泡泡玛特经营看点在哪？

强 IP 运营能力已得验证，业务边界不断拓展。

1.公司重点发展自有 IP，经典 IP 生命力强，新 IP 层出不穷

IP 为公司业务核心，重点发展自有 IP。公司以 IP 为基础的产品收入占比超 90%，旗下 IP 主要包括三类： 自有 IP、独家 IP、非独家 IP（2023 年起公司将自有 IP 与独家 IP 合并披露）。1）自有 IP：公司享有完全知 识产权，包括开发、销售潮流玩具及授权的权利。自有 IP 来源包括内部设计师团队创作以及收购。内部创造的 IP 如 Yuki、BOBO&COCO、小甜豆、小野等；收购的 IP 如 Molly、Dimmo、SKULLPANDA 等。2）独 家 IP：公司获得在国内及其他指定地区开发及销售基于 IP 的潮流玩具的独家权利，大部分也可以进行再授 权，如 Pucky、The Monsters 等。3）非独家 IP：公司获得在国内及其他指定地区开发及销售基于 IP 的潮 流玩具的非独家权利，不可再授权，如迪士尼、环球影城。非独家 IP 一般具备强大的影响力，而自有 IP 和 独家 IP 一般由个人艺术家开发，初期相对小众，需依靠公司的运营扩大影响。公司重点发展自有 IP，23 年 口径收入占比超过 75%。同时公司也会签约非独家 IP，贡献部分业绩并承担引流的职能。

经典 IP 具备强大生命力。2019 年公司 4 个 IP 收入破亿元，其中 3 个至 2023 年仍有较高的收入贡献。Molly、 Dimoo 自进入公司体系后，多年来收入保持增长。The Monsters 在 2023 年前均保持稳健的收入，2024 年 起受益乐园表演及海外拓展，再次焕发活力，影响力及收入规模提升迅猛。SKULLPANDA 于 2020 年 9 月 推出首款产品“密林古堡”系列，近年增势迅猛，在 2022 年就已成为公司收入最高的 IP。经典 IP 均具有长 效生命力，展现出公司的 IP 长运营能力。

新 IP 层出不穷贡献收入。经典 IP 生命力强，同时有一定影响力的新 IP 层出不穷，2023 年公司已有 10 个 IP 销售破亿元。公司已形成有影响力的 IP 矩阵，对单一 IP 的依赖度逐步降低。近几年公司前三大 IP 收入 占比在 30-50%，包含经典 IP 与新晋 IP，存在持续的变化。2023 年公司已有 10 个 IP 收入破亿。小甜豆、 小野、HACIPUPU、Zsiga 等均为近年推出的新晋 IP，发展势头较好。此外，过往公司也打造了 BOBO&COCO、 Yuki、Bunny 等多个贡献一定收入的 IP。

非独家 IP 引流扩充粉丝群体。非独家 IP 一般为较为成熟或影响力较大的 IP，会向不止一家公司授权。公司 在发展自有 IP 的同时，也保留了一定比例的非独家 IP 业务。公司根据 IP 推出有一定泡泡玛特风格的产品， 贡献收入的同时可吸引相关粉丝进店。强影响力的成熟 IP，如迪士尼，哈利波特等，有持续的引流能力；另 一方面，新晋内容类 IP 可具备非常强的话题度，带来较大的流量加持，如哪吒 2 盲盒上线即售罄，得到了 新华社等主流媒体的报道。公司拥有潮玩业内最广泛的消费者触达能力与成熟的潮玩产品打造能力，而内容 类 IP 提供方一般为影视制作公司、游戏公司等，缺乏玩具设计生产、消费者触达能力，泡泡玛特将是其通过 玩具衍生品变现的最优质合作伙伴，将持续获得头部内容的优先授权。IP 类型的丰富将助力公司覆盖不同喜 好的粉丝群体，为自有 IP 引流，此外根据招股说明书，非独家 IP 毛利率仅略低于自有 IP，2017~2019 年均 有 60%以上，亦有较高的盈利能力。

