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白色家电行业2024年中期投资策略报告：出海仍为2024下半年主线。市场对于白电板块存在两个担忧：1）宏观层面来看24H2出 口面临高基数，是否存在外销边际降速风险？拆解数据发现，近 年家电出口主要驱动来自新兴市场，欧美从销售占比与增量贡献 两个维度重要性均在下降。而新兴市场受益于经济发展与国内品 牌份额提升预计仍将在较长时间周期内维持景气态势，美国市场 也有望伴随降息周期开启而接力增长。2）担忧北美贸易政策的 变动对白电出海的不利影响？通过复盘美国对韩洗衣机反倾销 案例，未来美国对中国家电企业进行双反调查的概率较小，目前 白电龙头的估值低、下行空间小、安全边际强，继续推荐白电板 块投资机会。

为什么讨论白电出口？随着内需饱和，国内家电增长动能 的日益放缓，未来增长将主要由出海贡献。白电由于出海空间大、 竞争力强，成为中国消费品出海的标杆。但是市场担心1）下半 年出口基数增加，边际有降速风险？2）后续北美贸易政策是否 会变动，导致对白电出海产生不利影响？

一、如何看待出口增长持续性？

1、打破认知偏差——实际上美欧出口增长的绝对贡献已有 限，驱动更多来自新兴市场，空调尤为显著。1）分板块看：近1 年，空调板块中东三国出口份额占比较高且阿联酋、伊拉克延续 较高增速，拉丁美洲的巴西表现突出，东南亚市场多国实现高双 位数增长。冰洗板块，俄罗斯出口居首位，墨西哥、巴西增速表 现出色，洗衣机产品在 “一带一路”沿线国家增长积极。2）分 区域看：拉美表现良好，亚太略显疲势。从增速来看，2018-23 年东欧、拉美地区复合增速表现强劲，其中东欧在空调、洗衣机 板块复合增长率位居首位，拉美在冰箱板块突出。北美市场对白 电出口增长整体贡献率低于20%，对大盘影响相对可控。

2、如何看新兴市场持续性？长期来看，新兴市场有望持续 发展，中国在新兴市场竞争力不断增强，贸易优势有望持续提升。 ①新兴市场增长原因主要系经济增长、人均收入长期提升；叠加 人口红利与持续高温天气，进一步拉升需求。②家电出海空间广 阔，新兴市场为外销提供充足发展空间，同时国内品牌在新兴市 场份额有所提升，加之新兴市场地区贸易政策相对宽松，红利有 望持续释放。

3、从竞争对手视角看：海外仍存在众多体量庞大的家电公司，但是中国企业在产品迭代/供应链体系等存 在明显优势，中国家电企业的全球范围内的份额提升空间巨大。

二、如何看待中国家电出海美国潜在的贸易政策风险？

通过复盘韩国洗衣机遭遇美国反倾销调查的案例，我们发现对韩国企业的实质影响有限，品牌方通过产能 的转移依然能够获得稳定的市占率。我们认为判断贸易政策风险大小的依据主要有以下三个： 1）美国本土是 否有重要或者强势的品牌，并且受到国外品牌的挑战？ 2）美国品牌企业是否主要依赖中国供应链？3）中国企 业是否有应对的措施（海外产能布局）？美国市场中目前强势品牌主要是惠而浦，但是目前正在考虑出售，对 中国企业申请双反调研的概率较小；白电的主要供应链在中国，惠而浦与其竞争对手多有供应链的紧密联系。 惠而浦是中国美的公司的供应商，作为中国供应链受益方，其不具有提出反倾销诉讼的可能。并且中国企业也 在做全球化的产能布局。我们悲观假设即使再次遭遇反倾销，中国市场竞争力仍存。从产能产量角度来看，惠 而浦在华产能不具优势，具有进行反倾销竞争的动机，但家用空调全球产能产量以及产能利用率未见较大规模 增长，中国市场竞争力未被替代。