2023年飞天云动研究报告 具备自研引擎技术，依靠内容与场景变现

1.业务介绍:具备自研引擎技术，依靠内容与场景变现

AR/VR营销服务:与中小媒体合作开发AR/VR场景，以效果广告变现

ARVR营销服务本质是为中小媒体提供工具开发ARVR场景，并辅助其进行广告变现。公司提供ARVR内容模块和开发工具，通过与媒体平台的合作，为客户提供包括指定营销服务计划、设计营销内容、完成营销内容投放、数据反馈信息收集、检测及优化等综合营销服务，从而实现客户增加品牌曝光度知名度等业务目标。

在AR/VR营销服务中，飞天云动的核心角色有两个:1)为媒体平台提供SaaS平台，用于定制设计ARVR内容;2)获取广告客户，并在确定客户需求与投放后，利用SaaS平台协助设计营销内容帮助内容审查，透过媒体平台推出营销内容并监测数据以调整战略，等到活动结束公司出具完成报告并根据一定的定价模式来收取费用。

ARVR营销服务:以CPA定价为主，业务毛利率稳定

基于营销效果收费，以CPA为主要定价模式。广告定价模式主要包括CPA、CPC、CPM三种模式。2021年ARVR营销服务中CPA、CPC、CPM收入占比分别为63%、2%、35%，CPA是最主要的定价模式，即根据最终用户每个操作（下载/安装/注册）来收取费用。

全额确认公司收入，毛利率水平稳定。对比汇量科技移动广告业务毛利率、蓝色光标国内全案广告代理业务毛利率，飞天云动的毛利率基本稳定在20%上下，波动性较小，逐步提升至2021年高于同类业务毛利率。我们判断其原因在于:1)飞天云动自身价值在于提供ARVR场景开发的技术能力，而非单纯的广告代理;2)ARVR场景开发仍处于普及的过程中，公司所服务的客户较多，且在同类公司中处于领先地位，可替换性不强，因此具有较高且相对稳定的毛利率水平。

AR/VR营销服务:以游戏、互联网客户为主，客户规模及付费金额双升

客户主要来自于游戏、互联网、娱乐行业，赋能客户拉新及推广。其中公司涉及客户群体多元化，排名前三的行业依次是游戏、互联网、娱乐，2022收入占比分别是21.3%、20.8%、18.4%。随着未来ARVR在媒体渗透率继续提升，ARVR营销服务业绩增长前景广阔。广告主客户规模及付费金额双升。公司累计为超过50名广告客户提供ARVR营销服务及推广超过250件广告产品，2022年服务的广告客户数量分别为27个，推广产品为72个，2022年广告主的续约率达到63%。单客户的付费金额也在呈现增长趋势，2022年广告投放收入达到2525.1万元。

AR/VR内容:仅提供内容定制服务，拟进一步拓宽场景

内容服务与营销业务类似，但不进行广告投放。公司利用自行开发的AR/VR开发引擎，根据来自不同行业客户的需求提供AR/VR个性化内容定制服务，授予客户将内容产品运用到其业务中并提供给终端用户使用。例如，公司为百度旗下教育业务附属公司开发了定制中学地理VR课件。飞天云动是希壤技术内容生态的最早一批开发者、共建者之。

AR/VR内容:按项目制收费，接单数量显著增加

项目制收费模式，具有较高的毛利率水平。ARVR内容业务是项目制收费模式，公司在交付内容时一次性收取费用，基于设计开发复杂程度、业务关系和付款安排三方面因素考量，价格从1000元至4800万元不等。相较于ARVR营销服务，内容业务的毛利率更高，基本稳定在50%左右。项目数量持续上升，客单价有所下降。ARVR内容业务服务的客户数量与项目数量均有显著增长，2022年服务客户数量分别为58个，服务项目数量分别为149个，由此可见元宇宙的火热推动了项目需求的增长，同时2022年单客户付费金额也提高至579.65万。

AR/VR SaaS:赋能客户自主创作与运营，具备较强产品迭代能力

2019年启动SaaS商业化变现，赋能客户自主生成内容。公司将复用率较高的部分产品抽取出来开发出标准化解决方案，作为轻量级模块化产品，推出SaaS服务，向客户提供一系列在线互动内容设计、开发及投放工具，赋能客户自己生成、发布及利用相关ARVR内容进行展览展示、开展直播和营销等活动。.

