有友食品发展历程、股权结构、管理团队与收入情况如何?

泡椒立基稳盘局，全渠拓品启新程

发展复盘：二十载成就泡卤领军企业，新渠道赋能二次变革。公司的前身为成立于 1987 年的有友大酒店，创始人鹿有忠先生做餐饮起家，在经营过程中发现泡椒凤爪倍受欢迎， 产生了以该菜品为主导进行食品生产与加工的发展思路，转而研发泡凤爪包装食品。经过 二十余年的发展，公司已形成以泡椒凤爪为主，皮晶、鸭掌、鸡翅及豆干、花生、竹笋等 为辅的泡卤风味休闲食品系列。经历成本端、渠道端的阵痛，2024 年后靠新产品新渠道实 现戴维斯双击，复盘公司 2019 年上市以来的经营周期：

2019 年：炒新情绪退潮后，PE.TTM 由峰值 39x 回落至 19Q4 的 20x，底部估值仅为同期 休闲食品（中信）指数的一半。1）业绩端：受非洲猪瘟影响，猪肉价格快速上涨带动鸡肉 作为替代品需求激增，白羽肉鸡价格攀至历史高位，导致产品价格上涨、需求下滑，2019 年营收/归母净利润 YoY-8.4%/+0.5%。2）产品端：2019 年核心产品泡椒凤爪占总营收比 重达 83.7%，产品结构单一问题凸显，营收萎缩趋势未见好转，豆干、花生等其他品类收 入均呈下滑态势。3）渠道端：休闲食品电商渠道销售增速明显，新兴零食量贩模式开始崛 起，但公司未能及时调整渠道策略，仍聚焦传统经销渠道，导致市场份额流失。

2020 年：网红新品+居家场景切入年轻客群，估值先于业绩修复（PE.TTM 由 19Q4-20Q1 的 20x 上下修复至 20Q4 的峰值 37x）。1）业绩端：受益于非洲猪瘟消退和产能过剩影响 下白羽肉鸡降价，毛利率提升明显，2020 年营收/归母净利润 YoY+8.4%/+26.1%。2）产品 端：重点开发低脂、高纤维健康零食，储备多项新产品，推出柠檬凤爪、藤椒凤爪等网红 单品，推动客单价提升；3）行业端：疫情加速行业洗牌，中小厂商因供应链中断和渠道萎 缩退出市场，份额向龙头集中，且受益疫情催生“宅经济”，产品契合居家场景，线下商超和 便利店销量逆势增长；4）渠道端：组建电商团队，布局直播带货和社区团购。

2021 年-2024 年中：经营调整期产品、渠道落后竞对，PE.TTM 保持在 20x 左右的低位水 平，利润下滑导致股价单边下行。1）业绩端：原材料成本高位运行叠加公司研发落后竞争 加剧导致业绩承压，2021-2023 年营收/归母净利润 CAGR 为-4.0%/-19.9%。2）产品端： 核心产品泡椒凤爪收入持续下滑，颓势源于消费者对单一口味的审美疲劳，且新品研发滞 后，健康化产品推广慢于市场整体水平，而王小卤、无穷等新兴品牌通过虎皮凤爪、去骨 凤爪等差异化产品分流市场。3）渠道端：期间公司持续摸索渠道调整机会，直至 24 年中 会员店渠道战略级突破，量贩零食渠道逐步渗透，线上渠道布局见效。

股权结构：股权结构集中，控制权稳定。截至 25H1 末，公司前十大股东控股 71.54%， 其 中鹿有忠、鹿新、赵英、鹿有贵及鹿有明作为一致行动人，合计持股 68.89%，实控人家族 拥有绝对控制权，有效提升决策效率，同时保障战略延续性。2025 年 6 月 23 日，实控人 及一致行动人因个人资金需求，自公司上市以来首次减持股票，减持比例不超过公司股本 3%，减持完成后持股比例预计不低于 67%，仍为市场较高水平。

管理团队：采用内部培养、基层选拔模式，老将坐镇+新锐补强，兼顾人才激励与团队建设。 董监高成员多有十年以上公司内部从业履历，基层经验涉及生产、研发、采购、财务、运 维等关键环节，积累贯穿产业链的知识储备，深悉业务痛点与资源分布，高效实施运营管 理。董事长鹿永忠 80 年代便切入餐饮领域，90 年代创新性开发泡椒凤爪，对休闲食品产 业周期与消费趋势具有前瞻洞察，核心高管自企业初创期便深度参与生产体系搭建与产品 研发迭代。

2024 年中-2025 年 8 月：新品导入+多渠道发力，实现估值与业绩的双击，PE.TTM 修复 至 30-35x。1）业绩端：脱骨鸭掌成功开启第二增长曲线，原材料价格持续下行推动盈利 修复，2024 年营收/归母净利润 YoY+22.4%/+35.4%。2）产品端：新品脱骨鸭掌在山姆会 员店迅速走红，迅速成长为第二大单品，筋骨棒、鸡脚筋等新品也进入快速放量阶段。3） 渠道端：在山姆、Costco、盒马等会员制商超均实现多 SKU 突破，产品研发能力提升助力 公司加速进入量贩、直播电商渠道，新兴渠道放量显著带动公司业绩高增。

产品构成：核心单品泡凤爪重拾升势，新品导入顺利。2024 年泡凤爪类/皮晶类/素食类/鸡 翅类/其他泡卤风味肉制品分别实现收入 7.9/0.9/0.9/0.5/1.5 亿元，2020-2024 年泡凤爪类/ 皮晶类/素食类 CAGR-1.5%/+5.6%/+17.8%，25H1 半年报分产品收入披露口径变化，25H1 禽类制品 / 畜 类 制 品 / 蔬 菜 制 品 及 其 他 分 别 实 现 收 入 6.6/0.5/0.5 亿元， YoY55.0%/11.0%/-1.6%。各产品具体表现如下：1）泡凤爪类：自上市来营收占比持续下 行，历经三年调整期后重拾升势，2024 年收入同比上升 8.6%，前期主要系原材料成本上 升，提价后营收下降；2）其他泡卤风味肉制品：2024 年收入高增、迅速成为泡凤爪之外 的第二大单品，主因 24 年与山姆合作的脱骨鸭掌产品孵化顺利等新产品导入顺利，成为新 增长极。

地区构成：西南基本盘稳固，华东、华南新增长极崛起，西北、华北市场趋稳。1）西南地 区：渠道下沉保持规模优势，仍为最大市场；2）华东地区：品牌推广团队落地上海、杭州， 资源倾斜下保持高增，3-5 年翻倍计划稳步推进；3）华南地区：山姆渠道脱骨鸭掌单品破 圈，新品导入期毛利相对较低；4）其他地区：华中地区受益新渠道+新产品实现高增，华 北、西北差异化策略下收入降速放缓。

渠道构成：线上渠道扭转长期弱势，线下渠道重拾增长。2024 年线上/线下渠道收入 0.7/11.0 亿元，毛利率 54.5%/27.69%，2020-2024 年 CAGR 31.9%/2.2%。公司过去更侧重于生产 端，产品力和口味研发表现出色，但在营销招商、渠道开发方面相对保守，内部组织变革 及渠道模式变化后，管理层积极思变，自 2023 年起加大新零售和互联网营销的资源投入， 2024 年初步兑现成果，线上渠道同比增长 204.3%。线上渠道保持高速增长、会员渠道单 品爆款出圈、量贩渠道与主要品牌建立合作，逐步通过“传统渠道守基本盘、新兴渠道创增 量”策略实现转型。