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安杰思分析报告：国产内镜器械优势企业，内外兼修行稳致远。立足研发，成就内镜器械耗材优势企业。公司成立于 2010 年，专注于内镜微创 诊疗器械的研发、生产与销售，产品包括止血闭合、EMR（内镜下黏膜切除术、 Endoscopic Mucosal Resection）/ESD（内镜下黏膜剥离术，Endoscopic Submucosal Dissection）、活检类、ERCP（内镜逆行胆胰管造影术、Endoscopic Retrograde Cholangiopancreatography）、内镜诊疗仪器等五大类，其中高端 的 EMR/ESD 类收入占主营业务收入比重持续提升，从 2017 年的 5.70%升至 2023H1 的 19.83%。2022 年公司营业收入为 3.71 亿元，海外收入占比 48%， 2017-2022 年收入复合增长率为 32.53%，2022 年国内诊疗耗材市场份额领先， 已经成长为国内内镜器械耗材优势企业。公司已经建立全球营销网络，基于未 来的市场环境和行业需求，未来发展可期。控股股东股权集中，员工通过多种 方式广泛持股，公司治理结构良好。

全球内镜诊疗耗材百年历史正青春，我国仍处于普及期。内镜诊疗，指经内镜 在直接窥视下或在荧光屏显像监视下借助特制器械进行治疗的方法。由于创伤 小、精确度高等优点，已被广泛应用于切除病变器官组织、吸除分泌物、摘除 异物、扩张狭窄、注射药物等，并且随着新的术式开拓，应用领域不断延伸。 内镜是消化道疾病检查的金标准，“早诊早治”理念已成共识。根据波士顿科 学统计，2021 年全球内镜微创诊疗器械市场规模预计为 50 亿美元（不包括内 镜设备）。根据我们之前外发的研究报告《软镜：百亿规模再加速，进口替代 正当时—医疗影像诊疗专题之一》（2021-03-14）预测，2022 年我国内镜诊疗 器械市场规模 47.7 亿元，2030 年市场规模将达到 114.2 亿元，2022-2030 年 行业 CAGR 将达到 11.6%。我们预计随着软镜设备普及，以及内镜筛查消化疾 病的意识提升，假设 2030-2032 年的 CAGR 为 5.0%，推算 2032 年市场规模将 达 125.9 亿元。

“三棵树”医工结合体系成熟，造就前瞻创新优势。公司已经拥有完整的内镜 诊疗器械产品管线，“三棵树”技术创新理念，构建了技术和渠道的正向循环， 创造并完善了以临床学术研究、专利分析研究和科技成果研究为核心的研发技 术理念，在诸多产品中构建了前瞻创新优势，例如：1）止血夹：公司独创可拆 卸技术，实现即使出现误夹的情况，也可以保障无损伤拆除。以此基础上，公 司已成功研发应用于止血夹的可装换技术以及连发技术。2）高频切开刀：使用 独创双极回路技术，较传统的单极技术具有电流流经人体面积小、无需使用外 接负极板、避免对其他电子诊疗装置产生干扰等优势，因此能够有效地提高手 术安全性、降低诊疗成本、扩大适用人群。同时，公司不断优化工艺生产流程 和供应链管理，协同规模效应，带来价格优势。股权激励高要求（对应 2023-2025 年收入同比增长为 35%、35%、35%），彰显信心。

募投分析：扩产能、促销售、强研发，持续提升企业竞争力。公司 2023 年 5 月 19 日 IPO 发行 1,447 万股，占发行后总股本的 25%，每股首发价格 125.80 元，合计募集 18.20 亿元。募集资金（扣除发行费用后）将主要用于：1）年产 1000 万件医用内窥镜设备及器械项目：有助于扩大产能，本次募投项目的实施 有望全面提升公司的综合竞争实力，推动公司业务规模快速增长；2）营销服务网络升级建设项目：拟在国内新增营销网点、优化营销渠道，促进产能消化；3） 微创医疗器械研发中心项目：将搭建多功能的试验研发平台，进行新产品、新 工艺的研究开发，进一步增强公司研发实力；4）补充流动资金，满足公司生产 经营的资金需求，增强自身抗风险能力与提升市场竞争力。