2023年利安隆研究报告 国内抗老化助剂龙头

一、国内抗老化助剂龙头

国内抗老化剂行业龙头，多线业务并行发展

国内高分子抗老化助剂龙头，开拓产业布局：公司于1994年成立，主营业务为高分子材料抗老化助剂的研发、生产和销售。 产品线覆盖抗氧化剂、光稳定剂和为客户提供一站式解决材料抗老化问题的U-pack产品；2020年启动康泰股份并购，2022年 并表成功，进入润滑油添加剂领域；2021年入股天津奥瑞芙，布局生命科学领域。

积极推进产业完善、产能扩张：公司建有天津、宁夏、常山、衡水、珠海、内蒙古、珠海六大生产基地，积极布局产能扩张， 夯实单产品在不同基地生产，确保客户稳定供应。

多线业务并行，驱动公司业绩持续增长

国内高分子材料市场持续稳定增长，带动公司抗老化助剂销量增长，同时公司自主开拓珠海、宁夏、内蒙古基地，并外延收 购常山科润和凯亚化工，产能逐渐提升，自2011年以来，实现业绩快速成长。2011-2021年，公司的营收从2.6亿元增长至 24.5亿元，CAGR 29%；归母净利润由0.2亿元增长至4.2亿元，CAGR 36%。

2022年5月，康泰股份并表，加入新的业绩增长点， 2022年前三季度公司业绩保持持续高增长，实现营业收入35.94亿元， 同比+42.33%；实现归母净利润4.35亿元，同比+45.16%。其中，2022年Q3实现营收13.27亿元，同比+45.99%，环比 +5.54%；实现归母净利润1.61亿元，同比+41.72%，环比+8.53%。

抗老化助剂是公司核心业务

分产品板块来看，公司以抗老化助剂业务为主， 抗老化助剂包含光稳定剂、抗氧化剂、U-pack，营收与毛利占比均在90% 以上。自2019年起，由于光稳定剂产能以及产品毛利率均大幅提升，营收占比均超过抗氧化剂，毛利占比均达到60%以上。

2022H1，光稳定剂营收达到10.1亿元，同比增长30.7%，占总营收的44.53%，毛利占比62.94%；抗氧化剂营收达到7.95亿 元，同比增长30.8%，占总营收的35.05%，毛利占比27.44%；U-pack营收达到2.41亿元，同比增长56.5%，占总营收的 10.63%，毛利占比4.20%。公司收购标的康泰股份于2022年5月并表，5-6月润滑油添加剂实现营收1.17亿元，同比 +50.80%，归母净利润0.16亿元，同比+71.44%。

公司毛利率和净利率相对稳定

近两年，公司毛利率和净利率相对稳定。2022H1毛利率26.55%，同比-0.23个pct；净利率12.12%，同比+0.35个pct。

分产品板块来看，2016-2018年，高分子材料消费量提升，光稳定剂需求大幅增加，而产能有限，产品价格提升，同时公司 收购常山科润，产能提升，生产的毛利率低的外协粗品减少，光稳定剂毛利率明显提升。2017-2019年，抗氧化剂产能增长 与技术升级慢，同时，原材料价格上涨导致毛利率下降。2022H1光稳定剂毛利率37.53%，同比+0.9个pct；抗氧化剂毛利率 20.79%，同比+0.7个pct；U-pack 毛利率10.5%，同比+1.1个pct。 5-6月康泰股份润滑油添加剂业务毛利率20.6%。

公司股权结构清晰且稳定

公司股权结构稳定集中，控股股东是天津利安隆科技集团和利安隆国际集团，实际控制人是李海平。李海平通过利安隆科技 和利安隆国际，间接持有公司25.05%股权，是实际控制人。公司主要控股参股公司有利安隆珠海、利安隆中卫、利安隆凯亚、 利安隆科润等，覆盖抗氧化剂、光稳定剂、润滑油添加剂等多行业。2021年，公司通过增资扩股取得利安隆内蒙古34%股权， 提升协同效应，保障HALS供应；以现金出资方式，持有天津奥瑞芙40%股权，积极布局生命科学领域。

二、基本盘抗老化业务扎实

抗老化助剂是一种重要的高分子材料助剂

高分子材料助剂是指为增强特定性能而加入的各种性能增进物质，具有用量比例小但对下游客户的生产和产品质量影响较大 的特点。按照作用不同，高分子材料助剂大致分为抗老化类、改善加工性能类、改善化学结构类、功能类。