SaaS模块数量持续增加，具备较强的产品迭代能力。2019-2021年SaaS模块数量依次为283个、496个、818个，同比增长75.27%、64.92%。2022Q1 SaaS模块数量进一步增加至883个。经过多次迭代和升级，ARVR SaaS平台已趋成熟并进化为现有万界智慧营销平台，主要为客户提供ARVR推广活动和VR全景内容两种服务。

AR/VR SaaS:可按需定制项目,项目数量有所减少

定制化项目制：按客户需求提供定制解决方案。根据客户指定的主题和特色，协助客户使用ARVR SaaS平台上的模块及开发工具开发、设计和创建定制的ARNR活动和VR云店，主要根据所需服务的复杂程度及ARVR活动的预期时长及容量需求向客户收费，基础解决方案约为20万，高级解决方案如包含美术及3D设计的则需要收取更高的费用。

公司主要为电商、餐饮等行业提供定制化SaaS服务，例如公司为一家餐饮公司制作AR互动活动，2022年公司完成的定制化ARNR SaaS项目数为320个，相较于前一年有所增长。

AR/VR SaaS:2021年启动订阅制付费，用户黏性及付费转化率较高

订阅制：按订阅内容梯度收费，满足多元化需求。ARNVR SaaS平台的所有注册用户均可免费享用部分ARVR功能，对于付费订购用户，ARVRSaaS平台提供三种产品配套，以满足客户的多元化需求。付费配套的价格介乎每年6,800元至14,800元不等。

SaaS平台用户规模快速增长，用户黏性与付费转化率均保持较高水平。2022年SaaS平台的日活跃用户数(DAU)为2314人，月活跃用户数(MAU)为8288人，DAUJMAU为27.92%，保持了相对较高的用户黏性。公司于2021年SaaS订阅付费项目，截止2022年SaaS平台的注册用户数为2.4万人，其中付费用户数为4570人，付费转化率为19.05%。

股权集中度高，管理团队结构稳定

控股股东及其一致行动人合计持股42.21%，股权集中度较高。IPO发行完成后，公司总裁汪磊及其家族信托间接持股为36.81%，技术高管李艳浩间接持股为5.4%，二者为一致行动人实际控制着公司;上市前主要进行了三轮融资，主要的投资方包括同创伟业、赛富动势等财务投资机构，也包括本次IPO引入商汤科技作为公司的基石投资者等业务合作伙伴，相关机构股东持股比例为32.25%。

管理层经验丰富结构稳定，研发人员占比接近一半，预计将加大技术专业人员招募。控股股东汪磊及其一致行动人李艳浩均深耕行业十余载，经验丰富，团队内多数高级管理成员已共事超过5年，结构较为稳定;截止2021年底公司在职员工为144人，相较于2020年125人有小幅提升。从人员构成来看，2021年研发人员共67人，占公司总雇员数46.5%，团队成员中64.2%拥有超过五年软件开发或美术动画设计经验。

2.财务分析及盈利预测:业绩持续高增，估值提升空间大

主要通过营销服务变现，成长性突出

受益于行业增长红利，公司业绩实现高速增长。2022公司实现营收达到10.66亿元，同比增长79.10%，2018-2022年收入复合增速为59.72%;归母净利润为0.18亿，同比增速为100%，归母净利润期间复合增速为29.10%，经调整后归母净利润复合增速为58.11%;主要通过营销服务进行商业变现，但SaaS重要性有所提升。公司目前主要提供ARVR营销服务、ARVR内容、ARVR Sas三项服务，2022年三大块业务的收入占比依次为64%、32%、4%。SaaS业务体量虽小，但其呈现出较高的增速;IP业务和其他业务随着公司完成转型以及IP业务重新定位服务支撑内容业务发展预计未来对收入的贡献很小。

流量获取成本为主要成本，毛利率水平稳定

流量获取成本为最主要成本项，成本结构整体稳定。公司的成本项主要包括流量获取成本、分包及开发成本、使用素材成本，2022年三项成本在总成本中的比重依次为74.2%、8.8%、10.6%，由于主要业务开展都需要依赖媒体平台进行，故流量获取成本占比最高。综合毛利率水平穗定。公司目前主要提供ARVR营销服务、ARVR内容、ARVR Saas三项服务，2021年三大块业务的收入分别是3.76亿(yoy+165.59%)、1.61亿(yoy+40.64%）、0.21亿(yoy+122.73%） ，其收入占比依次为63.2%、27.1%、3.5%。SaaS业务体量虽小，但其呈现出较高的增速;IP业务和其他业务随着公司完成转型以及IP业务重新定位服务支撑内容业务发展预计未来对收入的贡献很小。

费用率稳中有降，经营性现金流净额小幅下滑

费用率稳中有降，后续重点关注ESOP对费用端的影响。2021年公司销售费用、管理费用、研发费用分别为0.14亿、0.22亿、0.22亿，相较于此前均有提升，但费用率基本处于稳中有降低的状态，2022Q1销售费用率由于知名度提高宣传费用降低，考虑到后续销售网络布局加大以及ESOP计划，预计将对后续的费用产生一定的影响。现金流状况。随着业务规模扩大，采购广告流量预付款及分包服务预付款净额也会随之扩大故导致经营性现金流净额小幅下滑，2019-2022年公司经营性现金流净额分别为2562.7万、2494.8万、2448.5万。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）