2024年机床刀具行业复盘与展望：厚积薄发，顺风而行

一、复盘 2023：筑底已成，静待复苏

（一）总量运行：2023 年机床刀具行业需求偏弱竞争加剧

1.供需方面：供给侧略有扩张，需求侧表现偏弱。全年中国机床生产量有小幅提升， 但消费额却同比衰减。供给侧：根据Wind数据，2023年金属加工机床产量为76.4万 台，同比增加1.2%，生产额为1935亿元，同比增长1.1%。其中金属切削机床生产 61.3万台，同比增长6.4%，实现近6年内产量新高，占机床总产量比例进一步提升 至80%；金属成形机床生产15.1万台，同比下降14.2%，产量进一步下跌已接近二 十年内最低点。需求侧：根据中国机床工具工业协会数据，2023年金属加工机床消 费额257.8亿美元（1816亿人民币，平均汇率取7.04），同比下降约6%。其中金属 切削机床消费市场遇冷，全年消费额157.3亿美元，同比下降约15%；金属成形机床 消费额有所回升，全年消费额100.5亿美元，同比回升12%。

2.盈利方面：供给扩张需求遇冷，竞争加剧弱化行业整体盈利能力。在供给扩张叠 加需求走弱的背景下，2023年机床行业营收利润规模收缩，利润率同步下滑。根据 中国机床工具工业协会数据：营收方面，金属切削机床、机床功能部件、切削工具 行业营业收入下降至1586/572/1097亿元，分别同比-7.2%/-10.3%/-0.2%。金属成形 机床行业营收逆势而上，同比增加7.5%至891亿元；利润方面，竞争加剧带来的低 价策略压缩了机床刀具企业的盈利空间，金属切削机床、机床功能部件、切削工具 行业分别实现利润114/41/121亿元，同比下降13.4%/11.3%/3.2%，金属成形机床行 业利润同比略增1.3%至54亿元；利润率方面则均呈现下跌态势，金属切削机床、金 属成形机床、机床功能部件、切削工具行业利润率分别降低0.5/0.4/0.1/0.3百分点， 至7.2%/6.0%/7.2%/11.0%。

（二）中观表现：机床刀具行业呈现出先高后平内弱外强的特征

1.机床行业属于顺周期表达的行业，2023年国内机床行业运行呈先高后平的走势。 机床作为通用设备，位于制造业上游，属于典型的顺周期表达行业，经营主体的收 入增长核心驱动力来源于下游制造业的资本开支。制造业投资是大量经营主体对于 中周期决策的集合，反映子行业内生增长动力和升级方向，趋势性与指向性更强， 其资本开支节奏与机械企业的营收、盈利基本匹配。宏观PMI与机床行业中观数据 呈现出一致性。从PMI角度观察，根据Wind数据，2023年1-2月新订单高企，代表 需求端的快速扩张，随后供给端快速跟进，上游企业经营情况良好。4月以来经济运 行遇冷，PMI跌落至荣枯线附近，其中生产指数从3月的54.6大幅回落至50.2，新订 单指数则从3月的53.6跌落至荣枯线以下的48.8。5月以来PMI步入企稳阶段，生产 指数与新订单指数都在荣枯线上下浮动。与PMI指数的变动对应，根据Wind数据， 2023年金属切削机床产量呈现出先高后平的走势，单月产量在3月达到6.28万台的峰 值，而后单月产量回落至5万台左右。

2.需求收缩，2023年机床工具行业需求呈现内弱外强特征。根据中国机床工具工业 协会数据，具备一定进出口规模（进出口规模均大于5亿美元）的细分行业（金属切 削机床、金属成形机床、切削刀具、磨料磨具、机床功能部件、数控装置）均呈现 出进口额收缩的趋势。出口方面，金属切削机床与金属成形机床出口额同比上升， 除整机外的其余零部件或耗材出口额均同比减少。

机床与刀具国内外需求走势分化，内弱外强的特征更加显著。机床行业：根据中国 机床工具工业协会数据，2023年金属加工机床消费情况呈现出内弱外强的局面，出 口强劲而进口低迷。出口额方面，2023Q1-Q4分别为16.8/19.9/20.2/20.8亿美元， 同比增长23%/43%/13%/25%，出口势头明显强于2022年；进口额方面，2023Q1-Q4 分别为14.7/16.1/14.9/15.2亿美元，同比减少15%/1%/11%/3%，进口势头较为低迷。 刀具行业：根据中国机床工具工业协会数据，2023年进出口规模都略有收缩，依然 表现为出口优于进口：出口额方面，2023Q1-Q3分别为8.5/9.5/9.4亿美元，同比减 少10%/3%/6%，Q4同比增速转正，出口增加5%至9.2亿美元；进口额方面，2023Q1-Q4分别为3.3/3.1/3.0/3.3亿美元，同比减少13%/21%/19%/6%。进出口同 步收缩的情况下出口收窄幅度更小。在国内机床消费额与进口额同步收窄，但出口 额表现优异的背景下，内弱外强的特征尤其突出。

