环保行业-垃圾焚烧行业研究： 强化运营属性，垃圾焚烧迎稳健增长.pdf

环保行业-垃圾焚烧行业研究： 强化运营属性，垃圾焚烧迎稳健增长。2021 年底城镇垃圾焚烧投运产能达 74.5 万吨/日，我们预计 2022-2023 年 提前完成“十四五”产能目标将是大概率事件，2025 年垃圾发电总运营、 工程及设备市场规模分别达到 587 亿元、117 亿元和 79 亿元，综合考虑工 程、设备以及运营市场，“十四五”期间垃圾焚烧总市场规模达到 3769 亿元。 行业步入成熟期，集中度和运营效率提升，现金流改善在即，部分公司布局 新能源值得关注，推荐伟明环保/瀚蓝环境/绿色动力/光大环境/旺能环境。

并购加速，发电收入、处理费和 CCER 增量淡化国补退坡影响

2022-2025 年预计新增投产产能仅为 2018-2021 年新增投产产能的 48%，部 分运营水平较低的企业将在运营能力和盈利能力方面迎来更大考验，未来四年 并购整合将继续加速。盈利受多重因素影响：吨发电量与上网比率的双重增长 带动吨上网电量提升显著；2022 年前五个月平均吨垃圾处置费提升至新高 96 元/吨；我们以 2021 年数据为基础进行测算，CCER 在收入/利润端可为项目带 来约 6.4%/28.7%的增厚空间。以上因素共同淡化国补退坡潜在影响。

效率提升，运营属性逐步强化

2012-2021 年垃圾焚烧 CR10 由 55%提升至 60%，行业集中度整体呈现出 较高且较稳定的特点。大量项目投产带来 2021 年垃圾入库量同比显著增加。 同时 2021 年垃圾焚烧公司的吨垃圾上网电量同比多有增加，其中，三峰环 境的吨上网电量最高，为 343 度/吨（同比+2%）；中国天楹、海螺创业、旺 能环境的吨上网电量增长明显，同比分别+11%/+9%/+8%至 262/308/291 度/吨。各上市公司 2019-2021 年运营产能占比普遍处于 70%-88%区间，预 计 2022-2024 年处于 86%-98%区间，且逐年上升，垃圾焚烧公司将逐步强 化运营属性，资本支出占比下降，经营性现金流改善在即。

进军新能源业务，打造第二成长曲线

随着垃圾焚烧行业步入成熟期，部分公司进军新能源业务，依托垃圾焚烧主 业稳健现金流支撑，积极开辟成长空间。伟明环保结合自身焚烧炉设备制造 优势，联合青山集团和盛屯矿业，相继布局高冰镍冶炼和高镍三元正极材料 项目，贯通新能源产业链上下游，前景渐趋明朗。旺能环境于 2022 年收购 浙江立鑫新材料，与湖州永兴新能源就废旧动力蓄电池回收展开合作，与公 司股东美欣达集团汽车拆解等业务充分协同，有望打造第二成长曲线。