2023年凯立新材研究报告：技术领先驱动业绩增长，催化剂龙头启航

贵金属催化剂领军企业，成长路径清晰

专注贵金属催化，产品品类丰富

持续深耕催化领域，公司成长为国内领先的催化剂制造商。公司前身凯 立有限责任公司设立于 2002 年，成立后即专注于贵金属催化剂研究， 2004 年公司承担中石化科技攻关项目，己内酰胺生产用铂钯炭催化剂的 研究，2006 年再次承担中石化 SSP 氦气体净化催化剂开发，奠定公司精 细化工领域贵金属催化剂业务发展基础。2011 年公司设立陕西省贵金属 催化剂工程研究中心并在 2021 年于上海证券交易所成功上市。公司经 多年发展现已成为国内领先的贵金属催化剂企业。

公司业务主要包括贵金属催化剂制备、贵金属回收提纯及催化合成工艺。 公司贵金属催化剂产品涵盖多相催化剂与均相催化剂，多相催化剂产品 主要以钯、铂、钌、铑、金等贵金属为活性组分，以活性炭、金属氧化 物等作为载体；均相催化剂产品以铂族金属无机化合物或有机金属配合 物为主。公司在催化剂制备方面形成多项核心技术，主要包括载体制备 改性、活性组分设计技术、贵金属活性粒子尺寸及分散度控制技术、贵 金属均相催化剂杂质控制技术、均相催化剂负载化技术等。公司研制开 发的贵金属回收提纯工艺与下游客户形成循环合作，有效降低客户的资 金压力并实现贵金属资源的循环利用。同时公司开发并形成较完整的催 化还原、催化氢解等催化合成工艺，所开发工艺具有绿色环保、安全高 效、低成本等特点，部分已授权下游客户使用。

产品以精细化工为核心，覆盖医疗、新材料、农药染料、基础化工等领 域。公司贵金属催化剂达数百种，主要可划分为多相催化剂与均相催化 剂。多相催化剂主要以钯、铂、铑、钌等贵金属作为活性组分，根据不 同规格可细分为 161 种，应用领域覆盖医药、农药、染料、化工新材料、 环保领域。均相催化剂以铂族金属无机化合物或有机金属配合物为主， 共计 57 种，可应用于多种医药中间体、农药及化工新材料的制备中。

公司股权结构稳定，核心管理层具备丰富技术经验。西北有色金属研究 院为公司第一大股东，截至 2022 年末持有公司股份 25.71%，西安航天 新能源产业基金投资有限公司与张之翔先生分别为公司第二与第三大 股东，持股比例分别为 5.0%和 4.18%。公司多名核心管理人员在就职前 曾担任技术方向领导，具有丰富的专业技术经验，有效助力公司研发业 务发展。

业绩表现亮眼，ROE 有望边际提升

营收与归母净利润高速增长。伴随公司催化剂销售及加工量持续提高， 公司营业收入与归母净利润均呈现爆发式增长，2018-2022 年营业收入 与归母净利润分别由 6.1/0.43 亿元增长至 18.8/2.2 亿元，CAGR 为 32.5%/50.4%。伴随未来新建项目投产及在研项目进入工业化应用，公司 营业收入有望持续快速增长。

贵金属催化剂销售及加工业务占据公司核心地位。贵金属催化剂销售及 加工是公司核心业务，2018-2022 年主营业务收入及毛利分别由 5.2/0.9 亿元持续增长至 18.5/3.4 亿元，2022 年贵金属催化剂销售及加工业务收 入及毛利占比分别为 98.3%/99.4%。

期间费用率稳中有降，收现比保持稳定。公司销售费用及管理费用主要 集中于职工薪酬，2022 年销售费用率及管理费用率分别为 0.46%/1.22%， 同比降低 0.13/0.25 pct。受益于银行存款数额增长及贷款利率下降，公司 2022 年财务费用率同比降低 0.43 pct 至-0.02%。2020-2022 年受到应收 账款增加影响，公司收现比保持在 90%左右，预计伴随未来经济复苏， 下游客户现金流将得到显著改善，公司应收账款有望加速收回。

