2024年逆变器企业半年度业绩综述：沙场秋点兵

一、光储逆变器H1业绩概览：二季度营收、盈利环比改善

光储逆变器主要标的业绩：上半年同比下滑，Q2环比改善明显

光储逆变器企业上半年业绩同比下降，Q2环比迎来改善。我们选取光储逆变器板块具有代表性的11家公司进行分析。 24H1：2024年上半年，国内光储逆变器企业业绩整体承压。11家样本企业中6家营收同比下降，8家净利润同比下降，一方面由于 2023年营收与利润基数较大，另一方面也由于欧洲分布式光储需求下降和库存积压、南非户用光储需求减少等因素影响。 24Q2：第二季度，光储逆变器企业营收回暖明显，盈利环比改善。单季度营收来看，11家样本企业中，7家企业Q2营收同比正增 长，11家样本企业Q2营收均呈现环比正增长；单季度归母净利润来看，5家归母净利润同比正增长，数量不到一半，但10家归母净 利润环比正增长，除了季节性因素外，主要由于新兴市场大储和户用光储需求的快速增长、以及欧洲逆变器去库存的推进。

二、大机：盈利环比向上，大光伏、海外大储引领增长

大机|样本公司选取及业绩情况

我们选取阳光电源、上能电气、阿特斯、科华数据、盛弘股份5家企业作为大储与光伏电站逆变器（“大机”）环节的代表性企业。 逆变器环节主要参与者通常同时布局光伏和储能业务，其中大型光储、分布式光储的参与者存在一定差别。大功率光储产品包 括大储逆变器、大型储能系统，以及用于光伏地面电站的集中式逆变器和大功率组串式逆变器，业内通常概称为“大机”。 大机环节产品和渠道壁垒相对较高，业务模式以to B或to G为主，主要参与者需要具备大功率产品的研发能力，同时需具有大型 项目案例积累、对电网有深厚理解，有提供完整服务的能力。  我国上市公司中，阳光电源是大型光伏逆变器和大储系统环节全球领先的企业；上能电气、科华数据在国内大型光伏逆变器环 节竞争实力突出，同时将业务拓展至储能板块及海外市场；阿特斯主营光伏组件，深耕海外光伏市场多年，海外大储业务快速 发展；盛弘股份覆盖电动汽车充电桩和储能变流器两大主业，积极拓展海外业务。我们选取上述五家企业作为大储与光伏电站 逆变器（“大机”）环节的代表性企业，对其上半年业绩进行回顾。

大机|主要参与者营收地域分布

横向比较：阳光电源、阿特斯海外业务占比较高。2024年上 半年，阿特斯境外营收占比76.92%，阳光电源境外营收占比 43.44%，境外业务占比高于其他3家可比企业。 纵向比较：上能电气、阿特斯境外业务占比快速增长。2024 年上半年，上能电气境外营收占比24.65%，较2023年同期 （10.12%）大幅增加，主要由于公司在印度、中东市场的光 伏逆变器业务取得较大增长。 2024年上半年，阿特斯境外营 收占比76.92%，较2023年同期（72.27%）有所上升，主要由 于海外储能业务快速增长。

大机|储能业务：阿特斯收入增幅明显，阳光电源毛利率突出

大储营收：阿特斯、科华数据、盛弘股份上半年同比增长， 阿特斯增幅明显。2024H1阿特斯、科华数据、盛弘股份三家 企业储能业务营收同比增长，增幅分别为2315%/22%/20%。  大储毛利率：参与者商业模式和地域分布不同，毛利率存在 差异，阳光电源毛利率表现突出。阳光电源、盛弘股份以销 售储能产品为主，阳光电源主要销售储能系统，盛弘股份销 售储能变流器及工商储系统，毛利率高于其余三家。阿特斯 储能业务模式包括工程承包等，毛利率低于纯产品销售模 式；上能电气、科华数据以产品销售为主，国内市场占比较 高，因此储能业务毛利率低于海外占比居多的阳光和盛弘。

大机|光伏逆变器业务：大型逆变器营收增长、毛利率稳定

大型逆变器营收增长、毛利率稳定，亚洲市场贡献增量。 样本企业中，3家企业单独披露了光伏逆变器业务营收和毛 利。 2024H1阳光电源、上能电气光伏逆变器营收同比增长，增幅 分别为13%/6%。阳光电源和上能电气光伏逆变器主要用于集 中式光伏电站，对应产品包括集中式逆变器、大功率组串式逆 变器。上半年受益于印度、中东等市场需求的快速增长，阳光 电源和上能电气光伏逆变器营收实现同比增长。上半年，阳光 电源、上能电气光伏逆变器业务毛利率分别为37.6%/22.5%， 毛利率水平较为稳定。 阿特斯光伏逆变器业务主要为海外分布式（含户用）场景，而 非大型光伏逆变器产品。受美国户用光伏需求走弱影响，营收 和毛利率有所下滑。

大机|主要参与者四大费用率情况

销售费用率：各参与者销售费用率 整体水平和变化趋势各异，与其海 外渠道铺设的节奏有关。 管理费用率、研发费用率：各参与 者走势相近，2024年上半年除科华 数据外，其余四家参与者研发、管 理费用率均较2023年有所上升，主 要由于研发、管理费用支出存在一 定刚性，而上半年营收增速放缓或 下降所致。  财务费用率：过去5年海外业务占 比相对较高的三家（阳光电源、阿 特斯、盛弘股份）走势较为相近， 部分年份为负值，财务费用率受汇 率等因素影响较大。

