燕京啤酒降本增效的措施及空间有多大？

我来简单回答一下燕京啤酒降本增效的措施及空间。

21 年净利率近 2%，对比行业均值提升空间广阔。对比同行毛利率水平可 以发现，燕啤在啤酒上市公司中表现尚可，毛利率水平与青啤相近，未来 随着 U8 百万大单品战略的不断开展，产品结构升级优化将会带动毛利率 水平提高。2021 年燕啤净利率仅 2.45%，我们认为，拖累燕京净利率的指 标在于：1）所得税率较高；2）管理费率较高；3）产能利用率、员工效率偏低。采取的措施包括：1）子公司减亏，使得所得税率下行；2）产销 分离；3）提升员工人效。

1 子公司减亏加速 ，所得税率有望降低

公司有效所得税率偏高，系子公司亏损拖累。公司过去 4 年平均有效所得 税率为 38%，高于青啤的 30%、华润的 33%，重啤因部分区域享受西部大开发 15%的优惠税率，有效税率水平更低。我们认为，主要系公司子公 司亏损较多，存在大量递延所得税资产，需后续减亏后确认抵扣。合并报 表净利润-母公司净利润-3 个重点子公司（漓泉、赤峰、惠泉）的净利润常 年亏损在 8-11 亿。

积极推动子公司减亏，21 年有效税率下行。近年来，专门成立办公室来对 接亏损企业，设臵亏损企业专项整治计划。19-20 年小幅扭亏，21 年较多 企业扭亏，使得 21 年有效所得税率下降 4pct 至 34%。20 年年报中，主要 控股参股子公司中新增披露包头雪鹿，21 年年报中新增披露四川燕京、衡 阳燕京。中长期随着子公司持续减亏，有效税率有望持续改善。

2 关厂：产能利用率低，加速推进子公司产销分离

产能利用率仅 40%，关厂提效空间大。在啤酒消费回落的背景下，酒企逐 步推进产能优化（淘汰过剩产能、技改等），提高产能利用率。短期看，关 厂会使得各公司在费用端产生一定的压力，但关停的多是落后或闲臵产能， 并且各公司关厂的节奏也会有所控制，尽可能降低对利润端的影响。近年 以重啤、华润为首，开始了关厂提效的进程，明显改善公司经营效率。对 比同行，燕京产能利用率仅 40%，低于华润（61%）、青啤（55%）、重啤 （80%+），低于理想状态 70%；单个工厂产量也仅为行业的 5-8 成，折旧 及摊销占比高于行业 3-4pct，未来公司对落后产能的优化或有望增强盈利 能力。

部分工厂虽未注销，但已实现产销分离。公司实施产销分离政策，将生产 任务集中到优质厂，对部分工厂产线关停。这些工厂产线老化，生产员工 平均年龄偏大，技改空间不大，关停后可节约水电气、人员成本。工厂保 留销售功能，产品可从其他区域调拨 U8、V10 和新雪鹿等。21 年新增 10 家产销分离的工厂（主要为非 1+3 品牌生产工厂），后续有望继续推进。 由于工厂并未注销，并未减少工厂数量，也不计提固定资产减值准备。

新董事长上任，产能优化加快推进。燕啤新董事长耿超表示：要将优化产 能布局作为企业利润提升的核心驱动力之一，在大华北、大西南、长三角、 珠三角和中原地区集中整合几个百万吨级别、装备先进、辐射范围广的智 能化大生产基地，实现集约生产、提质增效。22 年 4 月投入 10 亿元在山 东邹城建设 100 万吨工厂，未来要纵深推进“瘦身健体”工作，2-3 年内 要实现扭亏为盈一批，创新提升一批，关闭退出一批，提升“处僵治困” 成效。

关厂后利润率弹性测算：假设燕京产能利用率最终实现 70%，对应产能优 化应在 43%，对应折旧摊销节省 3.44 亿元，对应净利率有望提升 2.9pct。

3 裁员：自然退休+内部辞退，辞退福利计提显著提升

销售、生产端人效优化空间都较大。21 年燕京啤酒的销售人员平均销量居 行业末位，仅为青啤的 69%、重啤的 57%、华润的 5 成，但人均薪酬水平 低、激励不足（21 年公司销售人员虽人均涨薪 21%，但也仅有青啤的 5 成），具备广阔改善空间。21 年燕京啤酒的生产人员平均产量为青啤的 53%、重啤的 18%，生产人员占比高于青啤 7pct、重啤 22pct。公司这几 年生产一线员工退休后不再招收新人，产销分离关闭产线后也疏散了一部分生产人员，21 年应付职工薪酬-辞退福利增加 0.68 亿元，后续有望持续 加大力度。

人员优化的利润弹性测算：假设销售人员配臵优化至青啤、重啤、华润水 平，销售人员裁员比例分别为 31%、46%、53%；再假设销售人员人均薪 酬上涨 20-30%，则对应的净利率改善幅度分别在 0.7-1.1pct、1.9-2.3pct、 2.5-2.8pct。假设生产人员配臵优化至青啤、重啤水平，对应生产人员裁员 比例为 48%、81%；再假设销售人员人均薪酬保持不变，对应净利率提升 空间分别为 4.3/7.2pct。对标青啤，生产端+销售端人员优化合计提升净利 率预计在 5-5.4pct。