福莱特研究报告：行业低谷尽显韧性，玻璃龙头穿越周期.pdf

福莱特研究报告：行业低谷尽显韧性，玻璃龙头穿越周期。为什么选择光伏玻璃？1）组件大尺寸趋势下，玻璃是少有的抗通 缩环节，在大尺寸组件趋势下，玻璃进一步减薄难度较大，且技术 替代风险小；2）盈利下滑叠加政策管控下双寡头格局稳定，中小 窑炉占比 23%，行业成本曲线仍然陡峭，头部企业合理利润空间有 望保持稳定；3）2024 版《水泥玻璃行业产能置换实施办法（征求 意见稿）》删除“光伏玻璃不需要产能置换”表述，行业扩产边际 收紧，预计 2024 年新增光伏玻璃产能不到 2 万吨/日，供给集中 度有望进一步提升；4）随着玻璃投资回报期回归合理水平，行业 扩产积极性下降，供需格局有望逐步改善，成本端纯碱、天然气价 格也从高位回落，预计玻璃盈利有望逐步走出底部区域。

为什么选择福莱特：成本优势显著，份额有望持续提升，海外产能 提供溢价。1）从毛利率来看，目前公司仍能保持和二三线 10pct 以上差距，我们判断主要来自大窑炉、技术领先和石英砂自供的优 势。2023 年公司新公示的项目中窑炉规模已提高至 1600t/d，有 望进一步扩大成本差，巩固龙头地位；2）公司计划 2024 年及以后 投产的项目规模达到 4.56 万吨/日，位居行业首位，待规划项目 全部落地，总产能将达到 6.62 万吨/日，有望推动公司市占率持 续提升；3）公司 2020、2021 年分别在越南海防投产各 1000 吨/ 日产线，2023 年公告印尼两条 1600 吨/日扩产规划，预计将于 2025 年中或下半年点火投产。虽然国际贸易政策存在不确定性，但考虑 到海外玻璃供需仍然紧缺，叠加东南亚石英砂、纯碱成本更低的优 势，预计公司海外产能盈利能力有望持续高于国内；4）公司多年 保持稳健的财务状况和卓越的成本控制能力，资产负债率一直稳 定在 50%左右，同时 ROE 长期保持在 10%以上，费用率、净利率等 各项指标同样优于行业平均水平。