三、分布式：储能逆变器维持高毛利，电池包贡献增量

分布式|分布式光储样本公司选取及业绩情况

我们选取德业股份、锦浪科技、固德威、艾罗能源4家企业作为分布式光储环节的代表性企业。 分布式光储产品包括小组串式逆变器、户用光伏逆变器、户储逆变器、户储系统（或电池包）等。多数参与者以电力电子技术 起家，掌握逆变器核心技术，进军海外户用光储市场；参与者通常同时布局光伏逆变器、储能逆变器、储能电池等多款产品， 以实现渠道的复用。分布式光储市场地域分布广阔，且户用产品最终需触达分散的C端用户，主要参与者通常需要有扎实的海 外渠道布局以及品牌形象积累，与当地经销商、安装商形成良好的合作关系。 分布式光储市场遍及全球，欧洲户用光伏和储能市场体量庞大，是国内企业出海的主要市场；2024年上半年，亚非拉户用和工 商业分布式光储需求迎来快速增长，为相关企业带来新的业绩增长点。 我们选取布局分布式光储逆变器的德业股份、锦浪科技、固德威和艾罗能源四家企业作为分布式光储环节的代表性企业，对其 上半年业绩进行回顾。主业为微逆的企业在下一章节单独讨论。从业务布局来看，德业股份、艾罗能源更侧重储能，新能源相 关业务布局绝大部分在海外；锦浪科技、固德威更侧重光伏组串式逆变器，业务布局兼顾国内外。

分布式|主要参与者营收地域分布

德业股份、艾罗能源新能源业务以海外为主，锦浪科技、固德威兼 顾国内外市场。业务侧重于户储的德业股份、艾罗能源新能源业务 以海外市场为主（德业股份营收中仍有一部分国内收入，系面向国 内市场的家电业务，以及少量销往国内的光储逆变器产品）；业务 侧重光伏的锦浪科技、固德威兼顾国内外市场。 地域分布方面，德业股份市场布局广泛，覆盖亚非拉新兴市场和欧 洲市场，在亚非拉等新兴市场具有领先优势；锦浪科技业务布局遍 及亚太及欧美市场，第二季度受益于印度、巴基斯坦等市场组串式 需求增长，营收和盈利环比增长亮眼；固德威、艾罗能源欧洲业务 占海外的比重较大，正积极拓展新兴市场。

分布式|储能逆变器业务：营收降幅大于光伏产品，毛利率维持较高水平

4家样本企业中，仅德业股份、锦浪科技披露了24H1分板块营收情况。 德业股份：上半年，公司逆变器板块（光储合并披露）营收23.2亿元，同比减少26%。上半年，公司储能逆变器销售量21.41万 台（同比-28.6%），同比有所下降，主要由于公司南非户储营收较2023年同期降幅较大。与此同时，以巴基斯坦、印度、菲律 宾、缅甸为代表的新兴市场需求迎来爆发，一定程度上弥补了南非市场的缺口，公司对个别市场的依赖相对减少。 锦浪科技：上半年，公司储能逆变器板块实现营收1.9亿元，同比减少38%，主要由于欧洲户储市场较为低迷。 毛利率方面，德业股份、固德威和艾罗能源储能逆变器毛利率水平接近，2023年三家企业储能逆变器业务的毛利率水平均在50%以 上。锦浪科技储能逆变器毛利率相对低于其他三家，我们认为可能由于公司储能逆变器业务体量较其他几家相对较小，生产端尚 未形成规模效应；加之一季度营收同比降幅较大，导致固定成本在营业成本中占比增加，进一步影响了公司毛利率表现。

四、微逆：营收回暖、毛利率稳定，阳台微储潜力好

微逆|样本公司选取及业绩情况

我们选取禾迈股份、昱能科技作为微逆环节的代表性企业。 微型逆变器是逆变器中较新的技术路线，为光伏系统提供组件级电力电子变换，单个逆变器对接1-8块组件，体积小、精细管 理，可以实现组件级的最大功率点跟踪和优化关断，安全性和效率更高。微型逆变器适用于户用和小工商业场景，尤其契合小 功率的阳台系统。微逆主要市场为安规或效率要求高的地区，主要包括美国、欧洲、巴西等。  现阶段，全球微型逆变器主要参与者包括海外头部企业Enphase，以及国内的禾迈股份、昱能科技、德业股份。德业股份业务 构成中微逆占比较小，财务数据横向可比性较弱，此处我们选取以微型逆变器为主业的禾迈股份、昱能科技两家企业，回顾其 上半年业绩情况。

微逆|两大参与者营收地域分布

海外业务占禾迈股份、昱能科技两家企业营收的大头。2024年上半 年，禾迈股份、昱能科技海外营收占比分别为82.4%、77.4%，均占 到营业收入的3/4以上，海外业务占比较大。从趋势上来看，禾迈 股份海外营收占比呈上升趋势，持续加强海外业务拓展；昱能科技 在拓展海外微逆产品销售的同时，在国内积极发力工商业储能业 务，工商储系统贡献营收增加，使得海外营收占比有所下降。 地域分布方面，禾迈股份微逆业务以欧洲市场为主，在西欧地区竞 争优势突出；拉美市场次之，亚太、美国等市场也有一定布局。昱 能科技微逆业务同样以欧洲居多，美国和拉美市场占比次之；工商 储业务主要面向国内市场。

报告节选：

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