华电国际火电业绩有何表现？

亏损或已见底，23年火电业绩有望迎来扭亏。

公司火电装机分布于全国十个省份。截至 2022 年 6 月底，公司火电装机占比超 95%，分 布在全国十个省份，其中 41%/6%的火电装机位于全国用电大省山东/广东。2020 年和 2021 年，山东和广东的全社会用电量一直稳居全国前二。公司水电装机则主要集中在四川 省，河北省水电装机仅占公司水电总装机的 3%。

公司火电机组供电煤耗较可比公司更低，但单位燃料成本高于可比公司。2017 年-1H22， 公司供电煤耗呈现逐年下降趋势，且一直低于可比公司华能国际及华润电力。1H22，公司 供电煤耗为 283.32g/kWh，较华能国际和华润电力分别低 2.72g/kWh 和 10.38g/kWh，且 公司 95 台燃煤机组已全部达到超低排放要求。单位燃料成本层面，由于各公司将燃煤和燃 机统一核算，而截至 1H22 公司燃气机组（燃气机组单位燃料成本显著高于燃煤）占火电 装机的比例接近 17%，显著高于华能国际（12%）和华润电力（1%），故公司单位燃料成 本高于可比公司。

2021 年煤价高涨导致公司火电业绩承压。2021 年秦皇岛 Q5500 动力煤市场均价 1028 元/ 吨，同比大幅增长 78%。因而华电 2021 年单位燃料成本同比增长 60%。3Q21 火电企业开 始亏损，由于煤价长协价格上涨存在滞后性及高煤价库存等原因，4Q21 火电企业亏损环比 进一步扩大，且亏损程度与企业火电发电量基本成正比。

2022 年，煤电市场化电价大幅提升使得火电对煤价的承受能力更强，但火电扭亏仍有难度。 1H22，秦皇岛动力末煤 Q5500 平仓均价为 1180 元/吨，虽然 2022 年 2 月 24 日，国家发 改委发布的《关于进一步完善煤炭市场价格形成机制的通知》（发改价格〔2022〕303 号）， 明确要求秦皇岛港下水煤（5500 千卡）中长期交易价格较合理区间为 570～770 元/吨（含 税），自 2022 年 5 月 1 日起实施。

5 月 1 日后，各发电企业煤炭长协并未 100%在国家发 改委规定的价格区间执行，除煤炭长协执行率较高的国电外，华能/华电/大唐火电板块一二 季度均处于亏损状态。3Q22秦皇岛动力末煤 Q5500 平仓均价 1253 元/吨，较上半年均 价上涨6.2%，因此各火电企业入炉煤价下降及火电盈利改善有限。即使公司 3Q22 发电量 同比增长 21%带来除燃料外其他度电成本分摊下行，但入炉标煤单价环比增长 9.3 元/吨至1165 元/吨，导致公司火电盈利改善有限，但我们测算或基本接近盈亏平衡。从整体业绩看， 由于华电来自参股煤矿及新能源公司投资收益较为丰富，2022 年前三季度公司整体归母净 利已转正（A 股三季报口径）。

煤价高企倒逼市场化电价改革，燃煤上网电价 4Q21 以来上涨可观，1-9M22 持续位于高位。 自 2021 年 10 月 8 日，国常会将市场交易电价上下浮动范围[-10%,+15%]调整为原则上不 超过 20%，且高耗能行业不受上浮 20%限制，各省纷纷响应落实，近期市场化电价多数较 基准电价顶格上浮，2022 年 3-5，8-10 月，广东省月度双边协商交易电价较基准电价上浮 程度均为 22.3%，甚至超过 20%上限。公司层面，1-9M22 华电国际实现平均上网电价 0.5166 元/千瓦时（含税），去年同期为 0.4171 元/千瓦时，同比增速达到 23.9%。

4Q22 煤价或将继续保持强势，火电扭亏需待 2023 年煤价下行。根据华泰煤炭于 2022 年 10 月 14 日发布的《2023：行业强α与宏观弱β的较量》：中国煤炭行业 2023 年起供需将 有一定幅度宽松化，尽管 4Q22 煤炭价格或将继续保持强势。北港 5500 卡动力煤均价有 望从 2022 年的 1250 元/吨下移至 2023 年的 950 元/吨。

9 月以来，5500 卡动力煤价格出 现明显上涨，我们认为 4Q22 在水电或因来水偏枯而发电减少、产地局部疫情及安全事故 带来煤炭供给扰动及传统冬季取暖强支撑下，动力煤价格或仍将处于较高水平，因此火电 4Q22 盈利环比改善希望较小，但 4Q22 的高煤价或对火电企业 2023 年年度电力市场化交 易价格签订有利。2023 年煤价下行判断主要基于：1）供给侧新增煤炭产能释放带来边际 供给增量；2）需求侧在海外经济衰退背景下或迎来下行。我们认为 2023 年煤电市场化交 易电价或仍将处于较高水平，煤价下行或带动火电行业扭亏。