工程抗震安全整体方案的技术革命者，可提供全 系列的桥梁隧道减隔振产品，是国内悬挂部件的头部企业、铁路桥梁支座产 品核心供应商，是五大扣件集成商、三大桥梁厂以及中铁、中交、中建各大 施工单位的主要供应商;产品广泛出口澳大利亚、意大利、俄罗斯、秘鲁、 罗马尼亚、韩国和马拉西亚等国家。

政策支持建筑减隔震行业增长，双碳政策助推 LNG 储罐投资，风机弹 性减振迎国产替代。据公司 2022 年年报，随着国务院《建设工程抗震管理 条例》出台，标志着国内减隔震行业在国家政策层面正式由鼓励性向强制性 转变，建筑减隔震行业将迎来快速增长。作为低碳清洁能源的 LNG，在国 家“双碳”目标的倡导下，需求日趋旺盛，LNG 储罐作为 LNG 的核心存储 容器，十四五期间国家将持续加大 LNG 储罐的建设投资。随着风电发电机 逐渐向半直驱和双馈机型转型，风电风机弹性减振产品需求日益增加，同时 伴随着中国制造的风机竞争力突出，国内开发售后反应速度快，风电风机弹 性减振产品国产化需求日益增强。

5.2. 工业与工程业务扎实，多个领域形成突破

2023 年，工业与工程业务在多领域领先，业绩多点开花。公司工业与 工程事业部聚焦市场开拓及技术能力提升，全年完成销售收入 16.65 亿元， 同比基本持平，新产品市场应用快速增长，产业布局有阶段性突破。（1）在 工业减振市场，风电联轴器业务实现国内重点客户全覆盖，市场份额超过进 口品牌，保持在 50%以上，位列第一；国内风电减振市场份额，稳定在 70% 以上，保持国内第一；完成了工业联轴器、抽水蓄能市场、氢能市场的初步 调研，完成新产品技术开发，为以后拓宽工业减振市场新赛道奠定了基础。 （2）在线路减振市场，完善减振产品谱系，中标公司双层非线性减振扣件 订单；地铁维保及新线订单创历史新高。（3）在桥建减隔震市场，统招市场 新签订单较上年增长 70%；路外市场实现订单破亿元；LNG 储罐隔震业务 获得了上海申能 LNG、营口 LNG 项目订单；地铁上盖物业系统减振方案 （TOD）中标广州项目，打开大湾区新市场。

6. 高分子新材料品类丰富，国产替代贡献业绩增长点

6.1. 中车旗下新材料产业平台，多品类打开成长空间

以高分子材料为根基，多品类产业化水平较为领先。公司作为中国中 车新材料产业平台，在中国中车“一核三极多点”战略举措中承担重要的发 展责任。公司以先进工程材料、关键战略材料、前沿新材料为发展重点，坚 持以高分子材料的研究及工程化应用为核心，致力于新材料产业关键技术 突破，构建多元化新材料产业发展格局。高性能聚氨酯、长玻纤增强热塑性 复合材料、芳纶材料、先进纸基材料、有机硅、PAI 聚酰胺酰亚胺等一系列 高分子材料，率先实现批量应用，达到较领先的水平。

2022 年，公司成立新材料事业部，搭建新材料产业孵化平台，积极推 进新材料的跨行业应用。 （1）聚氨酯、有机硅：据公司公告，公司新材料事业部完成高性能聚 氨酯实验室提质改造工作，实现高性能聚氨酯制品从配方设计、预聚体制备 到高端减振制品生产全流程拉通。高性能聚氨酯制品、聚氨酯组合料和先进 有机硅材料获得客户认可并取得市场突破，为时代新材新材料产业化发展 奠定坚实基础。高性能聚氨酯材料及制品广泛应用于轨道装备、新能源汽车、 风力发电等工业领域。满足高等级阻燃、环保要求的有机硅发泡及耐火安全 材料广泛应用于轨道交通、动力电池、储能等其他工业领域。 （2）芳纶：2022 年，芳纶系列产品的国产化替代工作持续推进，芳纶 系列产品在轨道交通新能源电机等领域取得突破，国产化替代标杆示范作 用开始显现，同时芳纶产品的销售结构持续优化，高附加值产品的销售占比 持续提升。高端芳纶材料的下游应用主要覆盖电气绝缘市场、轻量化市场、 新能源汽车、5G 通讯等领域。

6.2. 新材料业务业绩短期波动不改长期向好趋势

新材料业务收入短期波动较大，但长期看呈现增长趋势。2022 年，公 司新材料及其他业务完成销售收入 5.94 亿元，同比增长 40.59%。2016~2022年新材料业务营业收入 CAGR 为 9.16%。2023 年新材料营业收入为 4.36 亿 元，同比减少 26.56%，主要系该年度技术服务类收入减少所致。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）