2022年山东省城投平台梳理 山东省城投平台资价值与信用分析

1、山东省政府偿债能力回顾

1.1、山东省及下辖16市五维信用分析回顾

我们在《区域信用面面观·山东篇》报告中从经济、财政、债务、资源禀赋 与潜力这五维因素对山东省及下辖各市进行了详细分析： 从区域规划看，山东省省内推进省会、胶东、鲁南三大经济圈一体化发展， 加快构建“一群两心三圈”的区域发展总体布局，同时突出比较优势，省会经济 圈突出黄河特色，胶东经济圈突出海洋特色，鲁南经济圈突出农业特色。省外全 面加强与陕西、山西的战略合作，向东融入长三角地区产业链供应链。

从产业布局看，依十四五规划，全省目标到 2025 年，战略性新兴产业综合实 力国内领先，产业结构层次明显提高，产业技术创新能力大幅提升，优势行业形 成较强引领能力，形成一批具有全球影响力的产业集群、领航型企业和知名品牌， 努力打造新兴产业策源地、创新发展新高地、产业集群先行区。各地市也基本围 绕此制定了自己的“十四五”规划，青岛、枣庄、滨州及菏泽等多地纷纷将新材 料、新能源、新一代信息技术和高端制造等产业作为战略新兴发展产业。

从资源禀赋看，1）人口方面，山东省人口仅次于广东，是中国唯二人口超一 亿的大省，但自然增长率较低，临沂常住人口数量最多，达到 1101.8 万人，超过 济南和青岛，老龄化程度最严重的是威海市，老年人口比例高达 27.8%，其次为 烟台市的 27.0%；2）土地方面，山东整体土地成交面积与价格均呈上升趋势；3） 房地产方面，我们结合城市人口与增速、可支配收入与房价比来分析各市未来房 价增长潜力。可以看到未来房价增长潜力得分较高的有潍坊、青岛、临沂、菏泽；

4）金融资源方面，山东省金融资源相比区域城投债务来说较为充足，后续在承接 城投隐性债务置换时更有优势，有一定腾挪空间；金融资源主要集中在青岛和济 南两地，占比达到了 42.81%，其次是潍坊、临淄、烟台等地。5）从国有资产资 源来看，山东省上市国企市值规模排序处于全国上游水平，估算持股对应市场价 值亦较高；具体到各地市，上市国企资源主要集中在烟台、济南、青岛、济宁和 潍坊等地，以材料、能源和工业类企业为主，如万华化学、兖矿能源、潍柴动力 等。

从经济财政债务来看，1）总体来看，山东省经济实力处于较高水平，但是经 济增速较为缓慢。综合财政实力较强，财政自给能力相对一般。整体举债规模相 对于其他省份较高，债务负担较高；2）具体到下辖地市，各地市分化较大，青岛 一枝独秀，其次济南、烟台、潍坊、临沂和济宁；财政排名与经济排名相对匹配， 除菏泽、德州和聊城外，财政自给率均较高；债务方面，青岛市、潍坊市、威海 市、济宁市和泰安市的债务负担较重，东营和烟台债务负担较轻。

1.2、山东省及下辖16市信用评分排序

我们从经济、财政、债务、资源禀赋和潜力这五个 维度分析了山东省及下辖地市政府的偿债能力，得到各市政府偿债能力得分排序。 1）总体来说：山东省表现优秀，信用得分居全国第 3，对应经济、财政、债 务、资源禀赋和潜力五维评分分别为 5、5、4、5、2，潜力指标得分相对低，系 山东是传统农业和人口大省，劳动密集型产业较多，数字产业等新兴潜力产业发 展相较其他省较落后。

2）具体各地市层面，按照此框架对山东省下辖地市打分，排名前五的分别是 济南、烟台、临沂、青岛和潍坊；副省会城市青岛主要系债务压力较大，拖累打 分结果，降至第 4；而潍坊市则得益于其经济财政实力较强，且区域内资源禀赋 充足，综合排名靠前，但区域债务负担较重，且市场认可度整体偏弱，需警惕再 融资风险。排名靠后的主要是省内相对边缘的非中心城市，实力相对弱。

2、山东省城投平台梳理

据我们综合统计，截止 2022 年 9 月 15 日，山东省共计 285 家城投平台，尚 存存续债的平台有 246 家，存续债券 1447 只，存量规模合计 12717 亿元，山东 省内平台数量较多。按所属行政级别划分，省级平台 17 家、地市级平台 79 家、 区县级平台 149 家、国家级园区平台 36 家、省级园区平台 3 家；按主体级别划 分，AAA/AA+/AA/AA-主体分别为 23 家、85 家、125 家和 9 家，山东省城投主体评 级主要集中在 AA，但省内近八成的债券均来自于中高评级的主体，AAA 主体对应 存续债余额 4284 亿元，AA+主体对应存续规模在 4592 亿元，AA 主体对应存续规 模在 2558 亿元，AAA/AA+/AA 对应债券只数分别是 338 只、630 只和 459 只，表 明山东省城投主体整体评级中枢不高，少数级别高的主体承担省内主要的融资， 高级别主体单只债券体量也相对较大，区域融资整体较为有序。

2.1、园区平台梳理

临沂经开投是临沂市唯一的国家级平台，主要业务包括基建业务、自营园 区物业类和商品房业务以及贸易业务等。公司核心利润来源是商品房销售业 务，收入较为稳定，但公益性业务占比不高，公益性不强。近年公司资产负债 率持续下降，整体偿债能力尚可，公司短期有息债务占比超过 30%，即期债务偿 付压力较大。 日照经开投是日照经开区主要平台，主要从事棚改及园区建设工作,具有较 强的公益性，政府的支持力度较大。21 年末公司负债率 64%，杠杆水平尚可，有 息债务 52.75 亿元，主要为贷款，融资结构较好，但应收款占款规模较大，货币 资金对短期有息债务的覆盖率不足，面临较大的短期偿债压力。

潍坊滨城建是潍坊市滨海区开发建设主体，主要经营基础设施代建、市政及 工程施工、园区开发、房地产开发及其他业务。公司在滨海经开区范围内具有较 强的业务专营性，在资金注入、资产划入和财政补贴等方面持续获得有力的外部 支持。公司目前面临较大的短期偿债压力、未来资本支出压力较大、园区自营开 发以及募投项目收益实现存在一定不确定性等因素，可能对其信用水平带来不利 影响。 业达经发主营热电业务，负责开发区的供热供气服务，业务具有区域垄断性， 基于公司的重要定位，政府在资本金注入及补贴资金划拨等方面的支持力度很大。 公司资产流动性较差。2021 年末资产负债率 48.91%，较去年大幅增加，短期偿债 压力不大。

兴业控股是聊城经开区的开发平台，为经开区的基建和保障房建设主体，主 要业务为园区建设、保障房建设、房屋销售以及融资担保服务等。其中，基建业 务分为代建和自营，代建的委托方为经开区管委会，自营项目主要为产业园和物 流中心，预计后期通过经营或出租获取收益。公司资产以投资性房地产和存货为 主，债务压力尚可，存在一定的短期偿债压力，债券融资比例 50%左右，对公开 市场依赖度较大。 威海经开是威海经开区内唯一的国有资产运营和城市基础设施建设主体，主 营基建、房屋租赁、海域使用权租赁及物业管理等业务。公司地位在威海较为重 要，威海有 3 个国家级开发区，经开区在其中实力较强，但总体的经济及财政实 力较为一般。整体来看，公司面临较大的资本支出和即期偿付压力，融资结构较 差，整体资质一般。

