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英华特研究报告：燎原星火，砥砺前行。优秀团队掌舵，国产涡旋压缩机龙头品牌。公司成立于 2011 年，创立以来专 注于涡旋压缩机的研发、生产和销售，2022 年实现出货 112 万台，实现收入 4.5 亿元，为国内品牌涡旋压缩机龙头品牌；公司产品主要分为热泵应用、商 用空调应用、冷冻冷藏应用和电驱动车用涡旋四大系列，目前热泵占比最 大，商用空调发展迅速。公司核心团队多半来自行业龙头艾默生，具备资深 行业经验；2020 年美的智能认购公司 160 万股股份，后续或进一步深化与公 司的合作。2018-2022 年公司营收和归母净利润 CAGR 分别为 23.5%/35.9%， 看好后续业绩增长性。

聚焦轻型商用制冷，进口替代空间广阔。在制冷行业应用中，目前涡旋压缩 机以 5-40HP 轻商场景为主；涡旋压缩机本身在能效、噪音和可靠性方面均具 有原理性的优势，正通过逐步做大马力和并联机组等方式向上扩大市场份 额。2022 年国内涡旋压缩机市场规模超 100 亿元，目前仍以艾默生、丹佛 斯、LG、大金、松下、江森日立等外资品牌为主导，随着国内品牌的逐步发 展，2015年-2022年，前五大外资品牌（艾默生、江森日立、大金、丹佛斯、 松下）的中国市场占有率从 96.07%下降至 80.29%，未来替代空间仍广阔，替 代进程有望加速。

热泵及冷冻冷藏领域竞争优势显著，商用空调领域快速发展，电驱动车用空 间广阔。公司成立之初选择热泵领域作为差异化竞争的切入点，在热泵行业 具备较好的技术和客户积累，热泵应用主要分为烘干、采暖和热水三大市 场，采暖市场“煤改清洁能源”政策促使采暖行业对涡旋压缩机需求持续增 长，工农业烘干场景逐渐发展，热泵烘干逐渐进入发展黄金期，有望成为热 泵市场增长新动能；公司在冷冻冷藏应用涡旋压缩机赛道市占率持续提高， 2022 年已达到 15.99%，居行业第 2，仅次于行业龙头艾默生，随着商业及工 业制冷的快速发展，需求及份额均有望提升；商用空调领域公司进入时间稍 晚，但凭借着良好口碑积累，2018-2022 年公司商空领域收入翻 3 倍，商空市 场占涡旋压缩机市场需求比例接近 8 成，预计公司后续有望凭借产品力及性 价比持续提升已进入品牌份额占比，同时有望突破一线空调厂商，实现商空 领域快速增长；电驱动车用涡旋目前占公司收入比例仍较低，根据我们测 算，仅国内市场新能源商用及乘用车涡旋压缩机市场需求超 100 亿元，行业 目前参与者仍处于份额划分的洗牌阶段，看好公司涡旋加工及技术壁垒带来 的竞争力。

自主研发夯实核心优势，海外布局加速拓展，成本端优化铸竞争壁垒。2022- 2023 年公司在俄罗斯市场取得快速发展，同时积极布局印度、南美、欧洲等 其他国家和地区，海外市场空间广阔且毛利率水平更优。公司从盈利能力角 度对比龙头艾默生及国内其他压缩机品牌仍有提升空间，未来伴随公司正通 过规模效应、自制零部件、铜线电机切换铝线电机等方式进行成本端优化， 预计有望进一步提升公司产品价格优势或提升产品盈利能力。