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2022年A股中期策略：通胀约束下的流动性小牛。中美经济和货币周期持续错位，我们可能见证一轮少见的中美股市脱钩 中美经济和货币周期的持续错位，决定中美股票市场的联动性大幅下降，A 股目前已成为最具 吸引力的大类资产。我们一直强调海外因素不是影响 A 股的核心矛盾。总体来看，全球仍处于 经济下行周期，但中国靠前已率先触底，美国靠后仍在高位，这决定中国流动性趋松而美国流 动性趋紧。因而海外高通胀和加息缩表环境下，美债对美股的压力并不会同等映射到 A 股。全 球来看，A 股是目前最具吸引力的大类资产之一，显著优于美股和债券。

充裕的流动性几乎必然带来资产价格上涨，A 股逻辑最顺，但通胀约束高度

下半年 A 股市场的关键在于确认经济周期的位置，以及货币流动性的状态，我们认为二者对 A 股均是有利的。总体风格上仍相对均衡，单向大幅偏离的可能性较小。历史来看，充裕的货币 流动性几乎必然带来资产价格的上涨，实物资产、金融资产、房地产三者必有其一。目前来看， 权益资产上涨逻辑最顺：我们预期中国经济和企业盈利几乎确定性地将于三季度深 V 反弹，全 年利润增速 3%，交易“环比修复”而非“同比仍弱”是基本面的主要逻辑。同时，金融市场 剩余流动性处于有史以来的高位，而权益估值处于历史低位。根据测算，我们认为估值仍有 10% 以上的反弹空间。但不同于 2014-2015 年，本轮通胀周期末端，资源品二次冲顶带来的高通胀 是 A 股最大约束，且难以复制当年创业板牛市的“天时地利人和”。

行业配置：寻找供给紧缺、需求弹性的机会

从需求和供给，我们建议投资者关注以下方向：

1) 短期供给端：通胀链的二次冲高。通胀周期末端，油价、农产品价格高位，供需缺口的弹 性仍大，关注油气链（油气开采、油服设备）、农化链（肥料、种业、种植）。

2) 中期供给端：出清后的估值重估。供改和疫情加速部分产业的供给端出清，且已出现开支 上行、产能重启的微观迹象，经验上这会带来行业系统性的估值重估机会。详见正文。

3) 短期需求端：业绩端的环比改善。季度层面，业绩边际变化 VS 相对排名对当季度涨跌 的影响上，业绩边际变化更重要。关注二季度有望实现业绩同比增速为正、环比增速也为 正的子版块。①价格驱动型：电动车上游、传统通胀链等。②需求驱动型：军工产业链、 光伏产业链等。

4) 中期需求端：①地产链的触底回升。地产政策边际纠偏之下，地产基本面有触底企稳之势。 本轮基本面和股价拐点或更早出现，地产链尤其是地产后周期机会值得关注：家装建材、 家电、家装。②消费品的渐进修复。一方面，疫情常态化防控趋势下，消费场景打开是接 触式消费服务业修复的关键，航空、酒店、餐饮、快递有望迎来景气边际回暖。另一方面， 疫情至今，“量价”表现均不弱的领域，后续有望保持较强竞争力：服装、白酒、啤酒、 休闲食品等。