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英华特研究报告：涡旋压缩机龙头，国产替代势头强劲。涡旋压缩机外资垄断国内市场，公司国产替代势头强劲。（1）涡旋压 缩机性能优良，技术壁垒较高，外资品牌凭借先发优势垄断国内市场。 根据公司招股说明书，22 年国内涡旋压缩机市场销量前五名分别为 艾默生、江森日立、大金、丹佛斯、松下电器，合计市场占有率达 80.3%， 国产替代空间广阔。（2）商空领域：公司近年来不断拓展泰恩特、浙 江国祥、长虹空调等国内商空客户，商空应用增长迅速。18-22 年公 司商空应用收入由 0.49 亿元增长至 1.68 亿元，CAGR 为 36%。此外， 美的、格力对涡旋压缩机需求量大而自给率低，公司年产量较高且 21 年已进入格力热泵供应链体系，未来有望随着进入格力、美的商空供 应链体系进一步提升国内市占率。（3）热泵、冷冻冷藏领域：18-22 年 公司在国内热泵领域市占率从 9.61%提升至 18.80%，在国内冷冻冷藏 领域市占率从 10.49%提升至 15.99%。国产替代背景下，15-22 年国内 前五大外资品牌市占率由 96.1%下降至 80.3%。18-22 年公司国内业 务收入由 1.61 亿元提升至 3.15 亿元，CAGR 为 18.3%，22 年公司国内 市占率 5.59%，仅次于国内前五大外资品牌。未来随着公司在商空、 热泵、冷冻冷藏等应用领域的持续推进，我们预计公司 23-25 年国内 市占率分别为 6.6%、7.6%、8.8%，国产替代势头强劲。

积极开拓海外市场，海外收入增长显著。公司积极开拓海外市场，18- 1H23 海外收入占比由 16%提升至 36%。公司主要通过 OEM 或者经销模 式积极参与欧洲、南美、北美等存量市场，通过直销+经销模式积极开 拓印度等增量市场，近年来不断突破恩布拉科、泰康、VEZA 等国外客 户。18-22 年公司海外业务收入由 0.31 亿元提升至 1.32 亿元，CAGR 为 43.6%。1H23 公司海外业务实现收入 0.92 亿元，同比+111%。随着 海外销售网络的逐步完善，我们认为公司未来在海外收入有望保持较 高增速，23-25 年全球市占率有望达 1.8%、2.1%、2.6%。

产品性能已接近外资水平，募投项目提升研发、盈利能力。（1）根据 公司招股说明书，公司掌握涡旋压缩机核心技术，目前产品性能在制 热效率、振动、噪音和运行范围等 4 项关键指标方面已接近外资水平。 （2）23 年公司 IPO 发行 1463 万股，发行价 51.39 元/股，募集资金 6.56 亿元主要用于新建年产 50 万台涡旋压缩机和新建涡旋压缩机及 配套零部件的研发、信息化及产业化项目，持续提升产品研发实力。 此外，募投项目计划建设配套电机生产线，公司有望逐步实现涡旋压 缩机配套电机的自主化生产，降低生产成本，增强盈利能力。