（三）微观主体：经营主体财务数据与中观特征匹配度高

1.微观经营主体报表层面业绩兑现与宏观中观数据保持一致。机床刀具行业龙头公 司的经营数据也呈现出单季度增速趋缓，盈利水平走弱的趋势。 机 床 方 面 ， 根 据 Wind 数据， 海天精工 2023 年 Q1-Q3 营 收 同 比 增 速 为 10.9%/12.6%/-4.6%，环比增速为-3.5%/16.5%/-11.0%；纽威数控2023年Q1-Q4营 收同比增速为23.7%/38.8%/25.7%/17.9%，环比增速为6.0%/9.8%/8.8%/-7.0%。23 年经营数据整体优于22年，分季度观察两者营收均呈现出二季度触顶后的下探趋势， 此趋势与宏观及中观数据保持高度一致，反映了一众机床企业的经营状况。在营收 走弱情况下，海天精工依靠产能释放带来的规模效应实现了利润率不降反升，纽威 数控依靠技改降本，将利润率的下降维持在可控范围内。刀具方面，营收走势出现 分 化 。 根 据 Wind 数据， 华 锐 精 密 2023Q1-Q4 营 收 同 比 增 速 为 11.9%/33.5%/103.5%/3.5%，环比增速-24.6%/38.0%/11.1%/-10.4%，全年整体走 强而单季存在波动。欧科亿2023Q1-Q4营收同比增速为8.4%/-5.7%/-0.7%/-13.7%， 环比增速为10.9%/-12.3%/9.2%/-18.8%，营收弱化与季度波动并存。利润率方面， 刀具企业同步走弱，华锐精密净利率从2022年的27.6%降低到2023年的19.8%，欧 科亿净利率从2022年的22.9%降低到2023年的15.9%。

展望后市，我们认为后续盈利改善的动力有三点：第一，下游景气度改善，设备更 新与资本开支上行拉动上游机床行业需求；第二，公司现有产品技术不断改革降本 以及产能释放带来的规模效应降本增效；第三，出海步伐加速，海外高毛利业务的 放量拉动整体盈利水平提升，以海天精工和华锐精密为例，根据Wind数据，2022年 海外业务毛利率为36%和54%，而国内业务毛利率为26%和48%。

（四）股价复盘：盈利、产能、需求是决定企业股价表现的关键因素

复盘机床行业代表性企业的股价表现情况，我们发现机床上市公司股价表现与盈利 能力、产能、下游景气度三个因素密切相关。 1.海天精工股价复盘。2019年以来海天精工股价波动可以大致分为三个阶段：第一 阶段为2019Q1-2021Q3的景气上行期，期间股价涨幅高达350%。得益于国内外新 能源与军工行业等的资本开支上行拉动需求，海天精工预收账款从2019年的3.4亿增 长到2021年的8.6亿，收入和净利润从12/0.8亿元增长到27/3.7亿元，PE(TTM)从35x 升高到最高时的70x，真正实现了戴维斯双击。第二阶段为2021Q3-2022Q3的景气 下行期，期间股价跌幅为50%。受国内外需求偏弱导致的业绩边际增速放缓影响， 预收账款从2021年8.6亿增长到2022年10.5亿，收入和净利润从27/3.7亿元略微增长 到32/5.2亿元，PE(TTM)从70x减少到20x。第三阶段为2022Q3至今的景气下行筑底 期，期间股价涨幅40%，区间最高涨幅达90%。国内外需求依旧偏弱，公司业绩较 为稳定，2023Q3实现25亿营收与4.6亿净利润，PE(TTM)维持在20x-30x之间。 总结海天精工股价复盘核心结论有四点：第一，股价走势与公司业绩基本面与未来 需求（预收账款）高度相关；第二，景气上行阶段公司有能力实现业绩与估值的戴 维斯双击，最高PE(TTM)可达70x；第三，景气偏弱阶段估值底部为20x-25x，目前 已经实现估值筑底；第四，2019-2021年海天精工产品力和产能全行业领先，叠加 利润率修复带来的利润高增速，使其实现了远超同行业的阿尔法表现。