临港国资从事威海临港经开区的开发建设，临港区管委按照工程投入成本的 115-120%支付给公司工程款，代建业务主要以安置房和市政道路建设为主，还包 括产业园区开发、河道整治、环境改造、社区建设及区内交通工程项目建设等。 公司债务压力一般，但由于所处开发区经济体量较小，公司信用资质偏弱。 业达城发是烟台经开区最主要的安置房项目投融资主体，主营安置房业务、 热电业务等，具有较强区域垄断性，获得政府的支持力度较大。公司资产整体流 动性较弱，部分安置房项目、基建项目等后续运营模式尚未确定，相关收益性仍 需关注，公司目前拟建项目的资金投资需求较大，公司未来面临一定资本支出压力。

海洋控股是西海岸新区平台整合后的两大投融资平台之一，承担青岛经开区、 中德生态园、灵山湾中央活力区、董家口循环经济区等功能区的基础设施建设等 职能。公司各功能区的子公司在各自区域开展业务，由各园区管委会或黄岛区财 政局进行回购或注资。公司建设需求大，债务压力较大，但平台地位较高，获得 政府较有力的支持，再融资压力不大。 城发投资是青岛市黄岛区（西海岸新区）重要的基础设施投资及建设主体和 国有资产运营主体，业务涉及基建、房地产、金融服务、贸易等，贸易收入占比 超 60%，但利润主要来自房地产和金融服务。公司未来资本支出压力较大，经营 性现金流和偿债能力较差，对政府补贴依赖大，有一定短期偿债压力。另外，对 外担保规模大，有一定代偿风险。

黄岛发展是西海岸新区主要平台之一，公司业务包括基础设施建设、保障房 建设、房地产开发和商贸业务，获得政府一定力度的支持。近两年盈利主要来源 于账面土地评估增值，虽然商贸营收占比较大，但盈利能力较差。公司资产缓慢 增长，投资性房产占比较高，还有部分与政府的项目占款。负债率较高，有一定 非标借款，受限资产规模较大，主要为用于抵押贷款的投资性房产，融资渠道宽 敞，短期偿债压力不大。 海洋投资是西海岸新区重要的基础设施及保障房项目投资建设主体，主营人 才派遣代理业务、贸易及商品房销售、基建及保障房及其他业务，其中基建由西 海岸新区财政局支付，保障房基本售罄，商品房土储不大，但代建业务回款较慢。 贸易业务存在部分赊销（3 个月）。公司资产以存货为主，债务负担较重，但短期 偿债压力不大。

青岛开投建是青岛西海岸新区重要的国有企业，主要承担青岛经济技术开发 区的基础设施建设、国有资产管理职能。公司业务板块包括贸易板块、工程代建 板块和其他主营板块，政府的支持力度较小。整体来看资产流动性较差，资产质 量不高，资产负债率持续上升，未来资本性支出压力较大。 西海岸公用是西海岸新区主要的公用事业运营主体，主要从事区域内市政工 程施工、自来水供应、污水处理、供暖等业务。公司工程施工业务采用施工总承 包模式，回款进度一般，未来面临一定资本支出压力。整体来看，公司地位一般， 债务压力尚可，存在一定的短期偿债压力，债券融资占比略高，对公开市场较为 依赖。

经开投控股是西海岸新区内古镇口军民融合创新示范区和青岛经济技术开 发区的基建主体，从事基建、村居改造、军民融合配套设施及股权合作、地产开 发、贸易等业务。整体来看，公司的外部发展环境良好，未来资本性支出较大且 经营活动现金持续大额净流出，债务规模快速增长，且下属子公司行业涉及较广， 经营协同性和管理效率有待观察。 董家口发展是青岛西海岸新区海控集团的子公司，负责董家口经济区的基建 开发工作，主要业务为片区、园区的开发，此外还开展贸易、房地产销售等业务。 公司主要在建项目为临港产业园区和冷链物流基地项目，回款情况较差，整体负债率不高，有息债务多为银行借款（占比约 82%），融资结构较好。

青科控股是青岛西海岸新区重要的基础设施建设主体，主要从事代建业务、 租赁业务、粮食收储业务和贸易业务。公司基建业务未来资本支出压力较大，租 赁业务收入较为稳定，粮食销售业务为粮食收储和销售，贸易业务以钢材、煤炭、 铁精粉为主。公司地位一般，面临较大的短期债务偿付压力。 融合控股是西海岸国资局直属的两大集团之一，承担西海岸新区基建及现代 产业发展等职能，主要经营代建及地产开发业务、贸易业务。公司近年来债务增 速较快，债务压力较大，但平台地位比较重要，获得较好的政府支持。

海发国投主要从事土地开发整理、基建和安置房建设业务，另有部分贸易（电 解铜、铜杆）和金融服务，此外因 21 年划入澳柯玛股权，新增智慧家电、冷链运 输等业务。整体看，公司业务过于多元化，城投属性有所降低，经营性业务盈利 能力一般，主体债务压力较高，但公司层级较高，整体资质尚可。军民融合是西海岸新区内古镇口军民融合创新示范区和青岛经济技术开发 区的基建主体，是青岛市承接军民融合国家战略的主要实施载体，从事基建、村 居改造、军民融合配套设施及项目合作、地产开发、贸易等业务。公司地位较高， 债务压力尚可，盈利能力弱，债务增加较快，后续资本开支需求较大。

西海岸旅投是西海岸新区主要的旅游项目开发建设与投融资主体，同时承担 青岛海洋活力区一级开发、海洋国际创新示范区开发建设等重点片区开发建设任 务。公司层级较高，更多地承担旅游业务相关建设，资金沉淀在投资性房地产、 固定资产及存货中非代建的旅游相关项目，存在一定的债务压力，但短期偿债压 力尚可。 中德联合是中德生态园的唯一开发建设平台，同时经营地产、贸易等业务。 整体来看，公司盈利能力较弱，债务规模较高，压力较大。除此之外，由于其为 西海岸新区众多开发区之一，为间接控股平台，获得的外部支持力度一般。

潍坊高新负责潍坊高新区内的棚户区改造、公务派遣管理、国有资产经营管 理及园区房地产开发等业务，地位较为重要。财务方面，公司债务压力较大，非 标依赖较高，资产多产业基金及股权投资，不确定性较强，并且对外担保规模较 大，需要关注代偿风险。 高创建投主要负责潍坊高新区的旧村改造、城市基建、园区及配套房地产开 发、采热供暖等业务。公司的货币及投资性房地产受限规模较大，债务压力较重， 但以长期为主。综合来看，公司区域经济及财政实力较强，公司作为区域主平台 可获得较大支持，短期债务压力尚可。

淄博城投是淄博高新区的基建、土地整理主体（两项占公司收入 50%左右）， 主要从事区内基础设施建设与运营、商业地产开发和水务等业务，具有一定区域 专营优势。公司资产以投资性房地产和对政府的应收款为主，刚性债务规模进一 步扩张，短期偿债压力大幅加大。公司部分资产受限程度较高，整体资产质量一 般。 淄博国资是淄博高新国资委 100%控股的平台，主营淄博高新区的工程建设、 土地整理和出租业务，三者的占比相当，其中土地整理业务为 19 年新增业务。公司短期有息债务规模仍较大，面临较大的短期偿债压力，公司资产中多产业类投 资，多投向新能源汽车等领域，未来收益有一定风险。

