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天坛生物（600161）研究报告：公司迎来浆站+产能双增长，盈利能力有望全面改善。公司是国内最早开始从事血液制品工业化生产的企业之一，公 司浆站数量及年采浆规模均保持国内领先。公司的实控人国药集 团、控股股东中国生物具备强大的综合资源优势。公司于 2017 年剥 离疫苗业务相关资产，集中优势资源专注血液制品的研发、生产， 目前是国内血制品企业中产品线最丰富的厂商之一。

双重禀赋保证原料血浆供应，去库存周期中优势凸显

公司具备行业政策壁垒+自身国资背景双重禀赋。与欧美地区相 比，国内血制品行业的集中度依旧有待提升。为保证血制品供应过 程的安全性，政策在总量控制、流通控制、生产质量等方面对血制 品行业的监管在不断完善，有助于推动血制品行业规范性、集中度 不断提升。在此环境下，公司的国资背景使其在新建浆站和新药申 报等方面拥有显著差异化优势。供需两端看，2023 年国产血制品市 场可能进入去库存周期。公司由于在手浆站数量有差异化优势，采 浆量弹性较大，在去库存周期中优势凸显。

工艺改造+新品研发改善盈利能力

血制品产品的吨浆利润贡献情况是：凝血因子类＞免疫球蛋白 ＞白蛋白。公司产品与同类竞品相比，1）白蛋白存在量、价双重优 势。公司大部分规格的白蛋白产品中标价均高于平均价。批签发量 占比接近 10%，处于国产产品中的领先地位。2）静丙同样拥有显著 的量、价优势。公司大部分静丙产品的最新中标价接近或高于行业 均价，其中 1.25g/瓶规格的产品公司拥有最高中标均价。批签发量 占比在静丙市场快速扩张的环境下保有了 26%的行业最高市占率。 3）公司的人凝血酶原复合物产品上市后快速放量。2022 年，批签发 29批次，同比+107%，市占率提升至11.2%。4）注射用重组人凝血因 子 VIII 完成成人及青少年（≥12 岁）人群的临床试验并获得总结报 告。5）在破免市场，公司产品定价接近行业平均水平；以批签发批 次数计算，2022 年，行业总量小幅增长的同时，公司市占率有所提 升。

业绩弹性：采浆量×血浆利用率×市占率×血制品价格× 净利率

公司业绩即将在多个维度迎来超过行业平均水平的增长。1）采 浆量提升：公司在手浆站数量领先，国资背景促进新浆站获批，未 来两年可能迎来浆站许可证集中获批；2）血浆利用率提升：公司不 断进行工艺改造、产能建设以及新品研发；3）市占率提升：积极拓 展销售终端；4）血制品价格提升：供求紧平衡的环境下突发性供给 紧缺或能推高院外定价；5）净利率提升：高吨浆利润产品放量。