2023年中信博研究报告：海外订单放量，业绩触底回升

1 国内跟踪支架领跑者，业绩触底迎来回升

1.1 主营光伏支架、BIPV，出货量领先项目经验丰富

中信博主营业务为光伏跟踪支架、固定支架及 BIPV 系统的研发、设计、生产和销售。 截至 2023 年 6 月末，中信博支架产品累计出货超 55GW，在全球 40 余个国家和地区成功 安装了 1500 多个项目。2017~2022 年间，公司光伏跟踪支架出货量合计超过了 12GW。根 据 Wood Mackenzie 报告，2017~2021 年间，公司光伏跟踪支架累计出货量位列全球第五。 公司目前拥有江苏常州、安徽繁昌、安徽宿松、印度古吉拉特（Gujarat）四大生产制造基地。 截至 2023 年 3 月 31 日，公司拥有光伏支架设计产能 12.2GW。

产品种类丰富，拓宽柔性、锌铝镁支架新产品。作为全球领先的光伏支架厂商，公司紧 随光伏行业降本增效的需求，持续通过技术创新，实现了固定支架到跟踪支架的覆盖，陆续 推出了无线同步可调支架、双立柱支架、单立柱支架等固定支架系列产品，以及“天智”、“天 际”、“天双”等跟踪支架系列产品，并积极拓宽如柔性支架、锌铝镁支架等新兴支架产品， 不断完善公司产品体系。在柔性支架领域，公司进行了前期调研及业务布局，未来公司将重 点面向我国中部、东部地区市场进行柔性支架产品的市场开拓及应用推广，满足山地、丘陵 等特殊地形需求，抓住“渔光互补”、“农光互补”等“光伏+”领域光伏支架市场需求释放 的发展契机。

BIPV 先行者，项目经验丰富。在建筑光伏一体化领域，公司 2017 年就实现了 BIPV 产 品交付。中信博 BIPV 系统，先后推出智顶、双顶、睿顶、捷顶、智棚系列光伏屋顶及光伏 车棚等 BIPV 系统解决方案，旨在为客户提供全场景系统解决方案和全生命周期智能运维服 务。至今，中信博已在全国 17 个省市成功地交付了五十余个 BIPV 项目。

1.2 业绩复盘：盈利触底回升，业绩拐点已现

2016~2020年是公司业绩的高速成长期，期间营业收入由 7.68亿元增长至 31.29亿元， CAGR 约 42.07%；归母净利润由 0.35 亿元增长至 2.85 亿元，CAGR 约 68.84%。2021 年 以来，光伏上游硅料价格持续高涨，抑制国内外集中式地面电站装机增长，大量项目迟延建 设，使得市场竞争加剧。外加公司成本端原材料、国际物流费、芯片等价格高涨，导致收入 及毛利等大幅下滑。2022 年，光伏市场安装需求逐渐回暖，公司持续开拓国内外市场。随 着钢材价格回稳下降，公司业绩开始恢复增长。2023 年上半年，公司实现营业收入 19.21 亿元，同比增长 33.72%；实现归母净利润 0.98 亿元，同比扭亏为盈。

2016~2020 年：跟踪支架占比提升，业绩快速增长期。期间受益于海内外项目的成功开 拓，跟踪支架收入占比由 33.01%提升至 55.65%，跟踪支架毛利率高于固定支架，业绩迎来 爆发。公司早在 2015 年就已进入印度市场，2016、2017 年海外客户（跟踪支架为主）主 要集中在印度地区。2018、2019 年，连续承接了澳大利亚、墨西哥、越南、哈萨克斯坦、 阿曼、巴西等地电站项目。与印度 Adani 870MW 天际跟踪支架合同主要在 2020 年完成交 付并确认收入，跟踪支架销售占比进一步提升。国内跟踪支架应用起步较晚，2016 年以来， 随着光伏领跑者项目推出，大量采用跟踪支架。公司 2018 年获得了多笔领跑者项目订单， 当年国内跟踪支架收入大幅增长。

