立高食品投资价值分析报告：乘风而起，扶摇直上.pdf

上传者：潘*
时间：2021/06/06
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冷冻烘焙:解决烘焙行业痛点的新兴赛道。1)冷冻食品标准化持续推进，由于市场和技术所限，冷冻食品技术在烘焙行业中的应用较晚，产业化进程晚于冷冻鱼肉糜制品以及速冻米面制品。2)冷冻烘焙产品主要客户为烘焙店，国内烘焙店由于高固定成本以及产品标准化受限，经营难度较高、存活率较低。冷冻烘焙产品有助于烘焙店提高生产效率、降低成本，从而在一定程度上解决行业痛点。行业空间:市场潜力巨大，规模快速扩张。1)冷冻烘焙食品:从终端烘焙店和糕点面包制造业规模以上企业两种角度测算行业空间，得到 2020 年国内冷冻烘焙产品的收入规模约在 60-80 亿元，2025 年规模有望达到 300-400 亿元，CAGR 达 30-40%。2)烘焙原料:估算 2020 年奶油/水果制品收入规模分别约为 88.81/25.38 亿元，2025 年收入有望达到 130.28/37.22 亿元，CAGR 为 7.96%。烘焙酱料近年复合增速超过 20%，成长性更强。3)保守估计，公司所处行业合计收入规模在未来五年 CAGR 有望超过 20%，发展潜力较大。立高食品:冷冻烘焙食品龙头企业，产品研发与销售能力领先。1)产品体系丰富，技术投入较高:公司采用大单品策略，较早切入挞皮、甜甜圈等适合工业化生产的冷冻烘焙品类，通过系统性研发流程推出新品，产品品类丰富。公司较早引入国外先进设备，实现大规模标准化生产，研发费用率与研发人员占比在同业内位居前列。2)深耕下沉渠道，客户服务领先:公司销售模式以经销为主，2020 年收入占比 77.8%，经销模式终端客户主要为中小型烘焙店，通过销售团队与经销商互相配合，公司为小 B 客户提供优质配套服务，客户粘性较高。3)管理分工明晰，员工激励充分:公司业务布局主要包括立高(烘焙原料)、奥昆(冷冻烘焙食品)、昊道(烘焙酱料)三大板块。收购奥昆以来，母公司给予其较高的决策自由度，有助于实现共赢发展。公司对高管团队和业务员工进行股权激励，以增强团队积极性。4)产能扩张加快，物流优势突出:产能扩建支持规模扩张，冷链物流体系围绕生产基地布局，能够在全国半数以上省份实现自主运输。盈利预测、估值与评级:预测公司 2021-23 年营收分别为 23.40/30.10/38.42 亿元，归母净利润为 3.06/4.01/5.23 亿元，对应 EPS 为 1.80/2.37/3.09 元，当前股价对应 P/E 为 87/67/51 倍。考虑冷冻烘焙行业为快速发展的新兴赛道，公司产品研发与销售服务能力突出，冷冻烘焙业务有望继续高增，后续产能布局加大，烘焙原料业务增长也有望提速，首次覆盖给予“买入”评级。