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公用事业行业深度跟踪：火电业绩表现出色，容量电价稳定盈利。31 家公用公司披露 25 年业绩预告，北方火电业绩出色。截至 1 月 31 日，统计到 31 家发布 2025 年业绩预告的公用事业公司，板块业绩均 值同比提升 28%，其中火电公司 13 家，北方火电电价降幅相对较小业 绩表现出色，晋控电力（同比+446%）、建投能源（同比+253%）、京 能电力（同比+104%），大唐发电、赣能股份、上海电力保持 30%~60% 业绩增速，华银电力、豫能控股实现扭亏。水电公司 5 家，其中黔源 电力来水偏丰业绩同比大增近 175%，水电龙头长江电力业绩稳增 5%。 绿电公司业绩表现不佳。燃气公司中佛燃能源业绩仍实现双位数增长， 天壕能源 25 年亏损 2~3 亿元。

26 年煤电容量电价提高，各省平均增厚度电约 1.6 分/千瓦时。2026 年 1 月 30 日《关于完善发电侧容量电价机制的通知》出台后，各省煤 电容量电价标准将至少提升至 165 元/千瓦·年，其中甘肃、云南将容 量电价提升至 330 元/千瓦·年，天津、四川提升至 231 元/千瓦·年。 我们将 2026 年的容量补偿按照各地区 2025 年火电利用小时数折算至 度电来看，13 个省（区）在 0.05 元/千瓦时以上，其中云南、甘肃高 达 0.088、0.075 元/kWh，其余省市区均在 0.03~0.04 元。容量电价提 升后，计算 2026 年各省容量电价度电水平相较 2025 年平均提升 0.016 元/kWh，其中云南、甘肃、天津同比提升超 4 分。

火电容量辅助服务收入提升，关注公募低配下电力板块的红利价值。 火电正在从传统周期四要素走向容量辅助服务的价值新模型，火电的 新模型由电量电价、容量电价和辅助服务三部分构成，其中电量电价 价值逐渐弱化，年度长协比例下降指引效果愈发失真，电量电价将更多 与煤价联动。容量和辅助服务收入与发电无关，而是与绿电增长和调节 资源的需求有关，未来将成为火电的核心盈利来源。火电周期属性弱 化，盈利稳定性和分红价值提升，走向公用事业化。同时火电公司愈加 重视市值管理，国电电力发布绝对分红金额承诺，分红持续兑现且提 升，将使火电走向红利资产的定价模型，塑造估值空间。