世运电路发展历程、股权结构及财务分析

内资PCB 行业大型企业，正迈向高端化、智能化。

1、 沿革：深耕PCB 行业38 载，生产能力不断提升

公司是国内 PCB 行业较先进的大型企业之一。公司集研发、生产和销售为一体，专业生产单面到 24 层板、金属基板、高密度互联(HDI)、软板和软硬结合板等线路板，产品广泛应用到不同的领域，包括汽车、工业、消费、电脑及周边产品、通讯和医疗类产品等。目前是年产能超过 500 万平方米、年销售超过 35 亿元、员工总人数约6000人的大型电路板制造企业。正在建设“年产 300 万平方米线路板新建项目”（分三期建设，其中一期100万平方米项目 2022 年投产），预计在该项目达产后公司整体产能将增加至700万平方米，新的产能将为公司未来的技术市场转型，如新能源汽车，光伏储能，以及人工智能等方向提供充足的产能支持。

深耕 PCB 行业 38 年，逐渐走向高端化、智能化。公司始建于1985 年，经过38年的发展，公司自成立以来一直从事印制电路板的研发、生产及销售，主营业务及产品未发生重大变化。生产的 PCB 产品逐渐走向高端化，从成立之初以生产单面板、双面板为主，逐渐生产更高端复杂的产品，2012 年建立第三工厂作为研发中心，专注生产HDI和金属基板；2019 年软板车间开始运行；2021 年参股奈电软性科技，布局软硬结合板；公司当前生产工艺能满足光模块、通信类等前沿产品需求。同时，生产车间日趋智能化，2018年落地自动智能化车间；而后持续加大在工厂自动化、智能化方面的改造力度，实现提高生产效率、节省人力成本、减少环境污染。

2、 股权：股权结构集中，实控人持股59.29%

股权结构集中，实际控制人持股 59.29%。公司控股股东为新豪国际，截至2022年9月30 日，新豪国际持有公司 3.16 亿股，持股比例为 59.29%。实际控制人为佘英杰，佘英杰持有新豪国际 99.9999999%的股权。社保基金 204 组合为2022 年H1 新进前十大股东，持股比例为 1.89%，2022 年 Q3 增持至 2.00%。 拥有生产研发和投资贸易两类子公司。生产研发类子公司主要设立在鹤山、珠海两地，投资贸易类子公司设立于香港、深圳两地，面向国内外客户。其中珠海奈电为2021年通过增资扩股而控股的子公司，为珠海的生产主体，从事柔性电路板的生产制造；世拓电子为2021 年公司与广东省科学院战略合作设立的子公司，将广东省科学院的技术人才、科研资源与公司的厂房、设备资源充分整合并有效利用。

3、 财务：盈利能力逐渐回归正轨，国内营收占比不断提升

营业收入稳步增长，净利润重回增长态势。营业收入方面，2018-2022Q3分别为21.67 亿元、24.39 亿元、25.36 亿元、37.59 亿元，同比增长10.73%、12.53%、3.98%、48.23%、28.14%，近两年来收入增长迅速，主要得益于：（1）持续加大客户订单维系力度，保障产品质量及交期，得到客户的认同，订单呈增长态势；（2）IPO 募投项目持续达产，可转债募投项目逐渐投产；（3）21 增资扩股方式投资奈电科技。归母净利率方面，2018-2022 Q3 分别为 2.26 亿元、3.29 亿元、3.04 亿元、2.10 亿元、2.98 亿元，同比增长24.96%、45.61%、-7.61%、-30.97%、90.74%，20 年负增长主要系人民币升值导致出现大额的汇兑损失，21 年负增长主要系原材料大幅涨价但是销售端没能及时将涨价传递给下游客户形成利润下降，22 年随着原材料价格显著下降，叠加人民币汇率下降，净利润显著提升。我们预计，随着公司定增项目陆续达产，公司未来业绩有望稳步持续增长。

疫情所致的负面因素逐渐消散，盈利能力有望回归正轨。期间费用方面，销售费用增长明显，主要系业务量增加需要增加业务人员形成职工薪酬增加所致，管理费用小幅增长，主要系业务量增加及并购了珠海奈电项目形成职工薪酬增加及财产保险等费用增加所致；财务费用下降明显，主要系人民币贬值产生汇兑收益所致。盈利能力方面，2018-2022Q3毛利率分别为 22.73%、25.83%、25.91%、15.44%、16.37%；净利率分别为10.42%、13.48%、11.97%、5.32%、8.20%，公司近两年盈利能力显著低于过去几年，主要系疫情影响导致原材料大幅上涨，加之公司销售、管理费用率上升所致，我们认为，随着疫情所带来的负面因素逐渐消散，叠加增长过程中形成的规模优势和降本控费，公司盈利能力有望逐渐恢复往年水平。

主要以硬性板的双面板、多层板为主，高毛利率的多层板占比持续提升。公司当前主要以生产双面板和多层板为主，其中毛利率最高的多层板占比最大，2017-2020多层板营收占比分别为 54.98%、63.58%、65.64%、65.50%，占比持续提升。我们认为，随着公司并购奈电增强柔性电路板生产能力，可转债募投项目多层 HDI 板和多层刚挠结合板产能爬升，定增项目后续投产释放 HDI 板产能，未来高技术含量的PCB 占比有望逐渐提升。

当前以产品外销为主，国内营收占比逐渐增加。公司产品以外销为主，出口占比长期保持 80%以上，外销区域主要集中在日本、韩国、欧洲、香港等地区。近年来随着国内科技产业的蓬勃发展，国内市场已成为全球最重要的电子产品产销市场，公司在服务海外市场的同时，正积极布局国内市场，走海外国内双轮驱动的市场路线，2017-2021年国内市场占比分别为 9.0%、9.0%、8.4%、11.0%、15.4%，国内营收占比正逐渐增加。

下游需求旺盛，产销率长期接近或超 100%。近年来PCB 下游市场需求旺盛，公司发展迅速，主要产品的产量和销量均保持较高的增长速度，2018-2021 年公司产品产量和销售量的 CAGR 分别达 14.95%、15.06%。2019 年以来，公司产能利用率平均超过80%，处于较高水平，产销率接近或达到 100%，库存长期保持低水位。