2023年星网宇达研究报告 以惯性导航为基石技术打造无人系统平台

1 星网宇达：以惯性导航为基石技术打造无人系统平台

公司是国内较早致力于无人系统开发和应用的高新技术企业，多年来公司始终 围绕无人系统进行布局，完成了信息感知，通信导航等基础性建设和无人机、无人 车、无人船等平台开发。 公司成立至今经历了三个发展阶段。第一阶段从 2005 年到 2010 年，公司用 5 年的时间打下了基础，建立了团队，确立了公司的主营业务，解决了基本生存问题； 第二阶段从 2010 年到 2016 年，这一阶段是公司高速发展阶段，2011 年公司第一次 制定了战略规划，确定了“以惯性技术为中心，导航测控为基本业务点”的发展战 略。结合市场需求开发了惯性导航、智能驾考、卫星动中通三类产品，得到了市场 的积极回应，从而使公司业绩的快速增长，公司于 2016 年在深圳中小板上市；第三 阶段从 2017 年至今，公司充分认识到前期产品的局限性，在认真分析市场变化后， 认为智能化的快速发展给惯性技术的推广应用带来了难得的发展机会，于是对公司 战略进行了调整,提出了“以惯性技术引领智能发展”的新战略。

1.1 “器件+组件+系统”到“信息感知+卫星通信+无人系统”

上市以来，公司坚定“以惯性技术为中心，引领智能无人装备发展”的新战略， 根据市场及客户需求，逐步开拓领域，从“导航、测量、稳控”三大传统业务出发， 构建了信息感知、卫星通信、无人系统三大业务板块。

2016 年底上市之初，公司形成“器件+组件+系统”的产品结构，产品包含 导航类、测量类及稳控类。 惯性组合导航产品，其主要功能是可以动态确定自身位置变化，从而确定自身 移动轨迹，主要应用于导航领域，已经在飞机、船舶、车辆的定位与导航中得到广 泛应用，并随社会发展延伸至智能交通、精细农业、物流监控等新兴领域； 惯性测量系统，其主要功能是感知系统所在位置及姿态变化并进行记录和反馈，从而得出系统一段时间内的位置、姿态变化情况，目前已经应用于石油测斜、城市 测绘、地质监测、驾驶员考试等领域，并不断延伸至地下管线测量、铁路轨道检测 等领域； 惯性稳控产品，其主要功能是通过不间断的监测系统姿态位置变化，动态调整 系统姿态，使系统对设定目标保持相对稳定（如公司“动中通”产品即通过天线基 座对天线进行动态调整，使天线在车辆运行中的转向、颠簸环境中始终保持朝向通 讯卫星，保证通讯质量），产品已应用于车载、船载卫星通信领域，用于应急通信、 新闻直播、紧急救援、远洋通讯等，同时也用于航空拍摄等领域。

2018 年公司“导航、测量、稳控”产品受市场竞争加剧、产品价格下降、 军品市场政策变化等因素的影响，产值和利润均有一定程度的下降。公司 新拓展的光电探测、雷达、红外探测、无人机、电子对抗等业务持续健康 发展，团队建设、技术研发、产品开发、市场开拓均有明显的发展和进步， 但 2018 年产值规模仍然较小，对公司总体产值和利润贡献较为有限。

2019 年是公司新兴业务经过脚踏实地的潜心研究逐步开花结果的一年，也 是公司聚集核心竞争力走上健康发展的新起点，更是“无人智能系统”等 核心战略初步落地的关键之年。无人机经过 4 年的研究，共有 5 款产品完 成了鉴定。无人车也已经完成了投标产品的准备，正在进行联调联试。光 电/雷达探测产品是无人智能系统的眼睛，基于惯性测量的动基座稳控技术 在光电/雷达探测产品上的应用，解决了运动中的探测问题，等于将传统的 探测设备搬上了汽车、飞机和舰船，极大地拓展了探测产品的应用领域和 使用范围。

