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浙能电力研究报告：煤价向下、装机向上，加码业绩弹性。长三角稀缺地方性龙头纯火电标的，立足火电拓展核电。浙江省火 电行业集中度高，公司管理及控股半数省内统调火电装机，参股国 能、大唐、华电、华润等发电集团在浙江省内的火电项目，行业竞 争格局较好、在电力市场中恶性竞争导致量价风险的可能性较小。 1H23 浙江省火电发电量同比+8.9%，同期公司发电量同比+11.3%； 电量增长和中来股份并表共同支撑 1H23 营收同比+16.2%。此外， 公司将火电主业创造的盈利用于再投资行业集中度更高、盈利能力 和稳定性更好的核电资产，ROE 中枢有望稳步抬升；11M22 收购中 来股份，向“火力发电+新能源制造”双主业升级。

煤电利润再分配拐点已现，市场煤价下行沿海火电弹性更大。假设 国内原煤日产量保持在 1~7M23 平均水平，保守估计今年仍有 1 亿 吨左右的增量。1~7M23 我国广义动力煤累计进口量同比+151.1%、 在动力煤供应结构中的占比由 22 年的 2.6%提升至今年截至 7 月的 5.0%，市场煤价在 5~6 月间大幅下降 23.3%。公司长协煤占比较 低、新机组设计煤种以中高卡煤为主，将充分受益于本轮市场煤价 下行，1H23 公司业绩同比大增 602.8%也已验证。

浙江省电力短缺问题短期难解，供需支撑量价保持相对高位。（1） 在量上反应为：短期内支撑性电源装机容量刚性，火电顶峰保供利 用小时数维持在较高水平。中长期看，浙江“十四五”煤电装机超 预期，预计公司 23~26 年每年有新机组投产。（2）在价上反应为： 考虑到缺电造成的经济损失和电力现货价格上限，浙江需要维持较 高的中长期电价以保障其在省间市场竞争力，从而保障足额中长期 合同的签订。公司 2021、1H23 平均结算电价分别+18.4%、1.0%。

煤价下行+新机投产放大弹性，超额点火价差落袋为安。历史复盘 看，2012 年也曾出现过进口煤大量涌入导致市场煤价短期快速下 降的情况。受行业性利好因素驱动，5~7M12 火电行业实现显著超 额收益。而 12M12~5M13 火电板块区间涨跌幅最大的 5 支个股，或 因 1~3Q12 业绩修复节奏较慢，或因煤价下行周期内有新增发电产 能，使业绩在 1H13 也保持高增长。公司乐电三期 2*100 万千瓦机 组在今年迎峰度夏前投产将放大 2H23 业绩弹性，符合前述逻辑。