如何看待泡泡玛特增长驱动？

IP、渠道不断丰富。

1、IP 端：IP 品类不断丰富，拓展多形式 IP 变现

（1）客群扩展，推出更多男性向的 IP 产品。

21 年推出 IP【小野】，男性用户占比相对较高。根据巨量算数抖音用户画像，泡 泡玛特以女性用户为主，公司主要头部 IP【MOLLY】【DIMOO】【SKULLPANDA】 【PUCKY】的抖音用户画像中均是女性用户占比较高。2016 年【Labubu】精 灵天团开始售卖，是公司少数的男性用户占比高的 IP。21 年推出的 IP【小野】 男性用户占比也相对较高。 利用联名授权 IP 推出更受男性用户喜爱的产品系列，吸引男性用户。泡泡玛特 近期相继推出了环球怪物联盟、火影忍者、奥特曼、星球大战等更受男性用户喜 欢的 IP 盲盒手办系列，有助于吸引和扩展男性用户群体。

（2）逐渐丰富的产品矩阵助力扩展用户群体。

公司产品主要有盲盒、周边、公仔/手办/可动玩偶、MEGA 系列等类型，公司近 年来不断发展高端产品线，并在产品层面进行创新。

1）基础产品：盲盒及 IP 周边。

盲盒：盲盒为公司目前的主要产品，上新节奏比较稳定，23 年 6 月到 11 月基本 上每个月推出 7-9 款盲盒新品。公司盲盒的定价通常为 69 元，部分创新的单品 定价相对较高，例如 2023 年 10 月 26 日推出了【the monsters】心动马卡龙搪 胶脸盲盒单个售价为 99 元。 衍生品：衍生品价格区间大，品类多样且更具有实用性，适配人群相对广泛，有 助于完成消费者的拉新。

2）高端产品线-大娃（公仔/手办/可动人偶等尺寸相对大、价格更高的产品）、 MEGA 系列。

公仔/手办/可动人偶：23 年 6 月以来可动人偶保持每月上新，最高 23 年 11 月达 到 3 款，可动玩偶定价为 429 元；不同手办价格差距较大，从 199-1499 不等， 手办基本上每月上新 1-2 款（除 23 年 7 月未推出新品）；公仔定价基本为 399 元，材质的创新有助于驱动单价提升，例如 23 年 7 月的树脂公仔/23 年 10 月份 的搪胶公仔单价分别为 750/499 元。 MEGA 系列：MEGA 公司为推动潮流艺术化打造的高端品牌，第一款产品于 2020 年 11 月推出，2022 年 MEGA 系列共实现收入 4.7 亿。2023 年 6 月以来，每月 至少有一款产品推出，8 月和 10 月分别推出了 3 款产品。售价来看，1000%系 列通常为 5999 元，400%系列通常为 1299 元。 3）产品创新：萌粒。2022 年 6 月，公司推出了萌粒产品线，提供全新的 Q 版 形象和软萌小巧的产品造型，有装罐、盲袋等多种购买形式，也可以 DIY 手作， 具有较强的趣味性。萌粒的盲袋售价为 59 元，若参与装罐活动，需要购买萌瓶， 萌瓶单价通常在 300-400 之间。

（3）公司产品不断丰富，不同产品用户画像存在差异，有助于扩展消 费群体。

根据巨量算数，泡泡玛特不同产品话题用户画像存在显著差异，覆盖更加广泛的 消费人群，产品矩阵多元化有助于消费群体的扩展。 1）用户年龄结构：传统的盲盒产品中年轻用户占比相对较高，盲盒/MEGA/萌粒 18-23 岁人群占比达 46%23%/22%，MEGA24-30/31-40 岁人群占比分别为 32%/29%，萌粒 24-30/31-40 岁人群占比分别为 30%/35%。该现象可能是因为 MEGA 和萌粒相对盲盒单价较高，而 18-23 岁人群大部分为学生或者刚进入职 场的年轻人，财富积累相对较少，消费能力还没有得到充分的释放。 2）用户男女比例：三款产品的男女比例也存在较大的差异。三款产品中萌粒话 题的人群画像女性占比最大，达到 83%。MEGA 男性占比最大达到 59%。