泰山控股是泰安高新技术产业开发区内最重要的城市基础设施建设主体，主 要从事泰安高新技术产业开发区内的基础设施和回迁房建设等业务。公司主营业 务具有较强的区域专营性，得到政府支持的力度较大。但公司资产流动性较弱， 存在一定的短期偿债压力，资金来源仍依赖筹资性现金流补充，且面临一定代偿 风险。 威海城建是威海火炬高技术产业开发区内最主要的建设投资主体，主要负责 双岛湾科技城区域内的基建、资产租赁及自营产业园业务等。公司具有较高地位， 在政府补贴等方面得到威海火炬高技术产业开发区管委会的大力支持。但由于公 司短期债务增长规模较大，货币资金无法覆盖短期债务，公司短期偿债压力较大。

济南高新是济南高新区园区建设的承接主体，业务涵盖产业园区开发、园区 住宅开发、园区配套服务、土地整理和 IT 硬件及服务。公司主营业务区域专营性 很强，得到政府的有力支持。但未来面临较大的资本支出压力；资产流动性较弱： 公司债务规模持续大幅增加，短期有息债务占比及规模逐年增加，债务率逐年增 长，未来公司可能面临较大的集中偿付压力。 济宁控股是济宁国家高新技术产业开发区最重要的城市基础设施建设及公 共服务主体，负责济宁高新区内的基础设施建设、园区开发运营及供热等业务。 公司区域专营优势明显，在股权划拨、资本金注入和政府补助等方面持续获得有 力的外部支持。但公司面临一定的债务压力，代建业务回款有所滞后，资金支出 压力较大，同时存在一定或有负债风险。

济宁城建是高新区内重要的城市基础设施建设投资及运营主体，从事城市基 础设施项目代建及租赁等业务。公司在当地经济发展中仍具有重要地位，得到当 地政府部门在财政补贴方面的支持。但同时，公司主要在建项目待投资规模仍较 大，面临较大的资本支出压力；受限资产规模仍较大，对资产流动性产生一定影 响；对外担保面临较大的或有风险 菏泽高新是菏泽高新区的唯一发债平台，公司从事菏泽高新区的基础设施建 设、棚户区改造和土地开发整理等业务。平台地位较高，获得菏泽高新区在资产 注入（资本金和土地使用权）和财政补贴方面的支持力度较大，未来业务持续性 较好，同时面临较大资金压力。公司整体杠杆率不高，短期有息债务占比较大。

振坪建设是临沂经开区重要平台，承担了临港经开区基础设施和棚改项目建 设等业务。公司受限资产占比 30%以上，短期偿债压力较小，非标融资依赖大， 公司对外担保规模为 2.05 亿元，主要为子公司兴港融资担保业务所致，担保对象 以区域小微企业为主，存在一定或有债务风险。

2.2、济南市平台梳理

济南市共有平台 24 家。从行政级别来看，除了上述的 1 家国家级新区平台 外，还有省级平台 11 家、地市级平台 6 家、区县级平台 6 家。从主体级别来看， AAA/AA+/AA/分别为 13、6、5 家，济南市城投主体评级都在 AA 以上，AAA 级较多， 整体信用资质偏高。

山东高速是山东省三大政府融资平台之一，承担了省政府赋予的调控资金融 入职能，主营业务包括高速公路、铁路等的投资、建设和运营等方面。作为省政 府重点发展的企业之一，山东高速得到了较多的金融机构支持，截止 2021 年底， 公司的总资产处于同行业较高水平，资产质量较好，债务结构合理，但要关注公 司较高的资产负债率带来的偿债压力问题。 山东财金集团是山东省财政厅旗下从事基金管理、基础设施投融资、以及股 权投资管理业务的公司，主营业务涉及基金管理、基础设施服务、以及股权投资 管理、供应链管理业务四个方面，具有较强的实力和重要的地位。近年来公司总 资产规模与质量表现优异，营收规模大幅增长；杠杆方面，资产负债率较高，但 长期借款较多，短期债务占比很低，短期偿债压力较小。经营活动产生的现金流 为负，需长期关注其自身造血能力是否瘫痪。

山东国资控股承担山东省国资委授权或委托的国有产(股)权的经营管理，属 于省级产业投控平台，主要分布行业为 IT、工程贸易等。公司外部支持较强，与 政府有深厚的长期关系，其主营 IT 业务板块行业的控股子公司浪潮集团得到国家财政税收方面的扶持，经营业务稳健，控股资产优质，盈利能力强。公司利润 主要来源于投资收益，投资收益稳定性较强，公司资产规模和质量优秀，再融资 能力强，整体资质较好。

鲁信投控为山东省政府授权的投资主体和国有资产运营机构,资产较为优质， 主要涉及行业包括天然气管道和销售、创业投资、金融服务、旅游文化。自成立 至今公司得到了各级政府部门在资金、政策及项目资源等方面的大力支持，与多 个地市政府存在战略合作关系。截止 2021 年底，公司资产规模与质量及自身造 血能力都非常优秀，具有较大的发展前景。债务方面，短期债务占比较高，公司 面临一定的短期偿债压力，但公司拥有较为充足的备用流动性及股权融资渠道， 整体来看，公司的再融资能力较强，资金平衡能力较强，主要业务有专营优势， 盈利能力强，财务结构稳健，整体资质较好。

水发集团是山东省唯一省属水利融资平台，近年公司借助区域优势重点发展 供水、污水处理等业务，同时拓展清洁能源、现代农业和旅游业务等非水务业， 积极剥离地产业务。因水务业盈利性偏弱，政府补贴和税收返仍是公司利润的重 要补充，且合联营公司过多，少数股东损益对公司利润侵蚀严重。公司整体现金 流仍旧紧张，但随着早期投资项目开始投入运作，近年有所好转。同时，公司在 建拟建项目较多，投资压力较大。债务结构方面存在一定的问题，对外担保比例 过高，债务结构有待优化，总体偿债压力大。

山东铁投承担对省合资铁路建设的投融资职能，以及铁路资产的建设、管理 及运营。截至 2021 年末，公司总资产规模与质量优秀，主要由固定资产、长期股 权投资、其他权益工具投资和在建工程构成。公司资产负债率控制在合理范围内， 负债结构合理，短期负债占比低，短期偿债压力小，总体来说偿债水平高，债务 压力小。 山东铁路发展为山东省铁路基金载体，是投资山东省高速铁路等项目建设的 专项建设基金公司，战略地位重要。公司主要负责铁路建设项目、土地综合开发 经营性项目投资及管理，股权投资，基金管理及咨询。企业规模与质量良好，短 期债务占比和对外担保方面影响了企业的债务结构，但总体来说债务结构合理， 具有良好的偿债能力。

山东土地发展是山东省省级一般平台，公司主要承担山东省土地整治业务， 同时从事一些特色小镇、产业园建设等经营性项目。政府对公司的支持力度较大。 截至 2021 年末，公司资产规模与质量良好，债务结构合理，但刚性债务规模相对 较大，短期负债占比较大，存在一定的短期偿债压力，随着拟建项目的持续投入， 公司或将面临一定的债务上升压力。 山东高速股份是山东省路桥行业唯一的一家股份制企业，主要从事对高等级 公路、桥梁、隧道基础设施的投资、管理、养护及批准的收费、清障等业务。公 司主营业务获现能力强，收入及资产规模持续增长，债务结构设置合理，尽管资 产负债率较高，但整体偿债能力尚可。

