电解铝行业2026年度投资策略：盐和铝.pdf

电解铝行业2026年度投资策略：盐和铝。

从盐说起

从远古先民煮海为盐以济食饮之需，到近代工业开山炼铝以筑文明根基，人类对地球资源挖掘 与利用，贯穿文明演进脉络。纵观历史长河，资源储量丰厚的食盐，受制于能源技术工艺和政 策管控，商品紧缺高价逾千年。“淋卤煎盐”阶段能源紧缺和工艺落后，生产效率不足；且古代 盐业专卖推升价格弹性，春秋管仲开盐法之始，汉代桑弘羊推行盐铁专营，盐谷价比高达 6 倍， 铁因资源散管控难而于唐宋退出专营，盐独自成为财政核心支柱。尽管历史盐价起起伏伏，但 直至近代工艺升级和盐业管制宽松前，盐价中枢常年高位，印证工业革命和行政供给瓶颈。

节奏：商品轮动——铝高光来临

降息范式下，金属内部轮动周期为“金银-铜-铝-小金属-加工”。美联储降息已落地逾 1 年时间， 全球制造业复苏值得期待。过往流动性和供给演绎涨价弹性受掣于下游压制，随着终端需求改 善，工业金属涨价空间随即打开，全球制造业 PMI 自 2025 年 8 月以来持续高于 50。顺周期 视角，电解铝权益配置周期演绎为“降息速率放缓-降息结束-加息前期”三阶段，对应权益估 值表现“提估值-稳估值-弱估值”。铝板块投资仍处第一阶段，即将迎来基本面和估值共振拐点。

空间：铝铜比修复，新高可待

相比金银铜等众多有色价格新高，铝属于少量未破高点品种。最新铜铝价比 4.4，再创新高。 铜铝价比修复除了通胀复苏预期改善，更多来自铜铝共同下游替代。铜和铝全球产值相当，铝 铜价格比值强弱与铜铝产量比值基本一致。如 1990 到 2000 年，海外铝减产导致铝供给比铜 紧张，因此铝价强于铜十年。未来 3 年铜铝供给均缺，若保守按铜价 8.8 万元/吨，替代加速的 铜铝比例拐点 3.5，则铝价或达 2.5 万元/吨。当下空调、线缆等领域降本替代加速即为印证。

久期：海外能源掣肘，铝为资源

大规模电力和稳定电网终究是电解铝发展本质。国内产能天花板+海外能耗紧缺双重压制，即 便铝高盈利，亦无法缓解供给紧缺：（1）海外规划较多集中于东南亚、中东和非洲，但进度低 于预期：一是中国将不再新建境外煤电，导致东南亚火电建设缓慢，中东产业链配套弱和电网 协议难度高，非洲水电规模有限；二是大部分上市公司都未出海，源于海外电力稳定性弱；三 是工业化国家产业均衡，铝耗电比例亦为产能天花板。预计 2026 年和 2027 年全球电解铝产 量新增 129 万吨和 152 万吨，占比 1.8%和 2.1%。（2）AL 和 Ai 均为电力消耗大行业，全球铝 和数据中心用电量占比 3.1%和 1.5%。Ai 数据中心缺电已始，北美电解铝收缩将成为继 2021 年中国能耗减产和 2022 年欧洲能源危机后的第三轮减产，电解铝供给紧缺性进一步彰显。