2023年安达维尔研究报告 多条客舱配套全系列产品线

1.安达维尔：直升机产业核心标的，国内航空综合供应商龙头

1.1 直升机航空抗坠毁座椅龙头，机载设备业务同步快速发展

公司主营直升机航空配套业务，同时向机载设备研制、航空维修、测控及地面保障等 领域快速延伸发展。公司成立于 2001 年，于 2017 年在深交所创业板成功上市，经过二十 年的发展，公司目前已形成包括机载设备研制、航空维修、测控设备等主要业务领域。公 司作为航空航天与防务领域的高端装备制造企业，致力于向客户提供综合性产品、服务及 解决方案。

公司核心业务为机载设备研制和维修。公司机载设备研制份额最大，2021 年机载设备 研制业务毛利率 48%。公司以航空机载产品为核心，不断突破新品研制、成品维修，在坚 持巩固核心业务的同时积极拓展新兴业务领域，四大业务相互促进，共同发展。

公司主营业务为航空机载设备研制、航空维修、测控及地面保障设备研制和智能制造 四大类，产品线丰富，产品结构优势明显。核心产品与服务包括：航空座椅、航空导航设 备、厨卫系统设备、飞机内饰、客舱照明、防护装甲、测试设备、保障设备、模拟训练装 备、智能工具管理系统及智能技术解决方案等，涵盖航空器与防务装备研制、生产和使用 的全寿命周期。

公司股权结构清晰，业务涵盖范围广泛。公司目前下辖 8 个子公司，包括 7 个全资子 公司和 1 个联营企业，子公司所涉及主营业务包括机载产品、检测设备研制、飞机零配件 维修、飞机零配件制造、飞机零配件贸易、智能设备研制、复合材料产品制造、技术开发、 技术服务和技术开发设备维修，业务涵盖范围广泛，综合实力处于行业领先地位。

1.2 2022 公司业绩逐渐恢复，股权激励充分调动员工积极性

公司业绩有所恢复，营业收入同比转正，归母净利润拐点向上。2021 年，受到主要客 户部分产品采办流程滞后的影响，导致产品的项目启动、合同签订和产品交付均出现不同 程度的滞后，销售业绩大幅下降，同时第二类限制性股权激励计划的实施也导致股份支付费用增加，从而影响了公司净利润。在手订单尚未被大规模取消，预期相应的产品销售会 在后续实现，未来销售业绩将会稳步恢复。

公司统筹战略规划决策，成本费用管控良好。公司在供应链相关成本、运营成本和营 销成本等方面都进行了内部战略决策，加强成本管控，2021 年的销售费用率 5.68%，管理 费用率 26.11%，研发费用率 14.74%，财务费用率 0.63%，毛利率为 46.58%，四大费用整 体稳健。2022 年 Q3 研发费用率达到 17.87%，研发支出大幅增加，毛利率为 48.81%。全面 的成本控制和改进措施使得盈利能力得到提升，毛利率水平增长。

公司积极开展实施股权激励计划，分别于 2021 年和 2022 年实施股权激励，充分调动 了员工的积极性，有益于公司未来业绩增长。其中，2021 年安达维尔激励计划拟向激励对 象授予的限制性股票数量为 1,205 万股，约占公司股本总额 254,107,250 股的 4.74%；2022 年安达维尔激励计划向激励对象共 86 人授予限制性股票登记完成数量 165.1 万股，占激励 计划草案公告时公司股本总额 253,694,750 股的 0.65%。

2 .军品：直升机核心供应商，下游放量+配套增加促业绩高弹性

核心要点： 重点产品：公司直升机抗毁座椅份额达 80%，掌握核心 95%生存率抗坠毁技术，十四 五”新一代直升机需求爆发，公司卡位核心弹性大，有望随直升机需求爆发而带动自身业 绩增长； 配套产品：公司产品全覆盖国产防务类直升机型号，防务维系服务商资质证书数量众 多，细分市场技术水平和市场份额均位居前列，处于直升机产业链核心位置，单体价值量 提升贡献业绩超下游行业增速。

