2023年菲菱科思研究报告 销售规模增长带动上游原材料采购金额提升

核心观点：

➢ ICT行业迎来升级换代，数据流量持续增长带动网络设备需求。（1）网络设备行业每5年进行一次换代，预 计23年是新一轮升级元年，同时22-23年运营商加大云网端资本投入，公司在手订单丰富；（2）23年医疗、 教育、金融等行业信息化改造需求增速较快，带动网络设备行业需求；（3） 《数字中国建设整体布局规划》 落地，数字经济/数字中国成为政策重点，算力网络、数据要素、数字政务、数字乡村等系列基础设施有望 加速。此外，Chatgpt等新兴应用有望带动算力需求呈现爆发式增长。数据流量的持续增长带动网络设备市 场的发展。

华三&S客户订单需求环比持续提升，中期产能充足，产品矩阵持续丰富升级。公司募投项目进展顺利：海宁 16.2亿产能优先满足新华三，深圳14.4亿产能主要供给S客户。22年海宁项目已顺利排产，供应产品从百兆 向千兆、万兆升级，从企业网交换机向数据中心交换机拓展，毛利率有望进一步提升。根据IDC数据和新华 三和锐捷网络折价率估算，国内交换机、路由器和无线设备制造商市场份额超300亿；初步测算公司在华三 和S客户侧份额分别为20%和10%，逐步替代台资厂商份额，仍有较大提升空间。

对外设立控股子公司，推进汽车电子领域产业布局。公司具备网络通信、数据交互和信息安全管理等通信技 术开发能力，对网络通信协议理解和应用拥有较好的专业化水平。公司积极推进汽车电子智能管理解决方案 终端网络交换机和汽车域控制器网关等在汽车数据安全控制领域相关的产品。随着智能化、集成化程度的提 升，以太网优势将逐步突出，助力实现高级辅助驾驶甚至无人驾驶，公司迎来广阔市场空间。

1、公司简介

国内知名网络设备代工厂商

公司的主营业务为网络设备的研发、生产和销售，以 ODM/OEM 模式与网络设备品牌商进行合作，为其提供交换 机、路由器及无线产品、通信设备组件等产品的研发和制造服务。公司产品定位于企业级网络设备市场，兼顾 消费级市场，广泛应用于运营商、政府、金融、教育、能源、电力、交通、中小企业、医院等以及个人消费市 场等诸多领域。 汽车电子智能产品将成为公司业务新增长点。根据公司公告，公司着手布局汽车电子相关的新业务，积极推进 汽车电子智能管理解决方案终端网络交换机和汽车域控制器网关等在汽车数据安全控制领域相关的产品，已搭 建完成汽车产品线重要组织建设研发和市场核心团队结构，投资拟以深圳为生产基地，积极推进各项工作实施。

公司发展历程

公司设立初期主要经营单一通信设备组件制造业务，2009 年起开始从事交换机生产制造业务。自成立以来，公 司始终根据市场与客户的需求，扩大生产规模，丰富产品类型，加大研发投入，加强与下游品牌商的深度合作， 逐渐发展为国内知名的网络设备制造服务商。 目前，公司在国内网络设备制造服务领域具有较强的竞争优势，未来将通过加强研发投入和产品创新、扩大生 产能力、提升产品质量等措施实现稳定、持续的增长。 2023年，公司紧随新能源汽车积极发展的趋势，成立子公司拓展汽车电子相关产品，聚焦新增终端市场。

股权架构&管理团队

陈龙发为公司实际控制人，持股占比32.08%，担任董事长兼总经理职务。除公司实际控制人外，公司前十名股 东中担任公司职务的还包括舒珊，持股占比1.50%，担任董事职务。公司董事会和核心管理团队保持稳定，董事、 监事、高级管理人员及核心技术人员未发生重大变化。 团队产业背景深厚，保持行业前瞻洞察。管理层团队在通信及科技领域有着丰富的经验，拥有多元化的行业背 景和管理经验，新增子公司团队核心人员对汽车电子开发能力、信息安全管理等方面有较好的专业化水平。

产业链：

上游：在供应方面，芯片的全球供应商主要有Broadcom、Marvell、Realtek、Qualcomm、MTK、Cavium等国际品 牌，其他电子元器件在国内珠三角和长三角有大量的生产厂商，行业竞争充分，整体处于供需平衡状态。在价 格方面，同一型号的电子元器件从中长期来看处于价格持续下降的趋势； 下游：一方面，随着5G通信、互联网、物联网、云计算、大数据等技术的快速发展，网络设备市场规模呈现不 断增长的趋势，从而带动网络设备行业持续的市场需求；另一方面，网络设备品牌商为应对市场竞争，提高供 应链的整体竞争能力，选择将生产制造环节外包，将自身发展重心集中在响应市场需求、调整产品结构及经营 品牌上，亦为网络设备制造商的发展提供了较大空间。

