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安杰思研究报告：内镜赛道高成长性国产龙头，外有出海空间、内有集采改善。安杰思是内镜赛道高成长性国产龙头，新产品看点丰富。 目前公司已对内镜耗材领域主要品类实现全面覆盖，包括止血闭合 类、EMR/ESD 类、活检类、ERCP 类和诊疗仪器类，与内镜耗材领域国 际巨头产品线基本对齐，技术创新能力行业领先。在现有体系基础上， 公司进一步增加在研管线储备，向内镜领域综合供应商转型。未来值 得期待的新产品包括：（1）软式内窥镜设备：已解决镜体的操作问题 并掌握了光源选择和图像处理核心算法，接下来即将进入产品注册阶 段。（2）高频手术设备（单双极电刀）：已完成内镜微创领域的新一 代双极诊疗仪器高频手术设备的开发，实现设备与耗材同步发展。（3） 内窥镜手术辅助治疗机器人：下一阶段将开启动物实验。

核心逻辑 1：向外有出海空间。 （1）内镜全球市场空间大：根据沙利文、波科测算，2023 年全球内 镜（软镜、硬镜、耗材）整体市场规模约 250 亿美元；内镜耗材市场 规模约 60 亿美元，未来 3 年复合增速约 7%。 （2）公司海外业务快速发展：2024 年，公司实现海外收入 3.3 亿元， 2019-2024 年复合增速达到 34%，收入占比达 52%。在止血闭合、 EMR/ESD、ERCP 三大领域，安杰思 2024 年全球市占率分别为 6.7%、 1.4%、0.4%，整体仍然处于进军全球的早期阶段，提升空间可观。 （3）出海打开长期空间：公司海外业务以欧洲和北美洲为起点（2022 年二者占海外业务比重分别为 56%、24%），与顶尖 KOL 陆续建立深度 合作，推动海外医工结合，并通过产品的更新迭代提升品牌影响力。 截至 2024 年公司签约合作客户已达到 116 家，产品销往五大洲超 60 个国家，自有品牌销售占比持续提升。此外，荷兰子公司启动实地运 营，美国子公司的运营进入策划筹备阶段，泰国生产基地一期项目实 现落地并稳步推进，预计于 2025 年内实现投产出货。未来可以预见 的是，公司将进一步完善全球供应链，扩大境外市场的影响力。

核心逻辑 2：对内有集采改善。 （1）长期测算：预计 2032 年我国整体医用内镜市场规模将有望超过 500 亿元（设备，招采端口径；耗材，假设长期来看集采降价 50%）， 未来 10 年的 CAGR 预计约为 8.7%。 （2）后续集采优化：包括支持终端机构选择自己认可的品牌报量， 鼓励创新，优化价差计算“锚点”，不再以简单的最低价作为参考， 同时报价最低企业要公开说明报价的合理性，并不低于成本报价等。 这将更加有利于市场秩序的维护，有望使安杰思等产品质量高、创新 属性与研发能力强的国产龙头持续受益。