金罗斯黄金公司研究：后起之秀.pdf

金罗斯黄金公司研究：后起之秀。金罗斯黄金是全球第八大黄金企业。（1）公司行业地位突出，后起之秀： 公司前身可追溯至 1993 年，Plexus Resources、CMP Resources 和 Ontario 合并，成立现在的 Kinross Gold，总部位于加拿大，之后通过持续并购，成长为 全球第八大黄金企业。公司由北美起家，在加拿大、美国、巴西、智利和毛里塔 尼亚拥有 6 座在产矿山。（2）黄金贡献多数利润，整体经营稳健：2022 年受俄 乌冲突影响，公司营收、利润均有所下降，之后稳定恢复。结构方面，黄金营收 占比达到 95%。归母净利润方面，2020 年随着金价大幅上涨，公司归母净利润 同比增长 87%至 13.42 亿美元，此后尽管金价仍有所上涨，但由于成本抬升与 地缘政治因素，公司的归母净利润波动明显。公司资产负债表健康，未来资本开 支有所增加，资产负债率稳定在 40%左右，2023 年资本开支增加 50%，主要用 于 Great Bear 项目的发展。

公司北美起家，资源版图扩张至非洲与南美洲。资源禀赋来看，公司的矿山 主要分布在非洲、北美洲、南美洲的巴西和智利，旗下营运共有 8 座矿山，截至 2023 年底，公司的黄金权益储量合计为 2275.7 万盎司（合计 707.8 吨），平均 品位为 0.8g/t，白银权益储量合计为 2365.3 万盎司（735.7 吨），平均品位为 45.7g/t。产量来看，公司近几年黄金产量整体呈现下滑趋势，白银产量持续增 加。黄金产量从 2018 年的 75.7 吨下降到 2023 年的 64 吨，CAGR 为-2.73%。 白银产量，2022 年主要由于 La Coipa 矿的投产，当年产量增长 64.5%，2023 年公司共生产 238.6 万吨。成本来看，公司金银成本近几年持续上行，公司黄金 全维持成本从 2018 年的 959 美元/盎司上升至 2023 年 1284 美元/盎司。分矿 山来看，公司在非洲地区的黄金权益产量占全公司黄金权益产量的 30.1%，全部 来自于位于毛里塔尼亚西北部的 Tasiast，北美地区的黄金权益产量占比 33.2%。 主要来自于位于美国的 Fort Knox 金矿（占比 14.1%）、Round Mountain 金 矿（占比 11.4%）、Bald Mountain 金矿（占比 7.7%）。

远期展望：聚焦勘探增储，重点发展 Great Bear 项目。1）产量与成本指 引：产量：金罗斯预测 2024 年黄金当量产量 2.1 百万盎司（约 65 吨），前三 季度黄金产量 56.4 万盎司，同比 2023 年减少 3.6%，销量 55 万盎司，同比 2023 年减少 3.6%。成本：预计 2024 年生产销售成本 1020 美元/盎司，总维持成本 1360 美元/盎司。资本开支：2024 年 Q3 黄金板块资本支出 278.7 百万美元， 同比 2023 年下降 1.8%，公司预计 2024 年全年资本支出为 1050 百万美元。 2）增量项目：公司远期增量主要来自现有五个矿山勘探工作和两个远期项目。 其中公司远期核心增量项目 Great Bear 具有高品位大体量低成本特点。预计矿 山寿命约 12 年，黄金总产量 5.3 百万盎司，公司预计前八年内每年生产超过 50 万盎司黄金，生产销售成本为每盎司 594 美元。矿山投产后有望进一步优化公司 成本控制水平。