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华锡有色报告：锡锑涨价齐驱，成长弹性兼具。华丽转身，锡锑双轮。公司是华南锡锑龙头，于 2023 年 1 月重组 上市。2024H1 年公司锡、铅锑毛利占比分别为 45%/27%；得益于 锡、锑涨价，公司 24H1 归母净利润同比+108%。

锡、锑价格均处上行周期。1）锡：由于印尼、缅甸减量确定；且 海外半导体有望进入主动补库阶段，光伏装机景气度延续，2024 年 为全球锡供需反转元年。根据 SMM，全球锡库存见顶后加速去化， 冶炼高开工下供应瓶颈显现，需求上行奠定锡价上行趋势。海外锡 矿增量稀散且存在较大不确定性，锡供需格局有望持续优化。2） 锑：库存仍处极低水平，出口“新模式”跑通之后，外需重回正常 水平；光伏玻璃历经大面积冷修，目前趋势减缓、库存望迎拐点， 后续开工水平恢复有望带来需求回升；且光伏作为资金密集型行 业有望受益降息，锑 24-26 年供给缺口有望持续扩大，我们认为 锑价有望回涨、甚至突破 16 万元/吨的历史前高。

体内矿山优质，扩产上量迅猛。公司目前在手矿山分别为高峰矿 业（持股 58.75%）、铜坑矿和今年 6 月完成注入的佛子矿。高峰矿 为公司最主要的利润来源，与铜坑矿均以矿产锡、锑及铅锌作为主 要产物；佛子矿为铅锌矿。公司积极推进在手的铜坑矿区锡锌矿矿 产资源开发项目、高峰 100+105 号矿体扩产扩能项目等。

体外资产兼具锑矿和冶炼，承诺注入期限已过大半。为解决同业 竞争，公司体外仍有五吉锑业（掌控箭猪坡锑矿）和来宾华锡冶 炼，2026 年 1 月（根据 23 年 1 月南化股份发行股份购买资产并募 集配套资金暨关联交易报告书）前有望注入。

锡锑双轮驱动：量增领先行业，涨价弹性可观。公司矿产锑公司 2023-2026 年权益产量 CAGR 高达 30%，行业领先、且作为成熟矿 山扩产还兼具更高的确定性；矿产锡产量亦稳步增加。锡锑同处涨 价周期，公司业绩弹性亦较大。

手握多宗探矿权，资源增量潜力大。公司仍手握 “铜坑矿深部锌 多金属矿勘探探矿权”等五宗探矿权；其中“铜坑矿深部锌多金属 矿勘探探矿权”正办理探转采手续，有望持续赋能公司资源扩张。