2.华锐精密股价复盘。2021年上市以来华锐精密股价波动可以大致分为三个阶段： 第一阶段为2021Q1-2021Q3的景气上行期，期间股价涨幅高达182%。得益于国内 外机床需求上行带动刀具需求提高，华锐精密收入和净利润从2020年3/0.9亿元增长 到5/1.6亿元，PE(TTM)从30x升高到最高时的60x，实现了戴维斯双击。第二阶段为 2021Q3-2022Q3的景气下行期，期间股价跌幅为44%。刀具需求收缩导致的业绩边 际增速放缓，收入和净利润从2021年5/1.6亿元略微增长到2022年6/1.7亿元， PE(TTM)从60x减少到25x。第三阶段为2022Q3至今的景气下行筑底期，期间股价 跌幅16%，区间最高涨幅达67%。国内外需求依旧偏弱，但公司业绩较为稳定， 2023Q3实现5.9亿营收与1.1亿净利润，PE(TTM)维持在20x-50x之间。 总结华锐精密股价复盘核心结论有四点：第一，股价走势与公司业绩基本面高度相 关；第二，景气上行阶段公司有能力实现业绩与估值的双击效应，最高PE(TTM)可 达60x；第三，景气偏弱阶段估值底部为20x-30x，目前已经实现估值筑底；第四， 业绩与利润率是股价的核心支柱，2022年和2021年相比，营收增速要高于净利增速， 原因在于净利率降低了6%。公司正在积极布局扩张产能计划和产品高端化计划，未 来有望实现营收增速与利润率的同步修复，并有望进一步带动估值底部复苏。

二、展望 2024：厚积薄发，顺风而行

（一）宏观层面：PPI 与库存同步触底工业企业经营复苏向好

PPI筑底，工业企业产成品库存处于历史低位。根据Wind数据，2023年11月-2024 年1月全部工业品PPI环比连续下降0.3%/0.3%/0.2%，基本确定底部区间。库存同样 处于历史低位，根据Wind数据，2023年12月工业企业产成品库存同比+1.7%，环比 -2.3%。库存增速自2022年4-5月的高点已经连续回落7个季度。当前PPI已经初步筑 底，库存在底部小幅回升。我们认为当PPI与库存指数同步复苏向上时，工业制造企 业将进入主动补库存阶段，这段PPI与库存同步向上的时期是制造业经营主体资本开 支最旺盛的时期，上游通用设备公司的需求将逐步回暖，同步受益。 去库存正在进行，未来将迎来补库周期。周期的传导路径是信贷周期（中长期贷款） 到企业盈利周期（PPI）再到库存周期（实际、名义库存）。库存是企业决策的依据， 自2022年4-5月工业企业产成品库存同比增速达20%的高点后，后续已经进入到主动 去库存阶段。库存与工业品利润总额增速相关性较高，通常滞后1-2个季度。我们认 为2024Q2将迎来补库存周期，带动通用设备行业需求改善，机床企业的收入增速和 利润增速将同步向上。

2023Q3为工业企业收入及利润的转折低点，自8月份以来逐步好转高歌猛进。从工 业企业营业收入看，根据Wind数据，8月累计同比下降0.3%，9月持平，10月出现 0.3%的小幅回升，而后11月与12月高歌猛进，分别实现工业企业营业收入累计同比 1%和1.1%的回升。营收单月同比增速从6月至11月实现了6个月的连续回升，带动 累计同比的由负转正。从工业企业利润总额看，根据Wind数据，8月和9月分别实现 了17.2%和11.9%的当月同比增长，10月增速下滑至2.7%但仍保持正增长，11月和 12月仍然保持积极态势，分别实现29.5%和16.8%的当月同比增长。观察以上指标 的尾部表现可以发现，工业企业的经营状况与盈利能力正在从低谷中逐渐改善，宏 观层面数据的好转能为机床行业需求提振和顺周期表达提供有力支撑。

（二）需求层面：有望迎来内需提振和外需向好的正向双击

1.内需提振：机床内需直接来源于下游资本性开支，而资本性开支决策与特定行业 的景气度和库存高度相关。以3C、汽车、新能源为代表的新兴制造行业筑底复苏、 以造船、油气装备为代表的传统制造行业景气向上、机床进口需求的边际好转都是 国内机床需求迎来提振的有力佐证。 新兴制造行业：3C、汽车行业产成品库存筑底，出货量边际改善有望开启补库周期。 3C存货方面，根据Wind数据，我国3C行业产成品存货同比增速自2023年8月以来已 实现连续5个月的下滑，在2023年12月已达-3.5%，去库存正在加速进行，目前基本 确定底部区间。需求方面，2023年下半年以来苹果iPhone 15系列、华为Mate 60系 列、小米14系列、三星Galaxy S系列等新品集中发布，国内手机出货量一扫上半年 颓势。根据中国信通院数据，2023年7-8月国内智能手机月度出货量尚不足2000部， 9-12月乃至2024年1月国内智能手机月度出货量快速提高到3000部左右，需求复苏 势头强劲。3C行业需求转好叠加去库存加速提高了供给的潜在市场空间，2024年有 望迎来补库存周期，进而带动生产设备的需求和资本开支的上行，从而催化3C行业 对机床以及切削刀具的需求回暖。

