北新建材防水及涂料业务布局分析

防水+涂料规模逆势扩张。

1. 防水：规模已达行业前三

2019 年公司确定“一体两翼”战略目标，当年通过联合重组进入防水材料业务领域。复 盘收购历程，2019-2022 年为收购高峰期，2023 年以来，收购节奏放缓。 2019 年：8 月收购四川蜀羊，该标的拥有四川成都、四川眉山、陕西咸阳、江西九江 4 个产业基地；10 月联合重组禹王防水、四川禹王、安徽禹王、湖北禹王、广东禹王、 禹王工程、禹王橡胶、禹王化纤等 8 家公司，禹王系企业拥有辽宁盘锦、安徽滁州、 广东 清远、湖北仙桃、四川眉山等 5 个防水材料生产基地；10 月联合重组河南金拇 指。 2020 年：12 月联合重组中建材苏州防水院，苏州防水院是中国建筑防水行业中唯一 的专业科研服务机构，加入公司后，定位于公司防水产业的中央研究院。 2021 年：2 月联合重组上海台安，该标的在上海拥有防水产品生产基地，其“月皇” 牌产品在上海及华东地区具有一定知名度和影响力；3 月完成禹王系 8 家剩余股权收 购；9 月联合重组天津澳泰，填补北新防水在京津冀地区的布局；9 月联合重组成都 赛特，提升北新防水业务在轨道交通、高速公路等公共设施领域细分市场的竞争力； 9 月完成四川蜀羊剩余股权收购。 2022 年：4 月联合重组唐山远大洪雨、宿州远大洪雨，增强公司在华北市场和华东市 场的影响力。 2023 年：10 月收购北新防水（河南）少数股权，进一步推动中原区域的市场融合。

并购对象多元化，既包括中建材苏州防水院这样的科研服务机构，也有四川蜀羊、禹王系 等拥有较多生产基地的企业，以及位于上海、江苏等经济发达区域的企业。从财务数据上 看，一半以上的企业在收购上年的净利率为 10%以上，接近一半的企业收购 PE 在 10x 以 下。

防水布局，着眼全国。从区域分布上来看，公司收购标的遍布四川、湖北、河南、安徽、 江苏、上海、广东、辽宁等，并非局限某个区域，而是着眼全国。截至 2023 年末，公司 已完成全国 16 个防水材料生产基地部署规划。 2024 年防水业务逆势增长。从收入规模来看，2019-2024 年防水建材收入规模从 2.05 亿 元扩张至 46.31 亿元。2025Q1 防水业务收入 10.54 亿元，同比增长 10.54%；利润总额 0.51 亿元，同比增长 9.47%；净利润 0.43 亿元，同比增长 19.89%；应收账款净额同比下降 7.69%。 从品牌力来看，2020 年北新防水首获“中国房地产开发企业综合实力 TOP500 首选供应商 品牌”荣誉，2025 年品牌首选率达 14%；2022 年北新防水先后入围中国电建、采筑平台、 中铁七局、中铁十七局、青岛国信发展集团防水供应商。

对比防水行业主要上市公司，公司防水卷材收入规模已达前三。2024 年东方雨虹、科顺 股份、北新建材、凯伦股份防水卷材收入分别为 117.90、35.55、33.22、12.62 亿元，公 司和第二名的差距较上年进一步缩小。毛利率上，受行业影响，各家均有下降，公司和其 他企业的走势基本趋同。

2. 涂料：加速布局工业涂料

涂料行业市场规模大、消费属性强，属于建材优质赛道。根据中国涂料工业协会统计，2024 年中国涂料行业总产量 3534.1 万吨，同比下降 1.60%；主营业务收入总额 4089.03 亿元，同比增长 1.56%；利润总额 262.9 亿元，同比增长 9.34%。涂料行业盈利溢价能力强，例 如 2024 年三棵树（精细化工业务）、东方雨虹（防水卷材业务）、蒙娜丽莎（瓷质有釉砖 业务）、北新建材（轻质建材业务）毛利率分别为 32.51%、22.79%、27.18%、32.41%。