净营业周期暂处高位，ROE 有望迎来底部反转。2022 年受到投入周转 料增加及定制化产品未在报告期内发货影响，公司存货周转天数由 44.6 天提高至 63.6 天，导致公司净营业周期由 56.9 天上升至 69.3 天，营运 能力有所降低。同时资产周转率由 1.91 次下降至 1.4 次，导致 ROE 同 比降低 3.23 pct 至 24.41%。预计随着下游行业需求增长，公司存货周转 率将迎来边际上涨，ROE 有望底部回升。

贵金属催化需求旺盛，国产替代进展喜人

贵金属催化剂需求旺盛，赛道优质前景广阔

贵金属催化剂市场规模突破 40亿美元，预计未来保持快速增长。根据 Arizton 统计，2022 年中国贵金属催化剂市场规模为 45.7 亿美元。中国 作为医药产品主要出口国之一，受益于全球医药需求提高，医药领域贵 金属催化剂需求量有望高速增长；同时中国汽车保有量位居世界前列， Arizton 统计 2021 年中国汽车产量达 2608.2 万辆，双碳政策下汽车尾气 装置需求高企，带动尾气处理催化剂需求提升。Arizton 预计 2027 年中 国贵金属催化剂市场规模将达到 63.9 亿美元，CAGR 为 6.93%。2022 年 凯立新材催化剂业务营收为 18.5 亿元，根据2022 年年均汇率换算为2.74 亿美元，我们测算公司在中国贵金属催化剂市场占有率约 6.0%左右。伴 随公司产品品类的持续完善及下游市场不断拓展，市场占有率持续提升， 未来将成长为国内贵金属催化剂龙头企业。

贵金属催化剂下游包括医药、化工新材料、农药染料、基础化工、环保 及新能源。 医药领域：贵金属催化剂常被用于抗生素类、抗病毒类、抗肿瘤类、维 生素类等药物的合成中。1）抗生素类及抗病毒类药物：抗生素类药物及 抗病毒类药物主要用于治疗和预防细菌性和病毒性感染，减轻普通感冒或流行性感冒引起的发热，并且部分药物如布洛芬具备镇痛抗炎作用。 根据《2020 年中国化学制药行业经济运行报告》，2020 年中国抗感染 药物及解热镇痛药物产量分别为 92895/102484 吨，假定单吨药物的催化 剂用量为 0.01 吨，测算可得催化剂需求量为 1953.79 吨/年；2）抗肿瘤 类药物：根据《2020 年中国化学制药行业经济运行报告》，2020 年中 国抗肿瘤类药物产量为 306 吨，假定单吨产品的催化剂用量为 0.01 吨， 估算可得催化剂需求量为 3.06 吨/年；3）维生素及心血管类药物：凯立 新材招股说明书中显示维生素类/心血管类贵金属催化剂需求量分别为 30.5/30 吨/年；4）甾体类药物：根据药融云数据，2021 年全球皮质甾体 激素类原料药需求量为 387.6 吨/年，性激素甾体原料药需求量为 489.4 吨/年，并且根据共同药业《招股说明书》，中国甾体激素原料药年产量 占世界总产量 1/3 左右，估算可得中国甾体激素原料药需求量为 292.3 吨/年，假定单吨产品的催化剂用量为 0.01 吨，估算可得催化剂需求量为 2.92 吨/年。合计可得医药领域贵金属催化剂需求量为 2020.27 吨/年。

化工新材料领域：主要应用于氟材料、硅材料、高端纤维及膜材料等制 备中。1）氟材料：根据《中国含氟精细化学品的发展现状综述》，全球 TFT 含氟液晶需求量为 960 吨，其中含氟液晶占比达 60%以上，假定单 吨催化剂需求量为 0.01 吨，则所需催化剂为 5.8 吨/年；2）硅材料：根 据中商情报网统计 2022 年中国有机硅产量为 148 万吨，假定单吨产品 催化剂用量为 0.001 吨，则催化剂需求量为 1480 吨/年；3）高端纤维及 膜材料：新思界产业研究院预计 2025 年聚酰亚胺单体 4,4'-二氨基二苯 醚产量达到 1.9 万吨，假定单吨催化剂需求量为 0.001 吨，则催化剂需 求量为 19 吨/年。化工新材料领域合计催化剂需求量为 1504.8 吨/年。