2020 年，公司集中优势资源，突出核心业务，把智能化作为公司的主要发 展方向，对现有的业务进行了整合，形成信息感知、卫星通信和无人系统 三大业务板块。

2022 年，公司结合多年来在军事训练领域的经验积累，明确了将无人机作 为公司无人系统战略的突破口，同时布局无人车和无人船。近年来，随着实战化训练需求的增长，无人机业务快速发展，已成为公司主要的业绩增 长点。未来，在发展无人机的同时，公司也关注无人车和无人船的发展， 随着无人机业务的成熟，公司将复制无人机的成功经验用于其他无人产品 方向，构建海陆空一体化的训练体系，打造智能蓝军平台。为确保可持续 发展，公司将继续加大在民用领域的投入，集中力量开发自动驾驶、卫星 互联网终端等产品，形成军品与民品业务同步发展的良好格局。

1.2 主营业务增长稳健，股权激励推动核心员工与企业共进退

公司 2022 年全年实现营业收入 10.74 亿元，同比增长 39.88%，实现归母净利润 2.15 亿元，同比增长 33.77%。

2021 年 3 月 18 日，公司发布“北京星网宇达科技股份有限公司 2021 年股票期 权激励计划(草案)”，披露激励计划在 2021 年-2023 年会计年度中，分年度对公司的 业绩指标进行考核，以达到业绩考核目标作为激励对象当年度的行权条件之一。

公司层面业绩指标体系为净利润增长率，净利润增长率能够最直观、有效 地反映公司的盈利能力，衡量公司资产营运与管理业绩，以及成长状况和 发展能力。 公司在“以惯性技术引领智能发展”的发展战略指引下，始终坚持以客户为中 心的经营理念，通过科技创新不断增强自身的核心竞争力。公司将坚持以市场为导 向，积极开拓目标市场，稳定和扩大市场占有率，并加大研发投入与技术积累，持 续增强公司盈利能力。公司基于对未来几年无人智能产业的发展趋势与市场状况、 自身发展阶段以及相关经营策略等方面的综合考虑，同时兼顾本计划的激励作用,指 标设定合理、科学。

公司对个人还设置了严密的绩效考核体系，能够对激励对象的工作绩效作 出较为准确、全面的综合评价。 公司将根据激励对象前一年度绩效考评结果，确定激励对象个人是否达到行权 的条件。若激励对象上一年度个人绩效考核结果为（A）/（B）/（C），则上一年度 激励对象个人绩效考核“达标”；若激励对象上一年度个人绩效考核结果为（D），则 上一年度激励对象个人绩效考核“不达标”。

2 军事训练用无人机有望成为公司未来支柱

根据《靶机发展历程及现状趋势》一文，靶机是一种特殊的有动力无人飞行器， 作为各种武器系统攻击目标的动态实物模拟器，具有与被模拟对象相同的运动特性 和目标可探测性能，用于检验各种航空兵器研制性试验、鉴定、作战效能评估等。 防空兵器要对付的威胁目标是战斗机和巡航导弹，在研制过程中必须对这类目标进 行攻击以检验防空兵器的效能，故必须要有性能与威胁目标相近的靶机来模拟不同 型号和种类的真实目标。可以说，一个国家的靶机水平间接反映了其对空武器系统 的综合性能，靶机模拟威胁目标的逼真程度从根本上决定了对空武器装备的最终作 战效能。

2.1 市场端：靶机，军事实战化训练用无人机

靶机是无人机最早的应用领域，英、美等西方国家早在 1922 年就开始研制靶机。 伴随着航空技术的飞跃式发展，靶机已成为军用航空器的重要组成，从低速靶机、 亚音速靶机到超音速靶机、旋翼靶机和实体靶机种类齐全。靶机有两大作用，一是 新型对空武器的检验标准，二是战训的假想目标，相比与战训靶机而言，用于对空 武器检验和评估的靶机具有更高性能要求。