山东路桥为山东高速集团旗下从事路桥建设施工的上市子公司，以路桥工程 施工与养护施工为主营业务。公司资产状况优秀，财务杠杆较高，但短期债务占比和非标占比较低，债务结构合理，偿债能力尚可，总体来说公司综合实力很强。 水发众兴为水发集团旗下公用事业主体，主要经营天然气利用、电力、水务 三大业务板块。公司总体规模不大，受限资产规模较大，对资产流动性有一定影 响。财务杠杆偏高，债务结构一般且债务较重。整体来说偿债能力不强。

济南城建是济南市新组建的六大集团之一，具有市委市政府赋予的明确功能 定位，具有较强的政策扶持优势和区域市场开拓优势，有主要负责济南市城市开 发、建设、投资与经营。截至 21 年末，公司资产规模与质量较优，公司业务稳定， 造血能力优秀。但债务结构上杠杆高，负债规模大，对外担保占比较大，且均为 当地国企，偿债能力一般。 济南轨道是济南市次要发债平台，是济南轨道交通建设和运营的唯一主体。 公司主要负责轨道线路建设、相关土地整理以及保障房建设任务。公司受财政支 持大，近年来财政拨款还在不断增长。公司资产规模在地级平台里较为庞大，资 产以在建工程为主，受限资产比例较低，资产规模和质量表现优异。

济南城投由城建集团、旧投集团和能源建设等 25 家单位整合组建成立，主 营城市基础设施建设开发、运营、管理，土地整理、熟化、开发，物业管理等业 务。作为济南市新组建的六大集团之一，公司在土地出让金返还、基金注入、政 府补贴、债务置换等获得较大力度外部支持。公司资产优质且规模庞大,负债结构 合理。尽管如此，资产负债率高，近三年现金流负增长，偿债能力较弱，造血能 力弱。 西城投资作为济南市城市基础设施的主要建设主体，主营土地整理、基建以 及资产经营。公司资产规模与结构处于行业较高水平，债务规模小但杠杆较高， 债务结构上非标和私募债占比较高，偿债能力一般。

齐鲁财金原为莱芜市主要投融资主体，现核心业务为工程代建，包括改造工 程、商品贸易及国资经营等业务。公司资产规模不大但资产质量较优，受限资产 比例低。企业债务结构合理，由于较低的资产负债率表现出了极高的偿债能力， 造血能力也较强。 莱芜城发实际控制人为济南市人民政府，主营业务涉及建筑施工、房地产开 发、水务、商业物业租赁等业务，占比最大的是工程施工业务。资产规模小且资 产获利能力低，短期负债占比高，私募债占比高，偿债压力大，负债结构存在问 题。此外，公司对外担保基本为当地民企，需关注或有负债风险。总体来看公司 为主要平台，但区域经济体量一般，整体资质一般。

章丘控股是章丘区重要的城市服务平台，主要负责章丘区的基建、棚改、土 地开发等项目，也有少量的酒店经营、旅游开发、综合地产等经营性业务。作为 重点打造的“六位一体”城市运营平台，章丘控股在资本金注入及财政补贴等方面 持续获得了地方政府有力的支持。公司资产规模及质量在区县平台里表现优秀，债务 结构较合理，虽然非标占比和短债占比较高，短期偿债存在压力，但总体债务风险 可控，偿债能力高。

历城控股为历城区主平台，主要经营土地开发整理与工程项目建设业务、租 赁业务、商品销售业务。企业资产规模小，受限资产比例高，资产获利能力很低， 资产质量一般。EBITDA 与利息之比较低，偿债能力一般,总体来说企业资质一般。 历下控股为历下区平台，业务范围涉及以自有资金对外投资及其投资项目的 资产管理；房产开发、租赁、经营；物业管理；企业管理咨询服务；公共基础设 施开发建设等。2021 年历下区 GDP 和财政实力位于济南市第一名，县域内只有历下控股 1 家区县级平台，总体来说资产结构较优，债务结构合理，造血能力强， 处于区域垄断地位。

赢城控股是济南市莱芜区一般平台，由莱芜区财政局控股，主要负责莱芜区 北部新城范围内的基础设施代建和园区开发建设，主营代建项目、贸易销售、房 屋销售和租赁业务。公司资产规模小，公司代建业务回款慢，园区开发项目资金 回笼周期长，投资压力较大，且对民企风险敞口较大，但债务结构合理，担保全 部为对国有企业的担保，或有债务风险可控，偿债能力尚可。公司所处区域经济 实力较强，政府持续性通过资金、房产、车辆进行资本性投入。

章丘国资运营为省会下属区县级重要平台，是章丘市最重要的国有资产和公 用事业营运主体。主要从事国有资产运营、房地产开发(凭资质)和保障房建设、 道路和市政公用设施建设等工作。公司总体资产规模小，但债务结构布局合理， 且凭借在章丘市基础设施建设、公用事业运营领域的重要地位，获得了来自章丘 市政府的大量优质经营性资产、项目资源倾斜、财政补贴等全方位支持，偿债能 力优秀。总体而言，章丘国资运营在区域内基础设施建设方面具有明显的垄断优 势。济南中控是济南市市中区的主要平台，公司运营由政府主导，积极推动其市 场化转型。公司业务以土地整理业务、房屋销售业务和其他业务为主。企业资产 规模质量优秀，且为济南核心区域主要平台，财政实力较强；但资产负债率偏高， 预付款集中于地产企业，没有获得强力的金融机构支持，整体造血能力低。

2.3、青岛市平台梳理

山东省内有大量城投平台集中在青岛市，截至 2022 年 9 月青岛市共有平台 54 家。从行政级别来看，青岛市平台包括国家级园区平台 14 家、地市级平台 10 家以及区县级平台 30 家。从主体级别来看，AAA/AA+/AA/无评级主体分别为 7、 32、12、3 家，可见，青岛市城投主体评级主要集中在 AA 以上，平台整体信用资 质较高。

青岛城投主要从事土地一级整理和开发业务、基础设施建设业务、保障房开 发、商业地产开发、光伏及风力发电、资本投资等多项业务，是青岛市获得 AAA 信用主体评级的大型国有企业，在青岛市基础设施投融资领域具有重要地位。公 司近年来持续获得外部金融的大力支持，业务不断增强，且造血能力良好，整体 信用资质较高，但公司有息债务规模高达 2000 多亿，处于行业较高水平，从资产 负债角度来看，公司偿债能力有待进一步增强。

青岛国发是青岛市最大的金融领域投资主体，投资了一大批诸如青岛银行、 泰信基金等优质金融企业，经营业绩良好且为公司带来了可观收益，有力增强了 公司本身的盈利能力。从资质角度来看，公司能够持续性地获得金融机构资金的 大力支持，且资产质量与规模均处于行业上游水平，但公司自身造血能力较弱， 债务规模大，债务结构有待优化，当前仍然面临着较大的偿债压力。 青岛地铁是青岛市政府重点扶持的大型国有企业，成立于2013年3月18日， 作为隶属于青岛市政府的国有独资企业，根据青岛市政府授权，履行青岛市轨道 交通工程的投资、运营和物业投资开发等职能，在行业内占据地区性垄断地位。 公司有着较优的债务结构与规模，整体造血能力较强，且容易获得外部金融机构 的大力资金支持，整体信用资质较好。

青岛华通是青岛 3 大国资运营主体之一，以产业投资、金融服务业投资、股 权投资为主，投资结构多元化，不过并表的主业盈利多不佳。外部支持较强，自 身偿债能力弱，并入海信集团后，盈利情况改善，债务压力有所缓解。 青岛海湾为青岛市直属企业集团，主要从事无机化工原材料、无机盐、精细 化工、无机硅化工、高分子材料等产品的制造和销售，是青岛市政府的主要投融 资主体，具有明显的区域经济和资金优势。受近年来化工行业回暖影响，公司近 年经营业绩逐步攀升，公司自身偿债、造血以及发展能力都位居行业上游，且能 获得外部金融机构较多支持。

