1. 供给：亚洲贡献主要增量，欧洲复产形势不明

全球电解铝产能近年来较为稳定，中国占比最大。截至 2022 年 12 月 31 日， 全球电解铝产能 7700 万吨，较 2021 年年末的 7600 万吨增加 1.32%；世界前五 大产能地中国、俄罗斯、加拿大、美国、澳大利亚分别占比 57%、5%、5%、2%、 2%。

全球电解铝产量持续上升，亚洲产量最多。产量方面，全球电解铝年产量已 从 2000 年的 2465.7 万吨上涨至 2022 年的 6846.1 万吨，增幅明显。产量分布方 面，2022 年亚洲、欧洲、美洲、澳洲、非洲电解铝产量占比分别为 74.6%、10.2%、 7.3%、2.7%、2.4%。电解铝产能增量或主要在亚洲。根据阿拉丁数据，当前全球总计划产能为 1692.9 万吨，其中亚洲 1578.4 万吨，欧洲 57.9 万吨，美洲 56.7 万吨，分别占 比 93.24%、3.42%、3.35%。2023 年到 2026 年可预计产能增量依次为 53.2 万 吨、30.9 万吨、177.0 万吨、157.4 万吨。

1.1. 亚州：东南亚和海湾地区产量增长潜力大

亚洲电解铝产量持续上升，中国占比超四分之三。产量总额方面，亚洲电解 铝年产量从 2010 年 2255.5 万吨上涨至 2022 年 5109.5 万吨，增幅超 1 倍。产量 格局方面，2022 年中国和海湾合作委员会（包括沙特、阿联酋、卡塔尔、科威特、 阿曼、巴林六个海湾阿拉伯地区成员国）分别贡献了 79.1%与 11.9%的产量。

亚洲电解铝增量以东南亚地区为主。印尼、马来、越南、印度、沙特是未来 几年电解铝主要增产地，其中不但有当地厂商，还有大量中国铝企海外建厂，包 括南山集团、魏桥集团等，印尼和印度地区有部分项目已开工，但多数项目尚处 远期计划中。

1.1.1. 中国：政策严格，接近产能天花板

全国电解铝产能提升趋缓，产量稳步上涨。从近十余年国内的电解铝产能增 长情况来看，国内的电解铝产能呈现出稳步提升的趋势。但自 2018 年 11 月国内 电解铝产能有所缩减以来，电解铝产能增速有所下滑。根据阿拉丁数据，截至 2023 年 7 月，国内电解铝总产能为 4461.1 万吨，总产量为 4043.0 万吨。

电解铝是高耗能品种，产能存在天花板限制。从电解铝的耗能情况来看，根 据百川盈孚信息，电解铝在生产过程中单吨的耗电量约为 13600 度，属于各类金 属品种中耗电量相对较高的品种。根据 2020 年 11 月中国有色金属工业协会副会 长文献军《中国铝工业“十四五”发展思路》的主题演讲中的信息，“十四五” 期间，国内电解铝布局调整将基本完成，产能形成天花板。据惠誉测算，国内电 解铝产能天花板预计在 4500 万吨左右。

当前电解铝产能规模已接近天花板指标，新增产能逐步减少。从近年来电解 铝行业的新增产能情况来看，2020 年国内新增电解铝产能合计 212 万吨，2021 年国内新增电解铝产能合计 21 万吨，2022 年国内新增电解铝产能合计 50 万吨。 2023 年国内预计将无新增电解铝产能，当年的总产能变动将主要来自于南山铝业 的 5 万吨电解铝减产。

1.1.2. 海湾：资源储备丰富，产业逐步转型

产量持续上涨，2022 年阿联酋和巴林合计为海湾地区贡献 69.56%产能。产 能方面，2022 年，GCC 成员国中的巴林、阿联酋、沙特、卡塔尔、阿曼电解铝 产能分别为 160 万吨、265 万吨、82 万吨、64 万吨、40 万吨，合计 611 万吨。 产量方面，2022 年海湾地区电解铝产量 607.4 万吨，相较于 2010 年的 272.4 万 吨增长了 122.98%。

能源优势显著，石油领域 GDP 占 GCC 成员国总 GDP 的 40%以上。GCC 成员国支柱产业为石油及天然气开采和加工。截至 2020 年底，GCC 成员国石油 探明储量 5275 亿桶(1 桶=158.98 L)，占中东总储量的 63.1%，占全球总储量的 30.5%；天然气探明储量 75.8 万亿立方米，占中东总储量的 51.5%，占全球总储 量 20.8%。

产业转型进行中，持续招商引资。为吸引外商投资，鼓励当地发展铝业、石 油化工、金属、贸易、物流等除石油、天然气之外的产业，GCC 成员国也发布 相应的鼓励政策，促进经济转型升级。目前发布的政策法规或规划主要涉及外商 投资优惠政策和绿色发展两方面。

