2022年光峰科技研究报告 ALPD®激光显示技术为基，从传统B端向多元业务迈进

1、ALPD®技术为基，从传统B端向多元业务迈进

公司简介：深圳光锋科技股份有限公司，是全球领先的拥有原创技术、 核心专利、核心器件研发制造能力的激光显示科技企业。光峰科技于 2007 年发明的 ALPD®激光显示技术已成为国际激光显示领域的主流技术和领先地位，并在全球范围率先 实现技术产业化。目前公司产品应用覆盖场景广泛包括家用，商教，院线放映，工程投影 等，并率先布局车载显示，航空投显，AR 等全新赛道拓展。

1.1、以ALPD®技术为基，业务不断拓展延伸

第一阶段，诞生与创新（2006-2013）。光锋于 2006 年诞生在深圳，并于 2007年成功研 发出 ALPD®激光显示技术。在 2012 年开始布局产品领域，陆续推出激光工程机，激光商 教机，激光电影放映设备，激光电视，激光微投产品线。 第二阶段，合作与扩张（2014-2018）。2014 年光峰与中影器材合作，成立“中影光峰”， 布局激光电影设备市场领域。2016 年，光锋与小米科技合作，成立“峰米科技”，通过为小 米代工，初步探索 C 端市场。2018 年，牵头国家重点研发计划“战略性先进电子材料”重点 专项。

第三阶段，上市与入选（2019-2021）。2019 年，首批科创板上市，也是科创板广东省 第一股，A 股激光显示第一股；2020 年，光峰入选首批“科创 50”样本股名单。2021 年，峰 米科技正式由小米代工转向自有品牌，加速 C 端自有品牌建设和市占率提升。 第四阶段，技术领先与探索（2021-至今）。光峰科技与全球多家知名品牌和机构开展 深度合作，率先布局车载显示、航空投显、AR 等全新领域，已与新能源头部车企、航空巨 头 Airbus 达成合作。全球首发可应用于民用航空显示应用领域的激光显示产品样机，并且 自研全球最薄激光光机，已应用于车载显示领域。

1.2、光峰业务模式：B端与C端并举

1）核心器件（21 年收入占比 12%）：光峰为当贝、安克创新、极米科技等客户提供激 光微投光机、激光电视光机等核心器件。光峰与巴可合作紧密，光峰其控股子公司中峰光影将激光光源提供给中影巴可，再由中影巴可生产销售搭载激光光源的放映机。光峰为巴 可中国市场独家供应电影放映机激光光源。 2）激光投影整机：包含激光电影放映机、专业显示投影机（工 程、商教）、激光电视、智能微投。公司控股子公司峰米科技主营 C 端消费业务，生产及销 售家用投影设备如激光电视、智能微投等。 3）租赁：光峰通过控股子公司中影光峰向影院提供 ALPD®激 光光源租赁使用服务。中峰光影采取自主营销与渠道合作商推荐结合的方式进行影院客户 开发。影院虽采购一体化整机，但采购价格不含激光光源，所以影院在日常经营中向中影 光峰支付租赁费用来使用激光光源与获取服务。

1.3、公司股权结构稳定，股权激励绑定核心人员

光峰科技的实控人为李屹，管理层技术背景出众。根据公司公告，李屹博士为公司实 控人。公司董事长、总经理李屹先生拥有清华大学学士学位和罗切斯特大学博士学位，是 ALPD®激光显示技术的原创发明者，核心管理层学历与技术背景出众，体现出公司以技术 和研发立身的特点。股权激励落地绑定核心管理层。1）光峰拥有完善的激励制度和绩效考核，充分调动企 业管理层和员工的积极性。2）公司股权激励对成长能力和盈利水平均做出考核要求，21- 23 年公司股权激励的利润目标值分别为 3、3.6、4.2 亿元，对应 22-23 年增速分别为 20%、 17%，收入目标值分别为 30、40、53 亿元，对应 22-23 年增速分别为 33%、33%。

1.4、ALPD®技术为基，核心技术构筑护城河

投影设备的三大核心要素为光源、空间光调制器、镜头。1）常见的投影设备光源分 别为氙灯、LED、和激光，光峰的 ALPD®技术属于荧光激光技术。2）空间光调制器根据 调制光的原理可以分为 DLP、LCD 和 LCoS，DLP 技术是德州仪器（TI）开发的数字光处 理技术，光峰的投影设备产品大多采用的是 DLP 技术。DLP 技术采用 DMD 器件进行反射 调制，DMD 器件上安装由十万片可反转微镜阵列，光源发出的光线投射至 DMD 器件表面 的微镜阵列后由DMD器件控制每一个微镜反转的角度，从而控制反射光线的强弱。目前， 除了部分日本品牌，大多采用该项技术。3）镜头根据焦距可以分为长焦（投射比 1.5- 1.8:1）、短焦（投射比 0.57:1）、超短焦（投射比 0.37:1）。

ALPD®技术领先，创新激光投射技术。1）ALPD®荧光激光显示技术是采用蓝色激光 激发荧光材料的方式获得红绿蓝三色，然后经过合光系统再投射在 DMD 芯片上，从而形 成投影显示的图像。2）相比 RGB 三色光技术， ALPD®能够通过增加荧光有效克服散斑、 提高光效，通过降低对高成本红绿激光器的依赖程度，在保证显示效果的前提下降低成本， 获得更好地产业化应用基础。相比LED技术，ALPD®激光的亮度更大、色域更广、使用寿 命长，因此 ALPD®技术的应用场景覆盖商用（如影院放映、工程投影）和家用（激光电视 和微投），相比 LED 光源使用场景和想象空间更大。

