恒源煤电研究报告：煤电成长兼具一体化布局，高分红凸显投资价值.pdf

恒源煤电研究报告：煤电成长兼具一体化布局，高分红凸显投资价值。公司煤炭资源和区位优势凸显，在建火电机组和绿电推进煤电一体化布局。公司具备四方面亮点：一是公司依靠深部资源开发挖潜煤炭储量及集 团煤矿资产注入，未来公司煤炭产能或有增长；二是公司长协煤销售占比较高，煤 炭业务盈利维持相对稳定，且公司煤炭业务生产成本较低，吨煤毛利较可比公司具 有明显优势；三是公司新建电力业务稳步推进，预计到2025年末，公司电力业务装 机规模有望较2023年末增长89%，且伴随燃料煤成本下降，公司电力业务盈利有望 改善；四是公司资产负债率持续下降，货币资金/归母净利润、未分配利润/归母净利 润比重皆高于行业平均水平，叠加公司资本开支规模整体可控，公司分红比例提升 未来可期。

煤炭业务：煤矿成长性未来可期，吨煤盈利具备可比优势

公司下辖5座煤矿，核定煤炭产能1095万吨/年，近年来公司积极通过深部资源开发 寻求煤炭新增储量，同时公司拥有集团多项煤矿资源不可撤销收购权，截至2024H1， 皖北煤电集团资产证券化率达44.7%，未来公司有望继续通过集团内部资产注入的 方式扩大公司煤炭业务规模，公司煤炭业务产销增量可期。此外，公司长协煤销售 占比达90%，煤炭业务盈利稳定性较强，严格成本管控下公司吨煤成本相对较低， 吨煤毛利较可比公司具有优势。

电力业务：装机规模持续扩容，业绩有望同比改善

截至2023年末，公司火电装机规模1466MW，权益规模550MW，前钱营孜发电公 司二期1000MW火电项目正在建设，预计2024年底建成，一期300MW风电项目正 在建设中，预计在2025年底建成，二期500MW风电项目待一期项目建成后亦将按 照规划推进。预计到2025年末，公司电力业务装机规模将提升至2766MW，较2023 年末提升89%，权益装机规模1188MW，较2023年末提升116%。未来安徽省内电 价有望保持稳定，煤电一体化有利于降低经营成本，且近年来随着煤炭价格逐渐向 合理水平回归，原料煤成本有望下降，叠加公司电力项目建设稳步推进，电力业务 营收规模或持续提升，未来公司电力业务盈利或逐步改善。

高现金流兼备低负债率，公司高分红未来可期

近年来，公司资产负债率稳步下降，公司资产负债率低于煤炭行业整体水平，且2021 年以来公司偿债能力有所提升，当前公司货币资金/归母净利润、未分配利润/归母净 利润皆高于行业平均水平，公司分红具备提升条件。近年来公司分红水平整体呈上 升趋势，2023年分红比例为50.1%，未来公司资本支出规模预计可控。公司煤炭产 能仍或有增长空间，叠加电力装机规模有望实现翻倍增长，公司盈利能力有望稳步 增强，并有望推动公司分红水平进一步提升，公司长期投资价值凸显。