2.IP 运营能力强，多维度布局扩大 IP 影响力

Molly：泡泡玛特旗下最长青的 IP，创收能力持续提升。Molly 诞生于 2006 年，为嘟嘴的小女孩形象。自 2016 年进入泡泡玛特体系后，影响力与收入快速提升，多年来为泡泡玛特支柱 IP。Molly 首款盲盒产品星座系列 于 2016 年 7 月发售，此后保持稳定的出新节奏，截至 2024 年 Molly 已累计推出 47 个盲盒公仔系列。大娃 产品即“Mega 系列”2021 年正式发布，以 Molly 形象居多。Mega 定价基本在 799 元以上，远高于盲盒， “Mega 系列”已成为 Molly 的重要收入来源，此外 Molly 也推出各类衍生品。Molly 收入 2023 年突破 10 亿 元，2024 上半年受益于海外渠道的开拓，再次实现接近翻倍的增长。

Dimoo：发掘于诞生初期，收入贡献稳定。Dimoo 为小男孩形象。于 2019 年被泡泡玛特发掘并买断，并于 当年 7 月推出第一套产品“迷途动物”系列。截至 2024 年，Dimoo 推出累计 26 个盲盒系列，此外还有数 款 MEGA 产品及其他衍生品。Dimoo 自 2019 年就是公司收入第三高的 IP，5 年来收入持续增长。

LABUBU：早期签约，影响力爆发式提升。LABUBU 为 THE MONSTERS 中人气最高的一个精灵形象，多 数产品以 LABUBU 独立形象推出，而 THE MONSTERS 为泡泡玛特独家签约的 IP。LABUBU 于 2018 年发 售第一款盲盒，2023 年前保持稳定的出新节奏，收入随公司规模增长。2023 年 9 月泡泡玛特乐园开业，乐 园单独开辟的奇遇森林助力 LABUBU 人气快速提升，公司把握机会连续推出新品。此外，LABUBU 在海外 市场也实现了较高的人气，国内国外共振下，LABUBU 在 24H1 的收入即已大幅超过 2023 全年。另外公司 依托 LABUBU 形象及特点推出了毛绒、积木产品，扩充产品线、实现产品价格提升。

公司具备强大 IP 运营能力，旗下有多个长生命周期 IP。根据潮玩族公众号统计，2023 年最热门潮玩 IP 前 30 名榜单中，泡泡玛特占据 11 个。同业中寻找独角兽、TNT SPACE 等拥有数个高影响力的 IP，但数量远 低于泡泡玛特，泡泡玛特的IP矩阵领跑行业。长生命周期IP除Molly、Dimoo外，毕奇、Labubu（The Monsters） 等也运营 4 年以上，仍然保持 IP 影响力。打造出多款高热度、长生命周期的 IP，反映公司具备长期 IP 运营 能力。

我们总结公司 IP 运营策略主要包括： 1）持续出新保持 IP 热度，丰富产品类型满足多维需求。公司 IP 保持相对稳定的出新节奏，推动粉丝多次 消费。公司在盲盒公仔的基础上不断丰富产品线，包括耳机盒、徽章等周边产品，以及 Mega、萌粒、毛绒、 积木等玩具品类。丰富的产品体系可满足消费者收藏、互动、实用性等多维需求，扩大 IP 的影响力与商业价 值。耳机盒、挂绳等实用配件，满足消费者需求的同时，也具备了“外显性”，强化品牌露出。Molly、Dimoo 在 2023 年分别推出 3、4 个新系列，低于此前普遍的 6+出新速度，我们推测一方面因为品类丰富度的提高， 另一方面公司也在主动降速，防止对 IP 的过度消费，强化对 IP 的长期运营。 2）联名扩大影响力。对于热度高的 IP，公司会积极推动联名。一方面，推出和外部 IP 联合开发的潮玩产品， 如 Molly x 米老鼠手办，Dimoo x 国王排名手办等。另一方面，和其他品类的品牌联名，推出联名服装、食 品等。高热度的成熟 IP 才会对外部 IP 提供商有较强的吸引力，而公司可通过联名进一步扩大公司 IP 的受众 和影响力。3）高质量宣传扩大影响力。公司通过线上线下联合宣传，持续扩大 IP 影响力，并助力新品发行。线下：门 店布局扩大影响力；持续在商场开办展览，加强 IP 及产品曝光度。线上：宣发模式持续迭代，为 IP 打造轻 内容，并创新性地利用视频、动画短片等形式进行宣发；抽盒机小程序在首页突出新品，店铺社群同步推送。 公司全产业链布局，助力公司能够以线上线下多维度宣传，极大强化 IP 曝光度。