产业链：销售规模增长带动上游原材料采购金额提升

公司原材料采购总额随着销售规模的增长呈上升趋势，其中,芯片、电源、结构件、PCB、网络变压器和被动元器 件是公司产品的主要原材料，2018-2021年合计占比分别为83.66%、82.86%、83.11%和84.79%，主要原材料采购 金额占比基本保持稳定。 从原材料平均采购价格来看，2020年度PCB的采购单价上升幅度较大，主要是公司的交换机等产品向中高端方向 发展，PCB设计和加工更加复杂从而单价上升较大；2021年度，公司电源和PCB的采购单价上升幅度较大，主要是 由于公司为小米生产制造的主要机型发生变化，相应的公司以“客供料-非结算”方式向小米取得的原材料种类 发生变化。

产业链：下游优质新客户带来持续增长动力

公司客户集中度较高，其中新华三为主要客户，2018-2021年公司向新华三的销售收入占营业收入的比例较高， 分别为87.55%、80.00%和65.89%。其次是S客户，2021年其销售金额大幅增长至6.03亿元，销售收入占营业收入 占比从2020年的8.35%增长到2021年的27.3%。 与新华三合作规模持续扩大、新客户及新产品的业务拓展成为公司营业收入持续增长动力。公司于2019年成为 小米合格供应商为小米通讯生产路由器及无线产品，2019年度小米通讯的销售收入为4,725.15万元，小米通讯 进入公司前五大客户；公司于2019年成为浪潮思科供应商为其生产交换机和通讯组设备，2021年销售收入为 1147.97万元，浪潮思科进入公司前五大客户。

2、财务分析

营收及利润分析

公司2022H1实现营收12.67亿元，同比增长44.83%，归母净利润1.05亿元，同比增长41.76%。2017-2021年营收 CAGR达24.14%，归母净利润CAGR达33.40%。其中2018年受主要原材料采购价格波动影响，公司净利润出现下降， 其余年份公司营收和净利润均保持较高增速。 公司一直专注于网络设备相关领域，经过多年的发展与积累，目前已拥有先进的新产品研发平台和高效的产品 制造平台，产品线覆盖了交换机、路由器及无线产品、通信设备组件等。2021年公司交换机产品完成了“百兆/ 千兆/万兆”、“电口/光口”、“无管理/管理”等多维度的自主产品迭代，并成功量产数据中心交换机，产品 的持续迭代和升级保证了公司的市场竞争力。

公司收入拆分

公司交换机收入占比9成。分产品来看，2022H1公司交换机实现营业收入11.51亿元，同比增长61.88%，交换机 销售收入占比最大，占公司主营业务收入90.84%。路由器及无线产品是公司目前第二大业务线，2022H1实现营 业收入0.95亿元，同比下降36.24%，占公司主营业务收入7.50%。公司主要以OEM/ODM模式为新华三&S客户生产 交换机、路由器、无线产品及通信设备组件等（注：新华三 2021年上半年在国内交换机、路由器和无线产品的 企业级市场占有率分别为 38.7%、29.3%和 28.0%）。

盈利能力分析

2017-2022H1公司毛利率及净利率水平整体呈现稳步上升趋势。作为研发驱动型的高科技企业，公司优化产品结 构、提高生产效率；公司采取“大客户”策略，销售规模增速明显，供应链谈判地位得到提升。以上因素，均 使得公司2018-2022H1利润率水平持续增长，2021H公司毛利率同比提升1.76个百分点到15.97%。

公司毛利率略低于行业平均值水平。与智邦科技、明泰科技等中国台湾的同行业可比上市公司的对比，公司业 务起步较晚、发展较快，因此在经营规模、产能产量、客户结构、产品丰富程度、资金实力等方面存在一定的 差距，毛利率水平相对较低。公司通过升级产品规格、提高产能产量、提高研发和生产效率等方式实现了营业 收入和毛利率的双重提高， 2021年度，整体毛利率提升至16.08%，22H1年度的毛利率已经超过共进股份、剑桥 科技和卓翼科技，略低于行业平均值水平。

费用控制能力分析

公司费用管控良好,拥有完善的管理体系和销售能力。2022 年上半年销售费用率为 1.03%，管理费用率 1.91%， 财务费用率 0.33%，管理费用率由2017年的5.14%下降至2018年的1.63%后，三项期间费用率均维持在较低水平, 近几年波动不大。2021 年公司研发费用率高达 4.01%，持续保持高研发投入。