抗老化助剂是一种重要的高分子材料助剂，市场规模约占高分子材料化学助剂的1/4以上，主要包括抗氧化剂和光稳定剂、 热稳定剂，实际应用中，助剂之间通常协同使用抑制高分子材料老化。

抗老化助剂产业链

抗老化助剂产业链中，上游原料主要是石油衍生物，包括烷基酚类、脂肪酮或醇、脂肪酸及酯、芳香胺类、脂肪族硫醇等基 础化工原材料，因此原材料成本与原油价格相关性较大，下游主要应用于塑料、化纤、橡胶、涂料、胶黏剂等领域。

抗氧化剂分为主抗氧化剂和辅助抗氧化剂，其中受阻酚类是主抗氧化剂中主流的品种，能够消除自由基；光稳定剂中紫外线 吸收剂和受阻胺类HALS是主要的品种；热稳定剂中，合成水滑石属于金属皂类的辅助稳定剂，具有无毒、环保的特点。

国内抗氧化剂和光稳定剂市场相对分散

国内抗老化助剂正由相对分散走向集聚式发展。抗氧化剂方面，上市企业有两家，公司现有产能3.49万吨，珠海一期6万吨 产能爬坡中；风光股份现有产能1.8万吨，2021年IPO募投项目6.67万吨抗氧化剂项目（外销部分约4.7万吨）。光稳定剂方 面，仅公司上市，现有产能2.17万吨，利安隆凯亚0.32万吨预计2022年底投产，宿迁联盛IPO申报中，现有产能2.71万吨。 以公司为代表的国内头部企业利用产品高性价比、募集资金扩张，不断提高市占率。

全球抗老化助剂市场以海外为主导

全球抗氧化剂和光稳定市场中，海外头部企业占主导地位。海外头部公司凭借规模、技术优势以及与国际大型高分子材料制 造商长期的合作关系，在全球市场份额上占据优势，主要集中在巴斯夫、韩国松原、Addivant、ADEKA等企业中。

2021年以来，受到海外能源成本较高影响，国内抗老化助剂出口竞争力有所提升，2022年1-10月累计进口3.63万吨，同比 分别-24.8% ，累计出口5.88万吨，同比+19.5%。

高分子材料发展带动抗老化助剂需求

高分子材料市场的不断发展，带动抗氧化剂、光稳定剂等化学助剂的需求。高分子材料具有使用量大、应用面广的特点，主 要包括塑料、化学纤维、合成橡胶、涂料、胶粘剂五大材料，2021年全球五大高分子材料产量近6亿吨，保守估计按抗氧化 剂添加比例为0.2%、光稳定剂添加比例为0.1%，2021年全球抗氧化剂消费量在122万吨、光稳定剂消费量在61万吨。

外采单剂影响公司抗氧化剂盈利水平

公司抗氧化剂毛利率与同行存在差别，主要由于产品牌号不同。风光股份以通用抗氧化剂168、1010、1076、626为主，基 本自产；公司抗氧剂牌号较多，以3114、330、1520、245、 412S、1024、1098、697为主，168、1010等通用抗氧剂外购 比重较大，抗氧化剂外购部分毛利率与自产部分存在差距，以2020H1数据为例，自产部分毛利率21.8%，营收占比77%， 外购部分毛利率仅8.6%，营收占比23%。随着抗氧化剂自产比例提升，公司抗氧化剂毛利率存在提升空间。

2021年以来，上游原材料涨价明显，同行抗氧化剂毛利率波动明显，公司则表现较为稳定，这可能由于客户结构不同，公司 下游客户以巴斯夫、艾仕得为主，定价方式以商务谈判为主，原材料涨价向下游传导更通畅。

内生增长+外延并购，公司光稳定剂优势显现

公司光稳定剂盈利能力显著提升，与同行相比优势明显。自2017年以来，一方面，公司自建光稳定剂项目逐渐投产，包括 年产6000吨紫外线吸收剂项目（二期）以及其他技改项目；另一方面，公司通过外延并购扩充产能，2017年收购常山科润、 2019年收购凯亚化工，使得产能利用率逐渐提升，2020年达到97%，规模效应显现，而同期联盛科技产能利用率仅72%。

三、润滑油添加剂添新彩

润滑油添加剂是提升润滑油性能的关键组分

润滑油添加剂作为一种功能性组分，起到改进润滑油功能、赋予润滑油新特性、延长润滑油使用寿命的作用。润滑油添加剂 在润滑油中的质量占比在2.0%-30%之间（通常液压油的添加剂量较少,而重负荷发动机润滑油的添加剂量较多）。