美国已建立了种类齐全、性能先进的靶机体系，形成了从低速到超音速、从超 低空到高空、从非隐身到隐身的全速域、全空域、宽频谱的覆盖范围。根据《靶机 发展历程及现状趋势》一文，美军靶机发展始于 20 世纪 40 年代，后来有大量的公 司投入靶机的研制开发。最早发展的是低速靶机，随后靶机建设快速发展，研制出 多款亚音速和超音速靶机。1945 年 7 月低速靶机 MQM33/36 完成首飞，至此美国开始 进入靶机高速发展的时代。1951 年亚音速靶机 BQM-34 完成首飞，后经改型改进设计， 可以承载多种内部和外部有效载荷，包括接近测试评分、识别朋友或敌人(IFF)、被 动和主动雷达增益系统、电子对抗、红外线模拟、干扰弹和烟雾弹发射和拖曳目标。 美国超音速靶机典型代表为 GQM-163 型“郊狼”超音速靶机和 GQM-173 多级喷气式 超音速靶机。在全尺寸靶机领域中，美军先后将由飞行员操纵的战斗机改为全尺寸 靶机。典型产品有 20 世纪 90 年代由 F-4 战斗机改制成的 QF-4 靶机和 2010 年后由 F-16 战斗机改制成的 QF-16 靶机。目前，美国正在研制第五代靶机，用来代替 QF-16 模拟第四代战机，主要用于为地面雷达和防空系统提供对抗训练服务。

我国靶机发展起步虽晚，但仍实现了从无到有、从低速到超音速的突破。根据 《靶机发展历程及现状趋势》一文，国内靶机发展始于 20 世纪 50 年代，早期采用 尺寸较小的 B-2/7 活塞式航模靶机，随后于 50 年代后期从苏联进口了拉-17 靶机， 并在此基础上研制了“长空”靶机。70 年代以后，我国自行研制出红Ⅱ型靶机，后 经多次改型，升级为Ⅱ-70 型靶机。80 年代，我国成功将歼-5 飞机改装为实体靶机， 至 90 年代又成功完成歼-7 飞机改装，实现了超音速靶机的突破。

靶机通过模拟威胁目标的飞行速度、高度和过载等运动特性、微波与红外等反 射和辐射目标特性以及对抗特性等，来检验武器系统的战术技术性能。为提高武器 性能检验和评价的可信度，要求靶机在各种性能上尽可能地接近模拟目标的真实性 能指标，故靶机模拟能力需求取决于现有靶机模拟覆盖范围和潜在对手装备特性的 匹配程度。

靶机有别于武器装备，既不能一味追求逼真而不计成本，也不能过分强调成本 而牺牲战斗力标准。从组织管理看，靶机是国家靶场履行试验鉴定职能的物质基础。 从使用对象看，各军兵种由于作战环境和装备差异，对靶机呈现多样化需求。从系 统组成看，靶机还由平台、载荷和附属设备构成。随着装备信息化、体系化、智能 化深入推进，为满足未来复杂作战需求，必须自上而下进行总体规划，着力构建功能完善、结构优化、性能互补的威胁模拟体系，提升靶机整体使用效益。

2.2 公司端：定增落地，技术与产能望双提升

公司已完成多种无人靶机研发，形成了较为全面的无人靶机产品谱系，涉及陆 用型、海用型产品，并在各军兵种、试训基地、工业部门和军工院所均得到了有效 应用。公司系国内较早从事无人系统产品研发、技术服务及推广应用的企业， 具有 无人系统平台开发能力。基于对军事试验训练领域需求的深刻理解，公司明确将无 人机作为公司无人系统战略落地的优先发展方向。