农药染料领域：根据招股说明书中统计，总需求量为 100 吨/年。 基础化工领域：主要用于 PVC 无汞化生产、煤制乙二醇、烷烃脱氢、石 油重整等生产工艺中，根据公司招股说明书统计，石油重整、烷烃异构 化、煤制乙二醇、丙烷脱氢、PTA 加氢精制、醋酸合成丁辛醇、高纯氯 乙酸制备催化剂需求量分别为 1500/150/7200/1400/750/6/6/30 吨/年。根 据中国氯碱网统计，目前我国电石法 PVC 产量约 1600 万吨/年，基于凯 立新材调研数据可得每万吨产品所需无汞催化剂用量为 8 吨，估算可得 PVC 行业催化剂需求量为 12800 吨/年，基础化工合计催化剂需求量为 23842 吨/年。 环保领域：主要应用于汽车尾气净化处理、废水废气处理中，根据 WPIC 统计，总需求量为 200 吨。 新能源领域：主要用于氢燃料电池中，GGII 数据显示 2022 年贵金属催 化剂需求量为 0.52 吨/年。

抗病毒与抗生素类药物长期成长空间广阔。根据华经产业研究院及新思 界统计，2014-2022 年中国抗生素产量由 19.3 万吨提高至 22.3 万吨， CAGR 为 1.82%；2015-2022 年中国抗病毒类药物市场规模由 262.4 亿元 高速增长至 476.1 亿元，CAGR 为 8.88%，头豹研究院预测 2024 年中国 抗病毒类药物市场规模将达到 595 亿元，较 2022 年提升 25%。伴随中 国老龄化程度加深及医疗健康意识提高，中国抗病毒及抗生素类药物产 量将保持长期稳定增长，带动上游贵金属催化剂需求长期增长。

化工新材料前景广阔，需求进入增长快车道。化工新材料主要包括硅材 料、高性能纤维、功能性膜材料、聚氨酯材料、高端聚烯烃及电子化学 品等。近年来中国化工新材料行业高速发展，根据中商情报网披露数据， 2016-2022 年中国有机硅产量由 90 万吨快速增长至 148 万吨，CAGR 为 8.6%；根据凯立新材招股说明书披露数据，2010-2020 年聚酰亚胺薄膜 产能由 2200 吨增长至 9800 吨，CAGR 为 16.1%。国家颁布多项政策支 持化工新材料行业发展，《中国制造 2025》中明确提出以特种金属功能 材料、高性能结构材料、功能性高分子材料、特种无机非金属材料和先进复合材料为发展重点，加快基础材料升级换代；《关于加强产融合作 推动工业绿色发展的指导意见》中鼓励金融机构开发相关产品加大对新 材料行业的资金投入。预计未来我国化工新材料行业仍将保持高速增长 态势，有力驱动上游贵金属催化剂需求提升。

农药染料贡献长期稳定需求。2018年以来，我国农药行业经历环保督察 及供给侧改革，部分高污染、生产工艺落后的企业被逐步淘汰，农药开 发转向高效、低毒、低残留、高生物活性和高选择性。基于 Wind 数据， 2019-2022 年中国农药原药产量由 174.5 万吨增长至 212.5 万吨。根据凯 立新材招股说明书，目前农药催化剂年用量大约 50 吨左右，未来随着新 农药的不断应用，农药领域贵金属催化剂年用量预计将达到 100 吨以上。 2020 年受到疫情影响，中国染料产量同比降低 2.7%至 76.9 万吨，伴随 疫情结束及经济形势好转，染料产量有望迎来底部回升。同时随着行业 发展和国家环保政策的要求，染料行业陆续采用环保安全的贵金属催化剂替代现有的催化剂，为贵金属催化剂发展贡献增量。