润滑油添加剂可分为单剂和复合剂。单剂主要有清净剂、分散剂、黏度指数改进剂等；复合剂一般由多种单剂按一定比例调 配而成，具有多种特性，可明显提高内燃机油、齿轮油及液压油的性能并降低添加剂总量。其中，分散剂、黏度指数改进剂、 清净剂的需求最大。

润滑油添加剂产业链

润滑油添加剂上游原材料以石油衍生品为主，主要为基础油、重烷基苯、聚异丁烯，以及醇类、金属碱等，因此整体而言， 润滑油添加剂原材料成本受国际原油价格波动的影响较大。中游涉及润滑油添加剂加工制造包括单剂和复合剂，国内主要润 滑油添加剂厂家有瑞丰新材、无锡南方、康泰股份。下游润滑油主要包括车用和工业用润滑油，终端应用在汽车、工程机械、 船舶等行业。

全球润滑油添加剂以四大为主导

在润滑油添加剂行业中，独特的产品配方、持续迭代的生产技术研发能力、下游应用的经验积累是关键。国际四大润滑油添 加剂企业路博润、雪佛龙奥伦耐、润英联、雅富顿具有先发优势，长期占据全球超过80%的市场份额。

国内民营润滑油添加剂企业中，康泰股份、瑞丰新材和无锡南方三家具有一定规模。截止至2022年10月底，瑞丰新材润滑油 添加剂产能16.1万吨/年，拟新建产能62.52万吨/年；康泰股份单剂产能6.3万吨/年，复合剂产能3万吨/年，康泰二期5万吨/年 单剂预计2022年底投产；无锡南方拥有3万吨/年单剂、2万吨/年复合剂。

国内汽车保有量增长带动润滑油添加剂需求

国内润滑油添加剂下游中车用占比最大，截至2022H1，国内汽车 保有量3.12亿辆，有效支撑润滑油添加剂需求。新能源汽车中，纯 电动汽车无发动机用油需求，但变速箱、连接件等仍存在用油需求。

国内润滑油添加剂产量明显低于表观消费量，进口替代空间大。自 2021年10月以来，凭借自主品牌技术突破和供应链优势，国内润 滑油添加剂出口同比明显增多，向润滑油全产业链自主可控迈进。

2025年全球润滑油添加剂需求有望达到570万吨

全球润滑油添加剂行业已发展至相对成熟阶段，市场规模较大且趋于稳定增长。据智研咨询，2013年全球润滑油添加剂需 求410万吨，市场规模达156亿美元。2020年受新冠肺炎疫情冲击，需求下滑，随着全球经济恢复，润滑油添加剂需求将进 入新一轮增长周期，预计至2025年将增长至570万吨，市场规模约为195亿美元。

按主要应用领域分，全球润滑油添加剂约有67%应用于机动车领域（其中乘用车发动机润滑油占27%、重负荷发动机润滑油 占33%、其他车用润滑油占比7%）；其次是金属加工液和工业发动机润滑油，分别占14%、13%。

公司外延并购润滑油添加剂，发展第二成长曲线

公司实现对康泰股份的并购，新增润滑油添加剂业务，在中国大力提倡“供应链自主可控”的关键窗口期，公司顺利开启第 二成长曲线。康泰股份主要产品包括功能性单剂及根据应用领域的不同、按照特定配方生产的复合剂，2021年，康泰股份 营收占比前三的添加剂分别是内燃机复合剂（27%）、抗氧抗腐剂（21%）、清净剂（13%）。

康泰股份于2022年5月并表，5-6月润滑油添加剂实现营收1.17亿元，同比+50.80%，毛利率20.6%，归母净利润0.16亿元， 同比+71.44%，为公司2022年业绩增添新彩。

康泰二期投产后，润滑油添加剂盈利有望改善

横向比较，康泰股份润滑油添加剂毛利率略低于瑞丰新材，主要由于此前仅康泰一期生产情况下，一方面，自产单剂不足， 需外购弥补，而外购部分毛利率较低，2021年外购部分毛利率仅9.85%，自产部分毛利率21.76%；另一方面，部分产线产 能利用较低，2021年，烷基苯磺酸产线产能利用率仅19%、无灰分散剂产线仅25%、复合剂产线仅17%，固定成本较高。

康泰二期6万吨润滑油添加剂投产后，该板块毛利率有望提升。一方面，1万吨硫化烷基酚盐、2万吨烷基水杨酸盐弥补清净 剂的不足，2万吨ZDDP弥补抗氧抗腐剂不足，复合剂产能利用率有望提升。

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