2021~2022 年：受地面电站项目延期，钢材等原材料价格、物流成本上涨等不利因素 影响，业绩大幅下滑。具体来看：

1）2021 年硅料价格大幅上涨，进而导致组件价格大幅上涨。因光伏电站投资成本加大， 导致大型地面集中电站项目延迟开工。2021 年国内集中电站装机 25.65GW，同比下降 21.51%。2021 年，公司境内外项目收入分别为 15.58、8.47 亿元，分别同比下降 16.16%、 32.91%。

2）原材料钢材价格大幅上涨，物流费用高涨提高公司交货成本。公司采用成本加成定 价方式，主要原材料为各种型号的钢材。2021年钢材采购均价 0.52万元/吨，同比增长 33.33%。 2021 年国际海运物流紧张，物流费用居高不下。为保证按时交货，公司承担了较高的物流 成本。2021 年支架产品平均运费 1.7 分/W，同比上升 22.91%。考虑到折算到单瓦钢材用量 的下降，实际支架产品单吨运费涨幅更大。

3）组件大尺寸、高功率化降低支架耗用量。市场竞争加剧，毛利率大幅下滑。受光伏 组件大尺寸化、转换效率提升等因素影响，单块光伏组件功率不断增长，降低了每 MW 电站 项目中光伏支架的耗用量（钢材耗用重量、驱动和电控系统等投入数量），光伏支架单瓦售 价持续下降。2021 年集中式地面电站项目装机延迟，市场竞争加剧，加上钢材价格及运费 大幅上涨，导致公司业绩大幅下降。

2023H1：业绩迎来拐点，毛利率大幅改善。2023 年上半年，公司综合毛利率 15.87%， 其中支架业务毛利率 16.40%，同比均有大幅提升。23Q2公司综合毛利率 17.59%，环比 23Q1 提升超过 4pp。公司盈利能力改善的原因在于：1）原材料成本同比呈下降趋势；2）毛利率 较高的跟踪支架收入占比提升；3）人民币贬值提升了海外项目的毛利率水平。

2 海外需求有望加速，跟踪支架胜者为王

2.1 多因素将提振电站投资 IRR，集中式装机重回增长主力

跟踪支架市场 2022 年增速承压，随着组件价格、原材料、运费回落，有望恢复强劲增 长。2016~2021 年，受益于全球地面电站装机的快速增长，以及跟踪支架渗透率的持续提升， 全球光伏跟踪支架出货量由 11.0GW 增长至 54.5GW，CAGR 约 37.8%，是增长最快的光伏 细分市场之一。2021 年以来，受组件、钢材、物流等价格原因，跟踪支架部分项目延期， 或者改用固定支架，市场规模承压，预计 2022 年跟踪支架出货量约 55.8GW。随着组件价 格降价，热卷、航运价格回落至正常水平，预计 2023 年跟踪支架将恢复强劲增长势头。

明年海外有望进入降息周期，刺激光伏地面电站需求释放。当前海外主要市场利率均处 于较高水平。7 月 26 日，美联储宣布加息 25 个基点，美国联邦基金利率目标区间已升至 5.25%~5.50%。这是自 2022 年 3 月以来，美联储连续第 11 次加息。欧洲央行 2022 年 7 月开启加息进程，截至今年 7 月 27 日最近一次议息会议，欧洲央行已连续 9 次加息，累计 425 个基点。当前美国利率已接近峰值水平，CPI 也自高点回落。若通胀继续下降，美国明 年有望进入降息周期，刺激海外光伏地面电站装机释放。

地面电站装机增速预计反超分布式，跟踪支架需求迎来强催化。2021~2022 年，在俄乌 战争导致的高电价刺激下，欧洲分布式装机爆发。全球光伏分布式装机增速高于集中式地面 电站装机。户用分布式装机具有消费属性，对电价敏感；而集中式电站投资属性更强，对利 率更敏感。组件价格回落、利率下行均将刺激地面电站需求。根据 SolarPower Europe 预测， 2022~2027 年，全球光伏地面电站装机将由 121GW 增长至 349GW，CAGR 约 23.6%，高 于分布式装机 17.8%的复合增速。