与3C行业类似，汽车行业同样呈现产成品存货增速见底与销量边际改善的特征。根 据Wind数据，2023年9-12月，国内汽车制造行业产成品存货同比增速徘徊在0%至 3%之间，相比2023年初10%以上的增速已有较大幅度的回落。需求方面，根据Wind 数据，2023年8月以来国内汽车销量增速与新能源汽车销量增速同步走高，自 8.4%/27.0%增长至2024年1月的47.9%/78.8%。需求增速快速上行为补库创造了条 件，根据前瞻产业研究院数据，汽车占机床下游需求比例高达40%，汽车行业的需 求改善与景气上行将为国内机床和切削刀具需求回暖提供强劲动力。

传统制造行业：船舶制造与油服装备行业景气上行，稳定贡献机床刀具需求。以船 舶制造和油服装备为代表的传统周期制造业在2023年表现优异。船舶制造行业稳中 有进，根据Wind数据，中国造船完工量从2019年的3672万载重吨提升到2023年的 4232万载重吨，新造船价格指数同步上涨，从2019年的804提高到2023年的1066， 真正实现了量价齐升，行业景气度不断走强。根据Wind数据，油服装备行业2023年 实现困境反转，终止了自2019年起连续三年的钻井设备产量下滑，同比增长60%以上实现30万台/套的年产量。传统制造行业的景气轮动同样为国内机床刀具行业需求 贡献了重要力量。

进口需求：国内机床的进口需求正迎来边际改善。根据JMTBA数据，日本出口中国 的新订单金额在2023年1-3月呈增长态势，在3月达到单月峰值300亿日元，而后进 入低迷期，在6-10月单月出口中国新订单金额都保持在200亿日元以下，同比降幅在 40%附近波动。在11-12月，新订单金额出现回暖迹象，11月出口中国新订单金额为 220亿日元，在12月进一步增长到241亿日元，同比降幅收窄至20%以内。日本机床 出口中国新订单月度数据环比变动情况同样印证了2023年中国机床行业需求层面先 高后平的运行状态。虽然2023年机床刀具行业整体运行态势弱于2022年，但观察 2023年11-12月尾部数据的复苏迹象，可以研判国内机床行业需求有望在2024年复 苏回暖。

2.外需向好：我国机床出海的步伐正在加快，良好势头可以延续。根据中国机床工 具工业协会数据，2023年我国金属加工机床出口金额达77.8亿美元，同比增长23.7%，实现了出口金额的历史新高。自2021年疫情管控宽松以来，我国机床出口保持了良 好的增长态势，2021年和2022年分别实现了53.2和62.9亿美元的出口金额，同比增 长32.7%/18.2%。外需的持续向好为我国机床行业提供了一个更广阔的成长平台， 与国外优秀机床品牌的直接同台竞技更能促进我国机床行业向高端化发展。从内需 为主到内外需同步驱动是制造业从做大到做强的必经之路。

（三）产品层面：机床刀具行业迈向高端化的步伐从未停歇

1.机床高端化：我国机床行业走向高端化的步伐扎实稳定，具体可以体现在机床数 控化率、产品销售均价和产品参数三个指标上。 我国金属切削机床数控化率稳步攀升，高端产品销售均价稳步走高。数控机床是机 床中的高端产品，机床的数控化率可以用于衡量一国的机床行业发展水平。随着我 国制造业向高端领域迈进，高复杂性、高精度的金属加工需求显著增加，数控金属 切削机床成为满足以上需求的重要途径。根据Wind数据和中国机床工具工业协会数 据，2001-2020年，我国机床产量数控化率从7%提升到43%，并于2023年进一步上 升至45%，我国正在从机床制造大国转变为制造强国。产品销售均价方面，我国高 档机床经历了高端化带来的单价提升和高端市场竞争加剧促使单价下滑两个阶段。 以加工中心产品为例，根据中国机床工具工业年鉴数据，销售单价从2015年的37万 元/台提高到2019年的45万元/台，单价的增长与机床性能与质量的提高密切相关。 2019-2021年我国高端机床行业优质企业不断崭露头角，市场竞争变得更加激烈。 在降本增效与低价策略的催化下，加工中心销售单价有所下滑，降低至2021年的40 万元/台。愈加激烈的市场环境揭示了优质机床企业的成长属性，我国机床行业未来 也将持续向好发展。

