武进不锈公司研究报告：进可攻~高端化+平台化+国际化，退可守~稳增长+高分红.pdf

武进不锈公司研究报告：进可攻~高端化+平台化+国际化，退可守~稳增长+高分红。市场认为公司是β品种，跟随景气涨跌，我们认为公司具备强 α：1）进可攻，对标行业标杆成长路径清晰，高端化、国际化、平台化；2） 退可守，分红慷慨，除了2020年以外现金分红比例均超60%，安全边际足。

一、对标行业标杆+核心竞争力彰显，高端化、国际化、平台化是发展方向。 1）复盘久立特材成长路径：高端化产品收入占比逐年提升；海外收入增速 快（近3年CAGR为56%）、占比高（2023年34%）、毛利率显著高于内 销；丰富产品结构、打造平台化能力。2）武进不锈对标久立特材亦步亦趋： 产品处于高端化进程中，通过沙特阿美供应商认证+海外销售存在较大提升 空间，国际化进程即将加速；巩固石化、电站锅炉业务，拓展核电、LNG等 新兴业务，产品和技术实现平台化布局。3）核心竞争力分析：合格供应商 制度认证时间长，石化、天然气、电力设备等下游行业定制化程度高，公司 扩产较为克制，对在手订单优中选优，新产能投放后盈利能力有望持续提升。

二、石油化工基本盘牢固+新兴业务领域亮点频出，3年再造一个“武进不 锈”。1）石油石化业务基本盘稳定：炼化生产专用设备年投资额维持在较高 水平上，2022-2024E三桶油勘探开发及炼油资本支出相对平稳，且公司与 中石化合作开发的乙烯裂解炉管是首个国产化项目，有望迎来放量。2）新 兴业务领域多点开花：火电景气度上行+锅炉管升级改造加速，公司竞争优 势明显；特材业务板块生产难度大、毛利率水平高，近三年来在公司订单中 占比从2%提升至10%；核电、LNG等新能源业务也有布局。3）公司目前 在规划的项目包括高端镍基无缝管、4500吨热挤压、镍基合金油井管、半 导体用管、氢能用管项目，到2026年收入有望实现65亿元、利润增速更高。