2.2 受益海外地面电站放量，跟踪支架重回高成长轨道

海外装机占比进一步提升年，新兴市场增长可期。SolarPower Europe 预计，全球光伏 新增装机将由 2022 年的 239GW 增长至 2027 年的 617GW。其中，中国装机量占全球新增 装机的比例将由 39%下降至 34%。随着全球新冠疫情、运力紧缺，光伏产业链价格大幅上 涨等不利因素逐渐改善，海外光伏装机占比将进一步提升。印度、中东、拉美等新兴光伏市 场增长势头强劲。

截至 2022 年底，印度光伏累计装机量 63.5GW，成为全球第五大市场。印度政府制 定了到 2030 年可再生能源发电装机容量 500GW，光伏装机容量 300gw 的目标。 为实现该目标，印度自 2023 年起每年需新增近 30GW 光伏装机。目前印度有 17 个太阳能园区项目储备，总容量为 10GW。2022 年，印度政府推出了全国范围的补 贴计划，旨在 2024 年达到户用装机 4GW 目标。

拉丁美洲是仅次于亚洲的第三光伏大市场。根据 InfoLink Consulting 数据，2022 年 中国对美洲出口光伏组件产品总量达 24.8GW，同比增长 50%，其中的增量绝大部 分来自巴西市场。拉美地区拥有丰富的可再生能源，国际可再生能源署发布的《全 球可再生能源展望》报告指出，预计到 2050 年，拉美可再生能源投资需求每年约 为 450 亿美元。根据 Wood Mackenzie 预测，2023 年开始光伏将成为拉丁美洲最 具成本优势的可再生能源技术，光伏可能会成为未来拉美地区可再生能源发展的主 方向。

中东地区光伏产业起步较晚，在近年的双碳目标加持下，中东地区能源转型已被提 上日程，光伏发电是其重要组成部分。沙特发布的《2030 年可再生能源规划》计划 在 2023 年光伏装机达到 20GW，2030 年光伏装机达到 40GW；埃及的《2035 年 综合可持续能源战略》中为光伏的发展设定的目标为到 2035 年，光伏发电累计装 机达到 43GW。阿联酋规划 2025 年可再生能源总装机超 9GW。

海外地面电站放量、国内渗透率提升，跟踪支架成长加速。从地区分布看，美洲地区跟 踪支架渗透率超过 90%，拉美、中东渗透率在 80%以上，欧洲也超过了 50%。亚太地区跟 踪支架渗透率仅为 20%左右，其中中国大陆地区约 12%。随着跟踪支架成本的不断下降， 以及国内跟踪支架企业技术和产品的不断成熟，我国跟踪支架的市场占比将呈现稳步上升趋 势。国内大基地的稳步推进，也将加速跟踪支架的推广应用。海外市场对跟踪支架接受度较 高，随着海外地面电站放量，国内渗透率提升，全球跟踪支架市场将加速成长。预计印度、 美国、澳大利亚、中国、沙特、智利将成为增长最快的市场。

2.3 竞争格局改善，胜者为王

2020 年以来跟踪支架公司盈利能力均有下滑，行业竞争格局预计大幅改善。2020 年以 来，新冠疫情爆发对全球供应链形成冲击，导致海运费暴涨。跟踪支架主要原材料钢材价格 也大幅上涨。因光伏供应链各环节扩张周期、产能不匹配，硅料价格持续上涨导致下游电站 装机延迟。2021 年，Nextracker、FTC Solar、Array Tech 等公司毛利率、净利率财务指标均明显恶化。Soltec 2020、2021 年 EBIDTA Margin 亦为负。国内中信博、天合光能光伏支 架业务、聚晟光伏盈利能力也在 2021 年大幅下滑。考虑到行业主流上市公司在 2021 年出 现大面积亏损，中小公司业绩更难以为继，中小产能出清后预计竞争格局大幅改善。