2、渠道端：海外门店拓展顺利，线上布局不断丰富

（1）零售店开店空间测算。

我们参照按照购物中心的渗透率测算泡泡玛特的开店空间，中期泡泡玛特零售店 数量有望达到 433 家。 根据我们的测算，目前一线城市/新一线城市/其他城市泡泡玛特零售店的商城渗 透率未 15.1%/7.2%/4.4%，总体渗透率为 7%。参考目前泡泡玛特门店在不同城 市的渗透率，我们假设泡泡玛特门店在一线城市/新一线城市/二线及其他城市中 期的渗透率可以达到 18%/11%/5%，则泡泡玛特目标门店数量为 433 家。

（2）线上渠道。

泡泡玛特抖音渠道布局相对较晚，近两年快速增长，抖音收入从 22H1 的 0.2 亿 元增长到 2023 年的 2.8 亿。与传统的天猫/京东渠道相比抖音客单价相对较高， 抖音销量排行榜中高客单价的产品更多。

（3）海外业务。

泡泡玛特海外收入占比不断提高。随着泡泡玛特海外收入的快速增长，占收比也 不断提高。21/22/23 年分别为 4%/10%/17%。 线下渠道对海外收入贡献占比增大。2020年9月公司首家海外门店在韩国开业， 21 年以后公司海外门店数量保持高速增长，2023 线下渠道对海外收入的贡献已 经达到了 55%。

从海外零售店空间来看，海外国家中，假设人均 GDP 和人口数量均超过北京的 城市门店数量能达到上海、广州、深圳的平均水平约 20 家（我们认为一线城市 中北京布局时间最长且公司位于北京更具备本土化优势，其他城市门店数量难以 达到故只计算上海广州和深圳的平均数量），中长期海外零售店有望达到 194 家；

4、多元化业务：乐园

泡泡玛特乐园采用轻投入的方式。泡泡玛特城市乐园 2023 年 9 月 26 日在北京 朝阳公园开业，面积为 4 万平方米，初始投入 3 亿元。收入来源包括门票和入园 的二次消费，园内没有大型的游乐设施。成人票根据项目不同在 150-299 元之间。 开业首月，接待游客近 10 万人次，平均在园时长 4.32 小时，园内二次消费占比 达到 72%。 参考三丽鸥乐园的盈利情况，我们认为短期乐园还是以增强粉丝互动、强化粉丝 忠诚度为主。 泡泡玛特经营模式与 Sanrio Puroland 有一定相似之处。Sanrio Puroland 与泡 泡玛特乐园面积接近，同时 Sanrio Puroland 主要为为室内游乐设施，难以建设 大型游乐设施，乐园投入相对较轻；收入来源为门票和入园购物等二次消费，但 泡泡玛特乐园门票定价略高；游客数量来看，假设泡泡玛特首月游客数量能够持 续，年化后与 Sanrio Puroland 游客数量接近。 三丽鸥乐园的经营利润率较低，对利润端的贡献有限，同时泡泡玛特乐园业务处 于建设的早期，我们认为该业务现阶段重点在于增强粉丝的互动与强化忠诚度。

外部投资为内容制作打下基础。泡泡玛特与追光动画合作，联合出品了《新神榜： 哪吒重生》和《白蛇 2：青蛇劫起》。2021 年，泡泡玛特入股动漫公司「两点十 分」，以 10.2%的持股比例成为两点十分的第三大股东。「两点十分」主营业务为 番剧和游戏数字 CG 制作，以高产能著称，曾参与制作英雄联盟、阴阳师、战双 帕弥什、王者荣耀、碧蓝航线等为人熟知的游戏 IP。 游戏布局：1）推出首款游戏《梦想家园》PV：2023 年 5 月，泡泡玛特推出《梦 想家园》PV，为模拟经营+派对玩法的游戏，模拟经营部分包含种田、砍树、装 修房间等玩法，排队游戏部分会有美食大赛等模式，目前 TapTap 评分 9.6。