公司保持长期高研发投入，构筑产品竞争力。公司 2022年上半年研发费用为 0.80 亿元，同比增长 10.47%。 研发费用率为 4.01%，同比下降1.23 个百分点。截至2021年底，公司研发人员 393 人，占公司总人数的 30.00%。公司注重研发投入，在新产品研发方面，公司始终紧跟行业技术发展趋势，在自主研发平台的基础上 不断开发符合下游客户和市场需求的新产品，已具备 40G/100G 高带宽、大容量交换机的开发能力，于 2019年 研发出了高背带容量插卡式核心交换机的业务板、核心板，高端数据中心交换机、5G 小基站等新产品的硬件方 案也基本研发完毕。

3、行业情况及驱动、市场规模测算

网络设备包括交换机、路由器和无线网络设备

网络设备是指构建整个网络所需的各种数据 传输、路由、交换设备，包括交换机、路由 器和无线网络设备，其中最主要的是交换机 和路由器。 交换机：基于以太网进行数据传输的多端口 网络设备，每个端口都可以连接到主机或网 络节点，主要功能就是根据接收到数据帧中 的硬件地址，把数据转发到目的主机或网络 节点。交换机相当于一台特殊的计算机，由 硬件和软件组成，包括中央处理器、存储介 质、接口电路及操作系统等；

路由器：是连接因特网中各局域网、广域网 的网络通讯关键设备。路由器类似于互联多 个网络或网段的枢纽，它能将不同网络或网 段之间的数据信息进行“翻译”，以使它们 能够相互“读懂”对方的数据，从而构成一 个更大的网络。路由器的处理速度是网络通 信的主要瓶颈之一，其稳定性与可靠性直接 影响网络互连的质量； 无线产品：无线局域网若要连接互联网，需 要通过一个连接互联网的终端，这个终端可 以是无线AP或无线路由器。

网络设备行业市场规模：

全球网络设备行业市场规模稳步增长。根据IDC数据统计，2016年全球主要网络设备（包括交换机、无线产品和 路由器）市场规模为444.9亿美元，2021年上升至542.4亿美元，年均复合增长率为4.03%。其中，2021年交换机 产品市场规模，同比增长6.50%；在企业级网络设备市场，网络设备品牌的行业集中度较高，思科、华为、新华 三等少数几家企业占据着绝大部分的市场份额，呈现寡头竞争的市场格局。

目前，全球网络设备的主要玩家包括思科、Arista、Juniper、华为、新华三、锐捷网络、中兴通讯等。思科作 为全球设备商龙头，交换机、路由收入规模为307.30亿美元，同比增长10.80%；无线产品为76.46亿美元，同比 增长20.40%；路由器为158.60亿美元器、WLAN等领域份额领先。然而伴随近年来国内设备商技术水平持续提升， 以华为、新华三、锐捷网络等为代表的中国设备商的全球份额持续扩大。

网络设备行业市场规模——交换机

超大规模和云提供商构建网络容量推动交换机市场持续快速增长。据IDC披露，全球以太网交换机市场2022年前 三季度同比增长17.4%；2019年我国以太网交换机市场规模为36.46亿美元，2021年达到了53亿美元，年均复合 增长率为20.6%，预计2024年我国以太网交换机市场规模将达98.57亿美元，年均复合增长率为22%。全球交换机市场以思科为龙头，占据了约50%的市场，其他主要参与企业为华为、Arista、HPE、新华三和 Juniper，根据IDC的统计数据，2020年度和2021年上半年，上述6家企业合计市场份额分别为80.1%和79.2%。国 内交换机市场的主要参与企业为华为、新华三、星网锐捷、思科、迈普技术和中兴，2020年度上述6家企业合计 市场份额为95.9% ； 2021年上半年，主要参与企业为新华三、华为、星网锐捷、思科、迈普技术和Arista，上述 6家企业合计市场份额为96.1%。

网络设备行业市场规模——路由器

据IDC披露，全球企业和服务提供商(SP)路由器市场2022年第三季度总收入达到41亿美元，同比增长5.6%，中国 市场同比下降4.4%；2021年全球路由器规模达159亿美元，同比增长6.5%,我国路由器规模为36.7亿美元，同比 下降2.60%。 全球企业级路由器市场的主要参与企业为思科、华为、新华三、Juniper、Yamaha和Adtran，2020年度上述6家 企业合计市场份额为88.0%；2021年上半年，主要参与企业为思科、华为、新华三、Juniper、诺基亚和Yamaha， 上述6家企业合计市场份额为86.7%。国内企业级路由器市场的主要参与企业为华为、新华三、迈普技术、思科、 星网锐捷和Juniper，2020年度和2021年上半年，上述6家企业合计市场份额分别为95.3%和95.9%。