跟踪支架出海面临较高资质、可融资性认证壁垒。光伏支架需符合各国民用和商用建筑 标准和规范、特种行业建筑标准和规范及光伏发电建设标准和规范，跟踪支架还要符合一系 列的电气标准和规范。光伏支架供应商需掌握各个国家和地区的技术标准和规范要求，通过 IEC、欧盟 CE、TÜV 南德、美国 UL 等各种认证。因此，光伏支架供应商掌握各个国家和地 区的技术标准和规范要求，通过各项行业认证，方才具有进入市场的资格。 此外，只有通过可融资性评估后，支架供应商才能进入客户的合格供应商名单。为了通 过此类评估，支架供应商需要事先聘请专业的第三方技术公司出具可融资性报告，提供给贷 款公司的评估机构作为参考。整个过程需要付出大量的人力、物力和资金投入，并且需要持 续几年的时间，对行业潜在进入者形成较高的壁垒。

客户认证和品牌壁垒决定拿单能力，胜者为王将享受出海红利。通过技术标准、可融资 性认证只是出海的第一步。跟踪支架下游客户主要为电站工程总承包商（EPC）和电力投资 公司（业主），一般都会建立合格供应商名录。进入合格供应商名录需要对供应商的资质、 规模、产品品质、交货及时性、信用情况、技术水平、项目经验等进行严格的审核。为保证 产品质量的持续性，一旦进入名录后，光伏支架企业与下游知名客户会与建立长期稳定的合 作关系，不会轻易更换供应商。新进入者进入合格供应商名录需要达到上述各项要求，并且 审核周期较长。 跟踪支架行业经历了 2020、2021 年的洗牌，竞争格局预计大幅改善。海外市场相较于 国内市场，具有更高的进入壁垒和客户粘性。面对海外跟踪支架市场即将到来的高增长，行 业龙头公司准备充分，具备更强竞争力，将享受出海红利。

跟踪支架是典型区域市场，国内厂商在亚太、拉美、中东、非洲发展空间大。跟踪支架 是典型区域性市场，不同地区间竞争格局差异较大。NEXTracker 作为全球跟踪支架龙头， 在除欧洲以外的市场，均位列前三。Array Tech、FTC Solar 等厂商在美国本土优势明显。 欧洲市场则被 PV Hardware、Soltec、Trina Tracker（前身 Nclave）等本土品牌占据。对于 亚太、拉美、中东、非洲等新兴市场，由于缺少有竞争力的本土品牌，更有利于国内跟踪支 架厂商出海。总体来看，国内厂商在新兴市场份额也相对靠前。

3 布局海外新兴市场，跟踪支架大单持续落地

率先布局海外市场，境外项目收入高增。中信博 2013 年便首次涉足海外市场，2014 年 进入日本、英国市场，2015 年进入印度市场，2016 年进入东南亚市场，2017 年进入非洲、 中东市场，2018 年进入澳洲、拉美、南欧等市场。2016~2020 年，公司海外业务迎来爆发， 收入由 2.72 亿元增长至 12.62 亿元。截至 2023 年 6 月末，中信博支架产品已在全球 40 余 个国家和地区成功安装了约 1500 个项目，并在全球范围内打造了一系列标杆项目案例。在 市场营销方面，公司坚持全球视野价值定位，积极实践全球化运营战略，在香港、日本、美国、印度、智利、巴西等地设立子公司，并在欧洲、中东、东南亚、拉丁美洲等地区布局了 销售与服务网点，产品下游市场覆盖了亚洲、美洲、欧洲等全球主要光伏市场。

