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医药健康行业研究：站在新周期的起点，关注板块整体修复机会。近年，行业进入了以内涵式增长和格局优化为特征的成熟发展期。宏观层面，国家《关于促进服务消费高质量发展的 意见》等顶层设计，为行业的长足发展提供了坚实的政策土壤。在中观产业层面，供需关系的再平衡成为了主旋律。 供给侧，经过近几年的市场洗牌，大量抗风险能力较弱的中小医疗机构逐渐退出，行业集中度被动提升，这为头部企 业在存量市场中获取更多份额创造了机遇。微观业绩层面，2025 年头部企业的增长更多来自于经营效率的提升和市场 份额的巩固。我们维持对连锁医疗业态的成长空间与发展逻辑的看好判断。后资本扩张时代下，我们持续看好优质资 产属性突出，内生增长优秀，品牌力强，上下游议价能力突出，扩张战略清晰，具有持续强化竞争壁垒能力的公司。

内需回暖筑基，核心赛道仍具备长期的渗透率提升逻辑，看好细分龙头份额进一步提升。 细分领域上，核心赛道仍具备长期的渗透率提升逻辑。例如在眼科领域，2022 年我国白内障手术率（CSR）约为 2794 例/百万人，远低于欧美国家普遍过万的水平；屈光手术渗透率约为 0.25%，仅为美国的三分之一。口腔领域，错颌畸 形高患病率与目前较低的正畸、种植牙渗透率之间形成较大反差，渗透空间依然广阔。企业的增长动力上，一方面来 自渗透率的提升，另一方面，也来自经营效率的提升、品牌力的巩固以及市场份额的扩大。例如，爱尔眼科通过“1+8+N” 战略持续深化布局，通策医疗在口腔连锁领域强化运营与医生单产，固生堂借助 OMO 模式与名医资源实现稳健扩张。 我们认为优质龙头在行业整合期更能凸显其规模效应、品牌壁垒与资源集聚能力。

AI 创新赋能，商业化闭环逐步清晰，看好兼具技术壁垒、落地应用能力以及明确商业化路径的公司。 面对老龄化带来的诊疗需求增长与日益精细化的运营要求，医疗机构迫切需要工具来平衡服务质量与运营成本。在影 像诊断、病理筛查等环节，AI 的应用大幅降低了对医生重复性劳动的依赖，提升了诊断的标准化水平；在临床决策环 节，AI 辅助系统有效减少了漏诊误诊，优化了资源配置。 2026 年与以往 AI 医疗热潮最大的不同在于“支付方”的明确。长期以来，AI 医疗产品受困于“入院难、收费难”， 往往只能作为医院的成本项存在。然而，随着 2025 年下半年北京、上海等地率先将“人工智能辅助诊断”纳入医保 或自费收费项目，政策出台推动行业商业化发展。AI 医疗已进入商业化加速期，我们持续看好兼具技术壁垒、落地应 用能力以及明确商业化路径的公司，其有望在跨越技术与市场成熟的临界点后，实现规模的快速扩张和盈利质量的实 质性提升。