基础化工领域，贵金属催化剂必不可少。贵金属催化剂因其优异的催化 活性和选择性，在炼油及石油化工领域中占据极其重要的地位，广泛应 用于 PVC 无汞化生产、煤制乙二醇、石油重整、烷烃脱氢等反应工艺中。 根据中国氯碱网和公司公告，2013-2021 年中国 PVC 产量由 1530 万吨 增长至 2130 万吨，CAGR 为 4.22%；目前电石法 PVC 工艺占比约 80%， 使用催化剂多为含汞催化剂。2017 年 8 月 15 日《水俣公约》正式生效， 根据公约条款，缔约国到 2020 年将禁止生产、进口和出口加汞产品， 2025 年淘汰使用汞的氯碱生产工艺。2016 年 4 月我国批准《关于汞的 水俣公约》，要求自 2017 年 8 月 16 日起禁止新建电石法 PVC 生产工 艺使用汞、汞化合物作为催化剂；并且在 2016 年 8 月 31 日向联合国交 存《关于汞的水俣公约》批准文书，约定 2020 年电石法 PVC 单位产品 汞使用量比 2010 年下降 50%。目前新建电石法 PVC 项目主要包括鄂尔 多斯电力冶金集团 40 万吨、陕西金泰 60 万吨、中泰金晖 100 万吨，生 产工艺均采用金基无汞催化剂，催化剂需求量约为 1600 吨。2022 年生 态环境部遴选行业内头部企业开展无汞催化剂示范项目，后续可能逐步 推广至整个行业，若国内存量电石法 PVC 产能全部更换为无汞化工艺， 对应 PVC 金基催化剂将达到 12800 吨/年，需求空间广阔。近年来煤制 乙二醇产能快速增长，华经情报网和立鼎产业研究网统计 2017-2022 年 产能由 383 万吨增长至 1083 万吨，CAGR 为 23.1%，预计 2022 年煤制 乙二醇催化剂需求量达 7200 吨。

环保标准日益严格，催化处理是解决污染的高效手段。2020年我国轻型 汽车、重型柴油车将逐步实施国六排放标准，轻型汽油车 CO、THC、 NOx、PM 排放较国五标准分别降低 50%、50%、40%、33%，重型车 NOx 与 PM 要求分别提高 77%、67%，排放标准升级将增加尾气净化系统需 求。目前汽车尾气净化三效催化剂最常用活性组分为铂、钯、铑，尾气 处理需求增长将有力带动上游贵金属催化剂需求提高，WPIC 预计 2026 年全球尾气处理催化剂中用铂量将达到 114 千克，较 2022 年用量提高 33.8%。同时催化氧化及催化燃烧可将甲醛、工业废水废气转变为二氧化 碳和水，实现污染物的高效彻底处理。根据公司招股说明书统计，目前 工业废水领域贵金属催化剂需求约 50 吨/年，预计未来五年可达到百吨 级/年，市场成长空间巨大。

氢燃料电池汽车具有广阔发展空间，贡献行业增量。燃料电池催化剂通 过降低活化极化能可显著提升电池的功率密度，是燃料电池的关键组件， 目前主要采用铂催化剂。根据中国汽车工业协会统计，2016-2022 年中国 燃料电池汽车产量由 629 辆增长至 21452 辆，CAGR 为 80%。根据 2022 年国家发改委及国家能源局发布的《氢能产业发展中长期规划（2021- 2035 年）》，2025 年我国燃料电池车保有量达到 5-10 万辆，2030-2035 年实现氢能及燃料电池技术的大规模推广应用，实现百万辆氢能燃料汽 车上路行驶。目前丰田汽车公司推出的新一代燃料电池汽车单车用铂量 为 20 克左右，假定未来随着技术发展氢燃料电池汽车单车用铂量降低 至 15 克，预计 2035 年中国氢燃料电池汽车铂金属催化剂中的用铂量将 达到 15 吨。