产品线丰富，研发、设计、生产一体化布局优势明显。相比 NEXTracker、ATI、Soltec、 FTC 等全球领先企业，中信博在跟踪支架产品和技术方面具有产品线丰富、驱动系统多点平 行、控制系统供电可靠且成本低的竞争优势。海外跟踪支架企业主要采用研发设计+委外生 产的经营模式，将生产环节委外。公司集研发、设计及生产于一体，掌握核心部件和关键工 序，有利于控制核心工艺，保证产品质量及交付时间，控制生产成本。2021 年公司投资建 设的业内首个光伏风洞测试实验室落成，可为产品性能持续提升以及新产品开发提供大规模 实验数据支持，从而增强公司新技术、新产品的研发创新能力，助力公司光伏支架产品的持 续创新及升级迭代。

印度工厂顺利投产，完善全球供应链布局。受全球地缘政治影响，美国、印度、澳大利 亚、巴西等国家近年来均出台了光伏制造本地化政策。相比于硅料、组件等投资门槛较高的 领域，跟踪支架制造本地化从政策落地层面更容易实施。同时，跟踪支架的工程属性较强， 当地化供应链也有助于厂商自身提升当地的项目交付。 中信博现已在中国、日本、印度、美国、西班牙、澳大利亚、沙特阿拉伯、阿联酋、墨 西哥、智利、巴西、越南和阿根廷等多个国家和地区设立了子公司或市场服务中心。2022 年公司印度工厂顺利投产，有效支撑印度市场及周边其他市场的需求，降低美国关税壁垒对 支架销售的影响，提升公司国际市场竞争力。公司还将根据国际国内市场竞争情况、订单需 求、国际物流情形，培植海外其他区域的厂商作为公司的供应商，降低成本的同时不断壮大 全球化布局。 成立沙特子公司，辐射中东、非洲、西亚、欧洲市场。8 月 30 日，公司公告拟通过公 司全资子公司中信博投资（香港）有限公司在沙特设立全资子公司中信博新能源沙特有限公 司（拟定名，最终以当地相关部门核准结果为准），拟投资金额不超过 6,000 万美元用于沙 特生产基地的土地、厂房、设备、运营资金、流动资金等当地产能建设相关投资。公司在沙 特设立生产基地，可有效满足沙特本地化需求，有效提升产品交付能力和效率。沙特生产基 地还能辐射中东、非洲、西亚、欧洲的巨大市场，成为中信博全球市场布局的一部分。

海外大单集中落地，在手订单充足。截至 2023 年一季度末，公司在手订单合计约 28 亿元，其中固定支架约 12 亿元，跟踪支架约 12 亿元，BIPV 约 4 亿元，在手订单充足。2022 年 12 月以来，公司陆续落地印度 2.8GW、沙特 1.5GW、乌兹别克斯坦 1GW 大单。今年 SNEC 展会期间，公司签署了乌兹别克斯坦 500MW 光伏电站项目跟踪系统供应协议、并与 印度 Torrent Power 签署了 420MW 天际 II 跟踪系统供应协议。此外，公司今年在南美、欧 洲等市场也有订单斩获。公司海外市场经过多年耕耘，产能、业务布局逐步完善，海外大单 持续落地彰显了公司在海外市场的拿单能力。

4 收入端已恢复高增，业绩有望持续改善

4.1 收入恢复增长，毛利率提升，规模效应降本

收入开始恢复高增，盈利触底回升。受项目延期、海运费上涨影响，公司营业收入自 2021 年触底。当年跟踪支架、固定支架出货量分别为 2.33GW、4.18GW，同比分别下降 24.83%、 18.41%。2022 年跟踪支架、固定支架出货分别为 3.33GW、7.23GW，支架出货、营收均 创下历史新高。22Q3、22Q4、23Q1、23Q2 连续四个季度营收创历史同期最好水平。盈利能力方面，公司毛利率、净利率自 21Q4 触底以来稳步回升，均处于上升通道。截至 2023Q2， 毛利率、净利率分别恢复到 17.59%、5.01%。

