海普瑞（002399）研究报告：肝素全球龙头短期利差扩大，长期积极拓宽大分子CDMO+创新药领域.pdf

海普瑞（002399）研究报告：肝素全球龙头短期利差扩大，长期积极拓宽大分子CDMO+创新药领域。肝素出海龙头，业绩触底反弹在即：公司深耕肝素领域 20 余载，是全 球肝素原料药和依诺肝素制剂龙头；此外公司积极拓展大分子 CDMO 和创新药领域，坚定推进全球垂直产业链整合。短期看，2021 年公司业 绩受到个别市场和疫情影响，加上投资收益负面影响，处于利润绝对低 点；随着上游涨价不断向下游传导，肝素制剂海外需求恢复，2022 年盈 利能力有望逐季度快速恢复。长期看，依诺制剂海外仍有较大空间， CDMO 产能将扩建，创新药 III 期顺利推进，将很好的支撑长期业绩增 长。

肝素原料药利空出尽，肝素制剂全球多地区持续放量：公司是全球最大 的肝素 API 供应商，上游猪瘟和猪周期等原因导致的粗品涨价影响逐渐 缓解，且公司不断增加原料库存来缓冲周期性影响，下游依诺肝素钠原 料药价格稳中有升，盈利能力将逐季度恢复。制剂方面，公司在全球最 大的欧洲市场深耕多年，高售价的院外市场收入占比不断提升，在多个 国家拥有市场龙头地位。公司在其他市场也在加速放量，2021 年进入美 国市场后，短期驱动力强劲，2022 年有望快速实现 2500 万支目标；国 内市场 5 个规格依诺制剂通过一致性，未来有望通过集采快速抢占国内 市场。长期来看，公司依托一体化的成本和质量优势，未来依诺肝素制 剂全球市占率有望从 2021 年的约 18%，在 2025 年快速提升至 40-50%。

大分子 CDMO 需求旺盛，赛湾计划产能翻倍：公司通过收购赛湾和 SPL 进入大分子和 CDMO 领域。其中赛湾产品包括单双抗、疫苗等多种产 品，合计开发 200 种分子，且在 2019 年开发 pDNA 平台，进入 CGT 领 域；SPL 主要主要提供胰酶代工生产。公司依托两大 CDMO 平台，拥 有多元化客户群，目前在手订单充足，产能较为紧张；公司计划将赛湾 产能翻倍，以加强药物发现、生产和开发能力，并支撑长期业绩增长。

多款 III 期 FIC 创新药持续推进，支撑长期业绩：公司通过投资 OncoQuest、Resverlogix、君圣泰等，获得超过 20 个 First-in-class 新药 品种，覆盖超 30 个适应症，其中已有 5 个适应症进入全球 III 期临床， 18 个适应症进入全球 II 期临床。目前 Oregovomab、AR-301 和 RVX-208 临床进度领先且未来商业化后销售预期较好，有望在未来 3-5 年内提供 丰厚的权益收益。