兴业银锡研究报告：优质资源多点开花，银锡龙头拾级而上.pdf

兴业银锡研究报告：优质资源多点开花，银锡龙头拾级而上。持续进阶的银锡龙头。公司拥有国内以银、锡为主储量较大的有色多金 属矿山，公司成立后获取了银漫矿业、乾金达矿业、融冠矿业 等优质矿 山资源。近年来持续推进资源扩充，陆续收购宇邦矿业、大西 洋锡业等 优质项目。近年来公司主营金属产品量价齐升，核心矿山项目 复产及扩 产放量，白银及锡等金属价格中枢走高，公司业绩稳步增长。2024 年公 司归母净利润达 15.3 亿元，同比增加 57.82%。2022-2024 年公司归母 净利润 CAGR 达 197%。

优质资源多点开花，夯实公司竞争力。近年来公司持续推进银、锡主营 金属的资源布局。当前积极推进银漫矿业扩建工程，投产后采 选产能将 由 165 万吨/年提升至 297 万吨/年。2025 年公司成功收购单体银矿排名 位列亚洲第一、全球第五的宇邦矿业，规划对宇邦矿业进行改 扩建，扩 建至 825 万吨/年，预计建设周期 4 年。2024 年底，公司托管兴业集团 的优质矿山布敦银根，在矿山投产且形成稳定利润一年后，集 团有望启 动注入工作。2025 年拟收购大西洋锡业，8 月14 日全资子公司兴业黄金 已实际控制 ATL，预计核心锡矿 Achmmach 将于 2026 年开始生产。未 来随着各项目逐步建成放量，公司银锡产量增长弹性有望持续释放。

银：供需格局向好，金银比或逐步修复。近年来全球白银供给规模中枢 现小幅下降，2016-2024 年供应总量 CAGR 达-0.5%。伴生产量占比高 决定了白银供给对银价的正相关性较弱，银价中枢的走高难以 直接刺激 出白银产量的增量释放。白银近年来工业需求持续增长，预计 新能源汽 车、电力电网及 AI 应用等终端持续提振白银工业需求，2025 年全球白 银或仍呈短缺格局。此外在宽松环境及工业需求提振背景下， 金银比有 望实现趋势性收敛。白银价格或将实现补涨。

锡：资源稀缺性与需求弹性齐驱，锡价中枢有望上移。近年来全球锡矿产量弹性逐渐减小，2024 年达 30 万吨，同比减少 1.6%。长期来看随着全球锡资源稀缺性加剧，锡供应弹性难寻。此外海外地缘政治、当地产业政策等扰动因素对锡矿产量稳 定性影响程度加大，我们认为全球锡供应或仍维持较强刚性。随着 AI产业发展推进，对芯片和电子元件的需求加速提升，需 求弹性有望随 AI 产业发展快速提升。随着半导体景气周期开启，锡焊料需求有望快速回暖。