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新巨丰（301296）研究报告：无菌包装龙头，国产替代进行时。深度绑定伊利，无菌包国内领军者。新巨丰成立于 2007 年，主营无菌包 装。2017-2021 年营业收入从 7.68 亿元增长至 12.42 亿元（CAGR 为 10.1%），归母净利润从 1.01 亿元增长至 1.57 亿元（CAGR 为 9.2%）。 公司通过股权与伊利深度绑定，已与下游知名液态奶伊利、新希望、夏进 乳业与非碳酸饮料生产商王老吉等建立长期良好的关系，客户资源优质。 公司通过自主研发成功突破海外巨头利乐、SIG 垄断，建立出以枕包、砖 包、钻石包为主的完善产品谱系，产品兼容性较好。

使用场景扩宽，2025 年市场规模有望达到 250 亿。无菌纸包装行业属 于中高端食品包装，进入壁垒高、附加值高。液奶需求稳增叠加使用场景 拓宽，无菌包装市场稳健扩容。伴随下游需求稳增，2017-2021 年中国无 菌包装市场消费量 5 年 CAGR 为 8.2%，2021 年消费量达 1100 亿包。其 中，砖包和钻石包需求增长主要系中高端液态奶产品销量提升，枕包需求 增长主要系逐步替代原本用于乳品的普通塑料袋装。展望未来，受益于无 菌包装保鲜优势，使用场景预计逐步扩宽，渗透率有望实现提升（常温奶 由于无菌包装普及已逐步替代低温奶）。预计我国无菌包装市场规模有望 在 2025 年突破 250 亿元（CAGR 为 4.5%）。

国产替代进行时，客户粘性持续加强。中国无菌包装集中度较高，利乐、 SIG 等外资供应商长期占据主导地位，2020 年我国无菌包装市场的市占 率分别为利乐（61.1%）、SIG（11.3%）。新巨丰主攻无菌常温液奶包 装，1）产品方面，现有产品布局较为完善，且积极布局片材产品，完善 产品矩阵。2）产能方面，利乐暂无产能新增计划，为新巨丰扩张带来机 遇，新巨丰产能利用率近 3 年（2019-2021 年）高于纷美。3）价格方面， 新巨丰单包成本低于纷美；新巨丰2019-2021年包材平均单价分别为0.14 元、0.14 元、0.15 元。以新巨丰第一大客户伊利为例，据新巨丰招股书， 伊利向其第一大供应商利乐采购的包材价格近 3 年较新巨丰高出 8%- 9%。新巨丰招股书显示，2018-2020 年新巨丰液态奶无菌包装市场份额 成功从 8.9%提升至 9.6%。