3.新 IP 开发能力突出

3.1 外部收购与内部培育并举，资源优势助力公司持续获取优质 IP

公司领先的运营能力和渠道布局对外部设计师吸引力强。泡泡玛特始终保持潮玩行业份额第一，垂直一体化 布局在业内也较为稀缺，公司同时具备了领先的 IP 运营能力以及覆盖面业内最广的销售渠道。IP 孵化及运 营帮助 IP 加速商业化，而丰富的渠道布局则能助力 IP 实现商业价值最大化，因此泡泡玛特对于艺术家是最 有吸引力的平台。此外，公司每年于北京、上海举办两次国际潮流玩具展，是国内以至亚洲最大的潮玩展， 展会上公司旗下艺术家与粉丝见面，同时公司发掘新艺术家，强化行业地位。公司负责发掘、孵化艺术家 IP 的团队潮流经验丰富，多人是买手出身，对市场和设计风向敏感。同时公司也持续从各大潮流社区、论坛、 杂志等引入博主和编辑，持续强化公司对潮流的理解。 内部团队持续创新，依托泡泡玛特平台有望持续出品优质 IP。PDC（POP Design Center）是公司建立的内 部设计师团队，负责新 IP 的设计及运营。PDC 截至目前已开发出 Yuki、小甜豆、小野、Zsiga 等有一定影 响力的 IP，其中小甜豆、小野已实现较长的生命周期，而小野、Zsiga 在 24 上半年仍有较大的收入贡献。 依托于公司平台，PDC 能够接触多样的消费者数据与艺术家资源，对潮流有更深的理解，有望持续为公司推 出优质 IP。

3.2 独特风格的 SKULLPANDA 异军突起，验证公司对消费趋势的把握能力

SKULLPANDA: 增长动能强劲，2022 年成公司收入最高的 IP。SKULLPANDA（SP）于 2020 年 9 月推出 第一套产品“密林古堡”系列，3 个月内贡献近 4000 万元收入，创造泡泡玛特所有系列的最快销售记录。 2022 年 SP 收入达 8.5 亿元，接替 MOLLY 成为第一大收入 IP。2023 年单温度系列销售额 3.1 亿元，IP 整 体收入 10.3 亿元，增长动能依然强劲。截至 2024 年，SP 推出累计 15 个盲盒系列，此外还有数款款 MEGA 产品及其他衍生品。

SKULLPANDA 有风格独特性，公司具备把握潮流趋势的能力。泡泡玛特经典 IP 如 Molly、Dimoo 等在设计 上以可爱风为主。SP 系列突破过往风格，在保证一定萌系设计（大头小身、大眼睛等）的基础上加入了更 多的暗黑风元素，有了更强的设计师个性呈现。新风格契合潮流趋势，SP 系列销售火爆，我们推测 SP 系列 助力公司拓展了更多的青少年消费群体。新 IP 如小野、Zsiga 等均有差异化风格呈现，且市场反响较好，我 们看好公司持续把握潮流趋势，不断拓展客群。

4.以 IP 为核的商业生态框架不断完善

4.1 潮玩品类不断丰富，Mega、毛绒系列发展迅猛

盲盒为公司主要品类，盲盒经营规范对公司基本无影响。盲盒指消费者不能提前得知具体产品款式的玩具盒 子，产品范围固定且一般含有隐藏款。盲盒的不确定性使得消费过程产生较强的兴奋感和刺激感，促使玩家 不断购买。2016 年公司推出第一款盲盒，开启了盲盒在中国的风靡，盲盒也助力公司迅猛发展，至今盲盒仍 是公司主要收入来源。公司以盲盒形式销售的品类包括潮玩、以及徽章、手机配件等各类周边。2022 年 8 月，《盲盒经营活动规范指引（试行）（征求意见稿）》发布，其中提及的“未成年人购买需取得监护人同意”、 “标明隐藏款概率”等诸多要求，公司已实行。经营规范对公司经营基本无影响，消除了盲盒监管上的不确 定性，盲盒将持续作为公司主要销售形式。