青岛海科是青岛市城市基础设施建设的另一重要投融资主体，主要负责青岛 市内市政基础设施和公用设施的投资、建设、经营及资产维护。公司获得外部资 金支持较少，自身盈利和造血能力相较十分羸弱，且债务规模较大，优质资产较 少，平台资质较弱。 青岛水务是青岛市市内四区唯一提供城市供水的企业，拥有较为完整的水务 产业链。公司债务规模较小，但考虑到公司自身较为匮乏的造血能力，以及资产 质量并不占优，整体来看公司的偿债能力仍然处于较低水准。

山东港口作为国内重要的沿海外贸港口，自组建后，先后整合了青岛港、烟 台港、日照港和渤海湾港四大港口集团，综合实力和竞争地位具有显著优势。公 司 2021 年货物吞吐量突破 15 亿吨，集装箱量突破 3400 万标箱，同比分别增长 5.8%、8.1%，稳居全球第一、第三。 公司持续获得股东及政府在政府补助等方面 的支持，造血能力特别突出，但面临一定的短期偿债压力。

青岛城投新能源是青岛城投旗下发电企业，业务主要为光伏发电及风力发电 两大业务，营收以光伏发电为主。公司自身盈利水平良好，造血能力较为突出， 具有较好的区域信用资质能够获得外部金融机构的大力支持，且公司自身负债规 模较小，结构合理，短期内并未看到明显的债务偿还压力。 青岛城发主营国有资产投资与运营以及房地产开发经营，是青岛市内重要的 地市级投融资平台。公司自身拥有极为强悍的偿债能力，公司盈利状况持续向好， 债务规模控制较好，偿债压力较小。

青岛胶发是胶州开发区主要的基建平台，承担基建规模较大，业务涉及基建、土地、租赁、贸易、商品房销售等业务，收入和利润来源多元。公司资产规模较 大，但债务负担略重，2021 年末现金短债比仅为 0.48 倍，短期偿债压力较大， 公司对外担保规模为 61.19 亿元，存在一定或有负债风险。 青胶城投是胶州市主要城投平台，实际控制人为胶州市人民政府，是胶州市 最重要的基础设施建设主体，有较大资金支出压力，回款进度一般。公司资产规 模较大，较 2020 年大幅增长主要是因为负债增加和政府无偿注入土地。公司其 他应收款中民企风险敞口较大，且债务规模增长迅速，再融资环境严重依赖债券 和非标。

青胶新建是胶州市的次重要平台，实控人为胶州市国有资产服务中心，主要 从事基建、土地开发、棚户区改造、房地产开发及水利工程建设及运营业务。公 司整体债务负担偏轻，但仍存在一定的短期偿债压力，非标融资占比略高，对外 担保规模为 62.15 亿元，均为国企，关注或有负债风险。 青岛昌阳是青岛市莱西市的主要基建平台，营收主要来自基建业务，基建业 务以代建模式为主。公司资产规模较大，但资产层面存在较大规模的资金往来， 明细不明，占款严重；债务负担略重，有息债务以长期为主，非标融资规模大， 21 年末对外担保规模为 114 亿元，关注代偿风险。

平度国经是平度市的基础设施建设主体，主营基建、租赁和委托贷款等，基 建投资规模不小；租赁收入来自水库、管网和房屋的出租；委贷业务主要为配合 政府旧城改造，以民企借款方为主，建议关注后续贷款质量。公司资产质量欠佳， 再融资过于依赖债券市场，不过所处区域经济财政实力尚可。 平度城建投为平度市主要平台，负责代建业务、租赁业务、房地产业务、贸 易业务等业务，主要业务为基建、棚改，公司负责平度市较多重要项目，投资规 模相对较大。公司资产规模较大，近年来资产负债率稳定在 55%左右，债务负担 略重，非标融资占比较大，融资结构不太合理。

青岛海创负责李沧商务区、烟墩山和黄海橡胶片区等李沧西部老城区的基建 开发，另有商业地产、贸易等市场化业务。公司目前有较大规模的土地资产，但 因沧口计划搬迁问题出让时间存在较大的不确定性，且债务短期化趋势明显，区 域负面舆情时有发生，对再融资产生较为不利影响。 即墨城投是青岛市即墨区主要平台公司，公司主营业务为政府代建、房产销 售业务和租赁业务。公司资产规模大，债务负担略重，但融资结构较为合理，区 域经济体量在千亿元以上，具有一定发展潜力，能为公司提供有力支持。

山东鑫诚主要从事即墨经开区核心区、汽车产业新城及蓝谷高新区区域内的 工程建设和租赁业务，业务回款节奏较慢。公司业务城投属性略弱，未来投资压 力较大，债务负担较重，担保规模较大，整体信用资质较为一般。 青岛金水主要负责李沧区内的保障房建设、市政工程建设、土地整理业务， 以及百度创新园区、亚马逊 AWS 联合创新中心等园区的管理及运营。公司整体城 投属性略有，资产负债率高达 78%，债务负担很重，同时区域近期负面舆情较大， 易对区域内平台再融资产生不利影响。青岛财开是青岛市崂山区主要平台，主要负责崂山区金家岭金融聚集区的园区开发，实际控制人为青岛市崂山区财政局。公司后续在建拟建项目面临一定的 资本支出压力，债务规模不断扩大，且面临一定的短期偿债压力，且资产受限比 例大。

青岛世园原是青岛市政府为世界园艺博览会组建的平台，后职能作用下降， 2020 年 9 月实控人由青岛市国资委变更为李沧区国资委，控股股东层级有所下 降，世园生态新区的土地整理及安置房建设是其主要业务。公司资产以世博园及 安置房等投资成本为主，资金回笼略为滞后，短期偿债压力较大，短偿现金缺口 约 70 亿元左右。 青北城发负责土地开发、基建等业务，土地开发的主要内容是老旧小区动迁 开发、企业老厂区外迁等，但土地投入的变现能力受规划、房地产市场及政府结 算影响，变现能力弱。公司有息债务规模略大，以长期为主，非标融资规模较高， 但区域经济财政实力较强。

青岛院士港主要负责李沧区青岛国际院士港园区的基础设施建设和青岛国 际院士港项目的运营。公司资产多沉淀于院士港项目之中，但整体效益较低。 青岛融汇为青岛市北区平台，业务较为多元，原主要从事股权投资（国铸资 管运营）、资产管理和园区开发运营（馆陶路 34 号“第一粮库”产业园）；2020 年 9 月，青岛市政府将青岛市北城市发展集团 100%股权划转给公司，新增土地整理、 房地产销售、租赁、PPP 项目及贸易业务。公司为区域主平台，重要性较高，资 产规模大，债务负担略重。

青北城投是青岛市北区重要的基础设施建设主体，营收主要来自土地整理项 目、城市基础设施建设项目，及自主开发的房地产业务。公司资产中棚改项目占 比较大，关注后续政府回款情况，整体债务结构较好。 丁字湾投资主要从事区域内基建、棚改和保障房建设业务，收入结构较单一， 但业务回款进度较长。资产规模不大，应收款占款较多，其现金类资产勉强能覆 盖其短债，但对外担保规模较大，关注代偿风险。 青岛动车主要从事青岛轨道交通产业示范区基础设施及配套建设。2021 年公 司收到股东增资 0.15 亿元，收到城阳区国资中心注入资金 18.13 亿元，收到财 政补贴 3.36 亿元，22 年 6 月国资中心向公司划转青岛胶州湾综保区开发投资有 限公司 100%股权，公司外部支持力度较大。

