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浙能电力研究报告：火核为基光伏增利，盈利修复前景可期。深耕火电，装机增长。公司为浙江省规模最大的发电企业，截至 2022 年 底，公司控股装机容量 3085.08 万千瓦，其中燃煤发电 2695.50 万千瓦、 燃气发电 368.45 万千瓦、清洁能源发电 21.13 万千瓦。23Q2，公司控股 乐清电厂三期 2*100 万千瓦机组投产，在建六横电厂二期 2*100 万千瓦 机组预计于 2024 年底投产，嘉兴电厂四期 2*100 万千瓦机组于 2023 年 4 月获核准。此外，镇海联合发电公司燃机异地迁建项目计划建设 1 套 491MW 9F 燃气-蒸汽联合循环发电机组，镇海天然气发电公司搬迁改造 项目计划建设 2 套 430 兆瓦级 9F 燃气-蒸汽联合循环发电机组，均或于 2024 年投产，公司火电装机有望持续增长。

需求旺盛，困境反转。主要受益于浙江 GDP 及常住人口较快增长，2022 年浙江用电量 5799 亿千瓦时，排名全国第 4，同比增长 5.2%，高于全国 增速（3.6%），新增用电量 285 亿千瓦时，排名全国第 3，近 15、10、5 年浙江用电量增速分别高于全国 0.30、0.81、0.78pct。浙江电网为典型受 端电网，电力供需较为紧张，受益电改公司平均上网电价明显上浮，2022 年公司火电机组平均上网电价分别为浙江 446.37、安徽 417.41、宁夏 321.66、新疆 217.96 元/兆瓦时，同比分别上涨 18.6%、18.3%、7.9%、 30.7%。今年以来叠加煤价明显回落，公司盈利能力明显修复，23Q3 度 电利润已超 2016-2022 年同期最高水平。据测算 5500 大卡含税煤价每降 低 10 元/吨，公司将节省燃料成本约 5 亿元，弹性较大。

参股核电，布局光伏。浙江在运核电装机占比 16%，排名全国第 3，公 司依托地利优势，深度布局核电领域，参股公司中国核电以及秦山核电、 核电秦山联营、秦山第三核电、三门核电 23H1 贡献投资收益 10.82 亿 元，同比增加 26.44%，占当期对联营企业和合营企业的投资收益比重达 51.02%，同比提升 2.59pcts。此外，公司 23Q1-3 投资收益达 39.12 亿元， 同比增长 35.66%，其中 Q3 投资收益 13.92 亿元，同比增长 78.98%。除 布局传统发电领域外，公司 23Q1 完成收购光伏背板龙头及 N 型 TOPCon 电池组件厂商中来股份 9.70%股份并将其纳入合并报表范围，原实控人 承诺 2022-2024 年累计实现归母净利润不低于 16 亿元，据测算未来两年 有望增厚公司业绩约 1 亿元。