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海信家电（000921）研究报告：家电主业稳健，新能源车热管理业务开启新征程。公司的投资逻辑？央空份额稳固叠加分体式空调进入成本、售价剪刀差周期，主业 盈利能力有望改善；为三电在成本、产能、组织架构等方面提供协同打开第二曲线。

如何看待公司的传统白电业务？

公司通过收并购不断延展业务边界，目前已经形成八大品牌矩阵，产品覆盖分体式 空调、中央空调、冰洗以及汽车热管理业务。公司在白电内销市场表现平稳，外销 市场高增，中央空调业务尤其亮眼。1）央空行业：消费升级+精装修渗透率提升下， 中央空调市场景气度较高，当前销额虽破千亿，但普及率（7%）仍有较大提升空间； 2）公司禀赋：海信旗下三大品牌“海信、日立、约克”覆盖行业的各层级市场，产 品矩阵丰富，核心技术实力过硬，线下网点密集，日立重点发力精装修市场，2022H1 海信日立在多联机内销市场的份额达 21%，位列行业第一。

公司的汽车热管理业务成长性如何？

从汽车热管理行业来看：在整车热管理系统方面，新能源车热管理系统较燃油车热 管理系统在子系统构成、核心动力系统以及制热方式方面复杂度提升，这也带来单 车价值量的翻倍式提升；在空调系统方面，新能源车空调系统主要对压缩机进行了 电动化升级，在制热方式上则存在 PTC 加热和热泵空调两种方案，热泵相较 PTC 具 备续航里程更长、能量消耗更低等核心优势，是未来空调系统的发展趋势；在空调 压缩机方面，电动涡旋式压缩机发展前景更为广阔，日本三电作为行业第二大品牌， 2018 年市占率达 15%。综合来看，我们判断至 2025 年全球新能源车空调系统规模 有望近 800 亿元，电动压缩机规模有望近 400 亿元。

从海信与三电的协同性来看：外部环境冲击+内部经营不善带来三电陷入困境，但作 为汽车空调压缩机龙头企业，三电具备技术+客户资源核心优势：全球化产能布局 +50 年汽车压缩机技术积累提供背后可靠支撑，三电也在积极拓展全新产品，公司 的核心大客户资源丰富，同时各大客户也在积极布局新能源车领域；海信家电入主 也有望提供协同力：混改落地后海信经营活力得到释放，过往海信收并购经验丰富， 历史成绩证明有望协助三电实现业绩扭亏为盈，海信有望为三电在成本、产能、组 织架构等方面提供协同力。