核心技术受专利保护，专利技术多次被同行引证。光峰于 2007 年首创可商业化的 ALPD®荧光激光显示技术并围绕该技术全球范围内进行了专利保护，同时在多个模块具备专利申请数量的优势。截至 2020 年 6 月，光峰公司全球专利及专利申请数量已超 2000 项， 其中发明专利及专利申请数量超过 1,000 项，专利申请数量在全球荧光激光显示领域排名第 一。ALPD®技术被众多同行先后引证 600 余次。ALPD 每代技术都有相应的专利布局，使 该技术的专利保护具有持续性。

光峰在多项专利诉讼案中胜出，专利构筑企业护城河。以台达撤诉案为例，台达公司 意在通过行政诉讼的方式使公司持有的 5225 号发明专利被宣告无效。历经 2 年多，最高人 民法院驳回台达公司的上诉，认为光峰专利有效，随后台达公司宣布撤诉。自 2015 年起， 多方主体分别针对 5225 号专利先后提出多达 10 次无效宣告请求，经相关机构裁决，目前 维持 5225 号专利权有效。历经 10 次无效宣告均被裁定专利权有效，侧面体现出光峰科技 的原创技术是拥有真正硬核的核心基础专利。

1.5、历史财务复盘：厚积薄发，期待未来盈利兑现

以 ALPD®技术为核心，新业务拓展增厚收入。1）自 2017 年以来，公司收入高速增 长。17-21 年收入体量从 8.06 亿元上升到 24.98 亿元，收入 CAGR 为 32.70%。2）公司收入 高增得益于新业务拓展，2017 年光峰的收入结构中，公司的收入以核心器件和专业显示为 主。2019 年以来，光峰 C 端业务收入快速增长，19-21 年激光电视+智能微投的收入从 6.62 亿元快速上升至 11.34 亿元，收入 CAGR 为 30.87%，收入占比从 33.45%提升至 45.39%。 3）公司不断拓展新的业务，业务结构多元化，公司新业务拓展均围绕着 ALPD®激光核心 技术。

近年来公司利润受疫情影响波动较大，看好长期业绩兑现的潜力。1）18-21 年公司归 母净利润从 1.77 亿元上升到2.33亿元，整体保持增长的态势。公司业绩容易受到疫情的影 响，主要系公司影院相关的业务毛利率较高、利润占比较大，公司的影院激光光源租赁业 务固定成本占比较高（主要为光机折旧成本），因此疫情对影院的营销对公司毛利率影响较 大。2）除疫情以外，公司加大了C端业务的投入且大力推行峰米和小明激光产品自主品牌， 2021年控股子公司峰米科技仍然处于亏损状态，但我们看好公司 C端恢复盈利的潜力。

3） 从公司的费用率看，公司以技术和研发立身，公司的研发费用率常年保持在 10%左右。近 年来，公司加大对自主品牌的投入，销售费用率也在上升，同时近两年股权激励使得管理 费用提升。4）与可比公司相比，光峰的净利率高于传统面板电视龙头，主要原因是光峰 ALPD®技术壁垒高，公司 B 端在产业链上下游的议价权高，行业竞争激烈程度不如传统面 板电视。与极米科技相比，公司净利率偏低，主要原因系极米智能微投业务相对成熟，而 公司的部分业务目前仍在前期投入阶段，尚未达到规模效应，盈利能力有待兑现。

2、影院业务：国内租赁模式打开空间，海外激光替代进行时

2.1、ALPD®租赁优于灯泡购置方案，借力中影院线装机量快速增长

受益于性价比和高性能优势，影院激光替代传统灯泡放映设备。1）相比传统灯泡光 源，公司 ALPD®激光光源在使用寿命、亮度、色彩对比度上更胜一筹。2）从影院经营者 的角度看，租赁 ALPD®激光光源的每小时成本更低。根据测算，对于单一影院的放映设备 而言，租赁 ALPD®的全年运营成本（包括折旧摊销、电力、租金）为 3.36 万元，低于使 用灯泡的 3.9 万元。3）虽然租赁 ALPD®的固定成本较高（改造费 12,000 元），但是从中长期经营的角度看， 租赁 ALPD®激光光源的性价比更高。根据我们的测算，如果单个设备的使用时间为 6,000 小时以内，则灯泡购置方案更有优势。如果使用时间在 6,000~30,000 小时之间，则 ALPD® 租赁方案更有优势。假设单台光源的年使用时长为 3,000 小时，那么只要影院运营 2 年以上 的时间，ALPD®租赁方案的现金成本更低、性价比优势凸显。

中影与光峰场景和技术强强联合，虽受疫情影响，中影光峰收入 18-21 年仍保持整体 增长。1）2014年 8月公司控股子公司中影光峰成立，由中影器材（持股比例 32%）和光峰 科技（持股比例 63%）合资成立。中影光峰向下游影院客户提供激光电影放映服务。根据 影院使用光源的时长（按时/按期）收取服务费，影院无需购买光源设备，有效缓解其资金 压力。2）中影系在票房份额和影院数量上均处于市场领先地位。根据智研咨询数据，2021 年中影系（中影数字+中影南方+中影星美）票房份额为 18.6%，中影数字和中影南方影院 数量共计 1,950 家，是中影光峰重要的客户资源。3）截至 2021 年末，中影光峰 ALPD®激 光放映解决方案安装总量超过 2.5 万套。虽受疫情影响，但 ALPD®装机量增长带动中影光 峰收入 18-21 年保持总体增长的态势，18-21 年中影光峰收入 CAGR 为 8%。

2.2、灯泡光源可替代空间大，ALPD®激光光源空间广阔

国内 ALPD®安装量持续增长，替代灯泡光源未来可期。1）根据公司公告，2016- 2022H1 的 ALPD®安装量从 1880 台上升至 27000台以上，ALPD®占比（分母为银幕数）从 4.5%（2016 年）提升至 32.2%（2021 年）。2）2020 年国内影院的光源结构以灯泡为主，灯 泡占比超过 50%，ALPD®激光光源有较大的替代空间。