2.1 “十四五”新一代直升机需求爆发，公司卡位核心弹性大

“二十大”再提建设世界一流军队，十四五国防确定性高增长。二十大报告指出要大 力推进国防和军队现代化建设，实现建军一百年奋斗目标。随着国际形势的不断变化和大 国地位的逐渐彰显，我国愈加重视强大空天力量的建设。根据国家财政部中央预算数据显 示，近年中国的国防预算一直保持年均约 6%-7%的增长，国防军工十四五确定性高增长， 迎来“新增量+旧升级”双需求驱动的超速增长黄金时代。

我国空军装备在数量和结构上仍与目标水平存在差距，发展道路任重道远。根据《World Air Forces2023》，我国现役军机数量仅有 3284 架，不足美国现役军机的 1/4；结构 上，我国现役战斗机、特种飞机、运输机、教练飞机/直升机的数量分别为 1570 架、112 架、 288 架、397 架，其中直升机数量为 913 架（占比 5%），远不及美国的 5584 架（占比 28%）， 军机在数量和占比上都与美国存在一定差距，打造战略空军之路任重而道远。

直升机：我国现役直升机缺乏 10 吨级以上服役机型。我国急需中大型直升机的主要原 因是相比于轻量型直升机，军用中大型直升机不仅可用于运输炮弹、车辆等装备，也可运 送作战人员实施战场机动和机降作战，还可以用作伤员紧急救护、挂载电子战设备实施电 子对抗任务等。依据《WorldAirForces2023》显示，美国直升机在品类和数量上都远超我国， 单一系列绝对量上，我国米-17/171 系列直升机占据第一位（28%），10 吨级多用型直升机 和 20 吨级以上重型军用直升机列装型号缺乏，未来需求有望爆发。

直升机产业链包括整机、子系统、零部件以及原材料。其中子系统包括动力系统、飞 行设备、传动系统、通信导航系统以及旋翼系统等。未来军用领域要求直升机飞行速度更 快、机动性能更好、生存能力更强、航电武器更先进，其发动机、飞行设备和新材料等子 板块将成为重点提升发展的领域。

直 20 类通用型直升机应用场景广阔，列装需求明显。直 20 是我国自主研发的战术通 用直升飞机，功率和运载力大，机动性能强，能够执行机降作战、火力突击、空中投送、 搜索救援等任务，应用场景广阔，可大幅提升我军空中突击能力。“直-20”类通用型 10 吨以 上直升机不仅满足中大型直升机实战任务要求，更能适配海陆空三军一体，达到战场通用 联动效果，未来将是我国直升机配置更新、型号改进的优先发展方向。

2.2 陆航建制+舰载配套带来直升机需求增长

陆航部队是陆军由平面作战向“机动作战，立体攻防”转变的标志性力量。陆军航空 兵是陆军编制序列中的一个兵种，主要利用直升机为地面部队提供直接空中火力支援，毁 伤敌前沿和战术纵深内的重要目标，攻击敌方直升机和坦克装甲车辆，实施机降战斗，保 障地面部队空中机动，并可遂行空中侦察、警戒、巡逻、电子对抗、空中布雷、扫雷、战 场补给、救援救护、通信和为炮兵校正射击，以及对敌核武器、化学武器和生物武器实施 监测等任务。 2017 年军改完成后，我军共有 15 个陆航旅，分别为 13 陆航旅与 2 空中突击旅。根据 浙商国防深度报告《中直股份：中国直升机龙头；军民市场广阔，新机列装景气》显示， 2015 年我国实施了国防和军队的体制改革，以原 18 个集团军为主的机动作战部队整编为 13 个集团军，加上 2 个下辖机动作战部队的军区（新疆军区、西藏军区）。每个军团均编配 了 1 个陆航旅或空中突击旅，合计陆军已装备 13 个陆航旅及 2 个空中突击旅。