1.1.3. 东南亚及其他：印尼禁铝或带来一定影响

东南亚及其他亚洲地区产量增长迅速。截至 2022 年 12 月 31 日，亚洲（除 中国、海湾外）电解铝产量达 459.1 万吨，相较于 2010 年年末的 250.0 万吨上 涨 83.64%。2018-2021 年电解铝产量变化不大，未来有较大增长潜力。

印尼“禁铝”面临多重挑战。2022 年 12 月 21 日，印尼总统佐科宣布，印 尼将从 2023 年 6 月开始禁止铝土矿出口，并鼓励印尼国内铝土矿加工和提炼行 业的发展。然而，基础设施建设不完善、新建铝土矿冶炼厂进展不顺利、融资难 等许多问题持续挑战着印尼铝业发展之路。

“禁铝”或将导致上游铝土矿、氧化铝积压。印尼矿业专家协会表示，如果 铝土矿下游产业设施可用性不足，“禁铝”伊始将会导致大量积压，估计年剩余 量高达 1700 多万吨。根据印尼能源和矿产资源部统计，印尼 2021 年铝土产量达 2630 万吨，出口量达 2280 万吨，国内使用仅 174 万吨。

印尼氧化铝投资资金需求高于国内。受上述基建等因素影响，印尼氧化铝投 资相对国内偏高。从部分印尼氧化铝项目的投资额情况来看，南山、宏桥、天山 三家企业在印尼部分氧化铝项目的单吨投资额分别约 0.31、0.53、0.67 万元/吨。 国内云铝及中铝合计三个氧化铝项目的单吨投资分别约 0.32、0.28、0.30 万元/ 吨。

1.2. 欧洲：能源问题尚未解决，俄铝面对制裁压力

欧洲电解铝产量稳中有降，东欧占比大于西欧。产量方面，2000 年欧洲电解 铝产量为 749 万吨，2022 年降至 699.4 万吨。产量分布方面，2022 年俄罗斯和 东欧占比 58.4%，中西欧占比 41.6%，产量分布较为均衡。欧洲未来电解铝增量或主要在俄罗斯。根据阿拉丁数据，俄铝集团当前总计 划产能为 42.85 万吨，2023 年计划产能 22 万吨，2024 年计划产能 5.85 万吨。 俄罗斯或为欧洲电解铝产能主要增量。

1.2.1. 中西欧：电力成本仍高，企业尚未复产

电解铝产量呈下降趋势，挪威与冰岛合计占比 59%。产量总额方面，中西欧 电解铝产量自 2016 年以来持续下跌，2022 年受能源危机影响跌破 300 万吨，年 产量 291.3 万吨。产量格局上，2018 年挪威、冰岛、德国、法国、西班牙分别占 比 35%、24%、14%、10%、9%，格局较为集中。

受制于能源供应，中西欧地区电解铝全面减产。自 2021 年秋冬以来，西班 牙、法国、斯洛伐克、德国、挪威等地相继宣布减产，美铝在挪威的 Lista 铝厂宣布消减三分之一产能，荷兰 Aldel 铝厂减产 60%-70%，德国 Essen 电解铝厂将减 产扩大至 50%，西班牙部分铝厂停产。西欧地区电解铝生产厂商大幅关停，累计 减产产能 138.39 万吨，复产预期尚不明朗。

欧洲天然气仍处于历史较高位，电费价格同步居高。天然气价格方面，2023 年 9 月以来，TTF:ICE 收盘价在 30-35 欧元/兆瓦时附近波动，虽相较于 2022 年 高位时的 140 欧元/兆瓦时下滑较大，但仍处于二十年来较高价格水平。电力价格 方面，2023 年 8 月欧洲电力价格仍处高位，意大利、希腊、匈牙利、德国、法国、 瑞典 6 国电价分别为 111.97、109.33、100.47、94.41、90.96、30.60 欧元/兆瓦 时。

能源价格高企致使铝利润下行，欧洲铝企复产意愿低迷。吨铝利润方面，当前铝厂盈利情况有所改善，但尚未完全修复。以德国电力价格推测欧洲电解铝厂 利润情况，截至 2023 年 8 月欧洲电解铝厂吨铝盈利为-876.3 美元/吨，尽管较前 期电价高企时利润情况有所改善，但相较 2020 年利润情况仍未完全修复。月度 产量方面，当前中西欧原铝产量仍维持低位，铝厂复产意愿不佳。