在乐观/中性/悲观预期下，ALPD®激光光源的影院稳态装机数为 4.5/3.9/3.2 万台，ALPD® 租赁服务市场规模为 11/9/8 亿元。 测算逻辑及核心假设： ① 稳态下的银幕数量：根据 MPA 数据，美国/加拿大 2021 年银幕数量为 43646 块，每 万人保有量为 1.21 块。中国 2021 年银幕数量为 80743 块，每万人保有量为 0.88 块（分母 为中国的城镇人口）。我们假设中国稳态银幕万人保有量与美国/加拿大保有水平一致。电 影院的普及受益于城市化，假设我国人口城镇化率天花板为 75%，对标发达国家。

② ALPD®装机量占比： 考虑到公司改造光源是选择性的，以一线和省会为主要目标， 向二三线城市拓展，综合考虑区位和票房表现测算预期收益。根据拓普数据，一线+二线城市银幕数占比为 47%，在乐观/中性/悲观预期下，我们假设 ALPD®的在一二线城市的装机 占比分别为 75%/64%/54%，即 ALPD®装机量在全国影院的占比分别为 35%/30%/25%。 ③ 根据光峰招股书，单小时ALPD®租金为8元，假设单个光源每年的使用时长为3000 小时，则单个光源租赁的年收入为 2.4 万元。

2.3、与巴可联手打开海外ALPD®电影放映市场

光峰与巴可长期保持合作关系，实现技术和品牌优势的协同。1）在激光显示高端应 用领域，公司在 2015 年成为比利时巴可公司的激光光源引擎的独家供应商，双方有长时间 的合作基础。2）巴可公司于 1934 年成立，主营业务为向娱乐、企业和医疗保健市场开发 网络化与可视化的解决方案。根据巴可 2021 年财报，巴可公司影院业务实现 1.55 亿欧 元，占比 20%。3）巴可是全球电影放映机龙头企业。根据巴可公司 2017 年报告，在电影 放映机领域，巴可部署数量占全球市场份额的 50%以上。

光峰曾与巴可成立合资品牌 Cinionic，致力于提供全球高端影院解决方案。1）2018年， 中影器材、光峰科技（持股 20%）、巴可公司（持股 55%）、中信产业基金在比利时签订了 设立全球高端影院解决方案公司“Cinionic”的合作协议。2）Cinionic从光峰采购ALPD®光 源，是全球激光电影放映设备的方案提供者。截至目前，Cinionic在全球的激光解决方案上 机量共有超过 30,000个（Cinionic 官网）。Cinionic 的激光电影放映设备技术不断突破，从 7,000流明提升至 52,000流明。3）Cinionic引导美国院线的放映设备改造升级。根据官网， 截止到 2026 年，Cinionic 为美国最大的院线 AMC（银幕占比 25%左右）改造 3500 个放映 设备，占 AMC整体的 1/3。4）根据光峰科技 2022年上半年公告，公司将所持有的 Cinionic 20%股权以 2,000 万美元转让给巴可。转让股权后，公司和 Cinionic 依然保持合作。

2.4、ALPD®海外市场空间广阔

在乐观/中性/悲观预期下，ALPD®激光光源的影院稳态装机数为 8.4/7.0/4.6 万台，对 应年出货量分别为 8400/7000/4620 台。

核心假设及运算逻辑： ① 稳态下的海外银幕数量：根据 MPA 数据，2021 年全球银幕数量为 21.53 万块，同比 增长 4%；若剔除掉中国市场，2021 年海外银幕数量为 13.46 万块，同比增长 2%。考虑到 海外银幕数量北美和 EMEA 占比超过 89%，欧美市场电影业发展成熟。因此，我们假设海 外银幕数量的天花板在 14 万块。

②ALPD®装机量占比：1）在中观情景下，我们假设 ALPD®装机量稳态占比为 50%， 表现为 ALPD®与三色激光完全替代传统灯泡光源，两种方案平分市场。2）悲观情景下， 我们假设激光光源不能完全替代传统灯泡，ALPD®占比 33%，33%为美国最大院线 AMC 在 2026 年的 ALPD®放映设备装机量占比。3）乐观情景下，假设 ALPD®与三色激光完全 替代传统灯泡光源，ALPD®相比三色激光技术的性价比优势使得 ALPD®份额达到 60%。 ③ 替换周期：根据光峰科技招股书，ALPD®光源的使用寿命是 30,000 小时，若一台 光源一年使用 3,000 小时，则 ALPD®光源的替换周期为 10 年。

3、C端消费：激光电视、激光微投长坡厚雪

3.1、峰米代工起家，发力自主品牌

峰米科技从代工起家，向自主品牌迈进。1）公司旗下控股子公司峰米科技（光峰持 股 39%）主营业务为激光电视和激光投影仪的代工生产及销售。峰米科技成立于 2016 年， 最初 的主要业务为小米代工激光电视及智能微投。2）峰米作为光峰科技与小米科技联合 成立的小米生态链企业，凭借光峰的 ALPD®产品技术和研发能力，打造了激光电视、激光 微投等多类产品。3）由于代工业务盈利能力较低，同时考虑到家用投影市场潜在空间大， 因此公司大力发展自主品牌业务。22H1 峰米自主品牌业务收入增速 50%，收入占比超 50%。