网络设备行业市场规模——WLAN

在持续采用最新Wi-Fi标准和放宽供应链限制的推动下，全球无线局域网(WLAN)市场保持快速增长。据IDC披露， 2021年全球WLAN市场规模为172亿美元，其中企业级WLAN市场规模为76亿美元，占比44.2%，同比增长20.4%，消 费级WLAN市场规模为96亿美元，占比55.8%，同比增长2.6%；2022年前三个季度，全球企业WLAN市场收入同比增 长24.5%。 全球无线产品市场主要参与企业为思科、TP-LINK、康普、华为、Technicolor和HPE，2020年度和2021年上半年， 上述6家企业合计市场份额分别为60.0%和59.3%。国内无线产品市场的主要参与企业为新华三、华为、星网锐捷、 信锐技术、思科和TP-LINK，2020年度和2021年上半年，上述6家企业合计市场份额分别为89.4%和88.6%。

网络设备制造商市场规模

2021年，网络设备制造商市场规模为297.47亿元。交换机市场规模为151.87亿元，占比51.05%；路由器市场规模为118.18亿元，占比39.73%， 无线产品市场规模为27.42亿元，占比9.22%。预计2023年交换机、路由器、无线产品增速分别为14%、4%和13%。测算假设2022年增速放缓20% 分别为11.2%、3.2%和10.4%，2023年-2025年保持相同增速，得出2025年，网络设备制造商服务商市场规模达431.07亿元；2022年-2025年市场 增速分别为7.95%、10.11%、10.32%和10.52%。

网络设备制造商市场规模可以通过网络设备品牌商和制造服务商在商品流转过程中的加价率来测算: 交换机:锐捷网络2019-2021数据中心交换机、园区&城域网交换机以及SMB交换机加价率均值为2.57；新华三加价率为1.88:取均值2.23对应 2019-2021年度国内制造服务商市场规模分别为114.32亿元、120.23亿元、151.87亿元，2020年和2021年同比增速分别为5.18%和26.31%；预计 2025年交换机市场达250.20亿元,CAGR为10.50%。

企业级路由器：新华三2019-2021年路由器加价率均值为1.98。取1.98对应2019-2021年国内制造商服务市场规模分别为128.25亿元、124.24亿 元、118.18亿元，2020年和2021年市场规模分别下降3.13%和4.88%。预计2025年企业路由器市场达137.19亿元，CAGR为3.03%。 无线产品：锐捷网络和新华三无线产品加价率分别为2.13和3.72，取均值2.93进行计算，2019-2021年国内制造服务商市场规模为19.77亿元、 19.07亿元、27.42亿元，2020年同比下降3.57%，2021年同比上升43.83%。预计2025年无线产品市场达43.68亿元，CAGR为9.76%

网络设备制造商市场竞争格局

网络设备制造商市场份额集中度低，并且份额相对分散。作为全球电子外包服务业的专业化分支，经历了从欧 美向日韩、我国台湾地区再向大陆地区转移的发展历程。中国台湾电子产业自20世纪70年代开始崛起，至90年 代成为计算机、半导体全球制造中心。中国台湾自90年代起在互联网及数字经济推动下继续发展壮大电子外包 服务业，诞生了一批网络设备生产制造商。 大陆地区制造商迅速发展已打破台资在设备制造领域的垄断地位。我国大陆地区网络设备制造服务早期主要来 自于上述台资企业的技术中心和生产基地转移。内资企业从中低端产品线开始做大做强，为品牌商提供完整的 软硬件解决方案。

内资企业发展取得成效并逐步扩大市场份额。国内已形成了像珠三角、长三角及环渤海地区相对完整的电子产 业集群。目前，内资企业在无线产品、接入设备、无线路由器的消费级市场，已经取得了较快发展，并且取得 一定的优势；在大陆电信级、企业级网络设备市场，台资企业在技术研发、装备能力、高端产品等方面 仍占有 优势，但内地企业凭借其在研发设计、产品制造、响应速度等方面逐步扩大市场份额。