品类逐步拓宽，提升单价且丰富玩法。当前公司产品线除盲盒公仔外，还包括 MEGA、毛绒玩具、积木、萌 粒、BJD、衍生品等多种产品形式。MEGA 产品体积增大，具备更强的收藏属性，单价远高于盲盒公仔。随 着 LABUBU 影响力的提升，公司也顺势推出毛绒搪胶产品，有大娃亦有盲盒产品，单价实现提升。此外， 公司还推出积木、萌粒、手办（共鸣工作室）等产品线、以及挂件、手机绳等各类衍生品。更加全面的产品 体系能够丰富玩法，提升消费者新奇感，助力消费频次提高；另外也有望覆盖更多人群需求，如积木、毛绒 拓展孩童市场、手办拓展男性市场，为公司带来收入增量。

MEGA 系列已成重要品类，毛绒玩具销售火热。公司于 2021 年推出 MEGA 珍藏系列，主要包括 1000%、 400%两类，分别指盲盒公仔高度的 10 倍和 4 倍。根据近期产品的定价来看，1000%价格一般为 5999 元/ 体，400%价格一般为 1299 元/体，价格定位远高于盲盒。MEGA 系列毛利率与盲盒相近，业务发展迅猛， 2023年已为公司带来收入6.82亿元，收入占比超过10%，24H1占比进一步提升。公司注重打造独立的MEGA 品牌体系，以 1000%开拓艺术级市场，以 400%作为盲盒公仔的升级款，覆盖更多消费群体。搪胶毛绒产品 为 2023 年推出，配合 LABUBU 推出，销售火爆，24H1 收入占比已接近 10%。搪胶毛绒产品契合潮玩“萌” 的特点，能作为穿搭配饰，强化了互动属性，将是公司重点发展品类。搪胶毛绒产品单价高于塑料产品，有 望带动客单价提升。

4.2 领域延伸，多维度丰富 IP 内涵

除潮玩外，公司围绕自有 IP 持续探索各类业务形式，包括乐园、游戏等。丰富的业务形式将扩大 IP 商业价 值，同时赋予 IP 更长的生命周期。 乐园业务：2023 年末首个主题乐园落地北京朝阳公园。乐园围绕着公司自有 IP 构建乐园场景，为消费者构 建体验及打卡场景。乐园作为互动性比门店和展览更强的线下体验场景，扩大了公司旗下 IP 的影响力，如 LABUBU 受益显著。我们认为首个乐园规模有限，以业务探索为主，未来随着模式的成熟版图进一步拓展， 有望成为公司增长点。 游戏业务：2024 年 6 月，公司自研的手机游戏《梦之家园》正式上线公测，模拟经营+派对玩法的游戏，主 要角色均为公司旗下 IP 相关。游戏将是 IP 在线上虚拟场景的延伸，有望带给消费者线上线下联动的体验， 加强粉丝粘性。并且手机游戏亦有变现能力，未来有望为公司带来业绩增量。 多业态门店：公司尝试开立新业态，如甜品店（MOLLY's Dessert House）、饰品店（POPOP），目前以快 闪店形式开立。新业态将是 IP 变现的新方案，目前仍在探索中，若经营效果优有望打开增长空间。 其他：1）艺术推广机构 Inner Flow：2021 年成立，旨在与画廊、艺术家联合打造高端艺术衍生品，主要开 发版画、雕塑、生活家居等。Inner Flow 艺术性更强，公司旗下部分艺术家也参与了展览。Inner Flow 是公 司向高端艺术领域的业务延伸，同时有望提高公司 IP 影响力，并为公司发掘艺术家资源。2）影视：公司曾 参与了数部动画电影的投资，对影视制作流程有一定了解。当前公司对动画电影业务已有了初步的探索，未 来公司旗下的影视业务或可期待。