3.2、激光电视：峰米掌握核心技术优势，激光电视市场空间广阔

激光电视快速成长，峰米、海信领跑行业。1）2016-2021 年激光电视出货量从 2 万台 上升到 28 万台，2021 年出货量渗透率不及 1%（分母为彩电出货数据，洛图数据）,市场提 升空间大。2）激光电视的持续放量来源于：彩电使用者对大屏幕和高清显示的需求，激光 电视能提供更优的观看体验；激光电视规模提升，零部件成本降低，行业均价持续下降。 根据洛图数据，2021 年激光电视行业均价为 16786 元，是 2016 年的 42%。3）海信和峰米 领跑激光电视赛道。激光电视市场集中度超 80%，高寡头格局。2021 年中国激光电视市场 CR3 指数达 84%，同比提升 4 pct。激光电视技术含量高，入门门槛高，我们预计行业竞争 格局未来保持相对稳定。

激光电视成像效果突出，相比面板电视有独特优势。1）激光电视的成像原理是激光器（光源）将原色光投射到光机上，电视信号经过解码后，将图像存储到图像存储系统中，从图像存储系统中提取亮度和色度信号。信号经过色彩管理系统后得到新的RGB驱动信号，并将驱动信号传输到光机。光机将激光光束直接投影到屏幕显示彩色图像。2）激光的方向性好，发散角小，易实现 4K、8K 甚至更高的（全屏）显示分辨率。激光光谱很窄，谱宽小于5 纳米，而其他显示光源基本为带状光谱，谱宽约为30—40纳米。激光显示采用反射 式成像，与自然万物反射光成像进入人眼原理相同，光线经屏幕反射至人眼，光线柔和不刺眼。

国产替代降本空间仍存，均价下行有望拉动销售。1）以光峰激光电视为例，激光电视 的核心部件包括光源、芯片、镜头等，该类核心部件占激光电视成本的 63%。2）激光电视 的核心部件如镜头、屏幕膜片已经实现部分国产替代。然而，LD、成像芯片还是依赖海外 企业。3）我们预计随着上游材料国产技术突破和生产工艺改善，激光电视部件国产替代降 本空间大。

光峰掌握激光电视 ALPD®光机核心技术，峰米自主品牌激光电视兼具亮度和性价比。 1）荧光激光发光来源绝大部分为蓝激光器，蓝色激光器相比红、绿激光器成本更低，因此 成品价格相较于三色激光投影要更低。ALPD®由于增加了荧光，起到波长转换作用，不存 在光源的光线互相干扰的问题，因此成像的散斑少。2）光峰掌握 ALPD®荧光激光技术的 专利，因此极米、小米等激光电视品牌方均采购光峰的光机或寻求其代工。3）从产品性能 上看，峰米的激光电视亮度及色域表现不输长虹等三色激光品牌；在相同亮度和相似的产 品性能产品中，峰米的激光电视价格更低，更加具备性价比优势。

中期：预计 2026 年激光电视销量接近 90 万台，21-26 年激光电视销量 CAGR 为 26%。 核心假设： ① 彩电消费大屏化：大屏彩电占比逐年提升，激光电视的成长受益于大屏化，我们假 设 22-26 年 75 寸以上彩电销量占比每年提升 5 pct。② 激光电视对大屏面板电视有替代作用：市面上的激光电视多在 75 寸以上，且激光 电视在大尺寸显示上相比面板电视更有性价比，我们认为激光电视对面板电视具有替代作 用。根据洛图和奥维数据，2021年激光电视在 65 寸及以上彩电市场的渗透率为 2.5%，相 比2020年提升0.4 pct，我们假设22-26 年延续这一趋势。 ③ 22-26 年彩电行业销量持平：自2018年以来，彩电销量逐年下滑，考虑到彩电更新 需求、二次购买需求和更新换代需求相对稳定且刚性，我们预计22-26 年彩电销售规模维 持在 3500-4000 万台之间，因此假设22-26年彩电销量基本持平。

长期：乐观/中性/悲观预测下，激光电视的稳态销量为 446/645/880 万台。 核心假设： ① 彩电整体保有量稳定：结合国家统计局数据，我国户均保有水平常年稳定在 1.2 台 左右，同时我们假设未来家庭户数和 2021 年同一水平，维持在 4.94 亿户，则预计彩电保有 量水平在 5.87 亿台。 ② 大屏化：在中性预期下，假设大屏彩电的保有量占比为 55%，也就是假设 2025年大 屏彩电占比达到稳定。在悲观预期下，假设大屏彩电占比在 2024 年见顶，为 50% 。 ③ 激光电视渗透率：激光电视的渗透率取决于激光电视降 本和技术升级的效果，其渗透逻辑与激光智能微投在智能微投赛道成长相似。在中观预期 下，假设激光电视的渗透率达到 16%，与 2022 年激光微投销量占比相同。 ④ 使用寿命：激光电视的使用寿命为 6-8 年，假设用户的替换周期为 8 年。

3.3、微投：智能投影赛道长坡厚雪，峰米+小明全方位驱动

受益于大屏化和产品迭代升级，智能微投规模快速成长。1）根据 IDC 数据，2021 年 智能投影仪出货量为 491 万台，15-21 年出货量 CAGR 为 42.6%，行业渗透率从 1.1%提升至 10.6%（分母为彩电销量+智能微投销量）。2）智能微投的快速普及得益于消费者对观影需 求提出了更高的要求，产品便携、大屏化成为观影的新潮流。根据奥维云网数据，22H1 线 下/线上 75 寸及以上大尺寸彩电的零售量占比分别为 47%/29%，相比 2020 年分别提升 21 pct/20 pct。

激光投影销量快速提升，峰米产品布局全面份额提升。1）19-21 年家用激光投影销量 从 21 万台提升至 34 万台，销量 CAGR 为 28.3%。2021 年家用激光投影销量占比为 7%，目 前激光投影销量占比较低的原因是激光光源成本相比 LED 更高。2）以 ALPD®核心技术为 依托，峰米智能投影无论是性能参数，还是价位段上布局更加全面，适应消费者的多元需 求。根据 IDC 数据，峰米 2021 年销量份额为 6.1%，相比 2021 年提升 2.6 pct。继 2021 年超 短焦小型化 R1 推出后，便携口袋激光 P1 上市；在 X1 推出后，2022 年 9 月长焦激光轻薄 小型化 S5 引发新一轮创新爆点，预售期峰米 S5 销售额达 1000 万元。