预计我军陆航旅建设总共需装备直升机超 1500 架。美国陆航部队目前包含四种不同类 型：轻型、中型、重型以及远征型（国民警卫队），每个航空旅装备的直升机数量为 108- 120 架直升机。 参照美军的装备数量，结合我军实际情况，保守估计我军平均每个陆航旅需装备 100 架直升机，总需求超 1500 架（13 个陆航旅+2 个空中突击旅），目前我军海陆空三军的直升 机保有量合计仅 903 架，缺口巨大。

海军直升机在现代化海战中具有不可替代的作用。直升机由于具有独特的垂直起降和 悬停飞行等特性，解决了舰艇难以拥有足够长的起飞跑道的问题，而成为海军不可或缺的 装备武器，主要用于搜救、反潜、反舰、运输、侦察和支援陆战队登陆作战。 两栖攻击舰和航母是海军直升机装备的主要需求来源。1）航母主要负责为整个舰队提 供空中掩护、夺取制空权，其战斗力主要体现在舰载机上，以美国的“福特”级和“尼米 兹”级为例，每艘航母可搭载 6 架直升机。2）两栖攻击舰在前沿部署、大规模和成建制装 载运送兵力与装备至作战海区、实施登陆作战等行动方面发挥了很大作用，以美国的黄蜂 级和美利坚级为例，每艘两栖攻击舰最多可搭载 42 架直升机。

我国航母和两栖攻击舰加速列装，舰载直升机潜在需求大。随着我国 “辽宁舰”、“山 东舰”，075 型两栖攻击舰正式入列，我国进入航母加两栖攻击舰新时代。

目前，我国航母、两栖攻击舰数量较美国还存在较大差距，随着我国海军建设需要， 预计未来将会有包括航空母舰、两栖攻击舰、新型驱逐舰、护卫舰等大型舰艇不断交付海 军，舰载直升机潜在需求大。

2.3 直升机产业链重点标的，核心卡位+下游放量带来公司业绩高弹性

核心产品：直升机抗坠毁座椅 80%市场份额，多项直升机配套业务处细分市场前列。 公司直升机抗坠毁座椅作为新一代直升机重要分系统，其产品占据国内 80%以上的市场份 额，并且掌握相关产品领域的抗坠毁技术（95%生存率）、防护装甲、动态仿真和人机功效 等核心技术和工艺。

配套产品： 导航设备：公司具备各类导航设备的研制能力，通过应用软件无线电技术，使产品实现无线电测高、测向、测距及进近着陆等导航功能，为驾驶员和交联系统提供精准的高度、 方位、距离、位置等引导信息，在下游应用型号市场份额位居前列。 测控及地面保障：公司可为用户研制各类测试设备，从模拟仿真环境搭建、产品功能 验证、故障排查及监测、健康诊断和智能制造等方面，为航空航天产品的研 发设计、生产 制造、维修保障等提供系统的测试解决方案，以提高产品生产的交付效率和产品维修的排 故效率。主要产品平台包括伴随保障系统、 综合原位检测设备、仿真及专用测试设备、智 能制造设备等。 机载训练系统：主要应用于各型直升机。公司可为飞行员提供机载嵌入式训练系统， 通过数据融合、模拟仿真实现全方位、全要素的训练模拟。通过训 练过程的信息收集、数 据控制、态势显示、仿真裁决和效果评估等，构建一套全流程、数据化的机载训练系统。 仿真及专用测试：公司可为用户提供产品在设计试验、生产制造以及使用维护等阶段 所需要的测试解决方案，能够满足科研院所、制造厂、修理厂等用户 的整机级、系统级以 及部件级的各类测试需求。主要产品包括仿真验证类测试系统、集成测试系统以及专用测 试设备等。