青岛海诺主要负责市南区范围内的代建业务、产业园租赁业务以及其他城市 基础设施投资运营业务。公司资产质量整体尚可，但尚存未办理房产证的房产需 关注，债务负担近年来持续加重，不过融资结构整体较为合理。 城阳开投是青岛市城阳区的国有资产投资建设、经营管理主体，主要经营基 础设施建设、棚改项目、贸易、自来水供应及租赁业务等。资产端以存货，政府 占款为主，债务负担略重，有息债务以长期为主。 即墨国商主要从事即墨国际商贸城片区的基建代建和房地产开发（包括部分 安置房），另外有部分国有资产租赁、粮食仓储及购销等其他业务。公司所处区域 经济体量在千亿元以上，具有一定发展潜力。

青北建投作为市北区重要的基础设施建设主体，承担了市北区基础设施建设的重任，主要负责区域内保障房代建、土地整理、棚户区改造、资产管理等工作。 资产规模较大，债务负担较重。 青岛红建是青岛市城阳区次要平台，主要负责承接红岛街道和河套街道区域 的棚户区改造、土地一级开发以及基础设施建设等业务，是该区域长期发展规划 中的核心载体。公司业务和资产情况整体公益性较强，与政府绑定，债务结构健 康，短期偿债压力不高。 青岛融海是专为募投项目成立的项目公司，经营独立性很弱，业务收入主要 来源于园区物业出售收入、出租收入和政策补贴。公司在李沧区的展业范围小， 平台地位较低。

城阳政开主要负责城阳区供热业务和市政项目建设，同时涉及租赁和贸易销 售等业务。资产质量较弱，债务中非标占比高，对外担保大。 四维建发主要承担李沧区城市地下空间投融资任务，业务涉及工程建设收入、 房屋租赁收入和房产销售收入，业务构成较为多元。2021 年末资产负债率 72.33%， 债务负担较重，区域近期负面舆情较大，关注再融资风险。 崂山湾集团是崂山区次要平台，主要业务为基础设施建设、保障房业务、国 资运营、酒店业务、商品流通业务等。最近两年投资性房地产及存货的增长导致 资产增长, 21 年末公司资产负债率 37.98%，债务负担较轻。

向阳湖开为专为即墨区大信向阳湖社区项目新设立的项目，包括一期和二期 项目，截至 22 年 3 月末，一期项目总投资 11 亿元，已完工，但回款进度较为滞 后。二期项目计划总投资 15.73 亿元，已投资 7.84 亿元。公司为项目型主体，整 体层级较低。青岛少海是青岛胶州市次要平台，全资控股股东为胶州市国有资产服务中心， 公司是胶州市大沽河省级生态旅游度假区的开发建设主体。公司区域专营性较强， 但业务回款进度较慢，资金占用较明显，此外存在一定担保代偿风险。

2.4、潍坊市平台梳理

潍坊市共有平台 44 家。从行政级别来看，除了上述的 3 家国家级园区平台 外，还有地市级平台 12 家、区县级平台 29 家。从主体级别来看，AAA/AA+/AA/AA主体分别为 1、8、34、1 家，潍坊市城投主体评级主要集中在 AA+和 AA，仅有一 家为 AA-，信用资质整体较好。

潍坊城发投作为潍坊市最大平台，是重要的基础设施建设投融资与国有资产 运营管理主体。公司的资产规模与质量较好，能持续得到政府在资产注入和财政 补贴方面的有力支持，具有较强的造血能力，但公司资产负债率较高，未来存在 一定的资产支出压力，且资金回流面临较大的不确定性。 潍坊滨投公司是潍坊滨海开发区重要的基础设施建设和土地整理投融资主 体，主要从事滨海开发区内的土地整理和基础设施建设等业务。公司资产规模较 高，但造血能力较低，现金流处于不断波动当中，债务短期化趋势明显，面临一 定的短期偿债压力。

潍坊投资为潍坊市市属国有资本投资运营公司，以自有资金从事投资活动。 公司资产规模与质量、造血能力和偿债能力较为突出，由于海化集团和凤凰山国 投纳入合并范围，公司营收规模不断增加。虽有息债务规模在扩大，但公司的优 质股权可为未来融资及偿债提供保障。 潍坊东兴是潍坊市主要平台，业务包括市政建设、供热、土地整理开发，代 建项目等。公司具有较强的造血能力，项目营收有一定保障性，但短期债务占比 较高，债务结构有待进一步优化，短期偿债压力较高。

潍坊水务作为潍坊市主要的原水供应主体及峡山开发区重要的基础设施建设运营主体，主要业务为工程施工、原水销售、融资租赁等。峡山水库的划入使 得公司的资产规模与质量得到大幅提升，但暂时并未给公司带来盈利或现金流层 面的改善，整体运营和盈利能力一般，有一定短期偿债压力。 滨海旅游是滨海区海洋资源、旅游产业和渔盐文化综合开发的核心主体。公 司资产规模与质量虽好，但造血能力较差，城投属性较弱，且位于网红区域，债 券市场认可度较低，再融资难度较大，未来面临较大的现金流压力。 潍坊经济区城投主要从事潍坊经济区内的基建和房屋销售业务，另有房屋出 租、贸易和保理业务，但规模较小。公司具有一定的造血能力，但授信余额不足， 在建项目存在较大的资本支出压力，中短期偿债压力很大，资金来源主要依靠筹 资活动现金流。

峡山绿科主营业务包括融资租赁、工程施工、贸易、服务等。公司资产规模 与质量较差，虽有较高的金融机构支持力度，但造血能力一般，经营获现能力较 弱。公司短期有息债务占比较高，面临较大的短期债务压力。 潍坊文旅主要负责潍坊市白浪河、虞河和张面河的河道整治工程、绿化及景 观工程等建设业务。公司具有较强的偿债能力和造血能力，虽然非标融资比例较 高，资产规模和质量水平相比同业较低，但负债规模保持在合理水平。 潍坊基建负责中心城区基建业务。公司资产规模较小，且负债率较高，其资 产大多来源于负债融资，其中银行贷款较多。由于公司是潍坊市一般平台，因此 能获得的外部支持力度一般，造血能力也一般。

潍坊农创主要以商品销售、项目代建、租赁、土地转让、棚户区改造、基建 等业务为主，较为多元化。由于收入来源广泛，公司的造血能力较好，但近年来 公司资产负债率逐年攀升至 64.7%，短期偿债压力较小，但长期面临一定的债务 压力。 凤凰山国投主要承担坊子区棚户区改造任务，区域专营性较强。棚改项目纳 入省级计划，后续业务持续性有一定保障，公司银行贷款占有息负债比例高达 90.3%，且以长期负债为主，短期并未有太大偿债压力，但公司资产规模较小，缺 乏一定的自我造血能力。

华安水务作为安丘市次要平台，是安丘市水环境治理、水利设施及管网建设 重要主体，同时也是保障房建设的重要主体。公司在安丘市内承担较为重要的供 电、供热和供水职能，市占率较高，但由于该业务涉及民生，盈利能力较弱。公司授信余额不足，且资产规模下降，对外担保比例较高，存在一定的代偿风险， 具有较大短期偿债压力。 华安国资为安丘市主要平台，是安丘市国有资产经营管理主体之一，并承担 了部分安丘市的基础设施建设任务。公司资产规模较小，负债率较低，且以长期 债务为主，虽得到当地政府的资金注入与财政支持，但在建项目投资缺口较大， 授信余额不足，未来面临较大的投资支出压力。