2019 年起公司计划拓展涂料业务，2023 年起并购步伐加快，截至 2024 年底，涂料产能达 132.66 万吨。 2019 年，确定“一体两翼”战略，拓展涂料业务； 2020 年，计划将涂料产业基地发展至 20 个； 2021 年，北新涂料有限公司成立揭牌，完成涂料业务整合，北新涂料持有龙牌涂料 100%股权和灯塔涂料 49%股权，开展全国布局； 2023 年，完成灯塔涂料 51%股权的受让，持有灯塔涂料 100%股权，建成灯塔涂料天 津南港 5 万吨工业涂料、2 万吨树脂生产基地，补强工业涂料。同时，联合重组嘉宝 莉；  2024 年，年初完成嘉宝莉重组，涂料业务产能布局由华北地区扩展至全国；年末重 组大桥油漆，进一步丰富工业涂料产品体系，拓展了华东市场。截至 2024 年底，公 司涂料产能 132.66 万吨，产能利用率 51.88%；  2025 年，2 月底浙江大桥并表；北新涂料拟投资建设安徽安庆年产 2 万吨工业涂料生 产基地。

涂料业务采用“新建项目+联合重组”相结合的方式，分领域看： 建筑涂料方面，2023 年 12 月 29 日，公司公告联合重组嘉宝莉，收购前公司涂料业务年 产能 10.3 万吨，且区域主要集中在华北，收购后涂料产能将提升至 130 万吨以上，产能 布局由华北地区扩展至全国，建筑涂料业务将跃居国内行业领先地位。

参考业绩承诺，嘉宝莉在会计年度 2024 年、2024-2025 年、2024-2026 年的扣非归母净 利润不得低于 4.13 亿元、8.75 亿元、13.94 亿元。2024 年，嘉宝莉实际扣非归母净利润 3.36 亿元，业绩承诺完成率 81.27%，主因地产需求低迷，其建筑工程涂料收入同比下降 12%，民建和工业涂料虽同比增长 4.2%、6.1%，并未完全对冲工程市场下降。 根据协议约定，由于嘉宝莉未完成 2024 年度业绩目标，公司将从约定 2025 年应支付给原 始股东的股份转让价格 4.07 亿元中直接扣留 0.77 亿元补偿金。

工业涂料方面，公司通过收购+自建布局。根据涂界，我国工业涂料市场规模超 3000 亿， 市场份额占比高达 70%左右。工业涂料集中度较传统涂料低，公司突围的可能性更高，2024 年工业涂料 CR10（收入口径）为 18.11%，而涂料整体 CR10（收入口径）为 21.58%。工业 涂料头部企业包括 PPG、佐敦、宣伟、阿克苏诺贝尔等，基本以外资企业为主（收入前 10 中有 8 家外资企业）。从下游来看，汽车涂料、船舶涂料、风电涂料、3C 涂料、包装涂料、 轨道交通装备涂料等细分市场需求强劲。

收购方面，2021 年 9 月，北新涂料收购天津灯塔 49%股权，2023 年 4 月又收购了剩 余的 51%股权，灯塔涂料拥有年产 5 万吨工业涂料配套 2 万吨树脂项目的新生产线项 目，收购完成后可增强公司在工业涂料领域的竞争力。2024 年 12 月，北新涂料收购 浙江大桥，完成后将实现工业涂料在华东区域的市场布局，扩大公司工业涂料产能， 进一步丰富公司涂料产品体系。

自建方面，2025 年 4 月，公司公告子公司北新涂料拟投资建设安徽安庆年产 2 万吨 工业涂料生产基地项目，该项目建成后，将专注于生产工业装备、石油石化、桥梁等 工业工程防腐涂料，开发船舶及汽车涂料，有利于北新涂料开拓华中、西南地区市场， 项目计划投资 1.71 亿元，预计建设期为自土建工程开工之日起 18 个月。

公司涂料毛利率在 30%以上。2024 年涂料业务（不含嘉宝莉 1-2 月）收入 36.00 亿元，同 比增长 796.17%；净利润 2.52 亿元，同比增长 577.26%；经营活动现金流净额为 6.31 亿 元。2025Q1 收入 9.08 亿元，同比增长 111.44%；净利润 0.44 亿元，同比增长 48.17%。 2024 年，涂料建材分部毛利率为 32.01%。