直升机产业链弹性最大标的之一。公司拥有直升机模拟对抗训练系统及整体解决方案、 直升机伴随保障系统、直升机原位测试设备、航空部件维修等业务，在细分行业内排名均 位于前列并且公司产品在国产防务类直升机型号上实现全覆盖，航空座椅、整机装甲、无 线电导航类产品、飞机内饰等产品均向多型号直升机供货。此外公司导航系统深度绑定第 四代直升机，是国内重要的导航设备制造商。公司处于直升机产业链核心位置，后期有望 随直升机下游订单放量+配套产品价值量提升，有望成为直升机产业链弹性最大标的之一。

3. 民品：大飞机千亿市场徐徐打开，维修+配套前景广阔

核心要点： 公司民品业务线：（1）客舱配套业务线，包括航空厨卫系统、照明 系统、客舱娱乐系 统、整机内饰及解决方案等；（2）航空维修业务线，包括通讯导航、仪表显示、电气、电 机和气动等。行业格局：跨国龙头企业长期垄断民用航空市场，我国民企有望受益于国产替代+国内 大飞机放量，市场份额不断上涨； 增长动力：国产大飞机助推机载设备国产化进程+疫情放开导致航运底部反弹，民航市 场需求日与俱增，民航设备配套+后端维修市场迎来发展黄金期。

3.1 民航市场：中国力争冲破现有垄断格局，迎来底部反弹的黄金发展期

公司处于飞机产业链中下游，后期有望受益于国产替代+国内大飞机放量，市场份额不 断上涨。大飞机产业链可主要分为以下环节：设计研发（基础研究、系统研发、综合设计、 试验验证）、先进制造（新材料、零部件、机体制造、机载系统、总装集成）、运营维修 （维修改装、持续运营、航空燃料）等。安达维尔民品业务主要涵盖中下游设备配套、维 修等领域。

横向来看：长期以来，民用航空市场由跨国龙头企业垄断。根据浙商国防团队《国产 大飞机：大国重器，自主可控打开千亿市场》报告显示，美国波音公司（BOEING）、欧洲 空中客 车公司（AIRBUS） 几 乎垄断了全球民 用干线客机市场 。巴西航空工 业公司 （EMBRAER）、加拿大庞巴迪公司（BOMBARDIER）专注于支线客机市场。其中，庞巴 迪公司 C 系列飞机项目于 2018 年被空客公司收购。波音公司于 2018 年启动收购巴航工业 商用飞机部门，于 2020 年停止。 从交付情况来看，2021 年，全球商用飞机交付量为 1034 架，其中波音公司交付 340 架、 空客公司交付 611 架，占全球交付量的 92%。我国先进航空设备在数量和发展水平上仍存 在差距。

C919 已正式开始交付，国产大飞机产业化进程加速。2015 年 11 月 2 日，首架 C919 完成总装下线，2017 年 5 月 5 日成功首飞，2019 年进入“6 机 4 地”大强度试验试 飞阶段，2020 年获签首个型号检查核准书（TIA）。2022 年 5 月 10 日，中国东航发布 公告，拟定增募资不超过 150 亿元用于引进包括 4 架 C919 飞机在内的 38 架飞机，中 国东航将成为全球首家运营 C919 飞机的航空公司。2022 年 12 月 9 日，编号为 B-919A 的 C919 大型客机交付首家用户中国东方航空股份有限公司。C919 正式交付，为全球 商用飞机产业注入新活力，千亿市场徐徐打开。 机载设备国产化进程稳步推进，力争打破行业垄断格局，公司作为行业龙头之一有望 优先受益。民用飞机机载设备主要由跨国龙头企业垄断，但由于主流客机制造商的供应链 中，客舱设备除了线装产品（SFE），同时存在客户选装设备（BFE），如航空座椅、厨房插 件等，公司最早受惠于机载设备国产化，使用国产选装替代现装产品，并积极推动机载设 备国产产业化进程，后期有望在民航维修+产品配套市场持续放量。