长 期 空 间 测 算 ： 在 乐 观/中 性/悲 观 情 形 下 ， 我 们 预 计 智 能 微 投 稳 态 年 销 量 分 别 为 2095/1676/1257 万台。 核心假设及运算逻辑 ① 智能微投保有量天花板：智能微投相比电视具备大屏化、便携性、观影效果佳等优 势，因此长期看智能微投对彩电具有替代效应。在客厅的彩电除了日常娱乐外，还具有装 饰的作用，同时客厅的彩电也是传统意义上的“三大件”，因此彩电作为居家第一块屏幕不 替代性较弱。我们假设智能微投的稳态保有量等于城乡第二块屏幕的保有量。 ② 城市化率：对标发达国家水平，假设我国城市化率为 75%。

③ 智能投影仪替换周期：智能投影产品技术迭代速度快，且置换成本较低，具备一定 的消费电子属性，因此替换周期短于使用寿命，假设消费者每 5 年更换一次智能投影仪。 ④ 对第二块屏幕的替换率：在乐观/中性/悲观情形下，我们假设智能微投对第二块屏 幕的替代率分别为 100%/80%/60%。

4、专业显示：技术领先+亮度全面，光峰领跑商用激光市场

4.1、商教投影短期受“双减”影响，看好长期的市场空间

受短期教育政策影响，商教投影市场激光投影出货量下滑，光峰引领商教投影市场。 1）根据洛图科技数据，19-21 年中国商教激光投影机的出货量逐年下滑，从 18 万台下滑到 5 万台。商教激光投影市场下滑的原因是受到双减政策影响，K12教育受到冲击，导致激光 投影机需求量大幅降低。2）商教市场曾经是灯泡投影的主战场，如今也被激光投影逐渐替 代，价格已不再是灯泡投影机的优势所在，产品迭代升级已是大势所趋，主流企业纷纷转 向了激光投影。3）在教育市场，从品牌格局来看，光峰、索诺克深耕教育市场，两个国产 品牌的市占总和高达 57.8%。在商务市场，国产品牌优势日益显著，光峰布局智能、便携、 性价比较高的小亮和小白系列，市场份额达到 20.7%，位居商务市场首位。

国家加大教育基础设施建设，长期看好教育激光投影空间。1）根据《中国教育现代 化 2035》，国家加快信息化时代教育变革，推进智能化校园建设，统筹建设一体化智能化 教学、管理与服务平台。2010-2022 年我国财政教育支出预算拨款从 482 亿元提升至 1439 亿元，CAGR 为 10%。2）根据中国教育部数据，2013-2020 年我国教室数量（数据口径含高等教育、中等职业教育、普通高中、初中、小学）从 691 万间提升至 873 万间，多媒体 教室的数量从 246 万间提升至 589 万间，占比从 36%提升至 67%。3）根据弗若斯特沙利文 数据，2019 年商教投影机市场中，激光投影仪占比为 18%，预计 2024 年这一占比提升至 29%。

提供全面的产品和定制化服务，光峰商教投影发力自主品牌。1）公司控股子公司东 方光峰向东方中原销售“派克斯 PROPIX”系列激光商教投影机，公司同时为视源、明基提 供激光投影机的定制化研发和制造。根据公司公告，2021 年公司向东方中原及其关联公司 出售激光商教投影机，发生额为 454万元，同比下降 82.71%；而公司 2021年激光商教投影 机实现收入 2.94 亿元，收入同比增长 9.56%，说明光峰商教激光投影仪的自主品牌占比大 幅提升，商教投影自主品牌业务占比提升有助于毛利率的不断优化。

2）在商教领域，公司 激光商教投影机系列产品具有超短焦、短焦、长焦等投影焦段，亮度覆盖 3,300-6,000 流明， 可广泛应用于教育、商业展示等多种场景。公司为智慧教室和商业展示开发出一系列解决 方案，包括激光智能教学一体机、激光同步课堂方案、激光互联双板方案、高清高亮会议 系统等。

2022 年教育行业将迎来完工大潮，商教激光有望获益。1）根据奥维云网数据，2016- 2021 年我国的基础教育及职业教育、高等教育的新建、改扩建等项目的工程新开工建设数 量 CAGR 分别为 44.1%、40.2%、43.8%。2）而从新开工维度来看，2022 年 1-5 月，拟在建 教育市场新开工项目为 6732 个，同比增长 11.1%。奥维预测在 2022 年完工的拟在建教育工 程完工项目数量超过 10000 个，同比增长 50.1%；工程总规划建筑面积为 2.9 亿㎡，同比增 长 43.4%。3）伴随着大量的教育项目的完工，将带来大批量的教育行业工程渠道产品的销 售，我们预计商教激光将受益于 2022 年的教育行业完工大潮。

4.2、工程投影全方位覆盖，光峰打造第一品牌

工程投影应用广泛，市场规模快速成长。1）工程投影主要应用于文化创意、主题展馆、 企业展厅等场景。2）根据洛图科技数据，2021年激光工程投影机的出货量为12.1万台，同 比增长30.8%。激光工程投影主要是借助文旅市场和夜游经济的兴起，正全面在红色旅游、 红色景区、党建阵地等领域如火如荼地兴建及智慧文博领域快速渗透。3）在户外显示中， 激光投显具有安装便捷、对建筑无改变、投入成本低、适应面广的特点。而LED显示屏的 缺点在于体积大、耗电大、施工周期长、系统负载重、对墙体压力大、有火灾隐患、光污 染等。