3.2. 民族催化企业成果丰硕，国产替代未来可期

贵金属催化剂具备技术+人才资金+市场准入壁垒。技术壁垒：催化剂开 发涉及载体制备及表面修饰、载体形貌调控、贵金属负载、金属粒径分 散度控制等过程，新催化剂开发过程复杂，并且不同生产工艺需要具备 不同功能的贵金属催化剂，横向拓展难度较高；人才资金壁垒：高技术 壁垒要求企业具备强大的研发团队及优质的人才梯队，并拥有充足的资 金进行长期研发投入；市场准入壁垒：催化剂工业化应用周期长，需要 经历实验室小试、中试及工业化放大等过程，以基础化工领域为例，催 化剂完成工业化测试需要 1-2 年时间。工业化周期长导致下游客户不愿 轻易更换催化剂供应商，客户粘性强，新进入者市场拓展困难较大。

欧美日催化剂企业技术壁垒深厚，垄断全球市场。国际贵金属催化剂龙头如庄信万丰、赢创、美国 UOP、巴斯夫（BASF）等，产品种类繁多 且性能优异，下游应用范围广泛；并且凭借优异的研发实力形成大量知 识产权，占据全球贵金属催化剂市场主导地位。医药领域：根据中国化 学制药行业经济运行报告，普利类药物作为三大降压药之一，贵金属催 化剂年消耗量在 30 吨左右，该类型药物催化剂市场目前被外资企业垄 断；化工新材料领域：庄信万丰、陶氏化学、巴斯夫等企业垄断硅材料、 聚氨酯单体催化剂等市场；基础化工领域：FCC 催化剂、烯烃聚合催化 剂、烷烃脱氢催化剂均由巴斯夫、UOP、格雷斯-戴维森、三井化学等外 资企业主导；环保领域：根据庄信万丰年报显示，当前全球汽车尾气处 理催化剂市场被巴斯夫、庄信万丰、优美科等企业占据，几大龙头企业 市场份额达到 72%左右，市场集中度高。中国市场中日本东曹、万润以 及庄信万丰占据较高的市场份额；新能源领域：高工锂电数据表明，我 国氢燃料电池催化剂市场基本被外资企业占据，外资企业市占率在 75%-82%左右。目前国内燃料电池催化剂技术与国外先进水平差距较大。

外资催化剂龙头业务规模领先。国际龙头企业凭借大量专利及知识产权 形成的技术壁垒及雄厚的资金实力占据全球市场，业务规模超过国内企 业。2022 年庄信万丰、巴斯夫及赢创的催化剂业务收入分别为 241.8 亿 元、1507.1 亿元、342.3 亿元，国内主要催化剂生产企业贵研铂业、凯立 新材的催化剂业务收入分别为 196.63 亿元和 18.49 亿元。

国内催化剂企业在医药、农药、染料、基础化工行业部分细分领域取得 突破。近年来伴随着国内催化剂企业研发水平及生产工艺的提高，我国 贵金属催化剂行业快速发展，在部分细分领域实现技术突破。医药领域： 根据公司招股说明书与化工邦披露，医药行业贵金属催化剂国产占比已 达 70-80%，培南类抗菌药催化剂供应商主要为西安凯立和陕西瑞科，其 中西安凯立占有 60%以上的市场份额；莫西沙星的主要催化剂供应商包 括西安凯立和陕西瑞科，其中西安凯立占有较大的市场份额；抗病毒药 物生产用催化剂中，西安凯立具备较大竞争优势；生物素及天然维生素 催化剂领域，陕西瑞科市场占有率较高；化工新材料领域：主要被外资 企业占据，西安凯立、陕西瑞科、格林凯默的供应占比逐年提升；农药 领域：西安凯立在康宽、茚虫威、麦草畏等农药新药中占有率较高；染 料领域：黄色颜料中间体 DCB 催化剂国内催化剂生产商中仅有西安凯 立和杭州康纳可制备；基础化工领域：PVC 金基无汞催化剂已实现国产 替代，国内主要供应商包括内蒙古海驰、西安凯立。西安凯立 PVC 金基 无汞催化剂已实现工业试用，目前在鄂尔多斯电力冶金集团及金泰氯碱 装置中运行良好；公司招股说明书显示高纯氯乙酸催化剂约 70%由巴斯 夫提供，剩余主要由西安凯立提供。伴随国内企业研发水平的持续提升， 未来国产催化剂有望对进口催化剂实现加速替代。