靶机是一种无人机，靶机的自动控制和自主控制很大程度体现靶机的性能和品质。经过多年发展，公司已在无人机总体设计、结构设计、智能控制、小型涡喷动 力技术、无人机编队飞行等技术领域具备较好的技术积累，并开发了“飞翼布局的 无人机技术”、“飞行轨迹跟踪装置和雷达”、“高集成度航电系统技术”、“多机编 队飞行控制技术”等一系列核心基础技术。 根据公司2022年4月29日发布的“2022年度非公开发行A股股票预案(修订稿)”， 公司定增项目在提升产能的基础上，还将进一步研发无人机自主控制、航电系统、 气动总体、涡喷动力等领域基础技术，以及涡喷动力超音速靶机、固体火箭动力亚 超音速靶弹、车载箱式发射蜂群巡飞弹、空射型集群无人机、倾转机翼垂直起降型 无人机等整机产品。

产能方面，围绕下游无人机不断增长的需求，在公司现有无人机产能利用 率面临瓶颈情况下，开展无人机的产业化能力建设，预计实施后第五年产 量可超过 1600 台。 2020 年及 2021 年，公司无人机产销率均在 90%以上，2022 年 1-6 月，公司无人 机产销率有所下降，主要原因系公司针对新增无人机重大合同提前备货，且部分产 品已交付客户，但由于尚未完成验收，未能确认销售收入所致。截至 2022 年 6 月 30 日，公司在手无人机订单尚未交付金额为 29,846.90 万元，持续保持增长。

研发方面，围绕无人机持续开展相关技术研发，以夯实无人机产品竞争力。 无人机系统研究院项目拟在公司现有无人机业务基础上，结合当前市场需求和 技术发展趋势，进一步研发无人机自主控制、航电系统、气动总体、涡喷动力等领 域基础技术，以及涡喷动力超音速靶机、固体火箭动力亚超音速靶弹、车载箱式发 射蜂群巡飞弹、空射型集群无人机、倾转机翼垂直起降型无人机等整机产品。

3 卫星通信及信息感知夯实公司业务基本盘

3.1 卫星通信：卫星通信领域动中通为主要产品

3.1.1 受益卫星通信高景气度，动中通将迎来发展契机

卫星“动中通”系统是为了满足用户在移动中通过卫星传输宽带视频而产生的 新应用，是综合了传统卫星固定业务（FSS）和卫星移动通信业务（MSS）业务优势 的一种新的卫星业务，全称为“移动中的卫星地面站通信系统”，简称“动中通”。 卫星动中通是指卫星终端能够在移动中进行通信，其中卫星终端可以安装在汽车、 火车、轮船、飞机等各类交通载体上。传统的卫星固定通信业务仅能为固定地球站 提供通信业务，有了动中通，即使在没有地面信号的海洋、天空或偏远地区的汽车、 火车上，乘客也能通过卫星接入通信网络。

卫星通信主要使用 C、Ku 及 Ka 频段，便携站主要用 C 和 Ku 频段。其中 C 频段 由于频率低，多适用于一些大口径地球站接收电视信号，如跟踪中星 6B 等。相较于C 频段，Ku 频段由于工作频段高，还不需跟地面微波通信相协调，可以选用较小口 径的天线（如 1.2 米，1 米）。根据《用于 Ku 频段卫星通信的双线极化天线馈源阵列》 一文，目前动中通天线主要用 Ku 频段与固定轨道卫星进行通信，需同时覆盖上行/ 下行频段，其中上行频段为 13.75-14.5GHz，下行频段为 10.95-11.75GHz、 12.25-12.75GHz，上行和下行频段为双正交的线极化。为保证卫星与地面移动设备 间的流畅通信，动中通天线要实时指向通信卫星，同时为避免天线发射时对邻近卫 星的干扰，移动设备在运动中天线的跟踪误差要小于 0.1°，并且馈源也要进行旋转 跟踪，接收和发射间的极化隔离度要大于 30dB。