光峰产品布局全面，市场份额跃居第一。1）光峰工程投影凭借全亮度的产品矩阵和 专利壁垒，22Q1 销量份额大幅同比提升 6.8 pct 至 16%，拿下行业第一。2）光峰的产品覆 盖多个亮度段，亮度从 5000-60000 流明均有覆盖。光峰以 ALPD®技术为依托，在保障高 亮度的基础上，有更佳的色彩效果。3）光峰的工程投影打造多种光影项目，如打造 2019 年春晚-深圳分会场光影秀，邀你共住“未来城市”；“上元之夜”贺元宵，点亮太和门为故宫 “换新装”、打造上万平米户外投影秀，点亮首钢滑雪大跳台“飞天”首秀；点亮清华大学 110 年校庆“大先生”璀璨舞台等。多种场景的服务使得光峰积攒下来市场口碑，便于日后拓展 新的使用场景和项目。

激光工程投影毛利率高，快速成长有利于优化公司整体盈利能力。激光工程对技术和 亮度的要求更高，因此单机价值量相比商教投影仪更高，公司 ALPD®技术壁垒高，因此激 光工程的毛利率（21 年 55.28%）要高于商教投影机（21 年 32.10%）。16-21 年激光工程的 增速要明显快于商教激光，激光工程的收入占比提升有助于结构性提升公司盈利能力。

5、核心器件：技术应用领域拓展，车载光学开启新成长

5.1、ALPD®技术迭代升级，核心技术深掘护城河

ALPD®经历四代升级，技术和产业高端不断提升。1）ALPD® 1.0 诞生于 2011 年，主 要用于激光拼墙，相比别的激光光源设备，ALPD®集成荧光和滤光片，架构更加简洁。2） ALPD® 2.0 于 2015 年研发成功，主要用于激光电视，相比 1.0 在光路和亮度上都有改进和 升级。3）ALPD® 3.0 以红蓝双色激光和荧光技术为主，主要针对影院业务，光源效率提升 20%。4）ALPD® 4.0 于 2018 年推出，采用荧光+三色激光结合的技术，光效相比 ALPD® 3.0 提升 30%，产品对比度达到 2500:1。5）ALPD® 5.0 样机已进入产品开发环节，目前正 在进行更深入的优化工作，率先用于 To C 市场。后续的 ALPD®版本将实现极致降本，应 用于家用和商用等全场景，有望大幅降低激光投影显示成本。

相比 LED 和三色激光技术，光峰 ALPD®兼备成本低、亮度大、成像佳的优点。1）现 阶段，ALPD®光源相比三色激光成本更低，且成像具有无散斑的优点。氮化镓蓝色 LD 成 本更低，且无需安装红色、绿色 LD，成本更低。目前红光LD的单管功率分别为 750mW， 而蓝光 LD 的单管输出功率已经超过 4W，不同输出功率的LD容易互相干扰，形成散斑， ALPD®技术通过加入荧光解决了这一问题。2）LED由于器件的电流饱和性，在特定空间 光调制器面积的前提下，亮度提升困难，因此LED的亮度普遍低于 3000 流明。并且，相同亮度的激光和LED投影仪，激光投影仪比LED投影仪体积小 30%-50%。主要原因是激光 光效高，单位亮度散热少；LED产品需要考虑散热的问题，散热装置占用了产品部分的空间。

核心器件的国产替代有望降低 ALPD®器件的成本。1）蓝光 LD 国产化有助于成本下 降。目前，激光 LD 技术掌握在日立、Oclaro、三菱和日亚等外国企业手中。蓝色 LD 均基 于 GaN半导体材料，日本日亚处于垄断地位。国内正在积极研发激光光源 LD，目前国内研 发的蓝色 LD 单管的最大输出功率为 2.8W，正在缩短与国际水平的差距。若能够实现蓝色 LD 的国产替代，那么 ALPD®光源器件的成本下降。2）除蓝色激光 LD 外，成像芯片、镜 头等核心器件均走在国产替代的路上。

5.2、激光显示卖铲人，奠定产业链核心地位

公司核心器件业务包括激光光源和激光光机等，产品质量获得下游客户和消费市场的 肯定。1）核心器件业务包括激光光源（影院光源+工程光源）、激光微投光机、车载激光显 示器及核心件、激光电视光机等。公司的核心器件产品凝聚了 ALPD®技术高亮度、宽色域、 高对比度、低成本的特点，是整个激光显示产业链的“卖铲人”。2）当贝 X3 搭载公司ALPD®光源，2021 年一经推出广受欢迎，成为激光投影仪产品 NO.1，22Q1 销量突破 2 万 台。安克创新 2022 年在海外大力推广激光投影，新品 Cosmos 定价 1599 美元，同样采购光 峰的光机模组。根据久谦中台数据，当贝投影仪 22H1 天猫+京东销量同比增速为 23%，下 游客户销量增长拉动光峰的核心器件业务。

长期空间：乐观/中性/悲观预期下，ALPD®激光电视光机的稳态出货量为 323/245/194 万台， ALPD®智能微投光机的稳态出货量为 838/587/251 万台。 核心假设与运算逻辑： ① 激光电视：根据前文的测算，我们预计激光电视的稳态年销量为 645 万台（中性预 期）。截至目前，采用长虹和海信的激光电视采用三色激光技术，其余企业均采用 ALPD® 激光方案。根据洛图数据，2021年海信+长虹激光电视出货量份额为 62%，因此市面上采用 ALPD®方案的激光电视出货量占比为 38%。三色激光和 ALPD®激光的成本均在下行空间， 且三色和 ALPD®的激光电视价位段不同，分别针对不同的人群。因此，在中性预期下，假 设 ALPD®和三色激光电视的出货量份额在稳态下与现状一致。