政策支持助力国产催化剂蓬勃发展。政府高度重视国产贵金属催化剂发 展，2017 年《“十三五”国家基础研究专项规划》中强调催化理论、催化 剂理性设计及催化新方法的研究，夯实催化剂领域理论基础；2018 年将 多种新型催化剂列入战略性新兴产业重点产品；2022 年《关于“十四五” 推动石化化工行业高质量发展的指导意见》中提出加快突破新型催化、 绿色合成、功能-结构一体化高分子材料制造。国产催化剂企业有望借助 国家政策支持加速技术突破与市场份额提升。

技术壁垒铸就行业龙头，基化拓展驱动未来成长

强技术+高性价比构筑核心壁垒，产能扩张业绩未来可期

研发费用率显著高于同业，技术成果丰厚。公司重视研发投入，2018-2022 年研发费用由 1988 万元增长至 5712 万元，CAGR 为 30.2%。2018-2022 年公司研发费用率为 3%左右，与国际龙头赢创研发费用率水平相当，远 高于国内其他催化剂企业。公司拥有“新型贵金属催化剂研发技术国家地 方联合工程研究中心”、“陕西省贵金属催化剂研究工程中心”、“陕西省 中小企业创新研发中心”及“陕西省催化材料与技术重点实验室”，2022 年 获批设立国家级博士后科研工作。基于持续的研发投入与优质的研发平 台，2022 年公司新增发明专利 22 项，累计获得专利 103 项。

高薪酬吸引人才加入，激励制度加速研发进展。2020-2022 年公司研发 部门人均薪酬由 24.6 万元提升至 36.5 万元，CAGR 为 21.8%；2020 年 西安城镇非私营/私营科学研究与技术服务平均工资分别为 13/5.9 万元， 公司研发部门薪酬远超当地平均水平。并且 2021 年公司招聘硕士及博 士研究生给予八险二金，薪酬包括岗位工资、绩效工资、岗位津贴、保 密津贴、人才津贴、保健津贴。高薪酬与高福利有力吸引高等人才加入， 2021-2022 年研发部门中硕博研究生数量由 47 人提高至 55 人。公司将 创新能力及成果作为研发人员的绩效考核指标并制定和实施一系列激 励研究创新的制度如绩效工资等，刺激技术人员积极开发新产品、新工 艺、新技术，加速公司催化剂技术突破。

核心催化剂性能优越，产品收率高于国内外同业竞品。医药领域：基于 公司招股说明书公布数据，公司美罗培南药物合成催化剂、达比加群酯 合成用催化剂、氨基丙醇合成用催化剂所得产品收率较国内外平均水平 高 1.7/1.3/0.6 pct；基础化工领域：公司是国内唯一一家可生产高纯氯乙 酸用催化剂的企业，钯负载量较进口平均水平更低，且处理能力高 42.9%； 农药染料领域：茚虫威合成用催化剂产品收率较国内外平均水平高 0.8 pct，3，3-二氯联苯胺合成用催化剂产品收率较国内外平均水平高 1.1 pct； 化工新材料领域：松香岐化合成用催化剂、聚酰亚胺合成用催化剂较国 内外平均水平高 3.4 pct、0.3 pct。

成本管控能力强，全球竞争中具备成本领先优势。公司与国内其他催化 剂企业在业务领域方面存在较大差距，直接竞争较少，竞争压力主要来 源于国际催化剂巨头。近年来公司费用率控制能力出色且国内原材料如 载体价格低廉，叠加国外能源成本及运输成本高企，2020-2022 年公司催 化剂业务 EBIT/营收比率超过庄信万丰、巴斯夫、赢创等国际催化剂巨 头，2022 年公司催化剂业务 EBIT/营收比率较庄信万丰、巴斯夫、赢创 高 2.3/10.4/7.8 pct，公司在国际市场竞争中更具成本领先优势。