动中通系统通常由卫星通信模块和自动跟踪模块构成，其中，卫星通信模块和 传统的固定通信系统相比并无太大区别，而卫星自动跟踪模块则是使动中通技术与 众不同的核心部分。一般而言，自动跟踪模块是由天线基座、伺服系统和跟踪算法 组成的。卫星跟踪的基本原理是（以基于信标接收机的卫星自动跟踪）：每一个通信 卫星都有一个唯一的信标信号（如 Ku 频段的亚洲四号的垂直极化信标为 953MHz）， 地球站天线跟踪即追踪此信标信号，天线反射面不断调整对准卫星所在位置，最终 反射面精准的锁定卫星后，卫星跟踪过程结束。自动跟踪会根据信标接收机接收到 信号导出跟踪校正值，经信号处理后驱动天线反射面对准卫星位置。跟踪 DVB 信号 的原理大约类似，只是跟踪的不再是信标信号，而是用于通信的 DVB 大信号，因此 还需要一个数据速率值。

卫星产业结构方面，美国卫星产业协会（SIA）数据显示，2021 年卫星产业链 中卫星制造、发射、地面设备和通信运营占总市场规模的比例，分别为 5%、2%、51% 和 42%。市场规模方面，根据头豹行业研究院数据预测，中国卫星通信行业 2022 年 市场规模将达到 2,988.1 亿元，2022 年至 2025 年行业复合年均增长率为 8.2%；其 中，地面设备制造产业市场规模预计为 1,422.0 亿元，2022 年至 2025 年行业复合年 均增长率为 8.3%。

3.1.2 惯性稳控系统为基，公司布局低轨卫星通信终端

公司充分发挥自身在惯性导航方面的技术优势，将惯性导航、惯性稳控、卫星 通信三大技术有机结合，形成了高性价比的“动中通”系列产品，成功拓展了公司 的业务。

公司“动中通”产品即通过天线基座对天线进行动态调整，使天线在车辆运行 中的转向、颠簸环境中始终保持朝向通讯卫星，保证通讯质量，为惯性稳控主要产 品之一。惯性稳控产品通过惯性测量获得载体的运动轨迹、姿态参数，根据这些参 数通过伺服控制系统对任务平台的姿态进行动态调整， 从而使平台保持相对稳定的 状态。目前产品主要用于通信、影像、光学、遥感等设备的稳定控制，满足应用环 境由静基座向动基座转换的需求，从而实现运动中的稳定控制。

公司“动中通”产品底层主要技术为微波通信技术。微波通信技术是移动卫星 通信设备制造的核心技术之一，也是L波段卫星导航接收天线及接收机的关键技术。 微波通信技术包括不同频段的小型化高增益微波通信天线的设计技术、微波变频技术、信号滤波及放大技术、高频信号传输技术、微波信号调制及解调技术等。2016 年公司上市之初，惯性技术研发中心建设项目中便有微波通信技术研究，研究室分 成 Ku/Ka 波段卫星通信研究部和 L 波段卫星定位天线研究部。

从 CNKI 披露的子公司北京星网卫通科技开发有限公司的专利来看，公司近几年 也在不断储备相应的技术。公司持续加强对该领域的研发投入，目前已完成了大口 径“动中通”天线的研制，并紧跟卫星互联网的发展趋势，布局低轨卫星通信终端。 在系统集成方面，公司业务也有了显著提升，具备了综合信息系统和各类电子方舱 的研发设计能力。

3.2 信息感知：光电吊舱与相控雷达为主要产品

3.2.1 光电吊舱及相控雷达行业的市场空间颇具潜力

光电吊舱也称为陀螺稳定光电系统，航空用光电吊舱是航空器在空中完成对目 标的探测和跟踪任务时配备的硬件系统，通常由一个机载稳定平台和一些搭载在该 平台上的探测设备组成。光电吊舱作为光电探测设备的载体，一般安装在飞行器外 部即机身下方；并且为减小吊舱在飞行器载体处于高空飞行时受到的阻力，其形状 外壳通常采用流线型结构。光电吊舱可根据其承载的光电探测设备，实现对目标识 别、定位、跟踪及动态监视等功能。