跟踪支架、海外项目占比预计提升，毛利率有望持续改善。2022 年公司收入虽创历史 新高，但主要增量来自固定支架：固定支架出货量同比增长 72.70%，高于跟踪支架的 42.65%。 固定支架出货占比近 70%，收入占比超 50%。考虑到公司 2022 年底以来海外订单爆发，海 外新增订单大多数是跟踪支架。平均来看，跟踪支架相较于固定支架，境外项目相较于国内 项目，均有 2~3pp 毛利率溢价。因此，未来随着海外跟踪支架项目集中交付，公司毛利率预 计将持续提升。

随着收入增长规模效应显现，前置费用摊薄期间费用率有望下行。2021、2022 年公司 持续推进海外业务布局，陆续落地阿联酋阿布扎比 2.1GW 项目、巴西 468MW 项目、印度 261MW 项目、阿根廷 118MW 项目。研发方面，公司是全球首家落成风洞实验室的光伏企 业，并于先后推出天际 II 跟踪系统、天双跟踪系统。公司繁昌生产制造基地、印度合资工厂 分别于 2021、2022 年投产。公司在研发、生产、销售等方面持续投入，员工人数也由 2019 年的 767 人增加至 1290 人。公司人均创收基本恢复到 2018、2019 年水平。随着后续收入 进一步增长，前期研发、销售、产能建设支出被摊薄，规模效应将使期间费用下降，有利于 公司净利润率提升。

4.2 一体化产能布局助力降本

自制镀锌件，回转减速装置、控制箱等电控设备，降本增效提升盈利水平。跟踪支架主 要由三部分构成：结构系统（可旋转支架）、驱动系统、控制系统（包括通讯控制箱、传感 器、云平台、电控箱等部件）。供应商需要针对项目地的具体情况，设计定制化的部件并有 机结合，形成一个完整的跟踪支架系统解决方案。上市之前由于产能不足，跟踪支架需要的 镀锌成品件主轴（梁、管）和电控设备依赖于外采。公司在安徽繁昌生产基地投资建设了年 产 30 万吨镀锌生产线，跟踪系统相关回转装置、控制箱等关键部件的自产也在持续推

自建镀锌产能，预计节约成本 1~1.2 分/W。公司生产过程中需要对机械加工后的零部 件委托供应商进行热镀锌处理，达到产品防锈的作用，以保证产品使用寿命。委外镀锌 费在公司主要原材料及服务中的采购占比约 20%（2017、2018 年分别为 23.41%、 18.52%）。参考公司成本构成，外协镀锌费约占跟踪支架生产成本 10%~15%，占固定 支架生产成本 25%左右。参考行业平均水平，一般镀锌厂的毛利率在 25%左右，预计镀锌环节全部自产后，跟踪支架生产成本可下降 2.5%~3.75%，固定支架生产成本可下 降超 6%。随着公司繁昌 30万吨镀锌生产线于 2022年投产，测算成本有望节约 250~300 元/吨，按 1MW 光伏组件用支架数量 40 吨测算，可节约成本 1~1.2 分/W。

回转减速器完全自供，预计跟踪支架可降本 4%~5%。跟踪支架相比固定支架增加了回 转减速装置和电控箱。独立驱动型跟踪支架相比联排驱动型对回转减速装置和电控箱耗 用量较多，发电效率也更高。随着公司独立驱动型跟踪支架出货占比提升，回转减速装 置和电控箱成本占比也逐渐提升。光伏用回转减速器的毛利率较高，可达 40%左右，预 计回转减速器自制可使生产成本降低 4%~5%。

建设 54 万台平行驱动器产能，推动跟踪支架进一步降本增效。针对平行驱动器，公司 自主设计了驱动器自动化生产线，并开发了对应生产工艺方案，目前已在常州生产基地 完成了平行驱动器的试生产。公司拟依托常州生产制造基地现有建设基础，投资 3.04 亿元新建年产 54 万台（对应光伏发电系统配套装机容量约 8GW）平行驱动器产能，提 升对公司光伏跟踪支架产品的配套能力，推动公司光伏跟踪支架产品进一步降本增效。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）