经过多年发展，与下游客户建立稳定合作关系。公司经过多年技术积累 与品牌建设，凭借强大的研发实力与优质丰富的贵金属催化剂产品与下 游客户建立长期良好的合作伙伴关系。医药领域：公司主要客户包括齐 鲁制药有限公司、海正药业、九州药业、药明康德等；化工新材料及新 能源领域：主要客户包括万华化学、万润股份、西安瑞联新材料股份有 限公司等；农药领域：主要客户包括扬农化工、新农股份等企业；基础 化工领域：主要客户包括陕西金泰、鄂尔多斯电力冶金集团。伴随公司 新型催化剂产品的持续研发，公司下游客户有望实现进一步拓展。

贵金属回收提纯协同主营业务，增强下游客户合作。公司废旧催化剂回 收业务主要服务于催化剂产品使用客户，其与部分客户形成了催化剂产 品供应、废旧催化剂回收再加工的循环合作模式，大幅降低下游客户的 资金压力，增强与下游客户的合作关系。经过多年研究，公司形成了较 为成熟的催化剂回收技术，主要包括：高效灰化富集技术、绿色清洁的 贵金属提取技术、全面的贵金属回收技术及废均相贵金属催化剂回收技 术，具备回收效率高、周期短、成本低等优势。并且公司持续优化贵金 属回收工艺，目前氧化铝等多相贵金属催化剂回收技术项目已成功结题， 回收率达到 95%以上，较行业平均水平提高 5 pct；均相体系中贵金属回 收工艺已进入中试放大阶段。公司贵金属回收工艺持续发展将为下游客 户提供更优质的回收服务，有助于增强与下游客户的合作关系。

产能大幅扩张，业绩将开启高速成长。2023年2月公司增发股票募集资 金开展 PVC 绿色合成用金基催化材料生产及循环利用项目、高端功能 催化材料产业化项目、先进催化材料与技术创新中心及产业化建设项目 及稀贵金属催化材料生产再利用产业化项目建设。新增项目建设完成后， 公司将增加 PVC 金基无汞催化剂产能3000 吨（包括 3500吨回收产能）， 铂系催化剂产能 15 吨，铜系催化材料产能 2500 吨，镍系催化材料 1500 吨，多相催化剂产能 75 吨，均相催化剂产能 2 吨，炭载催化剂产能 700 吨，氧化铝催化剂产能 1300 吨（包括废旧贵金属催化剂回收产能 2000 吨），助力公司在 PVC、煤制乙二醇、烷烃脱氢、精细化工、燃料电池 等领域的业务拓展，打破业绩成长天花板。

下游市场开拓顺利，在研项目注入未来成长动能

精细化工领域：市场份额稳定增长，催化剂向高性能、低负载量发展。 公司实现原料药到 CXO 全产业链供应，市场份额持续提高，2022 年公 司医药及农药业务收入同比增加 23.92%/18.63%。目前公司精细化工领 域新型催化剂研发项目包括功能介孔碳负载贵金属催化剂的制备研究、 单原子钯催化剂研发、多相催化加氢制备氢化丁腈橡胶（HNBR）工艺 技术及其催化剂的开发、高性能镍系催化剂研发、新型均相催化剂的研 制等，致力于改善已有催化剂性能，提高贵金属分散度并降低贵金属负 载量，开发非贵金属催化剂，并且多相催化加氢制备氢化丁腈橡胶研发 将有望打破国外催化剂垄断推动国产替代。目前公司多个高端非贵金属 催化剂完成研发和试生产，培育出多个型号产品，部分产品已实现销售； 贵金属减量化研究成效显著，多个低含量贵金属催化剂开发成功，并在 下游用户实现应用。伴随精细化工领域催化剂性能的持续提升及非贵金 属催化剂的开发投产，公司在贵金属催化剂行业的龙头地位将不断巩固， 精细化工领域市场份额有望稳定提升。