青云城投主要从事安丘市内工程施工、市政设施管理维护等业务。公司自身 规模较小，资产规模与质量较低，金融支持力度较低，有息债务中以长期为主， 短期偿债压力一般。 高密资产作为高密市次要平台，主要从事高密市基础设施工程建设、棚户区 改造等业务。公司工程建设和棚改业务营收占比大，但利润共享有限，且回款存 在不确定性，因而造血能力较低。公司对外担保比例较高，且均为关联方担保， 具有一定的或偿风险，即期偿付压力较大。高密华荣是高密市主要平台，主要负责工程施工、供水、房地产销售等业务。 公司具有良好的资产规模，但盈利能力较弱使得公司造血能力很低，此外，公司 对外担保占比 37.7%，担保对象部分为当地民营企业，或有债务风险较高。

高密城投是高密市重要的基础设施建设主体，主要从事高密市基础设施建设、 棚户区改造及房地产开发业务。公司从事业务虽具有较强的区域专营性，但由于 盈利能力薄弱，现金来源对筹资活动的依赖较大，造血能力较差；此外公司在建 项目规模较大，面临较大的资本支出压力。 远大建设是高密市的一般平台，负责基础设施建设、商品房开发等业务。与 高密城投类似，公司业务产生的经营现金流较少，因此造血能力薄弱，资产规模 与质量较差，但公司短期有息债务占比较少，近期偿债压力较小，有一定的偿债 能力。

高密国投是高密市主要平台，主要从事国有资产经营业务。公司资产规模较 小，但 ROA 较高，杠杆水平低，短期负债占比仅为 11.4%，货币资金可完全覆盖 短期债务，具有较强的偿债能力。公司对外担保比例较高，且公司已涉及多起代 偿未决诉讼与仲裁事件，存在较大或有负债风险。青州城投作为青州市主要平台，主要从事青州市范围内的土地开发整理、基 础设施建设以及沙石销售等业务。公司以长期负债为主，短期债务压力一般，但 经营活动现金流对基建项目款依赖较大，资金来源对筹资活动较为依赖。同时， 公司对民营企业的担保金额仍较大，且部分民营企业被列为失信被执行人，仍存 在较大的代偿风险。

宏利水务为青州市次要平台，主要从事青州市水利基础设施代建业务和供水 管网租赁业务，营收以基建代建为主。公司代建收入及管网租赁收入的持续性较 好，持续得到了当地政府的大力支持，但公司偿债能力一般，资产流动性较弱， 存在一定的债务压力。 青州宏源为青州市主要平台，主营业务为基础设施建设、土地整理、租赁。 公司资产规模与质量较差，杠杆率偏低，同时金融机构授信额度不足，难以利用杠杆提高造血能力，公司对外担保比例高达 79.6%,远高于同业其他公司，存在较 大或有负债风险 寿光惠农为寿光市主要平台，负责基础设施、棚改代建项目以及地下管网运 营管理业务。公司有良好的资产规模与质量，但近年来债务规模增长较快，其中 以非标融资为主，短期偿付压力大。

寿光城投是寿光市城市基础设施建设、供暖和土地增减挂钩业务的主要主体。 公司的外部支持力度较大，能获得政府部门的资产注入和财政补贴，但公司资产 负债率较高，偿债能力较弱，即期兑付压力大，同时公司的造血能力仍不足，基 建及房地产的回款效率较低。 寿光金鑫为寿光市次要平台，主要经营国资运营管理、基建和棚户区改造业 务，21 年因收购墨龙石油机械股新增机械装备销售业务。公司造血能力良好，但 资产规模与质量一般，资产负债率上升较快，偿债能力较差，面临较大的债务压 力。同时公司对外担保占净资产比重高达 137.9%，但对象主要为国企，但存在三 家民企，规模不大且均设置了相应的反担保措施。

寿光远景为寿光市一般平台，主要负责寿光滨海（羊口）经济开发区的基础 设施建设、工程建设及安装等业务。公司资产规模较小，且多以存货及固定资产 为主，资产流动性较弱，面临较大的资金压力，同时长期负债占比较高，存在一 定的偿债压力。 诸城龙投主要从事棚户区改造和基础设施业务，是区域内唯一的棚改专项贷 款申请主体。公司资产规模与质量较差，但短期债务压力较低，在建项目存在投 资缺口，整体资本支出压力大且回款不确定性强。 龙乡水务为诸城市次要平台，主要负责诸城市水利基础设施建设和砂、水资 源运营管理。公司各指标表现均一般，有息负债以长期负债为主，主要依赖银行 借款，还存在一定规模的非标融资，融资结构稳定性差，偿债能力较弱。

诸城安邦是诸城市重要的基础设施建设和国有资产经营主体之一，主要负责 基建和污水处理业务。公司资产规模较小，资产中应收款项规模大，基建项目回 款滞后，变现周期长，对公司资金形成明显占用。自营项目尚需投资规模较大， 未来收益实现受市场需求和招商引资进度的影响大，存在一定的不确定性。偿债 能力弱，短期偿债压力较大。 泰石投资主要负责产业升级和政府招商引资项目配套产业园的基础设施建 设和运营。公司造血能力较差，近三年现金流净额略有提升，但规模较小。同时 公司以长期债务为主，依赖非标融资，货币资金难以覆盖短期债务，存在较大的 偿债压力。

滨城投资是寒亭区主要平台，主要负责基建，有部分经营性业务例如钢材销 售、有色金属销售、供热等。公司业务多元化发展，收入规模持续增长，继续获 得较大力度的外部支持，资产规模与质量表现较好，但货币资金受限较多存在一 定偿债压力。此外，公司对外担保以国企为主，风险相对可控。 潍州城投为潍城区主要平台，主要从事潍城区的基建及棚户区改造和土地开 发整理业务。公司各方面表现均一般，其中资产规模与质量低于同业平均水平。作为区域重要基建平台，有一定外部支持力度，但债务规模增长较快，对外担保 存在一定代偿风险。

潍坊恒建主要经营工程代建、供暖、租赁及物流等业务，营收以工程代建业 务为主。公司拥有良好的造血能力，但短期债务占比较高，面临短期偿债压力。 同时公司存在一定规模的民企往来款，存在回收风险，同时被国企及相关事业单 位占款较为严重。 潍坊创投是奎文区重要的基础设施建设主体之一，主要负责白浪河片区和老 市政府片区的拆迁工程和拆迁户安置等任务。公司基建业务的持续性较好，造血 能力较强，但资产规模与质量偏弱。此外，公司担保比例较高，存在一定的或有 债务风险。 潍城投集团为潍城区基础设施主体，主营土地整理及城中村改造、基建、保 安、资产租赁及其他业务。公司造血能力较强，但金融授信余额不足，资产规模 与质量表现一般，且负债端以长期债务为主，存在一定的偿债压力。

