安琪酵母（600298）研究报告：产能扩张突破收入瓶颈，盈利周期已至底部.pdf

上传者：J****
时间：2022/07/27
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安琪酵母（600298）研究报告：产能扩张突破收入瓶颈，盈利周期已至底部。公司为国内第一、全球第二的酵母龙头，围绕酵母主业多元化布局。安琪酵母前身宜昌食用酵母基地在 1996 年即成为国内最大的酵母生产基地，2021 年安琪在国内酵母行业市占率达到约 60%，在全球市占率超过 15%，为国内第一全球第二的酵母龙头，2021 年酵母系列收入在总营收中占比约 75%。公司聚焦酵母主业进行多元化，拓展下游衍生品，重点发展 YE、动物营养、微生物营养等细分领域。

酵母行业稳健增长，下游衍生品空间广阔，龙头壁垒深厚。我国酵母行业当前已步入成熟期，未来有望稳健增长，根据下游应用场景测算 2021-2025 年销量复合增速约为 2.87%。但下游衍生品渗透不足，应用空间广阔，根据当前下游应用市场规模测算，100%渗透率下我国 YE 需求量约 36.07 万吨。由于酵母行业资本密集、研发壁垒高、渠道黏性强等特点，小公司进入困难，龙头优势显著，行业竞争格局优，2018 年国内 CR3 达到 80%，全球 CR3 约 64%。

十四五期间产能规划近 40 万吨，冲刺 2025 年 200 亿收入目标。公司酵母系列 2016-2021 年收入复合增速 16.2%，销量年复合增速约 10.4%，在国内酵母行业发展成熟后通过拓展下游衍生品、扩张国外市场获取新增量。由于海运费持续上涨近两年海外市场扩张受阻，随着海外产能逐步投放，国外业务收入增速有望提升。由于目前产能利用已饱和，公司进行新一轮产能扩张，规划十四五期间产能达到近 40 万吨，2025 年冲刺 200 亿收入目标，2021-2025 收入复合增速 17.0%。

利润短期承压，待成本下降、产能投产后具备弹性。2021 年公司受原材料成本上升、海运费用上行、人民币汇率升值三重影响利润端受损，公司作为行业龙头具备提价权，于 2021 年底通过大幅提价消化部分成本压力。但由于近期糖蜜成本、海运费用仍在高位，且预期公司 22-23 年有大量产能集中投放，利润端短期或仍将承压。长期来看，若成本从高位回落利润端将具备弹性，且产能释放后随着收入规模增加，折旧压力减小，盈利能力将逐步提升。