4、公司优势及业绩驱动

优势1：自主研发平台化、模块化产品研发体系

公司多年来专注于网络设备研发和制造领域，形成了平台化、模块化的产品研发体系。以公司核心产品以太网 交换机为例，公司形成了百兆系列、千兆系列、万兆系列交换机的三大研发平台，针对不同客户的不同需求可 先选取最优的研发平台，在降低产品开发的技术风险和开发成本的同时，保证产品更快地实现批量化生产并推 向市场。

模块化开发是将产品分成各个独立的部分，每个部分单独实现功能，并预留接口与其他模块对接。例如，在以 太网交换机领域，公司按照硬件方案核心结构形成了CPU模块、交换模块和电源模块三大模块：（1）CPU模块形 成了基于MarvellA380/A385和CaviumCN7000的两套基础架构，（2）交换模块形成了基于RealtekRTL8208D、 RealtekRTL8218B和Marvell88E1680/1685的三套基础架构，（3）电源模块形成了基于TIDC-DC和SilergyDC-DC 的两套基础架构，可根据客户需求调用不同模块的架构及外延扩展完成具体开发。

优势2：OEM向ODM标题转型

全球电子制造服务商与品牌商主要合作模式有ODM（含JDM）和OEM模式，主要区别在于公司是否参与产品设计与 开发 。 其中ODM合作模式对制造服务商综合实力要求高，业务合作关系也更加紧密。随着行业分工及合作模式的 完善，制造服务商在产业链参与的业务环节越来越多，从最初简单代工逐渐发展到除品牌销售以外的其他业务。

公司设立以来一直专注于通信技术及网络设备领域，最初主要以OEM模式为新华三生产交换机，2012年起，公司 与新华三合作更加紧密，产品范围扩大到交换机、路由器、无线产品等网络设备多系列产品。随着自主研发能 力和技术水平的提升，公司能够提供产品设计、工程开发、原材料采购和管理、生产制造、试验测试及验证等 。 同时，ODM模式销售占比逐年提升，参与网络设备品牌商供应链的程度也逐渐深入。ODM模式较OEM模式优势在于 保障公司取得产品订单的份额，并获得一定期限订单份额保护期 。 2019-2021，公司以ODM模式实现的收入占公 司营业收入比例分别为 68.03%、69.28%和 80.80%。

驱动1：深度绑定ICT行业龙头客户

在国内交换机、企业级路由器领域，华为、新华三、思科三强占有约80%的市场份额，且历年基本稳定。经测算 公司目前在华三和S客户侧的份额分别为24%和7%，仍有较大提升空间。 新华三2022年上半年在国内交换机、路由器和无线产品的企业级市场占有率分别为34.7%、29.0%和8.33%； 新华三：公司自2010年与新华三合作以来，合作关系稳定且不断深化，合作业务规模也逐年扩大，2019- 2021年公司向新华三销售实现的收入分别为9.11亿元、12.11亿元和14.55亿元；IPO募投项目——“海宁 中高端交换机生产线建设项目”为新华三配套项目，优先为新华三供应中高端交换机，项目达产后预计 年新增中高端交换机产能60万台，年新增营业收入16.20亿元。

驱动2：内资替代台资，市场份额持续提升

信创与国产化具有长期趋势，政策持续支持信创，交换机/路由器国产化替代加速。“十四五”开始重点关注信创产 业的国产化程度，实现自主研发和自主可控，自主可控是国家的长期发展战略。信创是信息技术的应用创新产业， 信创包括基础硬件、基础软件、应用软件、信息安全四大板块。在国家大力支持背景下，内资市场份额稳步上升将逐渐替代台资。内地网络设备制造企业在研发设计、产品制造、 响应速度方面不断加强并拓展市场份额。2021H1公司交换机收入为7.11亿元，2018年-2020年全球市场份额从0.98% 提升到1.05%；2022H1路由器和无线产品的收入为1.49亿元，2018年-2020年全球市场份额从0.73%提升至1.38%。

驱动3：汽车电子汽车电子打开新成长空间

汽车智能化升级有望带来汽车电子产品的新增终端市场。近年来中国汽车电子市场规模一直保持稳定增长，2022年市场规模达9783亿元，同比增长10%，预计2023年中国汽车电子市场规模达到10973亿元，同比增长12%。公司结合自身通信电子行业经验，紧抓汽车新能源、智能网联转型机遇。公司具备网络通信、数据交互和信息安全管理等通信技术开发能力，对网络通信协议理解和应用拥有较好的专业化水平。同时公司拥有较好的研发生产管理流程和规范的供应商管理体系，在新能源汽车积极发展的背景下，公司积极推进汽车电子智能管理解决方案终端网络交换机和汽车域控制器网关等在汽车数据安全控制领域相关的产品。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）