光电侦察设备市场空间广阔，国防安全领域在战场感知方面的需求持续增加和 技术进步带来的效率上的提高，是光电市场的强劲增长主要的驱动因素。随着军队 的战场感知能力需求的增强及无人侦察监控应用需求提升，未来军用光电系统市场 空间有望进一步扩展。全球光电设备市场规模较大且增速稳定，其中亚太地区由于 军用需求增长较快，未来将占据更大的市场份额。根据 Markets and Markets 机构 公开的数据显示，全球光电设备市场规模预计 2020-2025 年复合增速达 5.0%，市场 规模将从 414 亿美元增长至 527 亿美元，其中军用光电设备细分市场规模预计将从 2020 年的 97 亿美元增长到 2025 年的 130 亿美元，复合增速为 6.1%。据其预计未来 亚太地区军用市场份额增速最快，主要原因系地面、舰艇和机载平台对光电设备需 求不断增加。

相控阵雷达凭借其独特的优势，已广泛应用于飞机、舰船、卫星等装备上，成 为目前雷达技术发展的主流趋势。根据铖昌科技招股说明书，现代战争要求雷达技 术具备抗侦查、抗干扰、抗隐身的能力，为了满足这些新要求，雷达技术在探测器 的构型、观测视角覆盖和信号空间维度三个技术方向发展，形成三种主流技术体制： 相控阵、合成孔径和脉冲多普勒。相控阵雷达是指通过计算机控制各辐射单元的相 位，改变波束的指向进行扫描的雷达，具有快速而精确的波束切换及指向能力，使 雷达能够在极短时间内完成全空域扫描。相控阵雷达的每个辐射天线单元都配装有 一个发射/接收组件，每一个组件包含独立的功率放大器芯片、低噪声放大器芯片、 幅相控制芯片等，使其都能自己产生、接收电磁波，得到精确可预测的辐射方向图 和波束指向，在频宽、信号处理和冗余设计上都比传统无源及机械扫描雷达具有较 大的优势，因此在探测、遥感、通信、导航、电子对抗等领域获得广泛应用。

根据 Grandview Research 研究报告，2020 年全球雷达市场规模为 314 亿美元， 全球军用雷达市场规模为 192 亿美元，约占全球雷达市场份额的 61.15%；预计 2025 年全球雷达市场规模将达到 380 亿美元，按此比例测算，预计 2025 年全球军用雷达 市场规模可达到 232 亿美元。

在实际环境中，雷达引导光电适用于目标较少的场合，即雷达探测后得到的目 标方位列表中，目标个数较少时，光电吊舱可以遍历目标方位列表对目标进行检测 识别。

根据《面向无人艇的航海雷达与光电吊舱协同环境感知方法》一文，雷达和光 电传感器联动，一种常用的方法是，雷达扫描发现目标后，雷达将把目标的距离、 方位和运动方向等信息等打包传输给光电传感器，引导光电系统光轴转向目标位置， 以便进一步的细节分析和判断，由光电传感器对可疑目标进行探测，判定其类别、 危险性等。同时雷达将数据信息传送到控制中心，光电传感器根据雷达传过来的方 位角信息确定需要转动的转角，转到相应位置，将目标的方位角、高低角和视频图 像传到控制中心; 控制中心对收到的信息进行研判，做出对可疑目标是否采取行动 的决策。可实时引导光电的光轴指向目标，而且这种方式不存在多目标队列问题， 可根据图像对任意目标按任意顺序进行引导，大大提高了雷达引导的效率和方便性， 实现了真正意义上的雷达引导。

3.2.2 惯性测量为基，光电吊舱与相控雷达相辅相成

光电吊舱基于公司惯性测量和动基座系统的稳控优势，将激光、红外、相机等 产品相结合，作为移动平台的上装设备，可完成侦察、探测等任务。公司的光电吊 舱产品可实现光电全系统自主可控和目标自动跟踪。