纵向来看：疫情限制+原油价格波动加剧造成民航低谷期，政策放开行业底部反弹。 2019 年新冠疫情爆发后，原有的正常供需平衡被打破，油价大幅波动。2021 年，原油价格 大幅反弹，主要油品需求迅速反弹，而 2022 年的俄乌冲突造成原油供给紧张，油价持续上 涨，未来油价波动将更加剧烈。IATA 的报告显示，2020 年至 2022 年间，因疫情损失的航 空旅客周转量（RPKs）是 2019 年 RPKs 的 1.8 倍。疫情爆发造就了 2020-2022 年民航整体 发展的低谷状态。

疫情政策开放，国内民航市场底部反弹。根据中国航空运输协会，2021 年中国民航旅 客运输量已经恢复至 2019 年同期的 63%；新引进飞机 107 架，同比增长约 4%，与旅客运 输量增长基本持平；在邮货运输量方面，基本与 2020 年同期持平。 运输服务方面，2021 年全年完成客运量 4.41 亿人，比上年增长 5.5%，完成旅客周转 量 6529.68 亿人公里、增长 3.5%。国内航线完成客运量 4.39 亿人，比上年增长 7.6%。全年 完成货邮运输量 731.84 万吨，比上年增长 8.2%，完成货邮周转量 278.16 亿吨公里、增长 15.8%。随着疫情管控政策的开放，航空市场逐渐恢复正常，民航运输业及相关产业链将迅 速回暖，后续公司有望直接受益。 预计至 2041 年我国客机机队总规模超 1 万架，民航发展趋势明确向好。根据美国市场 和中国的 2035 规划，民航飞机数量将在 2035 年翻倍，带动整个飞机产业链协同发展。中 国商飞公司发布《中国商飞公司 2022-2041 年市场预测年报》中描述，未来二十年，全球 航空旅客周转量（RPKs）将以平均每年 3.9%的速度递增，中国航空旅客周转量将以平均每 年 5.6%的速度增长，预计中国客机机队数量将在 2041 年达到 10007 架，发展规模持续扩 大。

3.2 专注民航客舱配套及航空维修，积极拓展新兴业态

优势之一：多条客舱配套全系列产品线，有望受益于国产飞机放量+民航市场回暖。公 司客舱设备配套系列化产品不断加强公司在该领域纵深服务优势，拥有包括航空座椅、厨 卫系统模块及插件、内饰结构和客舱照明等全系列产品线，以及客舱整体设计与工程实施 能力，具备飞机客舱一级系统设备的总包能力。 航空座椅：主要应用于波音、空客、ARJ21、C919 等民航客机、直升机及其他固定翼 飞机。公司先后研制了 70 多个型号航空座椅产品，核心技术主 要体现在抗坠毁技术、防护 技术、坠撞动态仿真技术、人机功效设计等方面，更具备 95%抗坠毁生存率座椅的研制能力。运用复合材料技术的民航经济舱座椅已取得中国民航的技术标准规定项目批准书 （CTSOA），具备轻量化、舒适性好、外观设计感强、性价比高等特点。 内饰产品：公司可为用户提供定制化的飞机内饰产品和服务，产品具有隔声降噪、轻 量化、符合人机 功效设计及拆装便捷等特点，能够提升舱内整体视觉效果，为机组人员及 乘员保障安全，提供舒适和美观的舱内空间环境。 盥洗室产品：公司采用当前国内外先进的材料和设计理念，具备盥洗室及卫生产品相 关的水系统、电气控制系统的研制能力，产 品具有轻量化、可靠性高等特点。

客舱照明系统&娱乐系统：主要应用于波音、空客等民航客机主流机型。公司具备客 舱照明系统、娱乐系统、系统和平台一体的研制能力，产品具有轻量化、安全性高、 可靠 性高、舒适性好等特点，为机组人员及乘客提供舒适柔和、色彩多样的客舱照明环境和视、 听、游戏等服务。 厨房系统：主要应用于波音、空客、ARJ 21、C919 等民 航客机及其它固定翼飞机。公 司研制的烤箱、 热水器、咖啡机、储物柜等厨房系统系列产品， 设计人性化、布局合理、 操作方便，厨房插件具有功耗低、可靠性高、轻量化等特点。