我国机床核心参数逐渐向国际标准看齐。从机床性能角度看，机床的两个重要性能 参数是精度和转速。根据科德数控2021年招股说明书披露，选取国内科德数控公司 和国外哈默、米克朗、德玛吉和大隈类似产品进行对比，可以发现科德数控主轴转 速达到18000rpm，超过选取样本平均值15000rpm，达到国际先进水平；X行程达到 800mm，与国外差异不大；XYZ定位精度/重复定位精度达到0.005mm/0.003mm， AC定位精度/重复定位精度达到5”/3”，是样本中精度最高的机床。根据金属加工报 道，秦川机床与上海理工大学联合研发的产品高速立式五轴加工中心VMC40U亮相 CIMT2021，可达到定位精度4微米、重复定位精度2微米，这是我国第一台运动加 速度达到2G的高端数控机床，在精度与高速技术指标方面均达到世界一流水平。产 品力的不断提升是我国机床产品与国际领先品牌同台竞技的最好保障。

2.刀具高端化：刀具作为机床锋刃，在工件加工中同样起到至关重要的作用。刀具的高端化可以表现在产品单价和切削加工性能参数两个指标上。 数控刀具单位价值量不断提高，单价随之上行。伴随着国产数控刀具切削性能与耐 用程度的不断提升，其销售单价也在不断走高。根据华锐精密和欧科亿年报数据， 华锐精密数控刀具销售单价从2020年的5.7元/片提高到了2022年的6.6元/片，提价 15.1%；欧科亿数控刀具销售单价从2020年的5.6元/片提高到了2022年的6.5元/片， 提价15.3%。两者数控刀具单价较为相近，提价幅度也保持同频。另外，除刀片单 价上涨外，华锐精密与欧科亿在三年内销量都实现接近翻倍的增长，根据华锐精密 和欧科亿年报披露，华锐精密销量从2020年5411万片提高到2022年9005万片，欧 科亿销量从2020年5389万片提高到9903万片，真正实现了量价齐升。另外，华锐精 密与欧科亿都在积极建设高端数控刀具与切削工具整体解决方案募投项目。根据欧 科亿招股说明书，公司募投项目完全投产后每年能够实现3.2亿营业收入和4000万数 控刀片产能，刀片单价约为8元，高于现有产品6.5元的均价。根据华锐精密招股说 明书和债券募集说明书披露，公司在数控刀片的基础上新增金属陶瓷刀片、硬质合 金整体刀具、高效钻削刀具以及刀体（包括刀杆、刀盘）产能，在扩充公司产品品 类的基础上向高端刀具和切削工具整体解决方案方向发展。刀具头部企业前瞻性的 募投布局将引领我国切削刀具行业不断走向高端。

国产刀具性能与参数已与日韩刀具相当，产品力不断向高端迈进。近年来随着我国 刀具企业的加速研发和发展，部分国产刀具性能已经接近日韩刀具性能，国产刀具 产品力不断提升向高端迈进。根据欧科亿科创板上市问询回复披露，欧科亿所产刀 具在切削力方面已与日韩刀具相差无几，在切削时间方面，同环境加工不锈钢18分 钟内，欧科亿产品与三菱产品磨损程度都能控制在0.25以内，在18分钟后磨损度快 于山特维克产品。我国刀具企业卡位中端市场，近年来通过研发与创新不断提高产 品力，正在逐步实现对日韩进口刀具的国产替代，未来有望向欧美企业垄断的高端 刀具市场迈进。

（四）政策层面：机床刀具行业成长路上政策指引从未缺席

“十四五”以来机床刀具行业的政策支持从未缺席。2021年3月国务院颁布“十四 五”规划纲要，明确指出要推动高端数控机床产业的创新发展，并要实现智能数控 系统、高精度数控磨床、智能工业母机的突破。2022-2023年有关部门陆续出台指 导文件，从政策指引和税收优惠等多方面大力支持我国机床行业和刀具行业的发展。 2024年3月国务院常务会议审议通过《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动 方案》，强调要推动各类生产设备、服务设备的更新和技术改造，推动先进产能占 比的不断提高。机床作为工业母机，在制造业生产设备中占据重要地位，此指引将 拉动存量替换机床需求的提升。未来延续性的政策支持将持续引导我国机床刀具行 业向高端化和国产化迈进。

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