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基于ETF资金流构建行业轮动策略。ETF 资金大额流入流出对行业短期收益有指示意义，可以此构建轮动策略 。部分 ETF 机构投资者会出于利润锁定等需求进行非信息性交易，而非信息 性的大额交易会带来短期的股票供需不平衡，造成股票价格暂时性“扭曲”。 这一规律对于 ETF 依然成立，基于 ETF 资金流构建的周频行业轮动策略样 本内（2018.1.1-2024.7.30）年化收益率超过 20%，Sharpe 超过 1，Calmar 接近 1，月开仓胜率接近 70%，盈亏比超过 1.4，空头策略也有较可观的超 额收益。由此在日常 ETF 资金流监测中，若某行业出现了历史分位数较高 的 ETF 资金净流出，则短期内建议关注该行业，反之则建议短期规避。

部分投资者频繁进行非信息性交易，导致 ETF 资金流难以清晰传递观点。 多数 A 股市场 ETF 产品需要用“一揽子”股票进行申赎，最小申购赎回单 位资产净值多在 50 万元以上，因此 ETF 资金流也被认为是能够反映专业投 资者观点的“Smart Money”。但实际上直接使用 ETF 资金流向信息进行择 时往往难以取得很好的效果。原因是部分机构投资者出于利润锁定、投资组 合再平衡和流动性管理等需求，频繁进行非信息性交易（Non-informational Trading）；个人投资者对 ETF 联接基金的申赎也会带来 ETF 份额变化；做 市商在 ETF 溢价/折价期间也需要申赎份额以提供流动性；有明确多空观点 的投资者交易频率又不会过高，导致 ETF 资金流难以清晰传递观点。

ETF 资金流是有效的反向指标，以此构建的行业轮动策略年化收益超 20%。 我们采用滚动历史分位数来衡量行业 ETF 资金净流入的多少。我们发现当 行业 ETF 的资金净流出位于历史高点，未来短期内的预期收益通常为正， ETF 规模较大且资金流历史数据较长的行业大多遵循此规律，而 ETF 规模 较小的行业则不一定遵循此规律。我们基于极端情况下的 ETF 资金流构建 了 ETF 轮动策略：当 ETF 资金净流入历史分位数低于阈值时开仓，否则空 仓，以此构建的周频多头策略年化收益率超过 20%，年化超额收益率超过 26%，Sharpe 超过 1，Calmar 接近 1，月开仓胜率接近 70%，盈亏比超过 1.4，自然年收益均为正数；空头策略也有较为可观的超额和收益风险比。

非信息性交易带来短期供需不平衡，定价理性后的价格修复或为收益来源。 根据前人论文，非信息性的大额交易会带来短期的股票供需不平衡，带来股 票价格的暂时性“扭曲”，而当市场供求恢复平衡，定价恢复理性，股价往 往会出现反向变动。若该理论在 ETF 中成立，则对于 ETF 规模越大的行业、 或是 ETF 总规模在该行业股票总市值中占比更高的行业，在出现极端资金 净流出时后续价格反弹应当越明显。我们观测到日度频率下，各行业 ETF 总规模与日度净流入历史分位数低于 5%阈值时的次日预期收益率之间，存 在显著的正相关关系，相关系数为 0.75，秩相关系数高达 0.88。说明价格 压力假说或能在一定程度上解释 ETF 轮动策略的超额收益。

ETF 资金流在行业投资中的应用：警惕资金净流入历史分位数较高的行业。 对于行业 ETF 而言，若某行业出现了历史分位数较高的 ETF 资金净流入， 则短期内建议规避该行业。同样，若某行业出现了历史分位数较高的 ETF 资金净流出，则短期内建议关注该行业。类似地，板块 ETF 轮动策略依然 能够获取一定超额收益，但效果显著弱于行业 ETF 轮动策略。另外，此规 律在宽基和风格 ETF 中并不成立，原因是 ETF 总规模占成分股总市值的比 例较低，价格压力效应被稀释。