② 家用激光微投：根据前文的测算，我们预计智能微投的稳态年销量为 1,676万台（中 性预期）。2021 年激光智能微投占比 7%，由于激光投影亮度更大、体积更小，随着激光光 源成本不断下行，在乐观/中性/悲观预期下，我们预计激光智能微投的销量占比在稳态下分 别能达到 50%/35%/15%。目前市面上仅有海信 Vidda C1 采用三色激光微投技术，三色激光 技术在智能微投中的应用仍需观望。因此在本测算中，我们暂不考虑三色激光对 ALPD®微 投稳态出货的影响。

5.3、车载光学：ALPD®激光技术引领，蓝海市场空间广阔

5.3.1、座舱视觉智能化趋势明确，激光显示是车载投影最优解

消费者对汽车的需求向智能化转变，对汽车智能的支付意愿强。1）近年来，汽车行 业高速发展的主要驱动力已由过去供给端的产品和技术驱动，逐渐转换为不断提高的客户 需求驱动。随着消费者需求层次的不断提升，向智能汽车演进，成为满足消费者个性化需 求的第三空间。2）智能汽车的概念可以总结为“通过搭载先进传感器等装置、运用人工智 能等新技术、具有自动驾驶功能，逐步成为智能移动空间和应用终端的新一代汽车”。 智 能汽车的主要场景包括智能驾驶和人机互动等。3）根据麦肯锡数据，超过 80%以上的受访 者认可辅助驾驶、智能互联、自动驾驶这三种功能的价值，付费意愿占比最高达到 40%。

智能座舱对车载光学提出新的要求，激发激光技术在车载光学的应用。1）智能座舱 的人机交互要求实现听觉、触觉、视觉、嗅觉的迭代升级，智能座舱刺激车载激光投影显 示的需求。2）激光投影显示的应用场景大致分为天窗投影、激光大灯、AR-HUD、后窗投 影、车窗互动投影，内部大屏/分屏投影。截至目前，天窗投影和 AR-HUD 技术相对成熟。 AR-HUD 技术最早应用于奔驰、大众等外资品牌汽车，在技术迭代和成本下降的趋势下， AR-HUD 技术有望得到进一步普及。国内投影制造商与车企的合作最早从天窗投影开始， 例如极米与小鹏合作天窗投影仪，天窗投影具有趣味性，车企配置意愿强。

主流车企积极布局汽车智能化，车载显示设备被更多应用。1）目前，车用大灯已经 落地，奔驰部分车型已装配投影车灯。2）HUD 正在从 W-HUD 向 AR-HUD 转型，做到图 像和真实场景的融合。目前 AR-HUD 主要搭配在高端车型，例如奔驰 S 系列、大众 ID 系 列、奥迪 Q5 和长城 WEY。而国产车企搭载 HUD 车型较少，以 W-HUD 为主。例如，蔚来 ES8 和红旗 H9 分别搭载 W-HUD，预计国产车型 HUD 技术会向 AR 转型。3）天窗投影利 用大尺寸显示打造差异化卖点，目前特斯拉 Model 3、比亚迪海豚、小鹏 P7 等车企均已采 用天窗投影。华为已与光峰合作，采用激光投影将天窗变为显示大屏。

相比 LED，激光光源更加适合车载设备。1）车载环境狭小，要求投影仪内部结构的 精密度更高。由于车载投影投射平面复杂多元，且车辆颠簸、环境温度差异大等特点，要 求产品在软件解决方案(画面调整/对焦/避障/视线识别)、硬件性能(光源亮度、光路设计、 光机尺寸和散热性)等方面有更高要求。2）相比 LED 光源，激光光源亮度大、体积小、耗 能低，更加适合车载环境。激光光源能量消耗低于 LED 光源约 40%，且单个激光二极管仅 为 LED 尺寸的 1%，激光可承受高密度电流，单位面积亮度更高，相同体积下，激光投影 仪的亮度是 LED 亮度的 2-5 倍。

光峰 ALPD®技术领先，有望在车用场景大面积应用。1）2022 年 4 月，光峰科技已通 过 IATF 16949 国际汽车质量管理体系认证，这标志着光峰科技在车载激光光学引擎及投影 机的设计与制造全面符合质量管理体系的要求，获得了进入国内外汽车行业供应链的准入 通行证。2）目前，光峰科技已被列入华为智能汽车解决方案优秀合作伙伴，并为华为最新 座舱提供天窗投影。2022 年 9 月 12 日光峰收到比亚迪的《开发定点通知书》，后续将成为 比亚迪车载光学供应商。3）预计功能性显示、AR-HUD、激光大灯等有望进一步打开车载 显示的市场空间。光峰作为光学显示的“卖铲人”，其技术可以应用在车载显示的多个场景， 后续公司车载业务涉及前装、后装等多种模式。

5.3.2、AR-HUD技术领先，看好长期500亿市场

AR-HUD是 AR和抬头显示的融合，技术更加先进。1）HUD经历了 C-HUD、W-HUD、 AR-HUD 的转变。C-HUD 被安装在一块透明玻璃上，是通过光学图像三次折射到这块玻璃 上，在距离驾驶者视线 1.8~2.5 米的位置形成一个图像。2）W-HUD 的成像原理是通过挡风 玻璃作为投影介质来反射成像，支持更大的成像区域以及更远的成像距离。3）AR-HUD 基于 W-HUD 基础上的创新，不仅仅是只在前挡玻璃上实现相关的参数与数据，还与车外的 环境相互结合起来，将所呈现的信息，图像和交通情况进行融合并有效地提醒驾驶者。

