如何看待千味央厨的成长性？

大 B 端基本盘稳定，小 B 端快 速拓展、空间广阔。

1.老客户深化合作、新客户积极拓展，大 B 业务有望稳定增长

对于直营老客户，公司的营收增长主要来源于：①客户门店拓展+覆盖门店比例 上升：中国餐饮连锁化趋势加强，连锁化率和不同等级的连锁餐饮数量均呈上升 趋势，公司前五直营客户门店数量亦在逐年增加（如百胜中国预计每年通过渠道 下沉增加 1000+家门店，华莱士近几年加速开店，每年计划新增约 1000-2000 家 门店），同时随着合作的深入，公司覆盖门店比例亦有望提升（如华莱士等）。 ②品类拓展：随着公司与老客户合作的深入，公司能够较为准确地把握客户需求， 在现有产品的基础上，努力拓展供应的品类，除了速冻面米制品以外，公司还在 争取获得如烘焙类产品、预调理食品、蔬菜类产品等多品类产品的供应权。以肯 德基为例，公司从最早向其提供蛋挞皮开始，到现在产品延伸到安心油条、华夫 饼、冷冻面团、烙饼、牛角包、酥饼等多个品类。③通过定制产品提升毛利空间： 公司直营模式毛利更高，主要系（ⅰ）经销模式下公司定价会给予经销商一定的 毛利空间；（ⅱ）公司在业内已形成了较好知名度、企业信誉和较强的规模、优 质客户优势，面对下游直销客户具有一定议价权；（ⅲ）公司为满足客户的个性 化需求，在直销模式下为大型连锁餐饮企业提供的定制产品毛利率较高。

分客户看，2021 年公司前五名直销客户依次为百胜中国、华莱士、海底捞、老乡 鸡和瑞幸，其中百胜中国、海底捞和华莱士又是公司第一梯队的大客户： 2021 年百胜中国在公司直营销售中占比 48%左右，公司为其提供的主要产 品包括蛋挞、油条等，此外公司每年还持续为其研发上新。综合考虑百胜中 国每年门店的拓展速度、上新速度以及供货体量，我们预计公司对百胜中国 的销售体量每年维持 5-8%的增长。 华莱士和海底捞是公司近年来拓展的高增长大客户，2021 年经营受疫情影响 较大，随着疫情管控的放开、合作品类的增加以及客户门店的拓展，我们预 计未来公司对这两个客户的营收体量仍能维持较高水平的增长。 老乡鸡和瑞幸是公司近 1-2 年拓展的潜力大客户，目前营收增量基数尚小， 未来随着合作深入以及客户门店的拓展，营收体量有望高速增长。

同时，公司积极关注连锁餐饮市场崛起的“新秀”，如 TIMS 等，未来将加大力 度开发区域性连锁餐饮企业客户。此外，公司结合产品特点和零售、餐饮业态的 新变化，创新性地开发连锁商超等 B 端新渠道，如沃尔玛、盒马等。2021 年疫 情下公司加大对大客户的开发力度，把一些成长性较高、未来发展潜力大的餐饮 企业也纳入大客户管理体系中——截至到 2021 年 12 月底，公司大客户数量为 168 家，相比 2020 年年底的 87 家。

2.培育优势大单品、积极拓展经销渠道，小 B 拓展空间广阔

速冻面米制品小 B 端竞争较为激烈，渠道壁垒相对较低，公司通过集中资源深度 赋能大经销商持续推进渠道建设。随着渠道拓展，公司经销商数量逐年增加，截 止 2021 年底，拥有经销商 968 家。为提高经销商服务质量与效率，2021 年公司 采取“聚焦大客户深度服务”、“拓展渠道商”的管理模式重点赋能头部经销商， 效果初步显现——2021 年占比前 20 名经销商销售额为 2.06 亿，同比增幅为 50.14%，高于 2021 年经销模式 25.35%的增幅。此外，为增强经销商服务，2021年公司增加销售及市场人员 38 人，合计 213 人。深化与头部经销商的合作也有 利于帮助公司拉动大经销商的销量并在小 B 端形成一定的渠道壁垒。 产品方面，公司在经销渠道销售通过差异化面点产品抢占增量市场，其中油条、 芝麻球、蒸煎饺是公司的过亿优势大产品，米糕、大包子等是公司培育的潜力单 品。其中，油条是中国传统美食，预计市场空间约 200 亿左右，工业制作替代手 工制作趋势明显；公司是中国油条品牌的开创者，油条生产技术行业领先，品类 丰富，且产品拥有大客户的背书，市场竞争力较强，因此近年来随着渠道的拓展， 油条的增速（30%左右）始终高于公司平均水平，且未来我们认为油条仍有望维 持 30%左右的增长。此外，蒸煎饺是公司去年成功推出的大单品，后期制作方便 且产品性价比高，预计未来 1-2 年仍能保持较高速的成长。同时，公司还在培育 米糕、大包子等潜力大单品，未来有望贡献新的增量。

3.聚焦细分场景积极布局 C 端，构筑全新增长曲线

积极布局 C 端，打造全新成长曲线。①组织架构：公司董事长挂帅，成立 C 端事 业部。②品牌及产品：针对细分场景，基于公司本身的技术储备，公司推出三个 子品牌及系列产品——在地方特色美食领域推出“岑夫子”系列产品，瞄准空气 炸锅等场景推出“千味解忧炸货铺”系列产品，针对日常消费场景推出“纳百味” 系列产品。③渠道：在 C 端主要拓展新零售、线上、区域性批发市场等渠道。