天坛生物研究报告：采浆兑现满足行业高需求，静丙迭代驱动公司快成长.pdf

天坛生物研究报告：采浆兑现满足行业高需求，静丙迭代驱动公司快成长。本篇报告主要从行业和公司两个角度，对天坛生物静丙业务未来的增 长预期进行了探讨。主要回答了几个问题：（1）静丙在疫情期间的高增 速长在疫情后是否还能持续？（2）静丙市场未来5年内会增长至怎样的 规模？（3）如何理解公司近期的业绩与短期变化？（4）蓉生新一代10% 静丙上市后，公司人免疫球蛋白板块5年内收入如何增长？（5）皮下注 射人免疫球蛋白能否成为公司的新成长点？

行业前景：静丙市场高景气，终端规模2028年有望达228亿

从国内血制品消费量和消费结构来看，静丙还有很大的成长空间。且 近几年公共卫生事件加速了市场教育，静丙治疗的临床价值逐步被认可。 同时，随着临床认知的提升，其余血制品曾经不合理使用的部分份额有望 转向静丙市场。另外，行业浆站总量持续拓展，预计将满足静丙不断提升 的需求，从而拉动市场整体增长。综上，我们认为静丙有望成为血制品增 长引擎。

经过测算，考虑到供需关系和院内外结构变化、价格调整、新品上市 等因素，基于“批签发量*院外比例*院外价格+批签发量*院内比例*院内 价格=市场规模”的算法，预计到2028年，国内静丙终端市场规模有望 达228亿元，2023-2028五年CAGR约10%。假设2028年出厂价为终端 价的80%，则到2028年，厂商端的静丙规模约为182亿元。

短中期：预计下半年静丙仍将放量，2028年静丙收入有望达48亿

基于2023年公司新增在营浆站数量、历年产销情况、季度收入结构， 我们测算得出，公司2023年第四季度收入环比下滑一部分是由库存不足 导致。从市场表现来看，2024年第二季度已显示出改善迹象。基于新建 浆站产能兑现的逻辑以及对产销情况的测算，预计公司静丙2024下半年 仍将持续放量。

2023年9月蓉生静丙®10%上市，考虑该产品对公司静丙出厂价的影 响、公司整个静丙业务的成长趋势和其他行业因素，假设成都蓉生到2028 年完成10%静丙对5%静丙的全部替换，2028年10%静丙占天坛生物静丙 销量的50%。在不考虑公司未来新增收购的前提下，我们预计2028年公 司静丙业务营收可内生增长至48.19亿元，2023-2028五年CAGR约16%。

长期：皮下注射免疫球蛋白有望成为远期又一增长点

2024 年6月，成都蓉生皮下注射免疫球蛋白III期临床完成。一方面， 目前国内该产品在研管线极少，经过推算，公司约有2-3年的市场真空期 用于推广拓展，具有极强的先发优势。另一方面，该产品临床有效性、安 全性、便捷性等方面均优于静丙，且在部分发达国家中的患者偏好已经超 过了静丙，美国市场的相关产品销量近年来持续增长。因此，该产品或可 成为公司未来的又一增长点。