惯性测量技术，即利用陀螺仪、加速度计等惯性敏感元件以及电子计算机，实 时测量运载体相对于地面运动的角速度、加速度、姿态、速度、位置、地球重力场 参数的技术，也可针对不同行业的应用，辅以其他传感器，实现更多参数的测量。 公司从成立以来一直致力于倾斜测量技术的研发，成功掌握了适用于静基座及动基 座的倾斜测量技术。其中，静基座倾斜测量是以加速度信息作为基础，针对倾斜测 量的应用要求，专门开发设计惯性器件误差建模与补偿方法，并结合倾斜解算算法 以及静态滤波算法来实时解算倾斜角；动基座倾斜测量技术是以角速度、加速度信 息为基础，结合静态倾斜测量、运动状态监测、运动状态补偿、最优估计滤波等算 法来实时解算动基座条件下的姿态信息，该技术使公司的倾斜测量类产品在保证测量精度的情况下从静态走向动态，大大拓展了产品的应用领域，解决了动态倾斜角 精确测量的难题。

公司的相控雷达，采用了相控阵技术，主要用于安防和反无人机领域，具有小 型化、全固态、低成本等特点。相控雷达与光电吊舱结合，在雷达引导下可实现对 移动目标的探测和识别，并提供目标点方位、距离等信息，在边境管控、要地防御 等领域具有广泛的应用。

4 财务分析

4.1 收入利润分析：业务规模逐渐扩大

公司业务规模不断扩大，营业收入持续上升。2020-2022 年，公司实现营业收 入分别为 6.85 亿元、7.68 亿元和 10.74 亿元。其中 2020 年-2022 年，无人系统业 务收入占当期主营业务收入的比例分别为 65.43%、60.08%和 67.43%，占比稳定，是 公司主营业务收入的重要来源。 毛利率方面，2020 年-2022 年，公司无人系统的毛利率分别为 47.15%、47.25% 和 43.74%，一直处于较高水平。公司无人系统产品盈利能力基本保持稳定;公司卫 星通信的毛利率分别为 53.10%、44.41%和 43.98%，一直处于较高水平;公司信息 感知业务的毛利率分别为 47.83%、48.07%和 49.19%。

4.2 成本费用分析：研发投入逐年加大

从业务类别来看，无人机系统成本占比最大。2020-2022 年，公司营业成本分 别为 3.60 亿元、4.07 亿元和 5.93 亿元。其中无人系统业务成本占当期总营业成本 的比例分别为 65.79%、59.76%和 68.75%。

三费方面，2020 年-2022 年，公司的管理费用、销售费用及财务费用合计分别 为 9124 万元、9543 万元和 10252 万元，增长幅度远低于总营收增长幅度，三费率呈 现逐年减少的趋势。 研发方面，公司作为一家研发驱动型的高科技公司，历来十分重视核心技术的 研发并充分尊重人才，2020 年-2022 年，公司的研发费用分别为 8988 万元、11382 万元和 9750 万元，占总营业收入的比例分别为 13.11%、14.82%和 9.07%，研发人员 数量占比分别为 27.13%、30.63%和 29.54%。

5 盈利预测

收入端

关键假设 1：基于无人系统行业的景气度，考虑到定增项目产能释放需要时间， 预计公司无人系统业务仍处于快速发展阶段，我们假设 2023 年/2024 年/2025 年业 务增速分别为 35%/35%/30%。 关键假设 2：成本方面，募投项目建设完毕，伴随着产能逐渐释放，规模效应 下毛利率会逐步 抬升，我 们预计 2023 年/2024 年/2025 年毛利率分别为 44.1%/44.7%/45.0%。

费用端

关键假设 1：随着销售体系的完善及定增项目的稳步推进，预计费用保持相对 稳定，由于收入增速高于费用增速，整体费用率呈下降态势。 基于上述关键假设，我们对公司未来三年业绩做出预测。我们预计公司 2023 年 /2024 年/2025 年的营业收入分别为 13.77/17.77/22.16 亿元，同比增速为 28.15%/29.04%/24.75%。预计公司 2023 年/2024 年/2025 年归母净利润分别为 2.98/4.14/5.40 亿元，对应增速为 38.2%/39.1%/30.5%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）