民航底部反弹+国产客机放量促公司腾飞：随着 2023 国内疫情政策开放，国际航班逐 渐恢复，民航触底反弹，后期客机机队更换+新增需求持续向上；同时根据 1 月 12 日财联 社报道，中国商飞副总经理张玉金透露，C919 规划未来五年，年产能计划到达 150 架，已 经有 1200 多架的订单。C919 自 2022 年 12 月 9 日交付东方航空全球首架机后，项目从全面 研制向产业化阶段转型。我们认为未来 5 年，国产大飞机产业链将受益“C919 产业化进程提速+ARJ21 稳定批产”双轮驱动，公司作为国内客舱配套民企龙头，有望产业链腾飞中持 续受益。

优势之二：航空维修水平领先，民航复苏导致后期维修量同步上涨。航空维修是公司 的初始业务，业务营收约占公司总体 28.10%，主要从事飞机部件维修和加工业务。公司部 件维修能力覆盖了包括空客、波音、巴航工业及中航工业等主流飞机制造商的主要飞机系 统设备，拥有 FAA、EASA、CAAC 和 JMM 等维修许可证书；同时公司拥有丰富的飞机加 改装经验，为各类直升机、固定翼飞机提供定制化的飞机加装服务，为航空运输安全和高 效运营提供强有力的保障；考虑到后期民航业整体底部反弹的复苏，航空维修量会随着机 队的运营优先于新机增长而起量，作为行业左侧指标更有利于观察民航复苏趋势。 电子设备维修：公司设施设备配备完善，包含 ATE C6000 自动测试平台、T1200 测试 平台等原厂购买的测试设备以及自行研发的各类测试设备，维修 专业主要包括机载计算机 维修、通讯/ 导航系统维修、仪表显示系统维修、电气系统维修、机载娱乐系统维修、灯光 照明系统维修等。 机械部件维修：公司配备气站和自主研制的 ACM 试验台、大流量活门试验台、热交 换器试验台及无损探伤（NDT）车间等设备设施，并从国外引进了先进的起动 机测试台， 维修专业包括气动附件维修和电机附件维修，涉及飞机空调、引气、防冰、水、起动等系 统的维修。

优势之三：聚焦新兴业务领域，逐步拓展复合材料市场。公司智能制造业务主要为航 空航天与防务行业内制造、使用和维修单位提供基于射频身份识别（RFID）等物联网技术 的智能工具管理系统、资产管理相关的技术解决方案及数字化车间解决方案等。2021 年， 公司在天津成立全资子公司天津耐斯特瑞科技有限公司，专门从事关键航空材料的试验和 生产。未来公司将持续开发和丰富航空材料产品，满足客户的专业复合材料需求。

优势之四：优化技术人员构成，坚持自主创新和产品研发。公司建立了平台化的产品 开发策略，引入了集成产品开发 IPD 流程，通过塑造和固化业务流程，结合全面分析将市 场需求和全特性需求，转化为标准化的需求输入和产品定义，进而转化为产品详细设计输 入。通过集中工艺研发资源投向精品项目、关键能力和关键材料等领域，不断优化公司的 产品和服务，提高了公司的竞争地位。

公司持续储备研发人员，提高实际产值。截至 2021 年 12 月，公司职工总数 644 人中， 技术人员有 248 人，占总人数的 39%，在员工构成中占比最大。基于目前的市场竞争格局， 公司产品市场空间的拓宽核心在于内部研发人员和技术水平，近年来公司不断进行资源的 投入，在现有产品平台经营的打造以及战略性产品开发上投入了大量的精力，补充储备研 发人员，增加技术人员带来的边际贡献，扩大实际产值，进一步助推公司发展壮大。

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