潍州控股为潍城区基建主体之一，营收主要来自基建、代建及部分担保和租 赁业务。公司资产规模较小，但有充足的金融授信余额，债务以短期负债为主， 货币资金不足导致公司面临一定的短期偿债压力。 潍坊公信主要负责寒亭区的市政项目和棚户区改造，属于项目公司。公司资 产规模较小，但有较强的金融机构支持，房屋租赁收入较为稳定且可持续性较好， 同时公司资产负债率低，且以长期贷款为主，具有良好的偿债能力。公司对外担 保比例高达 146.62%，且均未设置反担保措施，面临较大的或有负债风险。 诸城经开投是诸城市的主要平台，主要负责基础设施建设、土地整理、供水 及旅游资源开发等业务。公司的资产规模与质量良好，但造血能力薄弱，同时公 司对非标融资依赖仍较大，融资结构有待改善，短期偿债压力较大。

临朐实业是临朐县唯一平台，作为核心基建主体，业务涉及基础设施建设及 土地整理业务。公司资产规模小，造血能力较差，但短期债务占比较小，不存在 即期偿付风险，金融授信余额仍充足，能获得较大的金融机构支持力度，无对外 担保风险。 昌乐新城是昌乐县重要的国有资本运营管理和城市基础设施投资建设主体， 公司主营业务为基础设施建设，主要采取代建模式。公司资产规模与质量较差， 但杠杆率较低，并未存在较大偿债风险，偿债能力较强，负债端以长期债务为主， 公司利润对政府财政补贴依赖很大，造血能力一般。

2.5、济宁市平台梳理

济宁市共有平台 18 家。从行政级别来看，除上述提到的国家级新区平台 2 家 外，地市级 3 家，和区县级平台 13 家。从主体级别来看，除 1 家无评级以外，其 余 8 家信用评级为 AA+，7 家为 AA，而 AA-仅 2 家，信用资质整体较好。

济宁城投是济宁市最大的城投公司，主要从事济宁市基建业务、房地产开发、 酒店经营、机场运营等业务。公司规模庞大，资产质量优良，具有较好的债务结 构和偿债能力，货币资金和经营现金流较为充裕，公司业务较为多元，但自建项 目存在较大的资本支出压力，对外担保规模新增较大。 山东公控是济宁市重要的公用事业运营主体，主要从事济宁市城区及周边区 县自来水供应、污水处理及供热等公用事业以及工程施工、耕地占补平衡指标转 让等业务。公司主营业务范围属于市政公用行业，受政府政策支持，但定价也受 管制，项目投资回收期较长。公司资产实力较强，但主营业务均属资本密集型企 业，投资金额巨大，公司财务杠杆较高，债券融资比例过高，短期偿债压力较大， 未来资本支出压力大。

济宁发展是太白湖新区唯一的城市基础设施建设和运营主体，公司主营房地 产开发和基础设施建设。公司所在区域整体经济体量较小但财政规模相对较大， 太白湖新区管委会和股东济宁市城建投资有限责任公司在政策、业务及资金等方面都给予公司大力支持。但公司存在净资产比例低，债务结构较为不合理，缺乏 造血能力的问题。 邹城城资是集城市建设、国有资产运营、基建投融资为一体的三位一体城建 投融资与运作主体。公司主要从事工程建筑、水务、燃气、公交等城市基础设施 行业。公司资产实力雄厚，剩余授信额度大，流动性充足，偿债能力尚可，但资 产受其他应收款占用，债务结构不佳，且对外担保规模较大。

任兴集团为济宁市任城区主要的基建和安置房建设主体，承担任城区国有资 产经营、项目投资、道路、管网、旧村改造等政府重点工程项目。企业在城市基 础建设领域处于主导地位，持续盈利能力较强，垄断优势显著，短期偿债压力小， 强大的资产实力将继续支持后续发展。 兖州城建作为兖州区城市基础设施建设主体，主营城市路网改造、农村路网 改造、棚户区建设等公益性市政工程项目。行业垄断性使得公司市场相对稳定， 持续盈利能力较强。企业资产状况及债务结构良好，偿债能力稍弱，但政府多次 为公司进行增资，在税收、项目开发等方面给予公司多方面政策扶持。

市中城建是济宁市任城区政府进行城市基础设施建设的主要投融资及建设 经营主体，在行业中具备较强的垄断优势。企业资产质量尚可，但短期有息债务 占比较高，整体负债率较高，债务增长较快，债务结构有待改善，偿债能力欠佳。 任城发展是任城区主要平台任兴集团的子公司，承担任城区大量基础设施建 设和回迁安置房建设项目，重要性较高。截止 2021 年底，公司资本支出压力大， 债务结构尚可，但较为依赖债券和非标融资，且存在较大或有负债风险。 邹城利民发展公司是邹城市重要的基础设施建设主体，主要收入来源为基础 设施及保障房建设、房地产开发及道路施工业务。截至 2021 年末，公司基建业务 持续性较好，但资产结构和融资结构较差，过于依赖非标市场且短债比例占比过 高，偿债能力弱。

金乡城建是济宁下辖农业县金乡县主要平台，营收主要来自市政工程施工， 城市建设项目投资，房地产开发、水利工程等基建业务。企业资产流动性偏弱， 资产质量一般，公司所处区域再融资环境较差。 济宁城乡振兴是济宁市任城区基建主体之一，主要负责任城区和济宁高新区 的基础设施建设、采煤塌陷地治理等业务。截止 2021 年公司整体规模小，偿债能 力尚可，但后期项目资金需求大，缺乏金融机构支持。 鱼台鑫达是鱼台县重要的项目开发建设主体和资本运营实体，公司负责全县 城区基础设施建设项目以及其他投资建设项目的投融资、建设、运营和管理， 公 司虽然资产实力一般，但债务设置结构优秀，偿债能力尚可，但需关注后续资本 支出压力。

徽山创达是微山县重要的基建及公用事业运营主体，业务范围包括道路工程、 原煤、房产租赁等。公司债务结构和偿债能力尚可，但公司属于弱区县平台，业 务有持续性弱、公益性强等特点，公司资产质量一般，金融机构支持力度低。 兖州融通是兖州区重要的棚户区改造投融资主体，主要负责城市基础设施建 设投资；土地储备整理和综合开发利用；新农村、小城镇建设与投资，公司业务特性决定其持续性一般，总体来说公司规模较小，债务压力较大，且再融资对非 标依赖度高，融资成本较高，对外担保规模大。

邹城恒泰负责邹城区棚户区改造项目和城市基础设施项目的建设及运营，整 体来看，公司业务持续性低，层级较低，业务单一，资产体量小。 隆城投资是邹城区区县级平台，主要从事资本运作、项目投资;物业管理;自 有房屋租赁等。企业资产规模小，债务结构一般，短期偿债压力小，偿债能力欠 佳，金融机构支持力度小。

3、山东省城投主体信用双层六维评分法

本部分详细梳理山东省及下辖 16 个地市的 246 家城投主体的信用风险。根 据我们的城投主体信用风险分析框架，我们从公司层面和政府层面两个层次，构 建了“城投主体信用双层六维评分法”，公司层面考察主体的资产规模与质量、债 务规模与结构、偿债能力分析、造血能力分析和金融机构支持，政府层面考察主 体与上级政府的关联度，结合六个维度最终得到城投平台的信用得分。

模型有效性验证：为了验证我们打分模型的有效性，我们结合各平台存续债 估值与打分结果进行回归性分析，可以看出我们构建的打分模型结果与市场给予 的债券估值呈现一个弱相关性，主要是因为山东区域城投平台信用舆情较多，中 债估值的扰动项较多。 趋势性右上方代表市场给予该主体城投估值相对其基本面表现有更高溢价， 表示市场对该主体认可偏弱，超过价值中枢，或存在α投资机会；左下方反之， 表示市场认可度相对其基本面更高。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）