1.2.2. 东欧：俄罗斯（俄铝）贡献主要产量，欧美制裁或影响生产

俄罗斯电解铝产能稳定，产量小幅波动。2005-2022 年俄罗斯铝产量整体维 持在 350-400 万吨之间，2005-2015 产量有小幅波动，2015 年起产量逐渐稳定并 保持增长态势，2022 年产量达 370 万吨。俄罗斯铝产能从 2005 年的 370 万吨增 长至 2012 年最高 445 万吨，2013 年以来产能略有下降，至 2022 年底，俄罗斯 铝产能维持在 400 万吨左右的稳定水平。

俄铝集团贡献俄罗斯电解铝全部产能。俄罗斯作为全球第二大电解铝生产国， 俄罗斯铝业联合公司（UC RUSAL）是其唯一的电解铝生产商，产能约 400 万吨/ 年，约占全球总产能的 6%。2022 年，俄铝集团原铝产量 383.5 万吨。

2022 年集团铝土矿、氧化铝产量下降，电解铝产量少许上升。铝土矿方面， 2022 年生产总量达 1231.9 万吨，较 2021 年同比减少 18%，下跌的主要原因是 氧化铝产量下降导致对铝土矿需求减少。氧化铝方面，生产总量 595.3 万吨，较 2021 年减少 28.3%，系乌克兰地区采取军事管制导致 Nikolaev 氧化铝精炼厂停 工，以及澳洲政府实施制裁导致 Queensland Alumina Ltd 暂停供应等因素所致。 电解铝方面，集团生产总量达 383.5 万吨，较 2021 年同比增长 1.9%。

欧美制裁俄罗斯铝产品出口，多国提高关税或禁止进口。2022 年以来，美国、 英国、澳大利亚、日本、加拿大等国相继出台对俄铝产品的关税政策，美国对进 口自俄罗斯的铝和铝制品征收 200%的进口关税，英国对俄罗斯原铝征收 35%关 税，澳大利亚宣布禁止向俄罗斯出口氧化铝及铝土矿，目前局势仍未有好转。

2. 需求：地产消费复苏，新能源带来增量

全球电解铝消费格局集中，集中在亚洲、欧美地区和交运、建筑产业。消费 地区方面，2021 年亚洲、欧洲、美洲、非洲、大洋洲电解铝消费量依次为 5200 万吨、854 万吨、688 万吨、54 万吨、36 万吨；消费行业方面，2017 年交通运 输是电解铝的第一大消费领域，占总需求的 28%，其次为建筑、包装、机械和电 力等领域，占比分别为 23%、12%、11%和 8%。电解铝下游遍布建筑、制造和 消费行业，是不可或缺的工业金属。

2.1. 建筑：中美地产市场复苏回升

地产数据有所改善，竣工面积增速较高。2023 年以来国内房地产竣工面积同 比增速逐步上行。8 月竣工面积同比增速约为 19.2%，受益竣工端改善，地产用 铝预期将有所增长。2023 年美国住房市场指数有所回升。(NAHB)-富国银行住房市场指数已从 2022 年 12 月的 31.00 增长至 2023 年 8 月的 50.00，涨幅 61.29%，虽尚不及历 史高位，但较大反弹一定程度上表现出美国房地产市场信心。

2.2. 交运：新能源汽车单车铝需求量大

汽车总销量稳中有升，新能源汽车销量迎较多增长。汽车销售情况方面，2021 年全球汽车总销量 8275.52 万辆，较 2010 年同比上涨 6.1%。新能源汽车方面， 全球新能源汽车 2023 年 6 月销量 126.05 万台，同比提升 38.0%，新能源汽车销 量持续增长。新能源车整备质量更大。在下图的参考案例中，同一款车型，新能源车型的 质量均高于传统燃油车型，质量提升 10%到 20%不等。以长安 UNI-V 为例，纯 燃油版整备质量 1400 千克，新能源版 1680 千克，新能源版质量相比燃油版提升 20%。

新能源汽车行业快速发展，单车铝需求量大。根据 DuckerFrontier 的数据， 2022 年电池动力汽车（BEV）单车用铝量 631 磅，非纯电动车（Non-BEV）单 车用铝量 464 磅，新能源车单车平均用铝量 471 磅，新能源汽车对铝的需求刚性 较强。DuckerFrontier 预测新能源车单车用铝量有上涨趋势，根据预测结果，2026 年新能源车平均用铝量将达到 514 磅，相比于 2022 年平均用铝量将提升 9.13%， 预计进一步加大新能源汽车市场对电解铝的需求量。

2.3. 电力：光伏发电推动铝材需求

光伏发电量逐年递增，拉动光伏装机量及铝需求量。发电量方面，2000 年全 球光伏发电量为 1.06 太瓦时，2021 年已增至 1032.50 太瓦时。耗铝量方面，晶 体硅太阳能电池板金属铝质量占比 8%，铝边框和光伏支架是光伏组件中成本占比 较高的重要辅材，根据北极星太阳能光伏网数据，每 GW 光伏组件边框的耗铝量 在 0.9-1.1 万吨。