基础化工领域：PVC项目进展顺利，积极开发烷基脱氢、煤制乙二醇催 化剂。PVC 项目：2022 年鄂尔多斯电力冶金集团、陕西金泰氯碱神木化 工有限公司分别投建无汞化 PVC 产能 30/60 万吨。公司成为两套无汞化 生产工艺主要供应商，供应占比分别为 100%/75%。烷基脱氢项目：公 司积极布局高性能烷烃脱氢铂系催化剂研发，目前已进入中试放大阶段。 国内同行开发的烷基脱氢催化剂采用载体均为国外进口，单吨价格达 10 万元以上，公司载体均为自备，具有更强的成本优势，有望在行业竞争 中取得优势地位；煤制乙二醇项目：公司高性能铜系催化剂已进行批量 试产，性能较目前国产铜系催化剂具有一定提高，预计 2024 年将具备生 产产能 300-400 吨。并且公司积累了 1,4-丁二醇用铜系催化剂、油脂加 氢用镍系催化剂、C5-C9 石油树脂加氢用镍系催化剂、分子筛催化材料、 固体酸催化材料等系列产品，未来有望实现工业化生产。基础化工领域 催化剂销售量级在吨级左右，且客户黏性较精细化工更强，公司基础化 工催化剂业务发展将有力驱动未来业绩增长。

新能源领域：氢燃料电池开发进度超越国内同业，已进入中试试用阶段。 目前国内燃料电池铂炭催化剂的电化学性能、耐久性、批量生产稳定性 与国际先进水平仍存在较大差距。公司积极推进燃料电池用铂炭催化剂 开发，目前公司燃料电池用铂炭催化剂已研发出单批次公斤级制备技术， 新工艺已进入中试阶段，催化初始活性和耐久性均达到国际先进水平， 研发进度领先国内同行。公司有望凭借多年的技术积累与强大的研发团 队，实现燃料电池用铂炭催化剂的工业化制备，推动新能源领域业绩增 长。

催化合成技术研发助力公司未来成长

催化合成技术广泛应用于化工生产中。催化合成技术是重要的高新技术 与绿色环保技术，广泛应用于精细化工、基础化工等领域中。根据公司 招股说明书，发达国家国民经济总产值 20-30%直接来自于催化剂及其催 化合成技术，我国化工行业产业升级与精细化率提升为催化合成技术带 来强成长确定性。公司基于对贵金属催化剂的深刻理解，开发出催化还 原、催化氢解、催化偶联、氢甲酰化等多个釜式催化合成技术，并通过 将催化技术与催化剂结合，在高选择性脱氯技术、高效氢甲酰化反应技 术、高效催化加氢技术、催化合成技术定向开发等方面形成技术优势。

连续化风潮带来成长机会，公司与多个客户签订技术授权。近年来伴随 连续流动化学工艺持续发展，其凭借较高的传质传热速率、自动化的生 产流程及较高的生产效率在精细化工领域中的应用占比逐渐提升。根据 Lonza 公司 2011 年发布的报告《微反应器技术：精细化工和制药行业的 一场革命》，精细化工领域 50%的反应都可能受益于基于微反应器技术 的连续工艺，包括硝化反应、还原胺化、硝基加氢及重氮化等反应工艺， 连续化技术替代空间广阔。并且根据“2021 精细化工产业峰会暨中国精 细化工百强发布会”，2021 年我国精细化工率为 50%，百强企业营收为 6700 亿元，而欧美国家精细化工率普遍在 60%以上，连续化技术有望借 助精细化工率提升趋势实现下游应用进一步拓展。公司经多年技术开发 形成了一系列固定床连续化催化工艺技术包，并配套研制了专用催化剂。 截至 2022 年公司与下游客户共签订五项连续化工艺授权项目，合计收 入达 600 万元。

积极布局新工艺开发，静待业绩释放。根据《连续微反应加氢技术在有 机合成中的研究进展》，约 25%的化学合成路线中包含至少一次还原过 程，催化加氢下游应用广泛。公司精细化工用连续催化加氢技术开发项 目目前已进入工业化设计阶段，未来成长空间广阔。同时公司布局芳香 酸、高碳醇、丙交酯等多种高端化学品的合成工艺，未来有望打破国外 技术垄断，引领化工行业高端化发展。

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