HUD渗透率不断提升，AR-HUD有望快速成长。1）根据亿欧智库数据，2019-2021年 中国汽车前装 HUD 搭载率从 1.8%提升至 5.7%，前装 HUD 市场规模从 9.2 亿元提升至 29.6 亿元。2）其中，19-21 年 AR-HUD 前装搭载率从 0.1%提升至 0.3%，2022 年预计大幅提升 至 2.1%，22 年市场规模也有望上升至 29.1 亿元。3）亿欧智库预计 2025 年 AR-HUD 的搭 载率将提升至 18%，市场规模达到 197 亿元，相比 2022 年翻 7 倍。

AR-HUD 视觉效果强、成本不断下行，有望成为 HUD 主流。1）2021 年 AR-HUD 的 配套量占比为5%，而W-HUD的配套量占比为88%。2021年AR-HUD的配套价为7621元， 是 W-HUD 的 3 倍，因此AR-HUD 多配置在高端车型中。2）AR-HUD 虚像距离远、视场角 大，在 2 次反射光路结构下体积大于 W-HUD。成像效果优于 W-HUD。3）以 HUD 的 TFT 方案为例，目前国外供应商的单台成本在 2500-3000 元左右，而本土供应商的成本在 2000 元左右，国产配套企业如东软集团等进入 AR-HUD 产业，引领国产替代。随着产品技术不 断迭代升级，AR-HUD 技术得到认可、配套两不断提升实现规模效应，我们预计 AR-HUD价格持续下降。根据亿欧智库数据，2025 年 AR-HUD 的配套价格预计从 2021 年的 7621 元 下降到 5219 元。

长期：在乐观/中性/悲观情景下，预计 AR-HUD 的长期市场规模为 713/510/306 亿元，出货 量为 1372/980/588 万台。 运算逻辑及核心假设： ① 根据汽车工业协会数据，自 2012 年以来我国汽车销量常年维持在 2000 万辆左右， 我们假设我国汽车稳态销量在 2000 万台。 ② HUD 系统能够有效提升汽车驾驶的安全性，同时也是汽车智能化的重要组成部分， 汽车升级的趋势明确。汽车和手机在本质上都属于耐用消费品，汽车智能化的趋势可以参 考智能手机的普及率。根据 Wind，2021年我国智能机出货量占比为 98%，因此我们假设在 智能汽车的稳态占比为 98%。

③ 伴随着国产替代进程、技术迭代升级、规模效应提升， HUD 的单车成本有望下降。 根据亿欧数据，2025 年 AR-HUD 的单车价格下降到 5219 元，W-HUD 的单车价格下降到 2135 元。我们假设稳态状况下，AR-HUD 和 W-HUD 的单车价格为 5200 元。 ④ 亿欧预计 C-HUD 预计在 2025 年被淘汰。AR-HUD 是 W-HUD 产品在人机交互应用 的升级，更加符合汽车智能化的趋势，但相应的价格也更高。在乐观/中性/悲观的情况下， 我们预计 AR-HUD 的销量占比分别为 70%/50%/30%。

AR-HUD 的主流方案为 TFT 和 DLP，我们认为 DLP 未来会成为主流。1）目前，市 面上成熟的 AR-HUD 成像方式分别为 DLP 和 TFT，搭载 DLP 的光源可以是激光或 LED， 而 TFT 成像的光源均为 LED，LED 的成本低于激光。因此，市面上 DLP 成像的 AR-HUD 均价为 8000 元，而 TFT 成像的 AR-HUD 均价为 3000 元。2）由于 TFT 的 AR-HUD 为 LED 光源，LED 的亮度会随着温度降低，并且外界光线经由同一路径进入 HUD则变成了汇聚， TFT 难以解决太阳光倒灌和偏振光的影响，而 DLP 通过光扩散屏发散太阳光。3）目前德 州仪器（TI）正在扩大车载光学显示的芯片产能，随着技术迭代升级、降本，我们预计未 来 DLP 的 AR-HUD 有望成为主流。

5.3.3、车载智能交互覆盖多领域，未来想象空间广阔

天窗投影和车载投影：1）车载天窗投影与天幕投影原理相似，基本的原理是设置在车 顶上的超短焦或设置在座椅或扶手位置的长焦投影将光投射在天窗。天窗投影有助于营造 沉浸式体验，配合 3D 音效有助于打造汽车差异化卖点。2）车载投影属于汽车后装市场， 主要用于后排乘客的观影。极米和小鹏 P5 合作车载投影，极米与小鹏合作的车载投影与消 费投影仪形态和功能类似，预计车载投影的单车价值与消费级投影类似。

激光大灯：1）激光大灯的工作原理是激光发光二极管的蓝光灯将会贯穿前大灯单元内 的荧光粉材料，将其转换成一个扩散的白光。激光大灯更加明亮，且不伤眼。激光车灯的 体积仅是常规 LED 车灯尺寸的 1/10，照射距离是 LED 灯的 2 倍以上，可达 600 米 2）激光 大灯可以配置部分投影功能，例如车灯可以在在驾驶过程中投射路标以提醒驾驶人路况， 具备人车交互的效果。3）根据智研咨询数据，2019 年激光车灯的市场规模不超过 129 亿元， 占比不超过 26%，主要原因系激光大灯成本高，一套激光大灯系统总成本在 1 万美元以上， 数倍于 LED 车灯。随着激光光源成本下行，我们认为激光大灯占比有望提升。

透明 A 柱：1）A 柱是左前方和右前方连接车顶和前舱的连接柱，在发动机舱和驾驶舱 之间，左右后视镜的上方，通常情况下会遮挡驾驶员拐弯的视野。2）投影是透明 A柱的最 佳解决方案。以哪吒 U 系列为例，透明 A 柱通过一块 12 英寸的 AMOLED 柔性屏安装在 A 柱内侧，连接内饰，通摄像头和算法将 A 柱遮挡的实现投在柔性屏上。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）