3. 展望：缺口扩大，碳汇或为增量影响

3.1. 展望：供需缺口或持续扩大，外盘铝价或拉动内盘价格

复盘来看，供需关系为国际铝价主要影响因素： 1993-1999，LME 铝价先增后降。九十年代初，以美国为首全球进入以互联 网、信息技术为代表的新经济时代，“互联网革命”推动铝需求大幅上升，铝价 翻倍；此后亚洲金融危机爆发，冲击铝需求，使铝价重回低位。1999-2002 年， 经历亚洲金融危机后全球经济回暖，电解铝需求回升，价格攀升至高位；之后美 股下跌，电解铝产能过剩，供大于求，价格快速下跌。

2002-2008 年，中国经济飞速发展，城镇化快速推进，城市基建对铝的需求 高，成为全球新的经济增长点，铝价随之上升。2008-2016 年，经历了美国次贷 危机而引发的全球金融危机、希腊债务违约而引发的欧债危机，全球经济疲软， 电解铝价波动下跌。 2016-2018 年，中国进行了供给侧结构性改革，电解铝产能供给受制，供需 关系得以改善，市场活力增强；2018-2020 年贸易冲突开始，铝价震荡走弱。 2020 年至今，起初新冠疫情导致市场悲观预期，后在经济复苏和各国央行刺 激下，铝价反转攀升，创历史新高。

供给增长有限，全球电解铝缺口持续扩大。供给方面，当前供给增量多源自 亚洲、欧洲两地，且亚洲东南亚方面产能投产具有不确定性，欧洲能源问题尚未 妥善解决，全球未来供给增长或将有限。基于阿拉丁数据，假设未来各州产能可 稳定投放，且欧洲能源问题在 2025 年前得以缓解，则 2025 年全球电解铝产能预 计达 7063 万吨。需求方面，假设地产用铝随全球地产市场规模逐步扩张（基于 Statista Market Insight 预测）、汽车用铝随新能源汽车销量逐步提升（销量基于 Statista Market Insight 预测，用铝量基于 DuckerFrontier 预测）、电力用铝随光 伏装机逐步提升（全球新增光伏装机基于 SolarpowerEurope 预测，光伏耗铝基 于北极星预测），预计 2025 年全球电解铝消费量约为 7445.4 万吨，对应缺口 357.4 万吨，全球电解铝供应缺口持续扩大，或进一步催化国际铝价持续提升。

内外价差高位，价差收窄区间外盘领涨国内。从价差水平来看，2003 年 12 月至今内外盘价差最高 4861.74 元/吨，截至 2023 年 9 月 15 日，目前的内外盘 价差约为 4,066.53 元/吨，逼近高位价差。从价差变化来看，内外盘价差长期维持， 但保持区间波动。在历次内外盘价差高位下行的过程中，海外铝价涨幅多大于国 内价格。预期未来内外盘价差逐步下行，外盘价格领涨，内盘价格同步上行。

3.2. 碳税：铝价未来新增的影响因素

全球多个国家已建立相应碳税机制。自 1990 年芬兰首先探索碳税机制以来， 碳税已经过 30 余年发展，截至 2022 年 4 月，全球已有约 36 个国家或地区开始 征收碳税，碳税已成为多数国家碳减排市场的主要经济手段。多数国家碳税征收 对象为含碳化石燃料，其中法国、英国、瑞典等国家对所有化石燃料征税；挪威、 芬兰等地对部分化石燃料征税；小部分国家直接对导致二氧化碳排放的经济活动 或者设施征税。

CBAM 法案通过，对铝征税未来逐步开启。2023 年 4 月 18 日欧洲议会通过 了碳边境调节机制（Carbon Border Adjustment Mechanism）法案，计划从 2026-2034 年逐步实行 CBAM，首先涵盖钢铁、铝、水泥等商品进口。从 2023 年 10 月起企业必须报告其进口商品的碳排放量。并要求后续商品进口商必须支付 商品生产国与欧盟碳排放配额之间的价差。 中国碳交易价格相较欧洲市场偏低，若内外盘碳价趋同或对铝价带来影响。 截至 2023 年 9 月 19 日，根据欧洲能源交易所及上海环境能源交易所数据，欧洲 碳指数成交价约 79.5 欧元/吨，国内碳排放配额最新价约 75 元/吨，内外盘碳价存 在较大区别。随着未来欧盟等地逐步收紧进口商品碳税征收，全球碳价或进一步 趋同，国内碳价预计逐步提升。碳税征收预期成为未来全球铝价新增影响因素。

 

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