新希望（000876）研究报告：饲料养殖双扬帆，国际农牧食品巨头蓄势待发.pdf

新希望（000876）研究报告：饲料养殖双扬帆，国际农牧食品巨头蓄势待发。营收稳健增长，盈利短期承压。2016 年-2020 年 ，得益于业务规模扩大， 公司营收持续增长，由 608.80 亿元增长至 1098.25 亿元，CAGR 为 21.73%;2021 年公司实现营收 1262.62 亿元，同比增长 14.97%；但归母净利润亏损 95.91 亿 元，同比下滑 293.98%，公司首次出现亏损。分业务来看，饲料主业占比超六成， 长期保持稳定，生猪养殖业务占比低于一成，但受周期影响，波动明显，拖累公 司利润表现。

饲料：稳中求进，打破盈利天花板。公司销售的饲料产品主要禽饲料、猪饲 料，前期猪价超预期下跌导致养殖需求大幅下滑、大宗农产品价格大幅上行等影 响削弱了公司盈利水平。受产品结构及让利策略影响，饲料销量增长长期跑赢同 期行业水平，但毛利率处于行业较低水平，单吨毛利维持在 150-180 元区间。 随养殖行业盈利能力的提升，补栏积极性已经有所回升，在上游原材料成本整体 趋稳，需求边际将逐渐出现好转的情况下，公司饲料业务盈利空间有望获得修复。

生猪：产能稳步提升，成本持续走。1）产能上，2016-2021 年，公司生育 肥猪产能由 200 万头快速扩至 3800 万头 ，CAGR 达 80.20%。依据股权激励 考核目标，公司 2022-2024 年出栏量分别为 1400 万头、1850 万头、2350 万 头，CAGR 达 29.56%。预计随着母猪端及育肥端养殖指标的好转，远期出栏有 望翻番。2）成本方面，2022 年 Q2 完全成本为 17.7 元/公斤，较 2021 年前三 季度成本明显下降。目前，公司仍在积极优化种群结构、调整饲料配方、提高养 殖管理水平，从窝均健仔数、料肉比、肉猪上市率三个影响养殖成本的关键指标 来看，公司都尚未完全恢复到疫情前水平，意味着成本有仍多维度的改善空间， 公司预计 2022 年底成本下降至 16 元/公斤。

食品：深挖终端价值空间，领跑农牧食品赛道。1）禽链：公司禽产业覆盖 种禽到屠宰加工的完整产业链，年屠宰体量达到 7 亿只，位列行业第一，未来 公司战略适度控制规模，提升产业链价值。 2）食品：公司食品业务包括屠宰和 肉制品及预制菜，2021 年贡献利润达到 1.3 亿元，同比增长 60%。公司已经 形成丰富的品牌矩阵，不断加深各渠道 的覆盖力度，以打造爆品的方式不断带 动品牌销售，影响力正逐步扩大。